2025年报点评：业绩符合预期，加速布局三抗、ADC药物-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　汇宇制药(688553)

　　投资要点

　　事件：公司发布2025年度报告，报告期内实现营业收入10亿元（-8.8%），扣非归母净利润为0.9亿元。2026年Q1收入达2.7亿元（+12.6%），业绩符合预期。

　　公司累计上市产品达47个，海外业务持续放量。报告期内，公司新增优质仿制药上市产品8个，累计上市产品数量达47个，其中肿瘤治疗领域25个，其他治疗领域22个。公司海外业务持续放量，实现销售区域与销售金额双增长。公司在海外累计已有28个产品获批上市，海外销售业务已覆盖至欧洲、亚洲、大洋洲、北美洲以及非洲等90个国家和地区，较2024年新增22个国家和地区，

　　三抗、ADC项目深度布局，多款生物创新药Ⅰ期推进顺利。公司在研创新药项目合计13个，HY-0007是汇宇制药全资子公司汇宇海玥自主研发的抗PD-1、抗TIGIT、IL-15/IL-15Rα双抗融合蛋白，HY-0007项目用于治疗晚期实体瘤的I/II期临床试验已于2024年10月完成I期临床试验首例受试者给药，目前临床I期试验正在推进中。HY-0001（CDCP1ADC）项目用于治疗晚期实体瘤的临床I/II期试验于2025年6月获批NMPA批准，并于2025年7月完成临床I期临床试验首例受试者给药，目前临床I期试验正在推进中。HY-0005项目用于治疗晚期实体瘤的临床I/II期试验于2025年6月获得NMPA批准，并于2025年8月完成临床I期试验首例受试者给药，目前临床I期试验正在推进中。

　　化学创新药Ⅰ期研发提速，HY-0006完成单药Ⅰ期临床研究。首个I类化学全球创新药HY-0002a项目用于治疗KRASG12C突变的晚期实体瘤的I/II期临床试验正在有序持续推进中，目前已在全国6家临床研究机构开展HY-0002a在KRAS突变的晚期实体瘤患者中的安全性、耐受性、药代动力学和有效性的开放性、多中心、多队列的I/II期研究。HY-0006（SOS1抑制剂）单药用于治疗晚期实体瘤的临床实验I期已完成；与奥希替尼联合治疗靶点驱动基因阳性的晚期NSCLC患者的临床试验于2026年1月获得NMPA批准。

　　盈利预测：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为11、13和16亿元。

　　风险提示：研发进展不及预期风险、商业化进展不及预期风险、医药政策风险等。

中心思想

仿创结合战略成型，短期承压不改长期转型路径

本报告的核心观点在于，汇宇制药2025年年报业绩虽然因仿制药集采影响而出现营收和利润下滑，但公司正处于“由仿到创”的战略转型关键期。数据表明，其海外仿制药业务的持续放量已部分对冲国内压力，而更关键的是，公司在三抗、ADC等前沿生物创新药及化学创新药领域的深厚布局，为未来的增长提供了强有力的支撑。

短期业绩韧性显现，创新管线构筑长期价值

基于2025年报及2026年一季度数据，汇宇制药展现出短期业绩的韧性，仿制药业务在集采影响边际减弱后开始恢复增长。长远来看，市场应关注其从仿制药企业向创新药企业转型的核心价值。报告通过详细梳理公司在研的多个创新药管线进度，指出这些项目的顺利推进是公司未来估值提升和市场竞争力重塑的根本驱动力。

主要内容

投资要点：报告期业绩与核心业务进展

业绩表现：符合预期，边际改善信号明确

报告显示，公司2025年实现营业收入10亿元（-8.8%），扣非归母净利润0.9亿元，业绩符合市场预期。尤为重要的是，2026年第一季度收入达到2.7亿元，同比增长12.6%，这一边际改善信号表明，仿制药集采对公司业绩的冲击正在减弱，公司经营已进入触底回升阶段。

仿制药业务：产品矩阵丰富，海外市场成增长引擎

公司累计上市产品已达47个，其中肿瘤治疗领域25个。报告期内新增8个优质仿制药产品。海外业务成为核心增长点，累计有28个产品在海外获批，销售网络覆盖90个国家和地区，较2024年新增22个。海外市场的扩张有效弥补了国内市场的部分压力，并为公司提供了稳定的现金流，以支持创新药研发。

创新药研发：深度布局前沿领域，临床推进加速

三抗及ADC药物：核心管线进展顺利，引领创新升级

公司在生物创新药领域布局了13个项目，其中三抗（HY-0007，抗PD-1/TIGIT/IL-15融合蛋白）和ADC（HY-0001，CDCP1 ADC）项目是核心看点。数据显示，HY-0007已于2024年10月进入临床I/II期，HY-0001于2025年8月进入临床I期。这些项目代表了当前肿瘤免疫治疗的前沿方向，若研发成功，将大幅提升公司的技术壁垒和市场价值。

化学创新药：首个I类新药I期完成，联合用药方案获批

公司化学创新药进展迅速，首个I类全球创新药HY-0002a（KRAS G12C抑制剂）正在推进I/II期临床。HY-0006（SOS1抑制剂）的单药I期临床已完成，其与奥希替尼联合治疗非小细胞肺癌的临床试验已于2026年1月获批。这表明公司不仅在热门靶点（KRAS）上布局，也在探索克服靶向药耐药的联合疗法，体现了研发策略的独特性。

盈利预测与风险评估

财务预测：营收稳步增长，利润拐点可期

基于仿制药业务集采影响边际减弱的假设，分析师给出未来三年盈利预测：预计2026-2028年营业收入分别为11、13和16亿元，对应增速为10%、18.5%和23%。毛利率预计从2025年的79.6%逐步提升至2028年的82%。虽然短期净利润（2025年归母净利润为-24.96百万元）仍承压，但预测数据显示，公司将在2026年实现扭亏为盈，并在2028年实现超1.19亿元的归母净利润。

风险提示：研发与商业化不确定性并存

报告明确指出了几项关键风险：首先是研发进展不及预期的风险，尤其是创新药临床试验存在失败可能性；其次是商业化进展不及预期风险，新药上市后可能面临销售推广困难；此外还包括医药政策风险，如集采范围扩大、医保控费等。这些风险是评估公司长期价值时必须考虑的重要因素。

综合财务数据与估值分析

资产负债表与现金流：货币资金充裕，支撑研发投入

从财务数据看，公司2025年底持有货币资金24.03亿元，占总资产比例高，现金流相对充裕。报告显示，2025年经营性现金净流量为0.9亿元，预计2026年将提升至2.82亿元。充裕的现金储备是公司能够持续投入大量研发费用（2025年研发费用3.03亿元），并支撑多个创新药管线推进的重要保障。

估值水平：高研发投入导致PE失真，PB或更具参考价值

根据报告，公司2025年因净利润亏损，PE为-333.63倍。随着利润转正，2026-2028年的预测PE分别为2868.14、178.16和69.83倍。鉴于公司处于研发投入高峰期，PE的参考意义有限。更应关注其PB（市净率），报告显示2025年PB为2.22倍，处于相对合理水平，反映了公司账面资产与市场价格的对应关系。