医药生物行业跟踪周报：药店现金流稳健、估值低，重点推荐益丰药房、大参林等-摩熵咨询

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报告摘要

　　投资要点

　　本周、年初至今A股医药指数涨幅分别为-6.9%、13.7%，相对沪深300的超额收益分别为-3.1%、0.5%；本周、年初至今恒生生物科技指数涨跌幅分别为-7.8%、74.2%，相对于恒生科技指数跑赢-0.6%、53.4%；本周医疗器械（-6.4%）、中药（-6.5%）、医疗服务（-6.9%）、化学制药（-7.0%）、生物制品（-7.5%）和医药商业（-7.7%）等跌幅较大；本周A股涨幅居前海南医药（+24%）、*ST长药（+20%）、*ST苏吴（+15%），跌幅居前金迪克（-26%）、海辰药业（-23%）、特一药业（-22%）；H股涨幅居前来凯医药-B（+13%）、嘉和生物-B（+2%）、永泰生物（+2%），跌幅居前泰格医药（-17%）、药明巨诺-B（-16%）、昭衍新药（-15%）。医药板块表现特点：本周医药板块调整幅度较大。

　　连锁药房门店总数拐点已现，头部药房聚焦门店调改，业绩边际改善，当前估值具备性价比。根据中康数据，全国药店数量在2024Q4单季度净减少4000家，且该趋势延续至2025全年，行业进入存量竞争阶段。头部上市连锁药房通过精细化管理、降本增效等利润不降反增，2025Q3业绩边际改善，7家药房上市公司2025Q1-3收入、归母净利润、扣非归母净利润增速分别为0.6%、12.4%、6.2%，单Q3收入、归母净利润、扣非归母净利润增速分别为1.9%、35.6%、15.7%。从估值表现看，2025年11月23日，SW药房板块PE-TTM约21.5倍，位于2025全年37%估值分位数，且头部药店如益丰药房、大参林等PE均不到20倍，估值性价比凸显。

　　每周1次！辉瑞长效血友病疗法「马塔西单抗」在华获批；默沙东首创新药心力衰竭II期研究成功：11月21日，NMPA官网显示，辉瑞的马塔西单抗（marstacimab）获批上市，用于常规预防重度血友病A或重度血友病B患者的出血。11月20日，信达生物宣布玛仕度肽（IBI362）在中国中重度肥胖人群中开展的III期临床研究（GLORY-2）达成主要终点和所有关键次要终点。信达生物将于近期向监管机构递交玛仕度肽9mg用于成人体重控制的上市申请。

　　具体配置建议：看好的子行业排序分别为：创新药>科研服务>CXO>中药>医疗器械>药店等。具体标的选择思路：从创新药角度，重点关注百利天恒、百济神州、科伦博泰、恒瑞医药、泽璟制药、迪哲医药、海思科等。从PD1/VEGF双抗角度，建议关注：三生制药、康方生物、荣昌生物等。从GLP1角度，建议关注联邦制药、博瑞医药、众生药业等。从CXO、上游科研服务角度，建议关注药明康德、奥浦迈、金斯瑞生物等。从中药角度，重点推荐佐力药业、方盛制药、东阿阿胶等。从医疗器械角度，重点关注联影医疗、鱼跃医疗等。从AI制药角度，建议关注晶泰控股等。

　　风险提示：药品或耗材降价超预期；医保政策风险等；产品销售及研发进度不及预期。

中心思想

药店行业拐点确立，配置价值凸显

连锁药房门店总数于2024Q4首次出现净减少，行业进入存量竞争阶段，头部连锁通过精细化管理与门店调改实现业绩边际改善，2025Q3七家上市药房扣非归母净利润增速达15.7%，盈利能力显著回升。
当前SW药房板块PE-TTM约21.5倍，处于2025年全年37%估值分位数，益丰药房、大参林等头部药店PE均不到20倍，估值性价比凸显，建议重点布局。

医药板块短期承压，创新药主线长期逻辑未变

本周A股医药指数下跌6.9%，相对沪深300超额收益为-3.1%，各子板块普跌，原料药、医药商业跌幅靠前，整体市场情绪偏弱。
投资策略维持看好子行业排序：创新药>科研服务>CXO>中药>医疗器械>药店，其中药店受益于行业集中度提升与估值修复，短期性价比突出。

主要内容

1. 本周及年初至今各医药股收益情况

本周A股医药指数-6.9%，年初至今+13.7%；恒生生物科技指数本周-7.8%，年初至今+74.2%。
各子板块本周跌幅：医疗器械-6.4%，中药-6.5%，医疗服务-6.9%，化学制药-7.0%，生物制品-7.5%，医药商业-7.7%。
A股个股涨幅居前：海南医药+24%、ST长药+20%、ST苏吴+15%；跌幅居前：金迪克-26%、海辰药业-23%、特一药业-22%。
H股涨幅居前：来凯医药-B+13%、嘉和生物-B+2%、永泰生物+2%；跌幅居前：泰格医药-17%、药明巨诺-B-16%、昭衍新药-15%。

2. 药房行业拐点已现，看好门店调改潜力

7家上市药房2025Q1-3收入增速0.6%，归母净利润增速12.4%，扣非归母净利润增速6.2%；单Q3收入增速1.9%，归母净利润增速35.6%，扣非净利润增速15.7%，业绩逐季改善。
中康数据显示，全国药店数量于2024Q4首次净减少（-4000家），趋势延续至2025全年，行业进入存量竞争，头部连锁市占率有望提升。
益丰药房25Q3销售费用率25.44%（同比-1.5pp），销售净利率6.75%（同比+0.55pp）；大参林25Q3销售费用率22.34%（同比-2.43pp），净利率4.62%（同比+1.29pp），降本增效显著。
各家聚焦门店调改，扩展功能性食品、器械、医美、潮玩等非药品类，已改门店单店净利率明显改善，有望打造第二增长曲线。
估值：截至2025年11月23日，SW药房PE-TTM约21.5倍，位于2025年37%分位数，头部药店（益丰、大参林）PE均低于20倍，性价比凸显。

3. 研发进展与企业动态

3.1 创新药/改良药研发进展

辉瑞马塔西单抗获批用于预防重度血友病A/B出血；阿斯利康氢司美替尼获批NF1相关丛状神经纤维瘤成人适应症；拜耳Sevabertinib获批治疗HER2突变非小细胞肺癌；罗氏Lunsumio皮下制剂获EU批准治疗滤泡淋巴瘤；瑞吉生物全球首款冻干结核病mRNA疫苗获CDE临床默示许可。

3.2 仿制药及生物类似物上市、临床申报情况

本周大量仿制药获批上市，涵盖艾拉莫德、达格列净、乌帕替尼、甘精胰岛素、帕博利珠单抗（齐鲁制药）、水痘减毒活疫苗等多个品种，涉及心血管、糖尿病、抗感染、肿瘤等多个治疗领域。

3.3 重要研发管线一览

信达生物玛仕度肽（IBI362）III期GLORY-2研究达主要终点及所有关键次要终点，将递交上市申请；默沙东Sotatercept II期CADENCE研究治疗HFpEF相关肺动脉高压获阳性结果；罗氏giredestrant（SERD）III期lidERA研究在早期乳腺癌辅助治疗中优于标准内分泌治疗；百利天恒EGFR×HER3双抗ADC（BL-B01D1）III期食管鳞癌研究达PFS和OS双主要终点；百济神州泽尼达妥单抗联合替雷利珠单抗III期HERIZON-GEA-01研究在HER2阳性胃食管腺癌一线治疗获积极结果。

4. 行业洞察与监管动态

11月18日，CDE发布《多联疫苗临床试验技术指导原则》及《药物研发及申报临床常见问题技术指导原则（征求意见稿）》，旨在支持多联疫苗研发并提高临床沟通效率。

5. 行情回顾

5.1 医药市盈率追踪

截至2025年11月21日，医药指数市盈率36.69倍，低于历史均值1.74倍；沪深300市盈率13.87倍；医药指数估值溢价率164.5%，低于历史均值16.0%。

5.2 医药子板块追踪

本周医疗器械跌幅最小（-6.4%），原料药跌幅最大（-8.6%）。年初至今化学制药涨幅最大（+28.38%），中药跌幅-2.83%，医药商业+1.06%。

5.3 个股表现

A股本周涨幅前五：海南海药（+23.78%）、ST长药（+19.65%）、ST苏吴（+15.46%）、瑞迈特（+13.89%）、京新药业（+10.27%）；跌幅前五：金迪克（-25.54%）、海辰药业（-23.20%）、特一药业（-22.29%）、漱玉平民（-21.85%）、鹭燕医药（-21.13%）。

6. 风险提示

药品或耗材降价超预期：集采范围扩大可能进一步压缩企业利润。
医保政策风险：医保支付政策变化直接影响相关公司盈利。
产品销售及研发进度不及预期：新产品上市或研发进展存在不确定性。

7. 附录

国内药品注册分类表（化学药品、预防用生物制品、治疗用生物制品、中药的分类细则）。

总结

本周医药板块整体调整，A股医药指数周跌幅6.9%，各子板块普跌，市场情绪较弱。
但药店子行业基本面拐点明确：门店总数见顶回落，头部连锁通过精细化管理与门店调改实现利润边际改善，2025Q3扣非净利润增速达15.7%，当前估值处于历史低位（SW药房PE-TTM约21.5倍），具备较高安全边际与配置价值，重点推荐益丰药房、大参林。
创新药领域多个重磅管线取得积极进展（玛仕度肽、BL-B01D1、giredestrant等），建议持续关注百利天恒、信达生物、百济神州等。
投资策略排序：创新药>科研服务>CXO>中药>医疗器械>药店，其中药店短期估值修复逻辑较强。
风险提示：集采降价超预期、医保政策趋严、研发及销售进度不及预期。

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