特步国际（01368）：Q2主品牌同增低单位数，索康尼成长可期

中心思想 特步国际双轮驱动：主品牌稳健增长，索康尼蓄势待发，盈利前景明确 本报告的核心观点总结如下： 业绩表现分化： 特步国际在2025年第二季度及上半年呈现“主品牌稳健、索康尼高增”的差异化态势。主品牌（特步）全渠道流水在Q2实现同比低单位数增长，而索康尼品牌则延续了强劲的增长势头，尽管增速因策略调整有所放缓。 战略路径清晰： 公司中长期发展的核心战略在于“双轮驱动”。一方面，加速主品牌的DTC（直面消费者）战略转型，并深耕跑步等核心品类；另一方面，通过拓宽索康尼的产品矩阵与渠道布局，打造专业户外运动领域的第二增长曲线。 盈利与估值具备吸引力： 基于清晰的战略和稳健的运营，华泰研究维持对公司2025至2027年归母净利润的预测，并给予“买入”评级，目标价6.58港元。当前估值水平（2025E PE为9.86倍）相较于可比公司均值（13.1倍）具有一定吸引力。 主要内容 主品牌：跑步品类担当增长引擎，运营节奏稳健 报告披露了主品牌在2025年第二季度的运营细节，核心要点如下： 流水表现： 全渠道流水实现同比低单位数增长，整体保持稳健。分渠道看，电商板块增速领先；分品类看，儿童业务表现优于成人线。 增长引擎： 功能性产品，特别是跑步品类，是驱动整体增长的核心引擎。报告预计，跑步品类在2025年上半年有望实现同比双位数增长。Q3进入马拉松旺季，预计将对跑步产品形成进一步正向驱动。 运营质量： 主品牌的折扣力度稳定在7至7.5折，库销比维持在4至4.5个月的健康区间，整体运营节奏延续了第一季度的良好态势。 索康尼：渠道优化与产品升级并行，全年成长目标明确 报告针对索康尼品牌的表现和战略进行了深入分析： Q2增速放缓分析： 索康尼Q2流水同比增长超20%，环比Q1（约40%）有所放缓。报告将此归因于电商策略的主动调整，包括减少低价产品供应并收紧折扣，旨在优化品牌定位和盈利能力。 渠道与产品策略： 线下渠道在Q2保持了高增长态势。公司计划在下半年加快新型门店在低线城市的布局，以推动新一轮店效提升。产品端，品牌继续聚焦精英跑者和专业领域，同时通过扩充服装等生活休闲类产品来拓展业务规模。 全年展望： 综合考虑品牌在精英人群中的持续渗透、产品研发与推新能力，以及产品线的扩充，报告认为索康尼在2025年全年实现30%-40%的收入增长是可期的。 盈利预测与估值：维持买入评级，股价有上行空间 基于对两大品牌的深入分析，报告给出了明确的财务预测与投资建议： 财务预测： 华泰研究维持对特步国际2025至2027年的盈利预测，预计归属母公司净利润分别为13.72亿、15.30亿和17.11亿元人民币，对应EPS分别为0.49、0.55和0.61元人民币。 估值与评级： 报告采用PE估值法，参考Wind可比公司2025年PE均值（13.1倍）。考虑到消费复苏节奏的不确定性，给予公司12.2倍2025年PE（前值为12.3倍）。结合港元兑人民币汇率0.91，维持目标价6.58港元，并维持“买入”评级。 风险提示： 报告同时指出了潜在风险，包括行业竞争加剧、终端零售疲软以及店效提升和品牌营销不及预期。 总结 主营业务稳健增长，战略转型成效初显 特步国际在2025年上半年展现了“基本盘稳固、新增长点发力”的良好局面。主品牌通过聚焦跑步这一核心赛道，实现了稳健的流水增长和健康的库存管理。索康尼品牌虽然短期增速因策略调整而有所波动，但其清晰的品牌定位、渠道优化和产品升级路径，为其全年高增长目标奠定了坚实基础。 公司战略重点明确，投资价值凸显 公司正加速推进主品牌DTC转型与索康尼第二增长曲线的构建，战略路径清晰且执行力强。基于此，华泰研究维持了其盈利预测与“买入”评级。当前股价（5.34港元）相较目标价（6.58港元）存在约23%的上行空间，结合其具有吸引力的估值水平，报告认为公司具备较好的中长期投资价值。