鱼跃医疗（002223）：呼吸机、血糖管理增长强劲，海外渠道持续拓展

中心思想 业绩稳健增长，核心业务表现亮眼 鱼跃医疗2025年上半年实现营业收入46.59亿元，同比增长8.16%；归母净利润12.03亿元，同比增长7.37%，整体业绩保持稳健增长态势。在分业务板块中，呼吸治疗解决方案增长1.93%至16.74亿元，其中家用呼吸机同比增速超过40%，展现出强劲的复苏与放量能力；血糖管理及POCT业务增长20%至6.74亿元，CGM产品线（Anytime 4/5系列）带动高速增长；急救解决方案增长30.54%至1.36亿元。三大高增长业务共同构成公司业绩增长的核心驱动力，反映出公司在呼吸、血糖、急救等细分赛道的技术优势与市场竞争力。 海外渠道拓展加速，国际化战略成效显著 公司海外业务实现外销收入6.07亿元，同比增长26.63%，占主营收入比例由11%提升至13%。公司持续与Inogen等国际客户深化战略合作，同时多款主要产品（如HeartSave Y|YA系列、myPAD系列）取得欧盟MDR认证，在多个重点区域开辟了销售渠道。海外业务结构实现质的飞跃，品牌国际影响力持续提升，为公司打开了第二增长曲线。这一趋势与国内呼吸机、血糖管理的强劲增长形成合力，共同支撑公司未来业绩的持续成长。 主要内容 报告摘要：2025H1整体业绩与季度表现 2025年上半年公司实现营业收入46.59亿元，同比增长8.16%；归母净利润12.03亿元，同比增长7.37%；扣非净利润9.14亿元，同比下滑5.22%。非经常性损益主要为政府补助2.85亿元。分季度看，单二季度营收22.23亿元，同比增长7.06%；归母净利润5.78亿元，同比增长25.43%；扣非净利润4.01亿元，同比下滑2.98%。扣非净利润下滑主要与公司加大销售费用投入，加强全球化销售网络构建有关。 盈利能力分析：费用率变化与毛利率净利率 2025年上半年公司销售费用率17.44%，同比增加3.19个百分点，系品牌投入和海外渠道建设增加所致；管理费用率4.71%，同比下降0.11个百分点；研发费用率6.33%，同比增加0.07个百分点；财务费用率-2.25%，同比增加0.10个百分点。毛利率50.37%，同比增长0.30个百分点，产品盈利能力稳中有升；净利率25.75%，同比下降0.32个百分点，主要受费用率提升影响。整体来看，公司盈利能力保持稳定，毛利率小幅提升反映产品结构优化与成本控制有效。 各业务板块增长情况：呼吸治疗重回增长，血糖管理、急救业务强劲 呼吸治疗解决方案实现营收16.74亿元，同比增长1.93%。制氧机业务规模恢复同比增长，家用呼吸机产品同比增速超40%，体现出公司产品迭代升级和渠道布局完善的效果。血糖管理及POCT解决方案上半年营收6.74亿元，同比增长20%。Anytime 4系列、Anytime 5系列陆续推向市场，带动CGM业务实现高速增长，公司在血糖监测领域正加速推进进口替代。家用健康检测解决方案实现营收10.14亿元，同比增长15.22%。公司推出高端产品，积极推进海外定制化产品开发，电子血压计实现双位数增长，红外体温计等也呈现良好增长。临床器械及康复业务上半年营收11.34亿元，同比增长3.32%，各核心产品稳步发展。急救解决方案及其他业务上半年营收1.36亿元，同比增长30.54%。HeartSave Y|YA系列、myPAD系列等产品顺利获得欧盟MDR认证，海外业务持续拓展。 海外渠道拓展：外销收入高速增长，战略合作推进 公司实现外销收入6.07亿元，同比增长26.63%，占主营收入比例由11%提升至13%。公司持续与海外客户建立良好合作关系，与Inogen的战略合作稳步推进。同时，海外业务结构实现质的飞跃，多种主要产品取得海外注册认证（如欧盟MDR认证），在多个海外重点区域开辟了相应销售渠道。渠道建设与产品认证并举，持续提升公司品牌在国际市场的竞争力和影响力，预计海外业务将成为公司未来业绩增长的重要引擎。 盈利预测与估值：调增营收预期，维持买入评级 根据财报数据，考虑公司基石业务稳健发展，新业务及海外增长强劲，公司调整了盈利预测。预计2025-2027年营业收入85.37、96.85、109.45亿元（同比增长+13%、+13%、+13%），调整前分别为84.79、95.62、107.30亿元；预计归母净利润20.05、22.88、26.17亿元（同比增长+11%、+14%、+14%），调整前分别为20.45、23.24、26.19亿元。公司当前股价对应2025-2027年PE分别为18、16、14倍。考虑公司产品不断升级，国际化拓展较快，维持“买入”评级。 风险提示 行业政策变化风险、市场竞争加剧风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。 总结 鱼跃医疗2025年上半年业绩表现稳健，营收和归母净利润均实现正增长，其中呼吸治疗业务（家用呼吸机增速超40%）、血糖管理（CGM高速增长）、急救业务（增长30.54%）成为核心增长点。海外渠道拓展成效显著，外销收入同比增长26.63%，占比提升至13%，MDR认证与战略合作助力国际化进程。盈利能力方面，毛利率小幅提升至50.37%，费用率因销售投入增加而上升，净利率略有下降但总体健康。公司上调了未来三年营收预期，维持“买入”评级。虽然存在行业政策变化和市场竞争等风险，但凭借产品迭代升级和国际化快速推进，公司有望持续受益于医疗器械市场的增长红利。