益方生物（688382）：TYK2抑制剂具备BIC潜力，多项适应症临床同步推进

中心思想 核心观点：D-2570临床数据凸显BIC潜力，研发管线价值持续兑现 益方生物核心产品D-2570（TYK2抑制剂）在银屑病II期临床试验中展现出“同类最佳”（BIC）潜力。具体数据显示，治疗12周后低、中、高三个剂量组PASI 75应答率分别为90.0%、85.4%、85.0%，显著高于安慰剂组的12.5%，达到主要终点。PASI 90应答率分别为75.0%、70.7%、77.5%，安慰剂组仅5.0%；PASI 100应答率分别为40.0%、39.0%、50.0%，安慰剂组2.5%。该数据不仅优于已上市同类TYK2抑制剂，且可与抗IL-17A、抗IL-23抗体生物药（非头对头）相媲美，安全性方面未报告严重不良事件，耐受性良好。基于此，公司已于2025年启动以PASI 90为终点的III期临床。 D-2570的多适应症开发同步推进：溃疡性结肠炎（UC）适应症II期临床已于2025年5月完成首例给药，银屑病关节炎、系统性红斑狼疮等适应症也在规划中。此外，临床前候选化合物YF087（WRN抑制剂）和YF550（KIF18A抑制剂）凭借针对MSI-H及CIN+肿瘤的合成致死机制，入选AACR大会突破性研究壁报展示环节，在多个肿瘤动物模型中展现出优异抗肿瘤生长疗效，进一步验证了公司的研发创新能力。维持“买入”评级，但需关注产品上市销售、研发进度及尚未盈利等风险。 财务数据与市场评级：研发投入持续，短期盈利承压但长期价值可期 盈利预测方面，考虑到非小细胞肺癌药物市场竞争激烈，公司下调2025-2026年归母净利润至-2.43、-2.19亿元（前值为-2.39、-1.80亿元），预计2027年归母净利润为-1.47亿元。尽管当前仍为亏损状态，但研发投入持续（2023-2024年研发费用分别为4.43亿元、3.84亿元，预计2025-2027年分别为4.14、4.77、5.46亿元），且营收有望在2025年后逐步增长（预计2025年营收1.97亿元，2027年增至5.03亿元，年复合增长率约38%）。公司资产负债率较低（2024年5.73%），货币资金充裕（2024年末15.86亿元），为管线推进提供资金保障。市场给予“买入”评级，当前股价33.89元，对应2025年P/B为12.48倍，反映市场对核心管线价值的认可。 主要内容 临床管线分析：TYK2抑制剂数据领先，多适应症拓展打开空间 D-2570（TYK2抑制剂）银屑病适应症：II期临床以PASI 90为关键终点，数据表现优于同类，具备BIC潜力。具体数值：低、中、高剂量组PASI 90应答率75%、70.7%、77.5%，PASI 100应答率40%、39%、50%，与安慰剂组（5.0%、2.5%）差距显著。安全性特征与同类TYK2抑制剂相似，无新安全信号。目前III期临床已启动，以PASI 90为主要终点，若成功有望重塑银屑病口服治疗格局。 D-2570其他适应症探索：溃疡性结肠炎（UC）适应症II期临床已于2025年5月完成首例给药，银屑病关节炎、系统性红斑狼疮等适应症处于临床前或早期临床阶段。TYK2在多种自身免疫疾病中的关键作用使D-2570具备广谱开发潜力，市场空间有望进一步扩大。 临床前管线YF087（WRN抑制剂）：针对MSI-H（微卫星不稳定性高）肿瘤的合成致死靶点。MSI-H在子宫内膜癌、胃癌、结直肠癌、卵巢癌中发生率分别达20-30%、22%、15%、10-15%。YF087显示出高度选择性和强效抑制活性，目前全球多家MNC（GSK、默沙东、强生）均有布局，但多数处于临床前阶段，公司有望抢占先机。 临床前管线YF550（KIF18A抑制剂）：针对染色体不稳定（CIN）和非整倍体肿瘤细胞的合成致死靶点。CIN+肿瘤在卵巢癌、三阴性乳腺癌、结直肠癌、肺癌中占比较高。YF550通过抑制KIF18A蛋白有效阻止CIN+肿瘤生长，动物模型数据优异，入选AACR突破性研究。 财务与估值分析：营收逐步释放，研发投入驱动长期增长 营收与利润预测：2023-2024年营收分别为1.86亿元、1.69亿元（主要来自合作收入），预计2025-2027年营收增长至1.97亿、3.18亿、5.03亿元，同比增长率分别为16.73%、61.47%、58.22%。但归母净利润仍为亏损，2025-2027年预计分别为-2.43亿、-2.19亿、-1.47亿元，亏损幅度逐年收窄（净利率从-123.22%提升至-29.23%）。研发费用是主要支出，2025-2027年预计分别为4.14亿、4.77亿、5.46亿元，费用率虽高但随收入增长逐步下降。 财务结构健康：资产负债率极低（2024年5.73%，预计2027年升至19.50%），货币资金充裕（2024年末15.86亿元，2025年预计14.13亿元），短期偿债能力强（流动比率2024年20.78，2025年预计11.17）。净资产收益率（ROE）为负，但主要因亏损导致净资产下降，预计2027年ROE为-12.23%，仍为负值但亏损减少。 估值指标：当前市盈率（P/E）为负（2025E为-80.73倍），市净率（P/B）较高（2025E为12.48倍），反映市场对尚未盈利的创新药企的估值方式更多基于管线价值。EV/EBITDA同样为负（2025E为-68.62倍），体现了研发阶段企业的特征。维持“买入”评级，目标价未披露，但隐含当前股价具备上行空间。 总结 投资逻辑核心：管线数据验证研发能力，BIC潜力驱动价值重估 益方生物的核心投资逻辑在于其TYK2抑制剂D-2570的出色临床数据，已具备挑战现有疗法及同类药物的潜力，且多适应症拓展策略有望将单一适应症价值放大。D-2570在银屑病领域与生物制剂的疗效可比性（非头对头）以及口服给药的优势，有望在患者依从性和市场渗透率上取得突破。临床前管线YF087和YF550的靶点创新性及早期数据，为后续成长提供潜在期权，尤其针对MSI-H和CIN+这类需求量大的难治性肿瘤，差异化定位明确。公司未盈利状态下，研发效率与管线里程碑事件（如III期启动、II期数据读出）将成为短期股价催化剂。 风险提示与关注要点 需重点关注以下风险：①上市产品销售不及预期风险：D-2570若获批后商业化竞争激烈，包括已上市TYK2抑制剂及其他生物制剂；②研发进度不及预期风险：III期数据能否复制II期高应答率存在不确定性，UC及其他适应症临床结果未知；③尚未盈利风险：公司持续亏损可能影响融资或增加财务压力，需关注现金流及管线推进节奏；④新药研发试验结果及商业化情况具有不确定性：临床前候选化合物进入临床后可能出现失败或延迟。总结而言，益方生物处于由研发型向商业化转型的关键期，核心管线D-2570的BIC潜力是价值核心，但短期内仍需关注执行风险。