骨科平台型公司，全球化布局提速

中心思想

核心观点：集采压力出清与全球化扩张驱动业绩拐点

• 2025年公司核心业务在集采影响逐步出清后呈现稳健发展态势，全年营收15.23亿元（+4.82%），归母净利润2.69亿元（+20.06%），高毛利产品维持稳定，渠道改革虽短期拖累但长期利好。
• 海外战略加速成为关键增长极：2025年海外收入同比增长59.70%至8,636万元，取得25张海外注册证，覆盖欧盟、东南亚等市场，产品线涵盖脊柱、创伤、关节，全球化布局成效显著。
• 战略并购构建第二增长曲线：通过参股威影智能（负重CT）、控股杰思拜尔（微创及有源设备）等，整合“诊断-规划-执行-耗材”全链条数字骨科平台，强化微创化、智能化竞争力。
• 盈利预测适度下调，但仍维持“买入”评级：2026-2027年归母净利润预测从3.64/4.20亿元下调至3.36/4.14亿元，主要考虑并购整合费用，但海外业务顺利推进及新引擎逐步落地支撑长期增长。

主要内容

2025年公司集采影响逐步出清

• 2025年全年实现营业收入15.23亿元（+4.82%），归母净利润2.69亿元（+20.06%），扣非净利润2.55亿元（+20.77%）；单Q4营收4.17亿元（+12.75%），归母净利润0.61亿元（+2.99%），整体符合预期但略低于此前预测，主要受关节产品国内销售模式变更影响。
• 分产品看：骨科植入物及耗材收入9.62亿元（-3.76%），智能设备与耗材收入1.13亿元（+25.68%），功能修复与组织再生收入4.30亿元（+19.54%）；公司坚持“确保集采供应、攻坚增量市场”策略，在脊柱、关节、创伤等集采产品线市场份额持续提升。

公司全球化布局提速

• 海外注册取证加速：2025年共取得25张海外注册证，截至年末产品已覆盖脊柱、创伤、关节产线，重点布局欧盟、东南亚、拉美、非洲等市场；海外收入8,636万元，同比增长59.70%。
• 全球化营销深化：通过参与国际学术会议、组织海外医生来华交流、开展专业培训及展会活动，提升品牌国际影响力和专业信任度；多品类协同出海，重点市场取得突破。

通过投资并购，把握骨科微创化、智能化发展趋势

• 参股威影智能（2025年8月）：引进澳大利亚CurveBeam AI负重锥形束CT成像产品，在中国本地化生产与销售，拓展骨科疾病精准诊断与规划领域，构建“精准诊断→智能规划→机器人执行→植入耗材”全链条数字骨科平台，增强临床粘性。
• 控股杰思拜尔（2025年12月）：获得骨科微创和有源能量设备两大技术平台，增强高频电刀、手术动力系统、超声骨刀等技术实力，提升脊柱微创、关节镜等微创术式产品组合优势。
• 整合精创、量子医疗、杰思拜尔为新精创公司，全面覆盖骨科微创市场；协同威影智能负重CT、威智科技手术机器人等，形成一体化数字骨科解决方案，构建中长期业绩增长新引擎。

盈利预测与投资评级

• 考虑并购整合后费用增加，下调2026-2027年归母净利润预测至3.36/4.14亿元（原为3.64/4.20亿元），预计2028年归母净利润5.01亿元；对应2026-2028年PE分别为36/29/24倍，基于海外发展顺利的预期，维持“买入”评级。

风险提示

• 市场竞争风险：脊柱、创伤、关节领域存在较强国产竞争对手，若极端降价将导致销售不及预期。
• 政策风险：国内骨科耗材集采若续约规则明显变化，可能导致终端价与出厂价大幅下降。

总结

• 威高骨科2025年业绩显示集采影响基本出清，国内核心业务保持平稳，智能设备与功能修复板块增长强劲；海外战略进入快车道，收入增速59.7%，注册证数量及区域覆盖显著扩大，全球化布局提速。
• 公司通过精准的股权投资与并购（威影智能、杰思拜尔等），快速切入微创化与智能化赛道，构建“诊断-规划-执行-耗材”闭环数字骨科平台，为中长期增长注入新动能。
• 盈利预测因并购整合费用微调，但海外业务顺利推进及新技术平台落地提供成长支撑，维持“买入”评级；主要风险在于国内市场竞争加剧及集采政策不确定性。