登康口腔（001328）：2025H1业绩点评报告：线上为核心驱动，关注后续医研新品催化

中心思想 线上渠道成核心增长引擎，产品结构优化与新品催化共筑长期成长逻辑 2025H1业绩超预期：登康口腔上半年营收8.4亿元（同比+19.7%），归母净利润0.9亿元（同比+17.6%），扣非净利润0.7亿元（同比+25.7%），Q2单季增长尤为靓丽，表现略超市场预期。 线上渠道驱动显著：电商渠道收入同比+86.9%，收入占比提升至36%，成为业绩增长核心来源；线下渠道保持稳定（同比-0.2%），经销与直供渠道表现分化。 产品结构优化提升毛利率：成人牙膏收入同比+23.0%，毛利率提升5.5pct至53.6%；Q2毛利率环比下滑主要受医研产品在抖音投放策略调整影响，净利率基本稳定。 新品催化与格局松动支撑长期成长：公司医研角蛋白牙膏等新品持续推广，后续高价值医研系列有望丰富产品线；头部品牌格局松动为登康提供超额份额成长空间，看好中长期成长性。 主要内容 业绩概览：营收利润双增，Q2表现亮眼 整体业绩：2025H1营收8.4亿元（+19.7%），归母净利润0.9亿元（+17.6%），扣非净利润0.7亿元（+25.7%）。Q2单季营收4.1亿元（+20.1%），归母净利润0.42亿元（+19.7%），扣非净利润0.34亿元（+24.0%）。Q2增长强劲，业绩略超预期。 渠道与产品分析：线上高增驱动，成人牙膏表现优异 分产品：成人牙膏收入6.8亿元（+23.0%），收入占比提升至80%；成人牙刷收入0.8亿元（+4.2%），占比约10%。牙膏业务是核心增长引擎。 分渠道：线下渠道收入5.4亿元（-0.2%），其中经销/直供收入分别-0.5%/+13.6%；电商渠道收入3.0亿元（+86.9%），收入占比36%。线上持续高增，为公司核心驱动。 盈利能力：毛利率受益产品结构，净利率保持稳定 毛利率：2025H1毛利率52.6%（+5.7pct）。成人牙膏/牙刷毛利率分别为53.6%/40.9%（+5.5/+8.0pct）；经销/直供/电商毛利率分别为46.0%/69.9%/62.4%（+1.0/+5.0/+11.8pct）。Q2毛利率49.6%（+4.2pct），环比下滑主因医研在抖音销售占比从Q1的74%降至Q2的62%（主动收缩投流）。 净利率：2025H1归母净利率10.1%（-0.18pct），Q2归母净利率10.2%（-0.04pct）。Q2销售费用率34.4%（+5.85pct），主要受电商投流促销费用增加影响；管理/研发/财务费用率同比变动不大。 增长展望：新品催化与格局松动下的成长空间 短期催化：公司培育医研角蛋白牙膏（添加角蛋白提取成分，主打消炎止血），后续有望丰富高价值医研系列产品线，优化产品结构；线下渠道有望加速导入医研产品，推动升级。 长期逻辑：行业头部品牌格局松动为登康提供超额成长空间，持续看好公司中长期份额提升。 盈利预测与估值 核心假设：预计2025-2027年营收分别为18.63/21.91/25.74亿元，同比+19.41%/+17.60%/+17.50%；归母净利润1.96/2.35/2.82亿元，同比+21.82%/+19.46%/+20.22%。当前市值对应PE分别为37/31/26倍。 评级：维持“增持”评级。公司为抗敏牙膏领域龙头，产品高端化升级、下沉市场拓展、线上平台切入等驱动长期增长。 风险提示 行业竞争加剧、新品研发不及预期、原材料成本大幅波动、销量及价格提升不及预期。 总结 2025H1业绩超预期，营收利润双增，其中线上渠道（电商同比+86.9%）成为核心驱动，成人牙膏业务表现优异（收入+23.0%，毛利率提升5.5pct）。盈利能力方面，综合毛利率受益产品结构优化提升5.7pct，净利率保持基本稳定，但Q2毛利率因医研产品抖音投放策略调整环比下滑。 短期看点在于医研角蛋白牙膏等新品热销及后续高价值系列推出，有望加速产品结构优化；长期逻辑基于行业头部品牌格局松动，公司凭借抗敏领域龙头地位及渠道拓展有望实现份额持续提升。财务预测显示2025-2027年营收与利润CAGR约19%，当前估值合理，维持“增持”评级。主要风险包括行业竞争、新品研发、原材料成本及销量价格提升不及预期。