25年业绩高增，研发及出海加速-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　甘李药业(603087)

　　2026年4月22日，公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年公司实现收入40.52亿元（+33.06%），实现归母净利润11.44亿元（+86.05%），扣非归母净利润7.80亿元（+81.21%）；2026年一季度公司实现收入8.78亿元（-10.84%），归母净利润1.92亿元（-38.29%），扣非归母净利润1.86亿元（-13.31%）。

　　经营分析

　　充分发挥接续集采中标核心优势，25年国内业务高增。25年公司累计向全国医疗机构供应胰岛素制剂超过9000万支，同比增长31.71%，覆盖各层级医疗机构4.8万家公司国内收入达35.13亿元，同比增长39.56%，本土市场根基持续巩固，以实际行动助力提升我国糖尿病患者的用药可及性。

　　聚焦核心管线，加速研发关键里程碑达成。公司在巩固糖尿病治疗领域优势的同时，积极拓展肥胖、自身免疫性疾病等新治疗领域，持续丰富研发产品管线。其中第四代基础胰岛素GZR4注射液在中国开展用于治疗2型糖尿病的三项III期临床研究均于25年2月完成首例给药，与诺和诺德已上市胰岛素周制剂依柯胰岛素开展的头对头对比的III期临床研究于25年10月完成首例给药。GZR18中国两项适应症为2型糖尿病的III期临床研究于25年2月完成首例受试者给药；在美国开展的II期头对头替尔泊肽临床研究于25年3月完成首例受试者给药，25年四季度公司陆续启动两项中国减重III期临床研究。

　　全面推进国际化战略，实现从“出海”到“共建”升级。公司依托二十余年的技术积累与产业深耕，已构建完整的产业价值链，并将产品商业化销售成功拓展至全球21个国家，覆盖欧亚、亚太、拉美及非洲等多个地区。2026年1月，公司自主研发的甘精胰岛素注射液正式获得EC上市批准，成为首款登陆欧洲市场的国产三代胰岛素。公司在新兴市场的拓展加速，25年公司斩获海外注册批件15个，为国际业务的持续增长构建了多元化的市场支撑。

　　盈利预测、估值与评级

　　考虑到增值税率调整的影响，预计公司2026-2028年分别实现归母净利润14.36（+26%）、17.02（+18%）、20.58（+21%）亿元，对应当前EPS分别为2.40元、2.85元、3.45元，对应当前P/E分别为27、23、19倍。维持“买入”评级

　　风险提示

　　研发进度不及预期的风险；商业化进度不及预期的风险；技术成果无法有效转化风险。

中心思想

集采红利驱动业绩高增，短期波动不改长期成长逻辑

2025年，甘李药业在胰岛素集采接续中标的核心优势下，实现收入40.52亿元（+33.06%）和归母净利润11.44亿元（+86.05%），国内业务同比增长39.56%，累计供应胰岛素制剂超9000万支，覆盖4.8万家医疗机构，本土市场根基持续巩固。尽管2026年一季度收入同比下滑10.84%、归母净利润下滑38.29%，但研发管线（如第四代胰岛素周制剂GZR4、双靶点GZR18等）的III期临床稳步推进，国际化战略取得突破（首款国产三代胰岛素登陆欧盟），为中长期成长奠定基础。盈利预测显示2026-2028年归母净利润复合增长率约20%，当前PE（27/23/19倍）具备估值吸引力，维持“买入”评级。

研发与国际化双轮驱动，多维度拓展成长边界

报告核心观点聚焦三大战略支柱：一是充分释放集采中标放量效应，通过提升基层医院覆盖率和胰岛素用药可及性实现国内收入高增；二是加速核心管线关键里程碑，GZR4与GZR18均开展头对头临床研究（分别对标诺和诺德依柯胰岛素和替尔泊肽），夯实糖尿病治疗领域优势并拓展肥胖、自身免疫性疾病等新赛道；三是全面推进国际化战略，2025年获海外注册批件15个，产品销往全球21国，2026年1月甘精胰岛素获欧盟上市批准，实现从“出海”到“共建”升级，构建多元化全球市场支撑。

主要内容

业绩简评：2025年高增长与2026Q1阶段性承压并存

2025年年报核心数据：公司实现收入40.52亿元，同比增长33.06%；归母净利润11.44亿元，同比增长86.05%；扣非归母净利润7.80亿元，同比增长81.21%。收入与利润增速均超过30%，净利润增幅显著高于收入，体现规模效应和费用管控优化（销售费用率从38.3%降至33.3%，管理费用率从8.4%降至6.6%）。

2026年一季报数据：收入8.78亿元，同比下降10.84%；归母净利润1.92亿元，同比下降38.29%；扣非归母净利润1.86亿元，同比下降13.31%。一季度业绩下滑主要受增值税率调整（2025年同期可能包含更高返利）以及收入季节性波动影响，但扣非利润降幅远小于归母净利润，表明非经常性损益变动是重要因素。

经营分析：三大主线驱动增长

充分发挥接续集采中标核心优势，25年国内业务高增

2025年，公司累计向全国医疗机构供应胰岛素制剂超9000万支，同比增长31.71%，覆盖各级医疗机构4.8万家。国内收入达35.13亿元，同比增长39.56%，本土市场根基持续巩固。集采接续中标后医院准入加速，基层市场渗透率提升，直接推动胰岛素销量和收入大幅增长，体现政策红利释放效应。

聚焦核心管线，加速研发关键里程碑达成

公司巩固糖尿病治疗领域优势，同时拓展肥胖、自身免疫性疾病等新领域。关键进展包括：

第四代基础胰岛素GZR4：在中国开展三项针对2型糖尿病的III期临床研究，均于2025年2月完成首例给药；与诺和诺德已上市胰岛素周制剂依柯胰岛素开展的头对头III期研究于2025年10月完成首例给药。
双靶点激动剂GZR18：中国两项针对2型糖尿病的III期临床于2025年2月完成首例给药；美国II期头对头替尔泊肽临床于2025年3月完成首例给药；2025年四季度启动两项中国减重III期临床研究。

全面推进国际化战略，实现从“出海”到“共建”升级

公司已构建完整产业价值链，产品商业化覆盖全球21个国家（欧亚、亚太、拉美、非洲）。2026年1月，甘精胰岛素注射液获欧盟上市批准，成为首款登陆欧洲市场的国产三代胰岛素。2025年全年斩获海外注册批件15个，为国际业务持续增长提供多元化支撑。

盈利预测、估值与评级：维持“买入”

考虑增值税率调整影响，预计公司2026-2028年分别实现归母净利润14.36亿元（+26%）、17.02亿元（+18%）、20.58亿元（+21%），对应EPS分别为2.40元、2.85元、3.45元，对应当前P/E分别为27倍、23倍、19倍。估值处于历史中枢偏下位置，且未来三年净利润复合增长率约20%，具备较好成长性与估值匹配度，维持“买入”评级。

风险提示：关注研发与商业化进程不确定性

报告明确提示三项主要风险：研发进度不及预期的风险（尤其是GZR4和GZR18的III期临床结果）；商业化进度不及预期的风险（国内集采续约、国际注册与市场拓展）；技术成果无法有效转化风险（新靶点或新技术平台的应用落地）。

总结

本报告系统分析了甘李药业2025年年报及2026年一季报，核心结论如下：2025年公司受益于胰岛素集采中标红利，国内收入高增（+39.56%），净利润同比暴增86.05%，研发管线（GZR4、GZR18）和国际业务（欧盟获批、海外注册15个批件）取得关键突破；2026年一季度收入与利润阶段性下滑，但扣非利润降幅较小，增值税调整为主因，不影响长期增长逻辑。盈利预测显示2026-2028年归母净利润复合增长率约20%，当前PE与增速匹配，维持“买入”评级。投资者需重点关注研发里程碑兑现进度、国际商业化落地节奏以及国内集采政策变化带来的潜在波动。

报告正文