医药行业行业研究：慢阻肺专题深度：慢病蓝海疗法迭代，国产新药BD潜力凸显-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　投资逻辑

　　慢阻肺疾病负担沉重，亟待更优治疗方案。慢阻肺是以慢性呼吸道症状（呼吸困难、咳嗽、咳痰）和持续性气流阻塞为主要特征的常见病，我国患者人数约1亿，已成为最常见慢性疾病之一。慢阻肺也是我国2021年第3大死亡原因，疾病危害性强，其中急性加重是加速疾病进展导致早期死亡的关键环节。现阶段我国慢阻肺患病知晓率为0.9%，肺功能检查率为4.5%，知晓率及规范化诊疗率仍有较大提升空间。慢阻肺主要通过药物进行治疗，以预防及控制慢性炎症并减轻临床症状，2022年我国慢阻肺药物市场规模已超过30亿美元。慢阻肺长期治疗药物包括皮质类固醇、长效支气管扩张剂及抗炎药物，真实世界研究结果显示，多数患者在接受目前标准疗法治疗后仍控制不佳，临床亟需寻求更为优化治疗方案，以及更为创新的治疗手段。

　　创新疗法密集获批，慢阻肺治疗方案迭代进行时。2024年以来，全球范围内恩司芬群（ensifentrine）、度普利尤单抗、美泊利珠单抗等药物先后获批用于治疗慢阻肺，慢阻肺领域多年来无新机制药物获批的局面被打破，且新版慢阻肺官方指南已就恩司芬群、度普利尤单抗等创新药物作出明确推荐，随着更多的创新药物获批上市，慢阻肺疗法格局有望加速迭代。目前慢阻肺新药研发方向主要包括以PDE3/4抑制剂恩司芬群为代表的新型吸入剂和靶向2型炎症通路及通路上游警报素的生物制剂：1）FDA于2024年6月批准Verona公司的恩司芬群用于成人慢性阻塞性肺病（COPD）患者的维持治疗，该药是同类首创的PDE（磷酸二酯酶）3/4选择性双重抑制剂，同时融合了支气管扩张剂和非甾体抗炎剂的功效，是20多年来首个用于COPD维持治疗的新型作用机制吸入产品。2025年7月，默克宣布收购Verona，总交易价值约为100亿美元；2）2024年7月以来，度普利尤单抗（IL-4/13抑制剂）、美泊利珠单抗陆续被获批用于慢阻肺患者的附加维持治疗，TSLP、IL-33、ST2等靶点生物制剂也已进入3期临床阶段，COPD后续有望迎来生物制剂新药密集上市。

　　中国创新全面布局，管线价值再获全球认证。现阶段在慢阻肺创新研发各个重要靶点上，均有中国创新药企业密集布局，以PDE3/4抑制剂为例：1）正大天晴（中国生物制药）、海思科、恒瑞医药均有创新管线布局，其中中国生物制药TQC3721混悬液（PDE3/4抑制剂）已进入临床3期，全球范围内研发进度仅次于Verona。2）恒瑞医药已就PDE3/4抑制剂创新药HRS-9821等产品权利与GSK达成合作协议，恒瑞医药将获得包括PDE3/4授权在内的5亿美元首付款，协议潜在总金额约120亿美元，中国创新管线价值再获认证，COPD领域国内创新药企业未来更多潜在对外授权机会值得重点关注。

　　投资建议与估值

　　COPD发病人群基数大，传统治疗方案局限性强，近年来创新疗法密集获批有望改写疾病治疗格局，有望带来可观商业化市场增量。中国创新药企广泛布局COPD研发关键靶点，研发进度紧追全球第一梯队，并且以恒瑞医药HRS-9821为代表的创新管线已经彰显出卓越的创新价值，我们推荐：

　　1）关注PDE3/4赛道潜在对外授权机会潜在受益标的，PDE3/4抑制剂为近20年来首个新机制吸入剂，默克、GSK已经先后完成对相应管线资产的引进，中国创新药企研发进度排名全球前列，BD潜力突出。

　　2）关注在生物制剂赛道具有差异化优势的管线的标的，目前已获批用于治疗COPD的生物制剂覆盖人群有限，TSLP、IL-33/ST2等上游通路有望进一步拓宽适用人群范围并进一步提升疗效，建议持续关注相应分子临床进展。

　　风险提示

　　研发进度不及预期的风险，商业化进度不及预期的风险，竞争加剧的风险。

中心思想

慢阻肺疾病负担沉重，创新疗法有望改写治疗格局

慢阻肺是我国约1亿患者的“沉默杀手”，2021年成为第三大死因，但患病知晓率仅0.9%，肺功能检查率4.5%，存在“三高三低”困局。传统治疗方案局限性明显，真实世界研究显示30.8%的患者经常规治疗仍出现急性加重。2024年以来，以恩司芬群（PDE3/4抑制剂）、度普利尤单抗（IL-4R抑制剂）为代表的创新药物密集获批，打破了20多年来无新机制药物获批的局面，GOLD 2025指南已将其纳入推荐，慢阻肺疗法格局加速迭代。

中国创新药企全面布局，管线价值获全球认证

中国创新药企在慢阻肺关键靶点上广泛布局：PDE3/4抑制剂赛道中，中国生物制药TQC3721进入III期临床，全球进度仅次于Verona；恒瑞医药HRS-9821与GSK达成约120亿美元潜在总金额的对外授权，彰显卓越创新价值。生物制剂领域，TSLP、IL-33/ST2等上游通路创新药物密集进入临床，有望进一步拓宽适用人群并提升疗效。

主要内容

疾病负担与诊疗现状

患病人数约1亿，急性加成为死亡关键环节

我国40岁以上人群慢阻肺患病率13.7%，患病人数约1亿，且预计2030年达1.11亿。急性加重是加速疾病进展、导致早期死亡的关键环节，慢阻肺患者每年发生0.5~3.5次急性加重，是首位死亡因素。AECOPD住院费用占医疗支出的主要部分，2009年北京人均次住院费19760元，2017年升至20119元。

知晓率与规范化诊疗率极低

我国慢阻肺患病知晓率仅0.9%，肺功能检查率仅4.5%，科普教育和早期诊断亟待加强。2019年死亡率虽较1990年下降70.1%，但发病率和患病率分别增加61.2%和67.8%。

药物治疗现状与局限性

阶梯疗法基础：支气管舒张剂+ICS

慢阻肺治疗以吸入性支气管扩张剂（LABA/LAMA）及吸入性糖皮质激素（ICS）为基础，按ABE分组，依次使用单支扩剂、双支扩剂、三联疗法（LABA+LAMA+ICS）。三联疗法较双联可显著降低中度/重度发作发生率（IMPACT试验：三联组0.91次/年 vs LAMA+LABA组1.21次/年，P<0.001）。

现有方案控制不佳，临床亟需更优方案

国内真实世界研究显示，经1年常规治疗后，30.8%患者仍出现≥1次急性加重，42%-55%患者存在持续呼吸困难；三联治疗中仍有23%患者出现急性加重。临床亟需更优化的创新治疗手段。

创新药物密集获批，疗法迭代进行时

PDE3/4抑制剂：20年来首个新机制吸入剂

FDA于2024年6月批准Verona公司恩司芬群（ensifentrine）用于COPD维持治疗。该药是PDE3/4双重抑制剂，兼具支气管扩张和抗炎作用。III期ENHANCE-1/2试验显示，恩司芬群显著改善肺功能（0-12h平均FEV1曲线下面积87-94ml），降低中度/重度发作率（率比0.57-0.64）。商业化进展迅速，25Q1销售额0.71亿美元，环比增长95%，每1%渗透率对应约12亿美元市场份额。2025年7月默克以约100亿美元收购Verona。

生物制剂：靶向2型炎症通路的突破

度普利尤单抗（IL-4R抑制剂）：FDA于2024年9月批准用于血EOS≥300细胞/μL的不受控COPD患者。III期BOREAS/NOTUS试验显示，52周内中度/重度急性加重年发生率降低30%-34%，肺功能改善74-68ml。
美泊利珠单抗（IL-5抑制剂）：FDA于2025年5月批准用于EOS≥300细胞/μL的COPD患者。MATINEE试验显示，美泊利珠单抗组急性加重率每年0.80次 vs 安慰剂1.01次（率比0.79，P=0.01）。
TSLP单抗：特泽利尤单抗IIa期COURSE试验中，对于BEC≥150患者可降低急性加重发生率37%，全球III期临床已于2025年3月启动。
IL-33/ST2靶点：赛诺菲Itepekimab的AERIFY-1研究达到主要终点（发作率降低27%），但AERIFY-2未达终点。罗氏Astegolimab的III期ARNASA研究未达主要终点。

中国创新全面布局，管线价值获全球认证

PDE3/4赛道：国产进度紧追全球第一梯队

中国生物制药（正大天晴）：TQC3721混悬液已进入III期注册临床，全球进度仅次于Verona，临床试验覆盖人群较恩司芬群更广泛。
海思科：HSK39004吸入粉雾剂/混悬液已进入II期临床。
恒瑞医药：HRS-9821（PDE3/4抑制剂）于2025年7月与GSK达成全球独家授权（不含大中华区），首付款5亿美元，潜在总金额约120亿美元，彰显中国创新管线价值。

生物制剂赛道：多靶点全面布局

TSLP单抗：中国生物制药TQC2731（III期）、健康元（与荃信生物合作QX008N，II期）、恒瑞医药SHR-1905（I期）、康诺亚CM512（TSLPxIL-13双抗，已授权海外）。
IL-4R靶点：三生国健SSGJ-611（II期中期结果积极）、康诺亚、先声药业等均进入临床II期或更高阶段。
IL-33/ST2靶点：迈威生物、正大天晴、康方生物、三生国健、荃信生物等已进入临床阶段。

风险提示

研发进度不及预期、商业化进度不及预期、竞争加剧。

总结

本报告从慢阻肺疾病负担、现有治疗局限性、创新药物突破、中国创新布局四个维度，系统分析了慢阻肺领域的投资逻辑。核心要点包括：1）慢阻肺患病人数近1亿，急性加重是死亡关键环节，传统治疗控制不佳，临床需求巨大；2）2024年以来PDE3/4抑制剂、IL-4R抑制剂、IL-5抑制剂等创新药物密集获批，GOLD指南已纳入推荐，疗法格局加速迭代；3）中国创新药企在PDE3/4、TSLP、IL-4R、IL-33/ST2等关键靶点上全面布局，研发进度紧追全球第一梯队，以恒瑞医药HRS-9821与GSK的120亿美元合作为代表，管线价值获全球认证；4）建议关注PDE3/4赛道潜在BD受益标的及生物制剂赛道差异化优势标的，同时需警惕研发、商业化及竞争风险。

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