开立医疗（300633）：3Q25业绩显示整体业务积极修复

中心思想 开立医疗3Q25业绩现积极拐点，收入端强劲复苏驱动长期增长逻辑 本报告的核心观点可归纳为以下三点：首先，公司2025年第三季度业绩呈现出显著的积极修复态势，单季度收入同比大幅增长28.4%，标志着业务已重回快速增长轨道，印证了院内医疗设备采购需求的明确复苏及国内设备更新政策的边际提速。其次，尽管利润端因公司积极强化销售推广和新品研发投入而仍处于亏损状态，但亏损幅度已同比收窄78.1%，显示出盈利能力的边际改善趋势。最后，华泰证券基于对公司后续业绩进一步改善的看好，维持“买入”评级，认为开立医疗作为国产超声及内窥镜行业的领导者，凭借其丰富的产品矩阵和持续提升的品牌影响力，具备中长期向好发展的动能。 短期承压不改长期价值，研发与商业化投入构筑竞争壁垒 报告同时强调了公司在短期财务压力下的战略选择。1-3Q25毛利率的下降主因国内设备更新部分集中采购订单及心内科新品尚未形成规模效应，而期间费用率的上升则反映了公司在强化商业化能力及研发投入方面的积极布局。这种“战略性投入”虽短期内侵蚀了利润，但旨在提升行业竞争力，为长期增长奠定基础。华泰证券因此看好在这种投入驱动下，公司未来的盈利潜力有望逐步释放。 主要内容 3Q25业绩显示整体业务积极修复 收入端强势反弹：公司1-3Q25实现收入14.59亿元（同比+4.4%），其中3Q25单季度收入4.95亿元（同比+28.4%），显示出强劲的复苏势头，主因院内采购需求明确及设备更新政策提速。 利润端亏损收窄：1-3Q25归母净利润3351万元（同比-69.3%），3Q25归母净亏损1352万元，但亏损额同比大幅收窄78.1%，改善趋势明显。亏损主要源于公司在销售推广和新品研发上的积极投入。 期待毛利率水平后续改善，积极强化商业化及研发能力 毛利率承压原因：1-3Q25毛利率为60.4%（同比-3.8pct），推测受国内设备更新集采订单对价格体系的影响，以及心内科新品销售尚未实现规模效应所致。报告预期伴随业务整体改善，毛利率将有所修复。 战略投入增加：1-3Q25销售/管理/研发费用率分别为32.8%/7.2%/25.1%，同比分别变化+2.4/-0.03/+0.9pct。公司正积极强化商业化及研发能力，以进一步提升行业竞争力。 彩超：期待国内业务回暖后板块重回增长 板块现状与展望：推测彩超板块1-3Q25收入同比略有下降，尽管国内终端招标活动已边际复苏，但传导至收入确认存在周期。公司彩超产品线完备，覆盖高中低端，并能提供多样化的临床解决方案。 增长驱动：随着国内外市场影响力的持续提升，叠加国内业务复苏，彩超板块收入有望重回增长。 内窥镜：看好多因素驱动板块中长期向好发展 稳健增长与长期驱动力：推测内窥镜及镜下治疗器具板块1-3Q25收入同比稳健增长。报告看好其长期发展，主要驱动力包括： 市场渗透率提升：国内消化内镜诊疗和微创外科手术比例持续提升，国产龙头有望受益。 产品性能领先：软镜及硬镜设备性能行业领先，应用科室广泛，市场认可度持续提升。 产品持续迭代：4K iEndo、HD-580等高端产品有望抢占三级医院核心市场。 商业化能力增强：持续的商业化能力提升筑牢了公司内镜业务的整体竞争力。 盈利预测与估值 盈利预测调整：综合考虑招投标复苏周期、集采对毛利率的影响及内部投入等因素，下调25-27年归母净利预测至1.76/3.73/4.49亿元（调整幅度为-50%/-17%/-19%）。 估值逻辑与目标价：给予公司2026年50倍PE（可比公司均值44倍），对应目标价43.13元（前值43.69元）。公司作为国产超声及内窥镜领导者，产品矩阵丰富且品牌影响力持续提升，维持“买入”评级。 风险提示 核心产品销售不达预期：产品使用性能及市场接受度是推广关键。 政策推进不及预期：分级诊疗、设备更新等政策推进进度存在不确定性。 汇率波动风险：海外业务拓展面临欧元、美元等货币汇率波动风险。 总结 综上所述，华泰证券对开立医疗的季报点评报告，核心结论是公司2025年第三季度业绩出现了明显的积极拐点，尤其是在收入端呈现出强劲的V型反弹，验证了国内医疗设备市场需求的复苏逻辑。尽管当前由于战略性加大销售和研发投入，导致利润端表现承压，但这种投入为公司中长期竞争力的构建提供了支撑。报告深入分析了公司的两大核心业务——彩超与内窥镜——的现状与未来驱动力，明确指出彩超板块有望随国内业务复苏而重回增长，内窥镜板块则受益于诊疗渗透率提升、产品持续迭代和商业化能力增强等多重利好因素，具备中长期向好的发展动能。 基于以上分析，华泰证券虽因考虑短期业绩传导周期及成本压力而下调了盈利预测，但依然看好公司作为行业领导者的长期发展前景，并维持“买入”评级及43.13元的目标价。报告同时提出了下游销售、政策推进及汇率波动等需要关注的风险因素。