中心思想
政策影响下业绩短期承压，海外业务与国产替代驱动长期增长
本报告核心观点认为，安图生物2025年第三季度业绩增速显著承压，主要受国内集采及DRGs等政策对核心产品磁微粒化学发光试剂收入的拖累。然而，公司海外业务保持快速增长，流水线业务处于国产领先地位，彰显了其作为国产IVD龙头的核心竞争力。分析师维持“买入”评级，并指出随着2026年政策影响基本消化，公司有望恢复增长。
盈利预测下调，目标价随估值中枢调整
基于3Q25低于预期的业绩表现，分析师下调了公司2025-2027年的归母净利润预测，以反映仪器装机及单产预期的降低以及费用率的上升。相应地，目标价由54.92元（基于25年25x PE）下调至45.19元（基于26年21x PE），但该目标价仍蕴含约17%的上行空间，表明当前股价具备吸引力。
主要内容
业绩概览：3Q25业绩增速承压
前三季度及单季度业绩表现
报告数据显示，公司2025年前三季度（9M25）实现营业收入31.27亿元，同比下降7.5%；归母净利润8.60亿元，同比下降10.1%；扣非归母净利润8.15亿元，同比下降12.4%。单看三季度（3Q25），公司实现收入10.67亿元，同比下降9.0%；归母净利润2.89亿元，同比下降14.3%；扣非归母净利润2.69亿元，同比下降18.8%。数据表明，公司在三季度面临的业绩压力进一步加大。
业务分析：海外与流水线业务亮点，国内试剂业务承压
海外收入保持快速增长，对冲国内政策风险
报告估计，9M25公司海外收入保持了快速增长。这表明公司国际化战略取得了显著成效，有效分散了国内单一市场的政策风险，并为整体收入提供了重要的增长动力。
磁微粒发光试剂受政策影响，但预计2026年恢复
作为公司核心业务的磁微粒化学发光试剂，受到集采及DRGs等政策影响，收入端承压。但分析师预期，到2026年，相关政策影响将基本被消化，该业务有望恢复增长。
流水线业务处于国产领先地位
公司持续发力流水线业务，进口线体A1/B1以及自主研发制造的流水线X1持续装机。报告指出，公司在流水线领域处于国产领先地位，显示了其在实验室自动化领域的强大竞争力和市场份额。
财务分析：销售费用率提升，毛利率承压
费用率结构发生变化：销售费用率上升，研发费用率下降
9M25期间，公司销售费用率为18.83%，同比提升2.52个百分点，主要系加大海外市场拓展力度所致。管理费用率为5.22%，同比提升0.84个百分点。而研发费用率为12.56%，同比下降2.56个百分点，反映公司主动控制研发费用支出。
毛利率微降，主因集采影响
9M25公司毛利率为64.83%，同比下降1.03个百分点。报告认为，毛利率下滑主要由于部分产品在集采后价格下降所致。这直接反映了政策对公司盈利能力造成的短期压力。
盈利预测与估值：下调盈利预测，维持买入评级
下调盈利预测，反映短期挑战
基于3Q25业绩表现，分析师下调了对公司2025-2027年的盈利预测，预计归母净利润分别为11.1亿、12.3亿和13.6亿元（较前值分别下调11.6%、11.9%和11.8%），对应同比增速分别为-7.1%、+10.8%和+10.4%。下调主要反映了对仪器装机量和单产预期的降低，以及费用率预期的上调。
估值调整，维持评级
分析师给予公司2026年21倍PE估值，该估值与可比公司（如艾德生物、迈瑞医疗、新产业）2026年Wind一致预期的均值21倍一致。由此计算得出的目标价为45.19元，相较于当前股价38.66元（截至10月29日）有约17%的上行空间。尽管目标价较前值有所下调，但基于其长期增长逻辑，分析师维持“买入”评级。
总结
短期挑战与长期机遇并存
安图生物2025年三季度业绩承压，核心驱动因素是国内集采和DRGs政策对磁微粒发光试剂产品的短期冲击，这直接导致了收入下滑、毛利率收窄以及盈利预测的向下修正。与此同时，公司加大了研发和海外市场的投入，销售费用率上升，进一步压缩了利润空间。
核心逻辑与增长路径清晰
尽管面临短期挑战，公司作为国产体外诊断（IVD）龙头企业的长期增长逻辑依旧坚实。海外业务的快速扩张和流水线业务的国产领先地位是两大核心驱动力。前者为公司开辟了新的增长极，分散了国内政策风险；后者则巩固了其在国内高端市场的竞争壁垒。分析师预计，随着政策影响的逐步消化，公司有望在2026年恢复增长。当前估值已回落至历史较低水平，且与行业平均水平相当，为长期投资者提供了潜在的介入机会。
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