国际市场持续突破，创新能力领先-摩熵咨询

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报告摘要

　　心脉医疗(688016)

　　业绩简评

　　2026年3月30日，公司发布2025年度报告：全年公司实现收入13.51亿元，同比+12%；归母净利润5.63亿元，同比+12%；扣非归母净利润5.02亿元，同比+27%；

　　2025Q4公司实现收入3.36亿元，同比+42%；归母净利润1.34亿元，同比扭亏为盈；扣非归母净利润1.30亿元，同比扭亏为盈。

　　经营分析

　　海外增速表现亮眼，国内业务稳步增长。2025年公司海外销售收入超过2.56亿元，同比增长超过56%，在公司收入占比提升至19%以上，持续推进产品在欧洲、拉美、中东及亚太等国家的市场准入和推广工作，产品销售覆盖49个国家和地区。Lombard并购后在2025年首次实现年度盈利，经营成效显著，标志着本次并购的战略价值与整合红利正逐步兑现。国内市场2025年实现收入10.94亿元，同比+5.30%。分产品来看，主动脉支架类产品实现收入9.88亿元，同比+9.26%；外周及其他产品实现收入3.62亿元，同比+21.50%。同时公司产品市场覆盖率进一步提高，Castor/通天戈分支型主动脉覆膜支架及输送系统已覆盖累计超过1400家终端医院，Minos/定海塔腹主动脉覆膜支架及输送系统已覆盖累计近1200家终端医院，Reewarm PTX/雪雁PTX药物球囊扩张导管已覆盖累计近1400家终端医院。

　　创新研发实力领先，产品成果丰富。公司全年研发投入合计1.27亿元，占营业收入比例为9.37%。公司自主研发的新一代单分支覆膜支架Cratos/通天镰分支型主动脉覆膜支架系统于2025年3月获得注册证，简化了分支型支架的手术操作，实现了支架小弯侧主动调控，提升了手术安全性；另有自主研发的Hector/通天戟胸主动脉多分支覆膜支架系统用于腔内治疗累及主动脉弓三分支的主动脉弓病变，该产品已入选创新产品绿色通道并已启动国内多中心临床试验，同时在海外获得了欧盟CMD（定制医疗器械）证及美国FDA突破性医疗器械认定（Breakthrough DeviceDesignation），将为长期海外市场增长提供坚实基础。

　　盈利预测、估值与评级

　　预计公司2026-2028年归母净利润分别为6.84、8.42、10.12亿元，同比+21%、+23%、+20%，现价对应PE为19、16、13倍，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　医保控费政策及产品价格风险；新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；海外贸易摩擦风险。

中心思想

海外扩张驱动结构性增长，国内市场稳健与高端化并行

公司2025年业绩超出预期，核心增长动能来自海外市场爆发式增长（同比+56%），海外收入占比突破19%，标志着国际化战略进入收获期。Lombard并购首次实现年度盈利，验证了跨境整合的有效性。国内业务虽有增速放缓但仍保持正增长，主动脉支架与外周产品双轮驱动，尤其外周产品增速21.5%显示产品线拓展成效。

研发投入构筑长期壁垒，盈利质量显著改善

尽管研发费用占比9.37%维持高位，但扣非归母净利润同比+27%，表明费用控制与规模效应显现。新一代分支支架Cratos及突破性多分支支架Hector获得国内外高规格认证，为未来3-5年海外持续增长储备技术护城河。公司净利润率维持在41.7%的高水平，现金流健康，资产回报率稳步提升。

主要内容

一、业绩概览：营收与利润双位数增长，Q4大幅扭亏

全年及季度关键财务数据

2025年全年营业收入13.51亿元（同比+12%），归母净利润5.63亿元（同比+12%），扣非归母净利润5.02亿元（同比+27%）。2025Q4单季度收入3.36亿元（同比+42%），归母净利润1.34亿元同比扭亏，扣非净利润1.30亿元同比扭亏。利润增速显著快于收入增速，反映运营效率提升及海外高毛利业务占比增加。

盈利质量指标解析

毛利率71.1%（同比略降1.9pct），主要受产品结构及海外低毛利初期影响；但销售费用率15.4%（同比+2.4pct）系海外市场推广投入增加，管理费用率6.1%（同比-1.6pct）体现管理效率优化。净利率41.7%维持在历史高位，ROE达13.82%，同比提升0.58pct。

二、业务分析：海外爆发、国内稳健、产品结构升级

海外市场：增速56%贡献核心增量，Lombard整合成效显著

海外销售收入2.56亿元，同比增长超过56%，收入占比从约17%提升至19%以上。产品已覆盖49个国家和地区，持续推进欧洲、拉美、中东及亚太准入。Lombard并购2025年首次实现年度盈利，经营指标改善，标志并购战略红利开始兑现。海外高增长验证公司产品在发达与新兴市场的竞争力，未来有望继续提升份额。

国内市场：主动脉支架稳增，外周产品成新引擎

国内收入10.94亿元，同比+5.30%，增速相对平稳但结构优化。主动脉支架类产品收入9.88亿元（同比+9.26%），Castor/通天戈覆盖超1400家医院，Minos/定海塔覆盖近1200家。外周及其他产品收入3.62亿元（同比+21.50%），增速显著高于主动脉产品，Reewarm PTX药物球囊覆盖近1400家医院，外周线正成为第二增长曲线。

产品覆盖与市场渗透率

核心产品终端医院覆盖数量持续提升，Castor系列、Minos系列、Reewarm PTX均超千家，市占率进一步巩固。渠道下沉与学术推广的协同效应显现。

三、研发创新：重磅产品获批，国际化研发梯队成型

研发投入与管线进展

全年研发投入1.27亿元，占营收9.37%。自主创新的Cratos（通天镰）分支型支架2025年3月获注册证，简化手术操作并实现小弯侧主动调控，提升安全性。Hector（通天戟）胸主动脉多分支支架进入国家创新医疗器械绿色通道，国内启动多中心临床，海外已获欧盟CMD及美国FDA突破性医疗器械认定，为未来海外市场增长提供坚实储备。

技术壁垒与竞争格局

多分支支架技术代表主动脉腔内治疗最前沿，Hector的国际认证凸显公司技术实力已跻身全球第一梯队。持续的研发投入（9.37%）高于行业平均，构筑了较深的技术护城河。

四、盈利预测与投资建议：未来三年复合增速超20%

收入与利润预测

预计2026-2028年收入分别达16.96、20.47、24.56亿元，对应增速25.6%、20.6%、20.0%；归母净利润分别为6.84、8.42、10.12亿元，同比+21%、+23%、+20%。ROE预计从14.51%提升至17.35%，盈利能力持续改善。

估值与评级

以2026年3月30日收盘价计算，2026-2028年对应PE分别为19、16、13倍。目前估值处于历史较低分位，叠加海外高成长、产品创新及稳健财务，维持“买入”评级。

五、风险提示

主要风险包括：医保控费政策及产品价格下行风险；新产品研发进度不达预期；市场推广扩张效果不及预期；海外贸易摩擦及地缘政治影响。需关注公司海外收入占比提升带来的汇率与管理复杂性。

总结

成长动能切换：从国内驱动转向国内外双轮驱动

公司2025年年报清晰展现了从单一国内市场向“国内+海外”双轮驱动战略的成功转型。海外收入增速56%远超国内（5%），占比即将突破20%，且并购整合已见成效，为后续国际化提供可复制模板。产品结构上，外周产品21.5%增速显著跑赢主动脉支架，产品线从主动脉向全血管领域延伸，打开更大市场空间。

财务健康度优异，创新引领未来估值上行

公司毛利率维持71%以上，净利率41.7%，现金流充裕（经营现金流5.73亿元），资产负债率仅11.69%，为后续研发与并购提供了充足财务弹性。研发管线中多款全球领先产品（如Hector）获得FDA突破性认定，将在2026-2028年陆续贡献收入。当前19倍PE对应未来三年20%+的复合利润增速，估值具有吸引力，业绩高确定性支撑“买入”评级。

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