中心思想
降息驱动创新产业链复苏，CXO与上游领域迎来业绩拐点
报告核心观点指出，在美联储降息背景下，全球医药投融资环境预期回暖，创新产业链景气度持续提升。国内CXO行业凭借综合竞争优势，有望逐步兑现业绩拐点，其中药明康德、药明合联、康龙化成等龙头企业被重点推荐。同时，制药企业对早期研发的重视程度增强，资金回暖推动管线进展，使得生命科学服务上游企业（如皓元医药、百奥赛图等）业绩率先兑现，成为近期关注焦点。
市场表现方面，本周（截至2025年9月19日）A股医药指数下跌2.07%，年初至今上涨24.17%，相对沪深300超额收益分别为-1.63%和9.76%；恒生生物科技指数本周下跌2.25%，年初至今大幅上涨98.72%。子板块中医疗服务（-0.47%）、医药商业（-0.95%）跌幅相对较小，生物制品（-3.47%）跌幅居前。个股层面，A股涨幅居前的益诺思（+23.32%）、福瑞股份（+17.76%）等反映了市场对CRO及创新药相关标的的关注。
主要内容
1. 本周及年初至今各医药股收益情况
本周医药板块整体调整收窄，部分子行业小幅回弹。A股医药指数本周下跌2.07%，年初至今上涨24.17%；恒生生物科技指数本周下跌2.25%，年初至今上涨98.72%。子板块中医疗服务（-0.47%）、医药商业（-0.95%）表现相对抗跌，生物制品（-3.47%）跌幅最大。个股方面，A股涨幅前五为益诺思（23.32%）、福瑞股份（17.76%）、诚达药业（14.62%）、振德医疗（12.09%）、维康药业（11.32%）；港股涨幅居前为药明合联（4.37%）、药明生物（3.56%）、晶泰控股（3.23%）。报告同时提供了本周建议关注组合的详细财务数据。
2. 降息背景下创新投资景气度提高，CXO有望逐步兑现业绩拐点
自2022年美国加息以来，全球医药投融资环境受扰动；2024年9月美联储开启降息，市场预期利率将进一步下行，有望驱动投融资回暖。全球新药研发管线仍保持增长，中国增速高于全球平均水平，ADC等新技术推动需求结构升级。国内CXO龙头如药明康德二季度收入同比增长20%，CDMO公司如药明合联、凯莱英、博腾股份等业绩持续改善。数据表明，药明康德单季度毛利率从2024Q1的38.1%提升至2025Q2的44.4%，皓元医药毛利率也从40.8%升至49.1%。在手订单方面，药明康德截至2025年6月底持续经营业务在手订单同比增长37.2%，药明合联未完成订单总额13.29亿美元，同比增长57.9%。建议关注药明康德、药明合联、康龙化成、泰格医药、凯莱英等。
3. 药企更加注重早期研发及其效率，上游企业业绩率先兑现
工业端需求复苏率先体现于早期研发供应商。主要推动力包括：国内25Q2创新药BD授权事件数量和金额创新高，管线前移使早研项目受重视；海外投融资24H2起企稳向好，海外营收占比高的企业如百普赛斯、药石科技等业绩率先恢复；政策端支持创新药，CDE加快IND审批，科创板重启第五套标准。全球医疗健康产业月度融资额在2025年呈现回升趋势，中国医疗健康融资事件数也有所增加。上游企业毛利率回升、规模效应显现，建议关注皓元医药、百奥赛图、药康生物、奥浦迈、纳微科技、百普赛斯、毕得医药、金斯瑞生物科技等。
4. 研发进展与企业动态
4.1 创新药/改良药研发进展
本周重点事件包括：GSK的美泊利珠单抗申报新适应症（推测为COPD）；复星医药的枸橼酸伏维西利胶囊新适应症获批，用于HR+/HER2-乳腺癌；阿斯利康的布地格福吸入气雾剂申报新适应症（推测为哮喘）；民海生物的Sabin株脊髓灰质炎灭活疫苗获批上市。此外，信达生物、华兰生物等有生物类似药获批或申报。报告详细列出了本周创新药及改良药上市、临床申报一览表，涵盖靶点、剂型、注册分类等信息。
4.2 仿制药及生物类似物上市、临床申报情况
本周仿制药及生物类似物申报活跃，涉及多个治疗领域。例如上海理想制药的奥卡西平片、广州绿十字的复方氨基酸注射液、四川科伦的乙磺酸尼达尼布软胶囊等获批上市；信达生物的阿达木单抗注射液、安徽安科生物的注射用曲妥珠单抗等生物类似物获批。申报上市品种包括重庆华森的阿帕他胺片、江苏天士力的达格列净二甲双胍缓释片等。报告提供了详尽的申报一览表。
4.3 重要研发管线一览
礼来公布orforglipron对比口服司美格鲁肽的III期ACHIEVE-3研究积极顶线结果；诺和诺德的口服司美格鲁肽（Rybelsus）获欧盟CHMP批准标签更新，反映SOUL试验的心血管获益，成为首个在欧盟获批具有心血管获益的口服GLP-1 RA。
5. 行业洞察与监管动态
药审中心近期发布多项指导原则征求意见稿：9月18日发布《用于术后镇痛的长效局部麻醉药临床试验技术指导原则（征求意见稿）》；9月17日发布《嵌合抗原受体T细胞说明书临床相关信息撰写指导原则（征求意见稿）》；9月16日发布《预防用mRNA疫苗药学研究技术指导原则（征求意见稿）》。这些政策旨在规范相关药物和疫苗的研发与说明书管理，提升研发质量与效率。
6. 行情回顾
6.1 医药市盈率追踪
截至2025年9月19日，医药指数市盈率为39.77倍，环比上周下降0.83倍，高于历史均值1.34倍；沪深300市盈率为13.96倍，医药指数溢价率为184.9%，高于历史均值4.3%。
6.2 医药子板块追踪
本周子板块中医疗器械（-2.04%）、医药商业（-0.95%）、医疗服务（-0.47%）跌幅较小，生物制品（-3.47%）跌幅最大。年初至今医疗服务（+46.19%）、化学制药（+41.47%）表现领先，中药（-0.43%）表现最弱。
6.3 个股表现
A股本周涨幅前十包括益诺思（23.32%）、福瑞股份（17.76%）、诚达药业（14.62%）等；跌幅前十包括昂利康（-13.40%）、能特科技（-12.64%）、舒泰神（-12.26%）等。年初至今涨幅前十中舒泰神（379.08%）、塞力医疗（298.20%）等表现突出。
7. 风险提示
报告提示三大风险：药品或耗材降价幅度超预期（集采影响加剧）；医保政策进一步严厉（支付政策变化直接影响企业盈利）；产品销售及研发进度不及预期。
8. 附录
附录提供了国内药品注册分类详细表格，涵盖化学药品、预防用生物制品、治疗用生物制品、中药的注册分类及细分类别，为理解报告中的药品注册信息提供背景。
总结
本报告围绕医药生物行业在降息背景下的投资机会展开，重点分析了CXO和生命科学上游领域的复苏逻辑。数据显示，CXO公司如药明康德二季度收入同比增长20%，毛利率持续改善，在手订单增长强劲；上游企业如皓元医药等受益于早研需求放量。市场表现上，医药指数年初至今涨幅可观，但本周有所调整，子板块分化明显。研发方面，GSK美泊利珠单抗、复星医药CDK4/6抑制剂等新适应症获批或申报，诺和诺德口服司美格鲁肽获心血管获益标签更新。监管层面，药审中心发布多项指导原则征求意见稿，推动长效麻醉药、CAR-T说明书及mRNA疫苗研发规范化。整体而言，降息环境为创新产业链注入活力，CXO与上游领域业绩拐点渐行渐近，但需警惕集采降价、医保政策及研发进度不及预期等风险。
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