特步国际（01368）：25Q2主品牌流水符合预期，持续看好索康尼成长潜力

中心思想 投资要点：主品牌稳健，索康尼打开第二增长曲线 特步主品牌2025年第二季度流水实现低单位数同比增长，符合市场预期，库存与折扣水平维持健康状态，渠道结构上电商优于线下，童装与跑步品类表现突出。 索康尼品牌延续高增长态势，第二季度流水同比增长超20%，上半年累计增长超30%，下半年将加快高线城市门店布局并强化品牌心智营销，第二成长曲线清晰。 2025年上半年集团经营利润率预计稳健，全年收入正增长与净利润同比增长10%以上的指引维持不变，展现出公司整体运营的稳定性和成长韧性。 主要内容 投资建议 评级与目标价：维持“增持”评级，给予2025年12倍PE，对应目标价6.45港元。 核心理由：主品牌在跑鞋领域竞争力强劲，索康尼品牌正成为第二增长引擎；基于2025-2027年归母净利润预测（13.7/14.9/16.1亿元人民币）及估值低于行业平均水平的逻辑。 主品牌2025Q2经营数据 流水与折扣：第二季度主品牌流水同比增长低单位数，折扣区间为7-7.5折；上半年累计流水同比增长中单位数，库销比维持4-4.5个月的健康水平。 结构分化：分月份看，4-5月增速优于6月；分渠道看，电商优于线下；分品牌看，童装优于成人；分品类看，鞋履表现优于服装，跑步与户外品类增长较快。 近期趋势：7月至今流水环比6月有所改善，电商仍优于线下；折扣水平有望维持当前区间。 索康尼及迈乐品牌表现 索康尼：第二季度流水同比增长超20%，上半年超30%；公司主动调整电商策略，减少低价产品推出并收紧线上折扣，线下流水延续高增；下半年计划加快高线城市新店布局（全年新增约30家），并加强精英运动人群心智营销，增加OG等生活休闲服装供应。 迈乐：2025年第二季度及上半年流水增速均超过50%，主要受电商业务驱动；短期重点加强产品研发，线下门店开设节奏将视销售情况灵活调整。 2025上半年与全年展望 上半年经营情况：集团毛利率表现符合预期，费用控制在预算范围内，经营利润率保持稳健。 全年指引维持：集团收入预计实现正增长，归母净利润同比增长10%以上。 风险提示 行业竞争加剧可能影响市场份额与利润率。 门店拓展进度低于预期，可能拖累品牌增长。 总结 本报告深入剖析了特步国际2025年第二季度经营状况：主品牌流水增长符合预期，库存与折扣健康，渠道及品类结构优化持续；索康尼延续强劲增长，下半年加速开店与品牌升级，迈乐亦展现高速增长潜力。公司上半年利润率稳健，全年收入与利润指引未变，财务基本面扎实。分析师据此维持“增持”评级，认为当前估值具备吸引力，核心风险集中于行业竞争与门店拓展的不确定性。