收入端增长平稳，销售投入显著增长-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　鱼跃医疗(002223)

　　业绩简评

　　2025年10月24日，公司发布2025年三季度报告：2025年前三季度公司实现收入65.45亿元，同比+9%；归母净利润14.66亿元，同比-4%；实现扣非归母净利润11.69亿元，同比-8%；

　　2025Q3公司实现收入18.86亿元，同比+10%；归母净利润2.63亿元，同比-36%；实现扣非归母净利润2.56亿元，同比-18%。

　　经营分析

　　收入增长平稳，销售费用增长影响短期利润。公司三季度收入端依然实现了10%的平稳增长，前三季度销售费用达到12.33亿元，同比+33.15%，销售费用率达到18.8%，同比+3.4pct，费用增长主要是人员工资奖金、电商平台费、广告费等增加所致。销售费用增长短期对利润增速产生一定压力，但预计将对公司国内外市场份额拓展产生正向影响，推动公司长期收入端实现较快增长。

　　产品持续创新迭代，行业龙头地位稳固。公司9月发布其最新款涡旋制氧机产品S-5W，此次产品进行了多方面升级，全新涡旋压缩机运行噪音降低到28dB(A)，可全年持续补氧，持续供养最久可达5000h，压缩机寿命最长超过15000h。可以通过雾化、吸氧、搭配呼吸机三种用法，支持智能遥控及定时功能。分子筛方面采用钠锂型分子筛，减少筛体更换频率，产氧速率更快。

　　数字化及可穿戴领域加速布局，打造更强产品竞争力。在数字化领域，以公司的CGM为例，产品集硬件、软件与算法于一体，实现了从研发、生产到用户反馈等全环节的数字化应用。另外公司正在研发覆盖更多健康指标的持续监测系列新品。在可穿戴化领域，公司将面向全球用户推出AI智能穿戴医疗设备，以健康管理为核心定位，涵盖呼吸治疗、血糖管理、血压监测等多个健康管理场景，为用户提供主动健康管理服务，全面提升用户健康水平。与此同时，公司正在对鱼跃AI Agent应用程序与现有的“鱼跃健康管家”平台进行整合升级，旨在更好地连接用户与现有及后续推出的产品，打造一体化的健康管理生态体系。

　　盈利预测、估值与评级

　　预计公司2025-2027年归母净利润分别为18.44、21.42、24.52亿元，同比+2%、+16%、+14%，现价对应PE为20、17、15倍，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；收购整合不及预期风险；海外市场拓展不及预期风险；商誉风险。

中心思想

收入增长与利润承压并存，销售费用扩张是短期利润下滑主因

报告显示，鱼跃医疗2025年前三季度实现收入65.45亿元，同比增长9%；但归母净利润14.66亿元，同比下降4%。2025Q3单季收入18.86亿元，同比增长10%，但归母净利润2.63亿元，同比大幅下降36%。收入端保持平稳增长，但利润端显著承压，核心原因在于销售费用快速扩张：前三季度销售费用12.33亿元，同比增长33.15%，销售费用率升至18.8%，同比提升3.4个百分点。费用增长主要用于人员工资奖金、电商平台费及广告投入，虽然短期拖累利润，但预计将助力国内外市场份额拓展，为长期收入增长奠定基础。

产品创新与数字化布局巩固龙头地位，长期成长逻辑清晰

公司持续推出迭代产品，如9月发布的涡旋制氧机S-5W，在噪音控制（28dB(A)）、持续供氧时长（最长5000h）、压缩机寿命（超15000h）及分子筛技术（钠锂型）等方面实现显著升级。同时，公司在数字化与可穿戴领域加速布局：以CGM为例实现全环节数字化；正在研发覆盖更多健康指标的持续监测系列新品；计划推出AI智能穿戴医疗设备，涵盖呼吸治疗、血糖管理、血压监测等场景；整合“鱼跃健康管家”平台与AI Agent应用，构建一体化健康管理生态。这些举措强化了公司在医疗器械行业的龙头地位，并为未来增长提供动力。

主要内容

业绩简述：前三季度收入稳步增长，单季利润大幅下滑

2025年前三季度，公司实现营业收入65.45亿元（同比+9%），归母净利润14.66亿元（同比-4%），扣非归母净利润11.69亿元（同比-8%）。其中，2025Q3单季收入18.86亿元（同比+10%），归母净利润2.63亿元（同比-36%），扣非归母净利润2.56亿元（同比-18%）。单季利润降幅显著，主要受销售费用率提升影响。

经营分析：销售费用扩张拖累短期利润，产品创新与数字化布局持续推进

销售费用增长侵蚀利润：前三季度销售费用12.33亿元，同比+33.15%，费用率18.8%（+3.4pct），主因人员工资奖金、电商平台费、广告费增加。短期利润承压，但有助于长期市场份额提升。
产品持续创新迭代：9月发布新款涡旋制氧机S-5W，升级点包括：噪音低至28dB(A)，持续供氧最长5000h，压缩机寿命超15000h，支持雾化、吸氧、呼吸机三合一，采用钠锂型分子筛提升产氧速率、减少更换频率。
数字化与可穿戴布局：以CGM为例实现全环节数字化；研发更多健康指标持续监测新品；面向全球推出AI智能穿戴医疗设备，覆盖呼吸、血糖、血压等健康管理场景；整合鱼跃AI Agent与“鱼跃健康管家”平台，打造一体化健康管理生态。

盈利预测、估值与评级：维持“买入”评级，预计未来三年净利润稳步增长

预计2025-2027年归母净利润分别为18.44、21.42、24.52亿元，同比增速分别为+2%、+16%、+14%。现价对应PE为20、17、15倍。基于公司产品创新能力和龙头地位，维持“买入”评级。

风险提示

新产品研发不达预期风险；产品推广不达预期风险；收购整合不及预期风险；海外市场拓展不及预期风险；商誉风险。

总结

鱼跃医疗2025年前三季度业绩呈现收入稳健增长、利润短期承压的格局。收入端同比+9%，但归母净利润同比-4%，Q3单季利润更是下降36%，核心原因是销售费用大幅扩张（同比+33%），主要用于人才激励、电商推广和广告投放，拖累当期盈利能力。尽管如此，公司在产品创新端表现亮眼，新款涡旋制氧机在噪音、寿命、功能集成等方面实现升级；在数字化和可穿戴领域，公司加速布局CGM全环节数字化、AI智能穿戴设备及健康管理平台整合，有望进一步巩固行业龙头地位并打开长期增长空间。盈利预测显示2025-2027年归母净利润复合增速约10%，当前估值（2025年PE约20倍）具备一定安全边际。综合来看，公司短期利润波动不改长期成长逻辑，维持“买入”评级，但需关注新产品推广、海外拓展及收购整合等潜在风险。

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