乐普医疗（300003）：2Q业绩增长提速，长期业务看点丰富

中心思想 核心观点：2Q业绩增长大幅提速，现金流显著改善 乐普医疗2025年上半年整体收入与归母净利润同比基本持平，但第二季度业绩增长显著提速，归母净利润同比增长45.0%，扣非归母净利润同比增长70.3%，经营活动现金流量净额同比大增300.5%。结构性心脏病业务受全降解封堵器、TAVR等新品上市放量驱动，实现收入同比增长32.1%，成为核心增长引擎。 长期看点：新药研发与消费医疗布局打开增长空间 公司GLP-1/GCG/GIP三重激动剂MWN101已完成肥胖和2型糖尿病二期临床，进度国内领先；度拉糖肽、司美格鲁肽生物类似药临床试验稳步推进。同时，公司积极布局皮肤科（聚乳酸面部填充剂、透明质酸钠系列）和眼科（高度数角膜塑形镜、多焦点人工晶状体）消费医疗业务，多款新品已获批或进入注册/临床阶段，有望成为业绩增长新动能。基于以上积极因素，华泰研究上调25-27年归母净利润预测6%/15%/22%，维持“买入”评级。 主要内容 业绩概览：2Q25增长提速，现金流大幅改善 整体业绩：1H25实现收入33.69亿元（yoy-0.4%），归母净利6.91亿元（yoy-0.9%），扣非归母净利6.62亿元（yoy+2.3%）。2Q25收入16.33亿元（yoy+11.7%），归母净利3.12亿元（yoy+45.0%），扣非归母净利3.25亿元（yoy+70.3%），增长显著提速。 现金流：1H25经营活动现金流量净额6.36亿元（yoy+300.5%），现金流水平大幅提升。 海外业务：1H25海外收入yoy+6.9%，海外业务毛利率yoy+3.2pct，国际化拓展稳扎稳打。 业务板块分析：器械结构性心脏病放量，药品边际提速，医疗服务平稳 器械板块：1H25收入17.76亿元（yoy+1.3%），其中结构性心脏病业务收入yoy+32.1%，全降解封堵器系列产品、TAVR等新品上市后积极放量；看好板块25年发展趋势向上。 药品板块：1H25收入11.17亿元（yoy-1.5%），传统仿制药零售渠道库存清理基本完成，板块收入环增79.3%，边际提速显著；看好板块25年收入稳健增长。 医疗服务及健康管理：1H25收入4.75亿元（yoy-4.1%），考虑AI医疗器械产品布局持续拓展，看好板块25年实现向好发展。 新药研发：GLP-1三重激动剂等进度国内领先 GLP-1/GCG/GIP三重激动剂：控股子公司民为生物自研的MWN101已完成肥胖和2型糖尿病二期临床，进度国内领先。 其他候选药物：MWN109片、MWX203注射液分别处于一期临床（肥胖/2型糖尿病、血脂异常）；MWN105注射液、MWN109注射液已进入肥胖适应症二期临床。 生物类似药：度拉糖肽生物类似药结束三期临床，准备提交Pre-NDA；司美格鲁肽生物类似药完成一期临床，已开展2型糖尿病三期临床。 看好新药研发及上市推广，打开业绩新增长点。 消费医疗：皮肤科、眼科新品布局，有望成新增长动能 皮肤科：聚乳酸面部填充剂、注射用透明质酸钠溶液已获批上市，进入商业化推广阶段；注射用交联透明质酸钠凝胶、注射用透明质酸钠复合溶液已申报注册；含聚左旋乳酸的交联透明质酸钠凝胶处于临床试验阶段。 眼科：高度数角膜塑性镜已申报注册；多焦点人工晶状体处于临床试验阶段。 看好消费医疗业务布局持续壮大，成为业绩增长新驱动。 盈利预测与估值：上调净利润预测，维持“买入” 盈利预测调整原因： 收入增速：下调25年（外部行业扰动），上调26-27年（消费医疗新品放量）。 毛利率：上调25-27年（消费医疗新品毛利率较高）。 销售费用率：下调25-27年（优化销售推广效率）。 调整结果：预计25-27年归母净利10.64/13.34/16.25亿元（相比前值上调6%/15%/22%）。 估值：给予25年40x PE（可比公司均值38x），目标价22.63元（前值12.81元）。维持“买入”评级。 风险提示 产品销售不达预期：产品认可度影响商业化推广进度。 研发进度低于预期：心血管介入等创新医疗器械研发周期长、资金投入高，存在失败风险。 产品招标降价：部分产品已纳入医保，存在控费降价风险。 总结 本报告主要分析乐普医疗2025年中报业绩，核心结论是公司第二季度业绩增长大幅提速，归母净利同比增长45.0%，扣非净利同比增长70.3%，现金流改善显著。结构性心脏病业务受新品放量驱动，收入同比增长32.1%，成为当前主要增长引擎。长期来看，公司在GLP-1新药研发（三重激动剂进度国内领先）和消费医疗（皮肤科、眼科多款新品已上市或进入临床）方面的布局，有望打开新的业绩增长空间。基于以上因素，华泰研究上调盈利预测，维持“买入”评级，目标价22.63元，对应2025年40倍PE。同时提示产品销售、研发进度及招标降价等风险。