2022年报点评：中药创新龙头产品梯队不断丰富，业绩快速增长-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　康缘药业(600557)

　　事件：2022全年实现营收43.51亿元（+19.3%，同比，下同）；归母净利润4.34亿元（+35.5%）；扣非归母净利润3.95亿元（+30.1%）；经营性现金流9.96亿元（+9.7%）；业绩超我们预期。

　　产品结构进一步优化，经营质量稳中向好：2022年，公司注射剂型药物稳步增长，实现收入14.5亿元（+11.3%），非注射剂型品种实现收入29亿元（+23.7%），非注射剂型收入占比达到66.7%（+10.1pp）。具体而言，口服液实现收入11.2亿元（+68.5%），胶囊剂8.7亿元（-10.1%），片丸剂3.4亿元（+16.7%），颗粒剂2.8亿元（+104.5%），贴剂2.3亿元（-5.0%），凝胶剂3186万元（+417.7%）；非注射剂型增速明显更快，助力公司产品结构进一步优化，确保公司业绩可持续性增长。

　　三大核心大单品放量迅速，覆盖医院、科室持续加大：公司三大核心品种产品集群持续发力，支撑整体业绩稳健增长，公司抓住热毒宁注射液被列入《新型冠状病毒肺炎诊疗方案》第六至第十版机遇，大力拓展使用科室与覆盖人群，市场份额不断提升，2022年热毒宁实现销量3183万支（+54.9%）；金振口服液已成为儿科祛痰止咳第一梯队品牌，产品覆盖率、市场规模不断提升，2022年销售额超过10亿元，销量2.63亿支（+74.8%）；二萜内酯学术推广持续加强，产品学术价值不断增强，为23年该品种摆脱疫情影响，业绩实现快速修复打下坚实基础。

　　国内中药创新龙头，产品梯队不断丰富：公司研发投入稳步上升，2022年研发费用6.1亿元（+21.3%）；研发费用率13.9%（+0.23pp）。公司研发效率和质量持续提升，2022年获批两个中药新药，公司在研管线丰富，目前有处于三期临床的1.1类中药创新药2个，二期临床的中药创新药6个。随着《中药注册管理专门规定》的出台，中药新药审批将更加规范，公司作为我国中药创新龙头，有望持续受益，不断获批新品种。此外，新版基药目录调整在即，参照历史情况，我们认为新版基药目录有望新纳入公司2-3个独家品种，进一步拓宽公司独家基药产品群。

　　盈利预测与投资评级：考虑到公司为我国中药创新龙头，产品梯队丰富的优势随着销售体系的不断改善而逐步体现。我们将公司2023-2024年归母净利润为由5.15/6.44上调至5.52/6.89亿元，预计25年归母净利润为8.48亿元，对应当前市值对应2023-2025年PE分别为28/22/18倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：疫情反复风险，行业政策发生重大变更风险，产品销售推广不及预期风险等。

中心思想

业绩超预期与结构优化驱动增长

康缘药业2022年报显示，公司实现营收43.51亿元（+19.3%），归母净利润4.34亿元（+35.5%），业绩超预期。核心驱动力来自产品结构持续优化：非注射剂型收入占比提升至66.7%（+10.1pp），口服液、颗粒剂等增速显著，表明公司正摆脱对注射剂的依赖，向多元化剂型转型。三大核心大单品（热毒宁、金振口服液、二萜内酯）放量迅速，其中热毒宁销量增长54.9%，金振口服液销售额超10亿元，为业绩提供坚实支撑。

创新研发与政策红利奠定长期价值

作为中药创新龙头，公司研发投入稳步增长（研发费用6.1亿元，+21.3%），2022年获批两个中药新药，在研管线丰富（2个三期临床、6个二期临床）。随着《中药注册管理专门规定》出台以及新版基药目录调整预期，公司有望持续受益，不断丰富独家产品梯队，巩固行业龙头地位。

主要内容

事件概述：营收与利润双超预期

2022年全年实现营收43.51亿元（同比+19.3%），归母净利润4.34亿元（同比+35.5%），扣非归母净利润3.95亿元（同比+30.1%），经营性现金流9.96亿元（同比+9.7%）。业绩超预期主要得益于核心品种放量及产品结构优化。

经营分析：非注射剂型成为增长主力

注射剂型：收入14.5亿元（+11.3%），稳步增长。
非注射剂型：收入29亿元（+23.7%），占比达66.7%，较上年提升10.1个百分点。具体细分品类中：
- 口服液：11.2亿元（+68.5%）
- 颗粒剂：2.8亿元（+104.5%）
- 凝胶剂：3186万元（+417.7%）
剂型结构优化表明公司通过丰富剂型矩阵、拓宽治疗领域实现可持续增长，降低单一品种风险。

核心品种分析：三大单品放量显著

热毒宁注射液：受益于被纳入《新型冠状病毒肺炎诊疗方案》第六至十版，拓展使用科室与覆盖人群，2022年销量3183万支（+54.9%）。
金振口服液：成为儿科祛痰止咳第一梯队品牌，销量2.63亿支（+74.8%），销售额超10亿元。
二萜内酯：学术推广持续加强，为2023年疫情后业绩修复奠定基础。

研发创新：龙头地位持续巩固

研发投入：2022年研发费用6.1亿元（+21.3%），研发费用率13.9%（+0.23pp）。
管线进展：2022年获批两个中药新药；目前处于三期临床的1.1类中药创新药2个、二期临床的中药创新药6个。
政策红利：《中药注册管理专门规定》出台规范新药审批，新版基药目录调整有望纳入2-3个独家品种，进一步拓宽产品群。

盈利预测与风险提示

盈利预测：预计2023-2025年归母净利润分别为5.52/6.89/8.48亿元，对应PE为28/22/18倍，维持“买入”评级。
风险提示：疫情反复、行业政策重大变更、产品销售推广不及预期等。

总结

康缘药业2022年报印证了其中药创新龙头的增长逻辑：业绩超预期得益于产品结构优化与非注射剂型快速放量，核心大单品（热毒宁、金振口服液）在疫情催化下实现高增长，研发投入持续扩大且在研管线丰富，政策环境利好中药创新。公司通过构建多元化剂型产品梯队和加强学术推广，有望在中药行业长期景气中持续受益。当前估值对应2023年PE约28倍，具备一定安全边际，维持“买入”评级。

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