业绩季度环比改善，盈利能力有望回升

　　开立医疗(300633) 　　事件：公司发布2025年中期报告，2025年上半年实现营业收入9.64亿元（yoy-4.78%），归母净利润0.47亿元（yoy-72.43%），扣非归母净利润0.40亿元（yoy-74.26%），经营活动现金流净额-2.50亿元（yoy-1,756.17%）。其中2025Q2实现营业收入5.34亿元（yoy+0.17%），归母净利润3896万元（yoy-44.65%）。 　　点评： 　　季度环比改善明显，25Q2收入端恢复增长。2025年上半年公司实现营收9.64亿元（yoy-4.78%），其中Q1、Q2分别实现营收4.30亿元（yoy-10.29%）、5.34亿元（yoy+0.17%），随着国内医疗设备招采复苏，公司收入季度环比改善明显，并于2025Q2恢复正增长。分业务来看，2025H1彩超业务实现收入5.50亿元（yoy-9.87%）、内窥镜实现收入3.88亿元（yoy+0.08%），我们认为主要是因为招标和企业报表端收入确认存在时间差。从招采情况来看，公司超声、内镜产品同比中标快速增长，我们预计随着医疗设备需求持续向好，公司业绩有望回归快速增长轨道。 　　毛利率短期承压，新品放量有望驱动盈利能力回升。2025H1公司销售毛利率为62.08%（yoy-5.35pp），我们认为主要是受医疗设备招采中集采项目大幅降价所影响，此外，还处于市场拓展初期的外科、IVUS两大新业务线收入占比提升，对毛利率也有负向影响。就各项费用率来看，2025H1公司销售/管理/研发费用率分别为31.63%（yoy+5.33pp）/7.11%（yoy+0.91pp）/25.31%（yoy+4.36pp），公司持续保持较高的研发和销售费用投入，为未来发展蓄能。我们认为未来随着公司持续推动产品高端化发展，高毛利率的高端新产品如超声80系列、内镜HD650、微创外科SV-M4K200平台、V20i集成式血管内超声诊断设备等持续放量，有望驱动盈利能力回升。 　　盈利预测：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为23.18、27.97、33.42亿元，同比增速分别为15.1%、20.6%、19.5%，实现归母净利润为3.34、4.79、6.08亿元，同比分别增长134.4%、43.6%、27.0%，对应2025年8月25日收盘价，PE分别为44、31、24倍。 　　风险因素：新产品研发不及预期；市场需求复苏不及预期；市场竞争情况超预期。