医药健康行业研究：国产新药闪亮登场大会，关注医保谈判新纳入品种

中心思想

创新药主线和左侧板块困境反转是2025年核心机遇

报告明确指出，创新药主线和左侧板块（中药 OTC 龙头、药店龙头等）的困境反转仍是2025年医药板块的最大投资机会。关键驱动因素包括：医保谈判支持临床价值创新药、ESMO Asia等国际大会展示中国创新药全球竞争力、全球BD交易密集期有望提振板块景气度，以及CXO行业订单持续增长、估值与业绩有望双改善。

多板块结构性机会显现，数据验证景气回升

各子板块呈现差异化亮点：药品板块中复宏汉霖PD-L1 ADC（HLX43）在宫颈癌II期研究展现了高客观缓解率（ORR 70%）和可控安全性；生物制品绿洲项目数据显示PegIFNα-2b显著降低乙肝患者肝癌风险；CXO板块在手订单快速增长，景气度向上；医疗器械创新加速（如开立医疗60MHz IVUS导管获批）且国际化拓展突破（安图生物获IVDR CE Class D）；中药&药店受流感发病率上升催化，头部公司基数和库存优化；医疗服务及消费医疗受益于医保省级统筹政策及企业回购、智慧门店布局等利好。

主要内容

国产新药闪亮登场大会，关注医保谈判新纳入品种

2025年医保谈判结果（12月7日披露）备受期待，重点品种包括AK112（康方生物）、SKB264（科伦博泰）等全球竞争力肿瘤创新药，以及特宝生物长效生长激素、恒瑞医药/智翔金泰IL17单抗、康诺亚IL4单抗等慢病/代谢类重磅药物首次纳入医保。ESMO Asia期间，泽璟制药ZG006（DLL3三抗）入选LBA，凸显中国创新药临床竞争力。12-1月为全球BD交易密集期，潜在合作落地有望带动板块景气度。A股申万医药生物本周下跌1.1%，中证创新药产业指数下跌1.3%；H股恒生医疗保健指数下跌1.0%；美股纳斯达克生物技术指数上涨1.3%。10-11月国内有11款新药获批上市（6款国产），16款申报NDA，34个跨国交易。

药品板块：免疫靶点ADC再证潜力，复宏汉霖ESMO新发数据

A/H股创新药标的股价维持高景气，新药上市及跨国交易数量维持高水平

本周A股精选51家创新药公司平均涨跌幅-1.8%，涨幅前三为常山药业（+7.7%）、诺思兰德（+6.3%）、特宝生物（+4.8%）。H股精选51家平均涨跌幅-1.4%，涨幅前三为迈博药业-B（+11.3%）、嘉和生物-B（+8.4%）、和铂医药-B（+5.3%）。10-11月创新药上市/申报以及跨国交易活跃，License out形式为主，多笔交易总金额超10亿美元。

免疫靶点ADC再证潜力，复宏汉霖ESMO新发数据

复宏汉霖PD-L1 ADC HLX43在ESMO Asia上公布复发/转移性宫颈癌II期研究数据：截至2025年9月1日入组30例患者（≥80% PD-L1 CPS≥1），中位既往治疗线数2线。在29例可评估患者中，ORR达41.4%，DCR达82.8%；其中3 mg/kg剂量组ORR达70.0%，DCR达100%，中位PFS未达到。安全性方面，≥3级TRAE发生率为60%，主要为可管理的血液学毒性，无TRAE导致停药的死亡，免疫相关不良事件温和（23.3% irAE，均为1-2级）。HLX43已在全球入组超500例（NSCLC超270例），并获FDA孤儿药资格（胸腺癌），正在开展多项实体瘤临床。对比其他宫颈癌单药数据，HLX43显示出潜在同类最优疗效。

生物制品：绿洲项目阶段会议召开，关注后续临床数据

中国降低乙肝患者肝癌发生率研究（绿洲项目）2020-2025年阶段工作会议举行。项目纳入32071例CHB患者，阶段性分析显示：在基线HCC高风险患者中（n=1748），接受基于PegIFNα-2b治疗组48周累计HCC发生率显著低于单用NAs组（0.429% vs. 1.428%，P=0.02）。PegIFNα组在降低高风险患者风险分层方面也优于NAs组（18.72%降至中风险 vs. 16.49%降至中风险+0.36%降至低风险）。该项目对降低我国肝癌发病率具有重要意义。

CXO及制药供应链：景气度持续向上，在手订单支撑未来增长

11月国内外投融资情况基本和去年同期持平

11月海外月度融资额13.68亿美元（同比-3%），国内月度融资额3.93亿元（同比-5%），考虑假期因素同比基本持平，国内略高于全年平均水平。

行业景气度持续向上，在手订单充裕

药明康德2025年前三季度在手订单598.8亿元（同比+41.2%），康龙化成新签订单同比增长超10%，昭衍新药前三季度累计新签订单约16.4亿元（在手订单约25亿元）。CDMO和CRO订单持续增长，行业拐点明确，业绩有望逐步兑现。

医疗器械：行业创新研发持续推进，企业国际化拓展加速

开立医疗60MHz高频血管内超声诊断导管获批上市

开立医疗子公司上海爱声自主研发的60MHz高频IVUS诊断导管（TJ004）获NMPA注册批准，实现高频超声换能器、信号处理算法及导管工艺的核心技术突破，有望成为公司心血管业务新增长点。

安图生物磁微粒化学发光Anti-TP产品获欧盟IVDR CE Class D认证

安图生物梅毒螺旋体抗体检测试剂盒获TÜV南德签发的最高风险等级IVDR CE Class D证书。目前公司已有5项产品获该认证，海外市场拓展加速，国际化战略成为重要方向。

中药&药店：流感发病率持续提升，关注华润三九、益丰药房等

据国家疾控中心数据，2025年第48周南方省份ILI%为10.3%（高于前一周7.8%），北方省份ILI%为9.1%（高于前一周8.6%），均显著高于往年同期。全国报告1541起流感样病例暴发疫情。建议关注基数压力消化、品牌力强、库存管控良好的OTC中成药公司（华润三九、济川药业），以及四类药销售边际向好的药店龙头（益丰药房、大参林）。

医疗服务及消费医疗：建议关注板块整体修复机会

政策：部署推进基本医疗保险省级统筹工作

国务院常务会指出推进基本医保省级统筹有利于增强保障能力，协调推进分级诊疗制度建设，加快优质医疗资源均衡布局，完善医保支付和服务价格调节机制。

锦欣生殖：单日斥资约1980万港币回购逾772万股

12月5日公司回购772.2万股，金额约1980万港币。根据12月1日公告，董事会授权回购总额不少于1亿港币，体现对公司价值的信心。

爱博医疗：携手银河通用打造具身智能落地应用新场景，规模化布局隐形眼镜24小时智慧门店

爱博医疗旗下Toppop®隐形眼镜已在全国开设近300家仓店，并推出24小时智慧门店（引入银河通用机器人），实现无人化运营。该模式已在北京、上海、广州、深圳、杭州等城市落地，并计划扩展至苏州、重庆、天津等城市。

投资建议

维持2025年医药板块最大投资机会在创新药主线和左侧板块困境反转的判断。创新药建议关注泛癌种双/多抗、慢病药，及ADC、双抗/多抗、小核酸赛道。CXO受益于投融资改善和订单增长，估值业绩有望双改善。中药OTC及药店龙头等估值低位优质资产经营有望改善。

风险提示

汇兑风险、国内外政策风险、投融资周期波动风险、并购整合不及预期风险。

总结

本报告在2025年12月初的时间点，围绕医保谈判、国际学术会议（ESMO Asia）、BD交易、投融资、各子板块进展等关键事件，系统分析了医药行业的投资机会。核心结论为：创新药主线（尤其是具备全球竞争力的双/多抗和ADC药物）以及左侧板块（中药OTC、药店）的困境反转是2025年最大投资机会。数据层面，复宏汉霖HLX43在宫颈癌II期研究展示出高ORR（70%）和良好安全性，印证了免疫靶点ADC广谱抗肿瘤潜力；绿洲项目阶段性数据确证PegIFNα-2b降低肝癌风险优于NAs；CXO在手订单快速增长（药明康德同比+41.2%），行业拐点明确；医疗器械创新和国际化取得新突破（开立IVUS导管、安图IVDR Class D）。此外，流感发病率上升为中药和药店板块提供催化剂；医疗服务受益于医保省级统筹政策及企业回购/智慧门店布局。风险方面需关注汇率、政策、投融资周期和并购整合不确定性。整体来看，医药板块结构性机会显著，建议聚焦创新药及左侧低估值优质资产。