产品持续放量，连花清瘟医保调整弹性大

中心思想 核心产品放量驱动业绩稳健增长，连花清瘟医保调整带来显著弹性 以岭药业2016年实现营业收入38.2亿元（+20%），归母净利润5.4亿元（+26%），业绩增长主要得益于心脑血管药物基层渠道放量及抗感冒类药物（连花清瘟）的销量提升。 原材料成本下降叠加规模效应，综合毛利率提升3.13pp至66.29%，净利率提升0.63pp至14.03%，盈利能力持续改善。 连花清瘟胶囊由医保乙类调整为甲类，预计将显著提升覆盖率和报销比例，2020年收入目标不低于17.8亿元，有望带来约1.5亿元净利润增量，成为未来业绩的核心弹性来源。 维持“买入”评级，目标价21.09元 基于2017-2019年EPS预测0.57/0.72/0.87元，给予2017年中药板块平均估值37倍，对应目标价21.09元。基层渠道放量与制剂出口推进为长期增长动力。 主要内容 事件：2016年年报发布 公司发布2016年年报：营业收入38.2亿元（+20%），归母净利润5.4亿元（+26%），扣非后归母净利润5.3亿元（+23%）；利润分配预案为每10股派发现金股利1元。 心脑血管产品快速放量，原材料降价提升盈利能力 收入端：核心产品增速明显提升。心脑血管药物收入25.3亿（+18%），较2014/2015年增速（13%/4%）显著加快，主因基层渠道拓展进入放量阶段。具体品种增速：通心络约10%、参松养心约20%、芪苈强心约40%；抗感冒类药物（连花清瘟）收入7.4亿（+24%），受益于流感爆发及OTC渠道合作。 利润端：综合毛利率提升3.13pp至66.29%，原因包括原材料降价（心脑血管及抗感冒类药物毛利率提升超1pp）和大健康等业务规模效应（毛利率分别提升39pp和13pp）。期间费用率因销售推广力度加大提升约0.9pp至48.07%，净利率仍提升0.63pp至14.03%。 连花清瘟医保乙类调整为甲类，放量有望超预期 医保调整影响：①覆盖率提升，从25个省份乙类目录扩展至全国32个省份；②报销比例提高，甲类100% vs 乙类约70%。 预计2017-2020年连花清瘟收入复合增速达25%，2020年收入不低于17.8亿元（vs 2016年增量为10.5亿元），按15%净利率测算净利润增厚1.5亿，对2016年归母净利润5.4亿形成显著弹性。 盈利预测与投资建议 预计2017-2019年EPS分别为0.57/0.72/0.87元，对应PE 32/25/21倍。考虑到基层放量及制剂出口进入收获期，维持“买入”评级。给予2017年中药板块平均估值37倍，目标价21.09元。 风险提示 大健康进展或低于预期；产品销售或低于预期；ANDA获批进度或低于预期。 总结 以岭药业2016年年报显示，公司核心产品（心脑血管类药物及连花清瘟）持续放量，叠加原材料降价带来的毛利率提升，推动收入与利润双增长。连花清瘟由医保乙类调整为甲类，将显著提升市场覆盖与报销比例，预计未来数年复合增速达25%，成为业绩弹性最大来源。公司基层渠道拓展成效显著，制剂出口业务亦有望进入收获期。基于此，西南证券维持“买入”评级，目标价21.09元，看好公司长期发展。