2025H1业绩预告点评：看好业绩修复，创新+出海打造新增长点-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　通化东宝(600867)

　　投资要点

　　事件：公司发布2025H1业绩预告。2025H1公司实现归母净利润2.2亿元，和去年同期相比扭亏为盈。

　　集采后业绩迎来修复，出售特宝股权回笼资金。24H2胰岛素集采续约价格下降以及诉讼赔偿，2024年业绩承压见底，看好集采后销量快速提升带来的业绩修复。同时2025年7月，公司出售特宝生物5.7%股权合计13亿元已完成过户登记，有利于公司回笼资金，提高资产使用效率，交易后公司仍持有特宝生物10.3%股权。

　　多款创新药管线持续突破。(1）GLP-1产品：GLP-1/GIP双靶点受体激动剂（注射用THDBH120)）的降糖+减重1b期临床试验数据积极，减重适应症进入2期临床，预计26H1进入3期。口服小分子GLP-1受体激动剂（THDBH110胶囊）已完成1a期临床，预计25H2进入2期。SGLT1/SGLT2/DPP4三靶点抑制剂(THDBH100胶囊)正在1a期临床。(2）痛风产品：单靶点URAT1抑制剂（THDBH130）在2025年1月完成2a期临床。双靶点XO/URAT1抑制剂（THDBH150）在2025年4月完成2a期临床，有望在25H2进入3期。

　　海外业务快速增长，24年海外收入约+80%。利拉鲁肽、3代胰岛素（门冬、甘精、赖脯等）陆续提交NDA申请，完善从胰岛素原料药-2代胰岛素-3代胰岛素-GLP-1制剂的海外糖尿病市场布局。

　　盈利预测与投资建议。考虑到2025年公司出售特宝生物股权回笼13亿元资金，使用扣非净利润进行预测公司主营业务盈利能力，预计2025-2027年扣非EPS分别为0.29元、0.36元、0.42元，对应PE分别为28倍、22倍、19倍。公司集采影响基本出清，看好2025年业绩修复，建议关注。

　　风险提示：行业竞争加剧风险，研发不及预期的风险，出海不及预期的风险，集采降价风险。

中心思想

集采影响出清，业绩修复拐点确立

通化东宝2025H1实现归母净利润2.2亿元，同比扭亏为盈，主要得益于集采续约后胰岛素加速放量和费用结构优化。
2024年因集采续约降价、库存冲销及赔偿支出导致利润见底，当前集采风险基本释放，盈利能力进入修复通道。

创新+出海双轮驱动，打造新增长极

GLP-1/GIP双靶点激动剂、口服小分子GLP-1等创新管线进入临床关键期，痛风领域双靶点抑制剂有望2025H2进入III期，贡献远期增长。
海外收入2024年同比增长约80%，利拉鲁肽、三代胰岛素等产品在欧美及新兴市场商业化加速，国际化战略逐步兑现。

主要内容

公司概况：看好业绩修复，创新+出海打造新增长点

公司股权结构稳定，业务布局多元

控股股东东宝实业持股30.95%，实控人李一奎；产品覆盖二代/三代胰岛素、GLP-1、痛风/高尿酸血症等，研发管线中拥有5个全球一类创新药。

集采影响逐步出清，2025H1扭亏为盈

2024年营收20.1亿元（-34.7%），归母净利润-0.4亿元，利润承压主要因集采续约降价、库存冲销及非经常性赔偿。
25H1归母净利润2.2亿元，同比扭亏；胰岛素类似物销量同比增长超200%，集采续约后二次分配量占比提升，放量趋势明确。

出售特宝生物股权，回笼资金13亿元

2025年7月完成特宝生物5.7%股权过户，回笼资金13亿元用于提高资产使用效率，公司仍持有10.33%股权。

多款创新药管线持续推进

GLP-1/GIP双靶点激动剂（注射用THDBH120）减重适应症进入II期，预计2026H1进入III期；口服小分子GLP-1（THDBH110胶囊）预计2025H2进入II期。
痛风领域：单靶点URAT1抑制剂（THDBH130）完成IIa期，双靶点XO/URAT1抑制剂（THDBH150）有望2025H2进入III期。

海外业务快速增长，国际化战略显效

2024年海外收入1.03亿元（+79.7%）；美国市场通过健友股份合作，预计2025年提交注册申请；欧洲人胰岛素原料药设施通过EU现场检查。
利拉鲁肽与科兴制药合作拓展17个新兴市场，已完成多国注册申请提交。

盈利预测与估值

盈利预测关键假设

假设生物制品销量2025-2027年增速分别为27%、22%、17%，毛利率维持77%；医疗器械和中成药增速为15%，毛利率稳定。
预测2025-2027年扣非净利润分别为5.66、6.99、8.24亿元，对应扣非EPS为0.29、0.36、0.42元。

相对估值

选取甘李药业、丽珠集团、亿帆医药为可比公司，2025-2027年平均PE为24、20、17倍；公司当前扣非PE（2025E）为28倍，估值处于修复区间。

风险提示

行业竞争加剧、研发与出海不及预期、集采降价风险

指出未来可能面临行业竞争加剧、创新药研发进度延迟、海外市场准入受阻以及集采政策继续降价等风险。

总结

通化东宝2025H1业绩预告显示公司已走出集采影响低谷，实现扭亏为盈，胰岛素放量及费用优化驱动业绩修复。创新管线（GLP-1、痛风领域）进展顺利，海外业务高速增长，国际化布局稳步推进。出售特宝生物股权回笼资金增强了财务灵活性。预计2025-2027年扣非EPS分别为0.29、0.36、0.42元，当前估值具有一定吸引力。但需关注行业竞争、研发与出海进度及集采降价等风险。综合来看，公司业绩修复趋势明确，创新与出海双轮驱动有望打开新成长空间。

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