医药行业周报：一季报逐步落地，关注业绩预期-摩熵咨询

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报告摘要

　　投资要点

　　行情回顾：本周医药生物指数下跌1.25%，跑输沪深300指数2.11个百分点，行业涨跌幅排名第24位。2026年初以来至今，医药行业下跌0.14%，跑输沪深300指数3.15个百分点，行业涨跌幅排名第19位。本周医药行业估值水平(PE-TTM)为30.26倍，相对全部A股溢价率60.36%(-2.64pp)，相对剔除银行后全部A股溢价率为19.84%(-1.90pp)，相对沪深300溢价率为119.12%(-2.94pp)。本周表现最好的子板块是医院，涨跌幅为5.3%，年初以来表现最好的前三板块分别是医疗研发外包、原料药和医疗耗材，涨跌幅分别为8.4%、7.1%和6.9%。

　　礼来收购Kelonia Therapeutics，加码体内CAR-T赛道。4月20日，礼来公告将收购Kelonia Therapeutics，布局体内CAR-T疗法，交易总规模70亿美元包含32.5亿美元预付款及里程碑付款，交易预计于2026年下半年完成。2026年2月，礼来已收购Orna Therapeutics，切入LNP-mRNA技术路线体内CAR-T领域，短期内完成该赛道多项资产布局。Kelonia核心技术为iGPS体内基因放置系统，依托慢病毒载体修饰与组织特异性靶向分子，实现高效体内基因递送。核心管线KLN-1010用于复发/难治性多发性骨髓瘤，相关I期临床数据显示，入组4例患者MRD阴性反应率100%，最长随访缓解时长达5个月。方案无需清淋化疗即可实现CAR-T细胞有效扩增，试验期间未出现3级及以上细胞因子释放综合征、神经毒性等严重不良反应，血细胞减少症发生率相较体外CAR-T更低。2026年1月，KLN-1010获得美国FDAIND批准，临床试验范围进一步拓展。产业合作层面，Kelonia早在2024年与安斯泰来达成体内CAR-T研发合作，交易总额接近8亿美元。体内CAR-T通过载体原位改造患者自身T细胞区别于传统体外制备模式，在生产流程、制备周期与治疗成本方面存在模式差异。近年全球药企持续落地体内CAR-T相关合作及并购，艾伯维、诺华、阿斯利康、BMS、吉利德等企业均通过合作、收购方式完成赛道布局。行业研发与资本动作持续增加，现阶段技术研发与临床数据同步推进，未来2-3年将集中产出多项关键临床试验结果。

　　2026AACR公布RMC9805/RMC6236最新数据。2026年AACR大会上，Revolution Medicines公布了RMC9805（KRASG12D抑制剂）与RMC6236（泛RAS抑制剂）的最新临床数据，进一步验证了RAS(ON)抑制机制的临床潜力。RMC9805疗效确认，竞争格局渐变。在KRASG12D突变经治NSCLC患者中（1200mgQD，n=27），ORR达52%，DCR93%，中位PFS为11.1个月，整体耐受性良好（无4/5级TRAEs）。该数据与其突破性疗法认定相互印证。值得注意的是，劲方医药/Verastem开发的GFH375（口服KRASG12D抑制剂）在临床前模型中展现出差异化活性，已进入III期注册研究，未来该靶点的竞争格局值得持续关注。RMC9805在NSCLC细分市场中具备一定防守性而国产竞品GFH375的全球化临床进展是影响该靶点长期格局的变量之一。RMC6236联合化疗疗效显著，安全性待权衡。联合吉西他滨+白蛋白紫杉醇一线治疗RAS突变胰腺癌（n=40），ORR达58%（含1例CR），6个月PFS率为84%。然而≥3级TRAEs发生率为73%（主要为贫血、中性粒细胞减少）

　　单药治疗组重度TRAEs为38%。在二线胰腺癌III期研究已取得阳性结果（中位OS13.2月vs化疗6.7月）的背景下，一线联合方案的疗效数据积极，但安全性与疗效的平衡仍是评估其临床价值及商业化潜力的核心考量。RMC6236在胰腺癌领域的突破性进展为后续注册申报奠定了基础，但高发生率的中重度不良反应对临床推广节奏的影响值得跟踪。

　　稳健组合：恒瑞医药(600276)、百济神州-U(688235)、亿帆医药(002019)、同源康医药-B(2410.HK)、首药控股-U(688197)、和黄医药(0013.HK)、新华医疗(600587)、美年健康(002044)、晶泰控股(2228.HK)、英矽智能(3696.HK)。

　　风险提示：医药行业政策不确定性超预期风险；研发进展不及预期风险；业绩不及预期风险。

中心思想

板块短期承压，关注创新技术商业化落地与业绩兑现

本周医药生物指数下跌1.25%，跑输沪深300指数2.11个百分点，行业估值溢价率进一步收窄至60.36%。一级行业涨跌幅排名第24位，整体表现偏弱。然而，结构性机会依然显著：以医院板块（+5.3%）为代表的子领域表现亮眼，医疗研发外包、原料药及医疗耗材年初以来累计涨幅分别达8.4%、7.1%和6.9%，显示市场资金正围绕“创新+出海”主线布局。

技术创新驱动产业变革，体内CAR-T与RAS抑制剂迎来重要突破

产业层面，两大技术进展成为本周核心关注点：其一，礼来以70亿美元收购Kelonia Therapeutics，强势加码体内CAR-T赛道，标志着MNC对该技术商业化潜力的高度认可；其二，2026年AACR大会上，Revolution Medicines公布的RMC9805（KRAS G12D抑制剂）与RMC6236（泛RAS抑制剂）临床数据验证了RAS(ON)抑制机制的巨大潜力，未来2-3年将迎来多项关键临床试验结果集中兑现期。此外，一季度财报密集披露，显示板块内部业绩分化加剧，具备核心产品与创新能力的公司持续领跑。

主要内容

1 投资策略：关注估值底部与创新催化

行情回顾：指数回调，估值溢价收窄

本周医药生物指数下跌1.25%，跑输沪深300指数2.11个百分点。PE-TTM为30.26倍，相对全部A股溢价率60.36%（-2.64pp）。子板块中，医院（+5.3%）、线下药店（+3.5%）、医疗设备（+1.0%）表现居前；年初至今，医疗研发外包（+8.4%）、原料药（+7.1%）和医疗耗材（+6.9%）涨幅领先。个股方面，海泰新光（+20.36%）、仁度生物（+17.56%）涨幅居前，益盛药业（-11.36%）、欧普康视（-8.85%）跌幅较大。

重点事件：体内CAR-T与RAS抑制剂双线突破

礼来宣布以70亿美元收购Kelonia Therapeutics，布局体内CAR-T疗法。Kelonia核心管线KLN-1010（复发/难治性多发性骨髓瘤）I期临床数据显示100%MRD阴性反应率，且无需清淋化疗。2026年AACR大会上，RMC9805在KRAS G12D突变经治NSCLC中ORR达52%，中位PFS为11.1个月；RMC6236联合化疗一线治疗RAS突变胰腺癌ORR达58%，6个月PFS率84%。稳健组合建议关注恒瑞医药、百济神州、亿帆医药等。

2 医药行业二级市场表现：资金活跃度分化

市场成交与融资动态

本周大宗交易总成交额5.90亿元，奕瑞科技（1.89亿元）、美好医疗（1.20亿元）位居前列。融资买入额前五名为美诺华（14.79亿元）、九安医疗（10.17亿元）、迈瑞医疗（9.23亿元）等。融券卖出前三为甘李药业、英科医疗、贝达药业，显示看空情绪主要集中在部分高估值标的。

股东行为与资金监控

本周8家上市公司发生股东减持，其中君实生物（2.00%）、海森药业（3.00%）减持比例较高。股权质押方面，尔康制药（48.32%）、海王生物（46.15%）质押比例居前，需关注流动性风险。

3 行业及公司新闻：一季报密集披露，业绩分化加剧

业绩主线：创新药与CXO延续高增长

本周大量医药上市公司披露2025年年报及2026年一季报。恒瑞医药2026Q1归母净利润22.82亿元（+21.78%），艾力斯2026Q1归母净利润6.36亿元（+54.94%），诺诚健华2026Q1归母净利润1.06亿元（+487.01%），显示创新药板块业绩兑现强劲。此外，美诺华2026Q1归母净利润0.31亿元（+46.84%），九洲药业2025年归母净利润7.30亿元（+20.45%），CXO板块延续景气。

产业资本动向：并购重组与新品获批

本周重大资本事件频发：华润双鹤拟2.35亿元收购南京新百药业100%股权；艾迪药业1.30亿元收购南京南大药业22.23%股权；博雅生物向华润双鹤出售新百药业。药品审批方面，昂利康（克立硼罗软膏）、福元医药（乙酰半胱氨酸片）、华北制药（来特莫韦注射液）获国家药监局注册证书，产品管线持续丰富。

4 报告梳理：深度研究聚焦创新药与CXO

新增研究报告

本周新发布报告涵盖康辰药业、通策医疗、亚虹医药、通化东宝、首药控股等，核心逻辑围绕“业绩符合预期，创新研发持续推进”。国邦医药深度报告强调动保业务高增，平台化布局助力长期成长。

核心深度报告覆盖

西南证券研究院持续跟踪A股/港股及海外龙头，深度报告覆盖恒瑞医药、药明康德、爱尔眼科、信达生物等，并发布CXO行业2026Q1数据跟踪报告，判断“风险出清+双轮驱动，板块有望开启景气上行周期”。

5 风险提示

政策与研发不确定性

医药行业政策调整（如集采、医保谈判）可能超预期，对存量品种价格形成压制。研发进展方面，体内CAR-T、RAS抑制剂等前沿技术尚处临床早期，后续数据存在不确定性，可能影响商业化预期。

业绩与市场双重压力

部分公司季度业绩不及预期，如英科医疗2026Q1归母净利润同比下降97.16%。市场情绪层面，本周组合下跌4.6%，跑输大盘及行业指数，提示短期市场波动风险。

总结

短期调整不改长期成长逻辑

本周医药板块整体承压，指数下跌1.25%，估值溢价率降至60.36%，反映市场对政策与业绩分化的谨慎态度。然而，结构性亮点突出：医院板块逆势上涨5.3%，医疗研发外包年初至今累计涨幅达8.4%，显示资金仍在积极寻找景气细分赛道。

技术商业化与产业资本活跃

礼来70亿美元收购Kelonia、RMC9805和RMC6236在AACR上的优异数据，标志着体内CAR-T与RAS抑制剂两大创新方向进入商业化加速期。未来2-3年，多项关键临床试验结果将集中产出，有望持续催化板块情绪。产业层面，一季报显示恒瑞医药（+21.78%）、艾力斯（+54.94%）等创新龙头业绩兑现强劲，并购重组与新品获批不断，为行业注入新动能。