公司首次覆盖报告：儿药品种快速放量，外延合作打开成长空间-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　济川药业(600566)

　　发力OTC和电商等新渠道，产品销售快速增长。济川药业专注于儿科、妇科、呼吸科、消化科及老年病等领域药品的研发、生产和销售，不断拓展中药日化和中药保健品产业。2019-2020年，受到疫情和核心产品未纳入国家医保目录的影响，公司业绩出现下滑；2021年，随着OTC和电商渠道发力，蒲地蓝口服液销售企稳向好，小儿豉翘清热颗粒实现快速增长，公司业绩开始反弹。公司积极加强销售渠道拓展形成新的增量，产品结构优化提升，梯队产品的销售实现了高速增长。

　　与天境生物达成战略合作，打造新的业绩增长点。2021年，公司达成了4项产品引进或合作协议，以丰富产品线。公司全资子公司济川有限、济源医药与天境生物达成战略合作协议，天境生物许可公司在中国大陆地区进行长效重组人生长激素“伊坦生长激素”的开发、生产及商业化。据Frost&Sullivan，2022年中国和全球PGHD治疗市场规模或将分别达到15和38亿美元，且中国市场规模增长潜力较大，在2018-2030E期间的CAGR为15.7%。公司将充分发挥儿科治疗领域的优势培育新的业绩增长点，从而提升公司的整体盈利能力和儿科治疗领域的行业地位。

　　儿科中成药市场规模具备增长潜力，小儿豉翘清热颗粒市占率领先且产品升级。第6次中国人口普查数据显示，0-14岁儿童占比16.6%，每年儿科患者约占总患病人数的20%。中药有药性平和、使用方便、疗效确切等优点，在儿科应用广泛，随着三孩政策施行，我国儿科药物市场需求具备市场潜力。公司小儿豉翘清热颗粒在儿科中成药市场市占率居于行业前列。公司推出小儿豉翘清热颗粒（无蔗糖）版本，提升了产品口感，龋齿儿童、肥胖儿童也可放心使用，我们认为产品结构升级有望提升公司盈利能力。

　　盈利预测与投资评级：济川药业具备品牌知名度，儿科类产品目前销售增长态势较好，大单品蒲地蓝口服液销售企稳向好，公司发力产品合作引进，打造新的业绩增长点。我们预计公司2022-2024年营业收入分别为86.64/97.03/109.92亿元，归母净利润分别为20.48/23.16/26.42亿元。首次覆盖，给予增持评级。

　　股价催化剂：业绩表现可能较好，生长激素项目实验结果可能符合预期。

　　风险因素：政策风险、行业竞争加剧风险、产品集中风险、产品降价风险。

中心思想

儿科产品增长强劲，驱动业绩反弹

济川药业核心儿科产品小儿豉翘清热颗粒在2021年实现快速增长（营收17.01亿元，同比增长63.85%），带动公司整体业绩反弹：2021年营收76.31亿元（+23.77%），归母净利润17.19亿元（+34.60%）。
大单品蒲地蓝消炎口服液销售企稳向好（清热解毒类2021年营收24.22亿元，+13.16%），退出省级医保目录的影响正通过OTC及电商渠道逐渐消退。
公司收入结构优化，儿科类业务占比快速提升（从2019年约20%升至2021年约22.3%），二线品种（呼吸类、儿科类）高速放量，显示出产品梯队竞争力。

外延合作布局生长激素，打开新成长空间

2021年公司与天境生物达成战略合作，引进长效重组人生长激素“伊坦生长激素”（处于临床III期），借助公司儿科渠道优势，有望成为新的业绩增长点。
根据Frost&Sullivan数据，2022年中国PGHD治疗市场规模约15亿美元，2018-2030E CAGR为15.7%，全球市场潜力巨大。
公司通过产品引进（2021年达成4项）和自主创新，均衡布局化学药与中药，强化儿科治疗领域行业地位，提升整体盈利能力。

主要内容

公司分析

公司概况：济川药业是国家级高新技术企业，专注儿科、妇科、呼吸科、消化科及老年病领域，主要产品蒲地蓝消炎口服液（独家剂型）、小儿豉翘清热颗粒（独家品种）、雷贝拉唑钠肠溶胶囊，并拓展中药日化和保健品业务。
财务分析：2019-2020年业绩因核心产品退出医保及疫情下滑；2021年营收76.31亿元（+23.77%），归母净利润17.19亿元（+34.60%）；费用率稳定，销售费用率2022Q1为48.58%（-1.87pct），研发费用率2021年增至6.86%；毛利率稳定在83%左右，资产负债率降至24.49%，经营现金流净额2022Q1同比+38.11%，净现比1.73。
公司竞争优势分析：品牌优势（入选多项权威榜单），核心产品蒲地蓝消炎口服液、雷贝拉唑钠肠溶胶囊、小儿豉翘清热颗粒在细分市场占有率居前；拥有超3000人推广团队，专业化学术推广为主，覆盖全国30个省。
公司发展战略及前景分析：2022年战略定位“发展、转型、创新”，发力产品引进（已合作天境生物伊坦生长激素，首付款2.24亿元），加速日化市场拓展，推进精益制造；伊坦生长激素处于临床III期，采用hyFc®技术可实现周或两周给药，中国PGHD患儿约340万，市场空间大。

行业分析

儿科中成药市场规模增长具备潜力：第7次人口普查显示0-14岁儿童占比17.95%（超2.53亿），三孩政策推动；中药药性平和、疗效确切，在儿科应用广泛；2020年中国公立医院中成药销售规模2398亿元（同比下降13.8%），2021年上半年恢复增长；儿科中成药市场未饱和，具有增长空间。
小儿豉翘清热颗粒产品升级，蒲地蓝业绩企稳向好：小儿豉翘清热颗粒在公立医疗机构儿科中成药份额第一（2021年销售额超14亿元，同比+47.8%），城市实体药店销售额超4亿元（+66.63%）；推出无蔗糖版本，优化口感，价格更高，有望提升盈利能力；蒲地蓝消炎口服液2021年清热解毒类营收24.22亿元（+13.16%），虽退出部分省医保，但零售及电商渠道发力，企稳向好。

盈利预测、估值与投资评级

盈利预测和假设：假设2022-2024年儿科类营收增速30%/35%/35%（受益小儿豉翘放量），清热解毒类6%/6%/6%（蒲地蓝企稳），消化类10%/-8%/-15%（考虑集采风险），呼吸类20%/25%/30%，商业5%/5%/5%，销售费用率48.6%，研发费用率4.6%。
盈利预测结果：预计2022-2024年营收86.64/97.03/109.92亿元，归母净利润20.48/23.16/26.42亿元，EPS 2.31/2.61/2.97元，PE 11.93/10.55/9.25倍。
估值结论与投资评级：可比公司（同仁堂、昆药集团、华润三九）2022年平均PE 26.99倍；公司当前估值低于行业均值，儿科产品增长及新合作有望驱动估值提升；给予2022年PE 12-14倍，首次覆盖“增持”评级。