2025年年报点评：外周集采下持续放量，国际业务收入高增

中心思想

业绩稳健增长，外周与海外业务贡献核心增量

2025年公司实现营业收入13.51亿元（同比+11.96%），归母净利润5.63亿元（同比+12.19%），扣非归母净利润同比大幅增长27%。增长主要受益于外周集采以价换量策略推动销量增长130.88%，以及海外销售收入同比高增56.53%至2.57亿元，海外收入占比提升至19%以上。

核心产品持续放量，全球化整合红利逐步兑现

主动脉支架类产品收入稳定增长（+9.26%），核心产品终端医院覆盖率持续扩大（Castor支架覆盖超1400家、Minos支架近1200家）。同时，新产品陆续获批上市，研发管线稳步推进。Lombard并购后首个完整年度实现盈利，海外业务毛利率提升至超60%，全球化布局成效显著。

主要内容

投资要点

事件：公司发布2025年年度报告

2025年公司实现营业收入13.51亿元（+11.96%），归母净利润5.63亿元（+12.19%），扣非归母净利润5.02亿元（+27.00%）。

25年业绩增长稳健，外周业务与海外收入齐发力

2025年各季度营收分别为3.32亿、3.82亿、3.00亿、3.36亿元，归母净利润分别为1.30亿、1.85亿、1.14亿、1.34亿元。分业务看，主动脉支架类收入9.88亿元（+9.26%）；外周及其他类收入3.62亿元（+21.50%），销量大幅增长130.88%，受集采以价换量推动。主营业毛利率71.09%；销售费用率15.42%（同比+32.80%，因OMD并购及海外推广）；管理费用率6.07%；研发投入占比9.35%（下降4.70个百分点），因研发项目阶段性变化，外周新产品进入注册阶段。

核心产品持续放量，研发创新不断突破

核心产品终端覆盖率提升：Castor支架覆盖超1400家医院，Minos支架近1200家，Reewarm PTX球囊导管近1400家。国内新产品接连获批（如Cratos分支型支架）。在研项目推进：Hector胸主动脉多分支支架系统进入国内多中心临床并获美国FDA突破性器械认定；Zelus胸腹主动脉支架系统获定制医疗器械备案并完成全球首例临床应用。

全球化发展加速推进，Lombard实现首次年度盈利

2025年海外销售收入2.57亿元（+56.53%），收入占比超19%，产品覆盖49个国家和地区。新增海外注册证11张，累计超110张。Lombard并购后首个完整年度实现盈利，海外业务毛利率提升至超60%，全球化并购整合红利逐步兑现。

盈利预测与风险提示

预计2026~2028年归母净利润EPS分别为5.13、5.75、6.43元。风险提示：汇率波动风险、政策控费风险、创新产品放量不及预期风险。

关键假设

主动脉介入耗材：多款产品入院及终端植入量稳定增长，但部分产品价格和推广策略调整，预计2026-2028年收入增速分别为15%/11%/12%，毛利率维持79%（暂未考虑国家集采影响）。外周产品：集采中标良好，以价换量逻辑顺畅，预计2026-2028年收入增速均为20%，毛利率49%。其他业务预计收入增速分别为4186%/17%/14%，毛利率36%。

财务预测与估值

利润表

2025A营业收入1350.63百万元，预计2026-2028E分别为1573.96、1788.77、2050.75百万元；归属母公司净利润2025A为563.33百万元，预计2026-2028E分别为631.77、708.45、793.03百万元；2025A EPS为4.57元，预计2026-2028E分别为5.13、5.75、6.43元。

资产负债表

2025A总资产4641.15百万元，货币资金2002.71百万元，股东权益合计4098.52百万元（其中归属母公司股东权益4075.34百万元）；预计2026-2028E总资产分别增至5192.80、5841.53、6578.42百万元。

现金流量表

2025A经营活动现金流净额573.06百万元，投资活动-387.06百万元，筹资活动-349.92百万元；预计2026-2028E经营活动现金流净额分别687.31、685.28、806.85百万元。

总结

业绩增长符合预期，外周与海外双轮驱动

2025年公司实现营收和归母净利润两位数增长，扣非增速更高。外周业务销量因集采大幅提升，海外收入高速增长，均成为主要增长动力。盈利质量和费用控制整体稳健。

研发与全球化战略深化，中长期增长确定性增强

核心产品市场覆盖率持续扩大，在研管线推进顺利，新产品获批上市。全球化布局加速，Lombard实现盈利证明并购整合效果，海外业务毛利率改善。关键假设显示未来三年主动脉和外周收入有望保持稳健增长，整体盈利能力维持较高水平。