优质原料药中间体生产企业-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　森萱医药(830946)

　　国内原料药中间体优质企业。森萱医药成立于2003年，2014年挂牌全国中小企业股份转让系统。公司是一家原料药中间体、医药化工中间体的生产销售商，主要产品包括苯巴比妥、扑米酮、保泰松等原料药以及利托那韦和含氧杂环等医药化工中间体。公司2019Q3实现营收3.55亿元，归母净利润7237万元。2019Q3公司销售毛利率为44.46%，净利率和ROE分别为21.49%和14.17%，盈利能力尚可。2019Q3公司总资产为7.56亿元，资产负债率为27.98%。

　　原料药行业集中度不断提高。我国是全球最大的原料药生产国，可生产1500多种原料药和中间体。经过长期发展，原料药行业从仅能生产维生素等低端大宗原料药的阶段发展到可以生产较为高端的特色原料药的阶段，技术水平和产品质量不断提升。近年来，国家对环保日趋重视，环保压力的增加提高了医药制造企业的环保支出，部分产能退出市场，行业集中度不断提高。

　　公司业务重心逐步转向原料药。公司于2018年进行资产重组，南通森萱和南通森萱成为其全资子公司，原料药业务占比达到55%。公司原料药主要有苯巴比妥、扑米酮、保泰松，市占率稳定；中间体产品主要有巴比妥类、抗病毒类、抗艾滋病类药物中间体和含氧杂环类医药化工中间体。公司计划通过资产出售等方式进行资源整合、增加流动资金，将发展重点逐步转向原料药，在研发上加大推进原料药新品的路线设计和工艺研发，致力于实现由化工向制药转变的战略转移。

　　盈利预测与投资评级。我们预测公司2019-2021年实现归属于母公司净利润分别为0.84亿元、1.03亿元、1.30亿元，对应EPS分别为0.46元、0.56元、0.71元，当前股价对应PE分别为12.7/10.4/8.2倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。

　　风险提示：汇率浮动风险；原材料价格波动风险；市场竞争风险。

中心思想

原料药行业整合与公司战略转型驱动增长

本报告核心观点认为，森萱医药作为国内原料药中间体优质企业，受益于原料药行业集中度提升和环保政策趋严带来的市场格局优化，同时公司通过资产重组和业务重心转向原料药，实现了盈利能力改善和增长潜力释放。报告预测2019-2021年归母净利润年均复合增长率约25%，给予“推荐”评级，但需警惕汇率、原材料价格及市场竞争等风险。

资产重组与盈利改善支撑投资价值

报告指出，公司2018年资产重组后原料药业务占比升至55%，产品市场占有率稳定，且通过资产出售盘活资源、补充流动资金。财务数据显示，2019Q3毛利率44.46%、净利率21.49%、ROE14.17%，盈利能力尚可；资产负债率仅27.98%，财务结构稳健。当前股价对应2020年PE 12.7倍，具备估值吸引力。

主要内容

一、公司介绍

1.1 公司概况

森萱医药成立于2003年，2014年挂牌新三板，主营原料药中间体和医药化工中间体。控股股东精华制药持股84%，实际控制人为南通市国资委。2018年资产重组后，将精华制药旗下原料药资源注入，转型为化学原料药企业，旗下拥有5家子公司和1家孙公司。

1.2 公司主营构成

重组后，化学原料药及中间体收入占比55%，化工中间体占比44%。国内业务占73%，海外占27%。公司逐步淘汰低附加值、高能耗产品，将业务重心转向原料药。

1.3 公司财务分析

2019Q3实现营收3.55亿元，归母净利润7237万元。近三年毛利率和净利率持续上升，2019Q3毛利率44.46%，净利率21.49%，ROE14.17%。总资产7.56亿元，资产负债率27.98%，财务杠杆较低。

二、公司所处行业及业务分析

2.1 原料药行业集中度提升

中国是全球最大原料药生产国，可生产1500多种原料药和中间体。2019年销量676万吨。环保压力增加迫使小产能退出，行业集中度提升，企业需通过产业升级实现可持续发展。我国人均工资低、生产规模大等成本优势仍存。

2.2 公司业务逐步转向原料药

原料药品种包括苯巴比妥、扑米酮、保泰松等，市场占有率稳定，客户涵盖商丘新先锋、上海迪赛诺、印度HONOURLAB、美国Gilead等。中间体方面：巴比妥类多个品种为独家生产经营；抗艾滋病利托那韦中间体BDH为国内最大；含氧杂环类有望替代进口。公司通过资产重组、出售南通金盛昌化工等方式整合资源，加大原料药研发，致力于由化工向制药的战略转移。

三、盈利预测与投资评级

预测2019-2021年归母净利润分别为0.84亿元、1.03亿元、1.30亿元，对应EPS 0.46/0.56/0.71元，当前股价对应PE 12.7/10.4/8.2倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。

四、风险提示

1）汇率浮动风险：海外业务占比27%，汇率波动影响利润；2）原材料价格波动风险：化工产品价格变动影响生产成本；3）市场竞争风险：国内原料药企业较多，竞争加剧。

总结

本报告从公司概况、财务表现、行业趋势及业务转型等方面系统分析了森萱医药的投资价值。核心逻辑在于：原料药行业集中度提升利好龙头企业，公司通过资产重组聚焦原料药业务，盈利能力稳步改善，且产品市场地位稳固。盈利预测显示未来三年净利润复合增速约25%，当前估值较低。同时提示了汇率、原材料价格和市场竞争三大风险。整体来看，报告认为公司具备成长潜力和投资安全边际。

报告正文