基石业务短期波动，新业务成长可期

中心思想

短期利润承压与长期成长潜力并存

本报告核心观点指出，美好医疗2025年上半年呈现营收微增（+3.73%）但利润端显著下滑（归母净利润-32.44%）的短期波动特征，主因在于持续加大新兴战略领域投入及股份支付费用增加。基石业务（家用呼吸机组件、人工植入耳蜗组件）受产能转移与出口管制影响短期承压，而新业务板块（其他医疗产品组件、家用及消费电子组件）保持高速增长，展现出结构性调整中的成长潜力。同时，国际化生产基地的持续推进为供应链稳定性与全球客户关系提供支撑，分析师下调盈利预测后仍维持“优于大市”评级，反映对中长期发展前景的审慎乐观态度。

结构性分化：传统业务去库存与新业务放量并存

报告通过财务数据与业务拆分揭示出公司面临的结构性分化：传统基石业务因去库存及产能迁移出现收入下滑，而新业务凭借技术创新与市场拓展实现50%以上增速。这种分化导致毛利率下降（-3.51pp）与费用率全面上升（四费率+5.39pp），短期利润承压。但马来三期基地2025年底投产的预期及新业务的高速增长，表明公司正积极构建第二增长曲线，长期竞争格局有望改善。

主要内容

2025年上半年财务表现：营收微增，利润端承压

• 营收与利润数据：2025H1实现营收7.33亿元（+3.73%），归母净利润1.14亿元（-32.44%），扣非归母净利润1.11亿元（-32.08%）。25Q2单季营收4.37亿元（+2.86%），归母净利润0.62亿元（-43.83%），利润端压力在Q2进一步显现。
• 原因分析：公司持续加大新兴战略领域投入，同时股份支付费用增加，导致利润端短期承压。

基石业务短期波动，新业务高速增长

• 基石业务表现：家用呼吸机组件营收4.36亿元（-2.76%），人工植入耳蜗组件营收0.60亿元（-7.53%），短期承压因产能向马来西亚转移及出口管制影响。
• 新业务亮点：其他医疗产品组件营收0.76亿元（+54.41%），家用及消费电子组件营收1.07亿元（+35.69%），新业务板块表现亮眼，成为收入增长的主要驱动力。

毛利率下降，费用率提升

• 毛利率变化：2025H1毛利率37.52%（-3.51pp），主要受家用呼吸机组件业务毛利率下降拖累。
• 费用率全面上升：销售费用率3.37%（+1.12pp）、管理费用率8.51%（+2.40pp）、研发费用率9.44%（+1.32pp）、财务费用率-2.99%（+0.55pp），四费率合计18.33%（+5.39pp），反映公司加大新兴业务投入的战略选择。

国际化生产基地布局，提升供应链稳定性

• 马来基地建设进展：自2016年设立马来西亚生产基地以来，已完成一、二期产能建设，三期产业基地预计2025年底前投产使用。
• 战略意义：该基地增强与海外客户的长期稳定合作关系，为国际业务拓展带来显著竞争优势，缓解出口管制与供应链波动风险。

投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级

• 盈利预测调整：2025-2027年营收预测下调至16.9/21.1/26.2亿元（原为19.8/24.4/29.4亿元），归母净利润预测下调至3.5/4.5/5.8亿元（原为4.6/5.7/6.9亿元），对应PE为38/29/23x。
• 评级依据：虽然短期承压，但新业务成长性、国际化布局及估值水平仍支撑“优于大市”评级。风险提示包括大客户依赖、汇率波动、新业务拓展不及预期等。

总结

短期阵痛期中的战略转型信号

本报告通过详实的数据分析揭示了美好医疗正处于传统业务调整与新业务放量的关键转型期。2025年上半年营收微增但利润显著下滑，体现了战略投入期的典型特征：基石业务短期受产能迁移与出口管制影响，而新业务以超过35%的增速贡献增量，显示公司正在摆脱单一依赖，构建多元化增长引擎。同时，马来三期基地的推进强化供应链韧性，为全球客户关系的深化提供保障。

下调预测不改长期增长逻辑

尽管分析师基于短期波动下调了2025-2027年盈利预测，但维持“优于大市”评级，反映出对以下核心逻辑的认可：（1）新业务的高增长趋势有望在2026-2027年逐步弥补基石业务缺口；（2）国际化生产基地的产能释放将降低成本波动并提升客户粘性；（3）当前估值水平（2025E PE 37.7x）在医疗组件领域处于合理区间，且高于行业可比公司奕瑞科技（25E PE 36.1x），显示市场对公司成长性的部分预期已price in。未来需重点关注基石业务复苏进度、新业务订单转化率以及马来基地投产后的产能利用率。