2025年第三季度营收翻倍增长，出海业务成为第二增长曲线-摩熵咨询

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报告摘要

　　春立医疗(688236)

　　核心观点

　　收入保持高速增长，归母净利润增长超预期。2025年前三季度公司实现营收7.56亿（+48.8%），归母净利润1.92亿（+213.2%），扣非归母净利润1.81亿（+311.1%）。单三季度实现营收2.68亿（+109.5%），环比增长4%；归母净利润0.77亿，同比扭亏为盈，环比增长37%，利润表现超预期。公司各产品线在纳入集采后，已逐步进入新的增长态势。公司坚持产品创新与国际化发展双轮驱动战略，并通过精细化运营管理、优化资源配置等举措，进一步释放利润增长空间，为整体经营业绩注入强劲动力。

　　净利率显著提升，销售费用率大幅下降。2025年前三季度毛利率为67.3%（-2.0pp），国内关节国采续约后对于集采内产品的价格调整一定程度上影响毛利率水平。销售费用率19.3%（-12.8pp），随着业务体量增长及精细化运营大幅下降，并已显著低于集采前水平；管理费用率5.1%（-1.1pp），研发费用率11.4%（-8.2pp），财务费用率-1.3%（+0.1pp），费用率显著下降带动净利率提升至25.3%（+13.3pp）。前三季度经营性现金流为1.7亿，与归母净利润的比值为91%，保持健康优质水平。

　　公司产品线不断丰富，海外业务增长亮眼。2025年4月，公司的生物型全膝关节假体获批上市，其为国内首款“双涂层”生物型全膝关节假体。2024年美国非骨水泥假体市场总规模约为18亿美元，预计未来10年内，复合增长率约为5.8%，此类技术将逐步成为膝关节置换领域的重要发展方向。此外，公司积极开拓国际市场，产品已远销至全球五十多个国家和地区，公司于2025年6月在土耳其成功完成海外首次手持式机器人辅助髋、膝关节置换手术，并计划在未来三年内，在海外建立多个机器人辅助手术培训中心。

　　投资建议：考虑海外业务的亮眼表现，上调盈利预测，预计2025-27年归母净利润为2.77/3.66/4.49亿（原为2.22/2.73/3.31亿），同比增长121.5%/32.3%/22.4%，当前股价对应PE为38/29/24倍。春立医疗已在关节假体产品领域建立起较高的品牌知名度和领先的市场地位，集采影响已出清，出海成为第二增长曲线，运动医学、PRP、口腔等新管线等增长潜力大，维持“优于大市”评级。

　　风险提示：人工关节和新产品放量低于预期、市场竞争风险、集采降价风险。

中心思想

集采影响出清，业绩迎来拐点

春立医疗2025年第三季度营收翻倍增长，归母净利润扭亏为盈并超预期，显示出集采执行后的负面影响已基本出清。前三季度营收7.56亿元（同比+48.8%），归母净利润1.92亿元（同比+213.2%），单三季度营收2.68亿元（同比+109.5%），归母净利润0.77亿元（环比+37%）。公司通过精细化运营和费用管控，净利率大幅提升至25.3%，销售费用率显著下降至19.3%（同比-12.8pp），利润释放加速。

国际化战略驱动，第二增长曲线确立

海外业务成为核心增长引擎。公司产品已覆盖全球50多个国家和地区，2025年6月在土耳其完成首次海外手持式机器人辅助髋膝关节置换手术，并计划未来三年在海外建立多个机器人培训中心。同时，国内首款“双涂层”生物型全膝关节假体于2025年4月获批，切入美国非骨水泥假体市场（规模约18亿美元，CAGR约5.8%），为长期增长注入新动力。

主要内容

业绩表现：营收与利润高速增长

收入端：2025年前三季度营收7.56亿元（+48.8%），单三季度营收2.68亿元（+109.5%），环比增长4%。各产品线在集采后进入新的增长阶段。
利润端：前三季度归母净利润1.92亿元（+213.2%），扣非归母净利润1.81亿元（+311.1%）；单三季度归母净利润0.77亿元，同比扭亏为盈，环比增长37%，显著超预期。

盈利能力与费用控制：净利率显著提升

毛利率：67.3%（同比-2.0pp），受国内关节国采续约价格调整影响有所下降。
费用率：销售费用率19.3%（-12.8pp），管理费用率5.1%（-1.1pp），研发费用率11.4%（-8.2pp），财务费用率-1.3%（+0.1pp）。精细化管理带动净利率升至25.3%（+13.3pp）。
现金流：前三季度经营性现金流1.7亿元，与归母净利润比值91%，保持健康水平。

产品线与海外业务：技术创新与全球化布局

核心产品：国内首款“双涂层”生物型全膝关节假体获批，填补市场空白，对标美国非骨水泥假体市场（2024年规模约18亿美元，未来10年CAGR约5.8%）。
国际拓展：2025年6月在土耳其完成海外首次手持式机器人辅助髋/膝关节置换手术，计划未来三年设立多个海外机器人培训中心，加速海外市场渗透。

投资建议与盈利预测：上调盈利预期，维持“优于大市”

上调2025-2027年归母净利润预测至2.77/3.66/4.49亿元（原为2.22/2.73/3.31亿元），同比增速121.5%/32.2%/22.4%。
当前股价对应PE为38/29/24倍。春立医疗在关节假体领域品牌优势显著，集采影响出清，出海业务与运动医学、PRP、口腔等新管线提供增长潜力，维持“优于大市”评级。

风险提示：多重不确定性因素

人工关节和新产品放量低于预期；市场竞争加剧风险；集采价格进一步下降风险。

总结

春立医疗2025年三季度业绩全面超预期，营收翻倍增长、利润扭亏为盈，标志着集采冲击后的经营拐点已经确立。公司通过精细化费用管控实现净利率大幅提升至25.3%，现金流健康。产品创新方面，生物型全膝关节假体获批打开美国市场空间；海外业务取得里程碑式进展，从出口产品升级为输出“产品+机器人”综合解决方案，第二增长曲线已现雏形。基于海外业务的亮眼表现，国信证券上调盈利预测，当前估值合理（2025年PE 38倍），维持“优于大市”评级。主要风险在于新品放量速度、市场竞争及集采降价可能性。

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