爱博医疗(688050) 　　2024年前三季度业绩快速增长，持续扩产隐形眼镜项目 　　2024年前三季度公司实现营收10.75亿元（同比+60.94%，下文都是同比口径），归母净利润3.18亿元（+26.04%），扣非归母净利润3.04亿元（+27.41%），毛利率67.61%（-13.9pct），净利率28.28%（-8.19pct）。公司隐形眼镜处于快速增长阶段，我们看好公司的长期发展，维持公司的盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为4.03/5.24/6.67亿元，当前股价对应PE为43.8/33.7/26.5倍，维持“买入”评级。 　　定增募资3亿元，新建2.52亿片隐形眼镜及5亿套公母模产能 　　公司拟以简易程序向特定对象发行股票的募集资金总额不超过3亿元，主要用于隐形眼镜及注塑模具加工产线建设项目，主要生产包括目前国内主要依赖进口的硅水凝胶隐形眼镜和隐形眼镜公母模产品，隐形眼镜公母模为生产隐形眼镜用辅助材料。项目建设周期为3年，包括年产25200万片隐形眼镜和50000万套公母模的产能，实施主体为公司控股子公司天眼医药。 　　研发投入大，销售费用率持续下降 　　2024年前三季度公司研发投入1.09亿元（+24.79%），研发投入占营收比重为10.09%（-2.93pct）。2024前三季度公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为14.03%、11.23%、7.22%、1.11%，同比-4.97pct、-0.06pct、-2.46pct、+0.96pct，2024Q3公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为11.25%、11.18%、7.82%、1.24%，同比-8.54pct、-0.13pct、-1.01pct、+0.99pct。 　　风险提示：国内政策变动、角塑行业竞争格局恶化、隐形眼镜业务不及预期等。

　　博瑞医药(688166) 　　2024年前三季度业绩稳健增长，BGM0504及吸入制剂进展顺利 　　2024年前三季度公司实现营收9.77亿元（同比+6.77%，下文都是同比口径），归母净利润1.77亿元（-7.5%），扣非归母净利润1.74亿元（-7.5%），毛利率58%（-0.58pct），净利率15.02%（-4.3pct）。2024Q3公司实现收入3.19亿元（-2.52%），归母净利润0.71亿元（-13.73%），剔除创新药研发费用影响后，归母净利润同比增长16.11%，扣非归母净利润0.68亿元（-17.34%），毛利率63.58%（+0.42pct），净利率20.22%（-3.71pct）。公司BGM0504临床进展较快，铁剂及吸入制剂研发进展顺利。我们看好公司的长期发展，维持公司的盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为2.17/2.27/2.5亿元，当前股价对应PE为56.1/53.6/48.6倍，维持“买入”评级。 　　研发费用率持续提升，期间费用率有所上升 　　2024年前三季度公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为5.76%、8.67%、21.74%、3.04%，同比+0.83pct、-0.41pct、+3.83pct、+0.39pct，2024Q3公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为5.2%、9.07%、21.81%、3.39%，同比+0.1pct、-0.49pct、+3.35pct、+1.53pct。 　　BGM0504降糖减重临床进展较快，吸入制剂进展顺利 　　2024年前三季度公司研发投入为2.22亿元，同比增长35.3%，研发投入占营业收入的22.69%。BGM0504注射液减重适应症已获得Ⅲ期临床试验伦理批件，且首例受试者已入组；降糖适应症Ⅲ期沟通交流已获CDE答复，同意开展Ⅲ期临床。BGM0504注射液减重适应症在美国已获批IND，目前首例受试者已入组。仿制药方面，吸入用布地奈德混悬液已在国内申报，噻托溴铵奥达特罗吸入喷雾剂已通过BE试验，噻托溴铵吸入喷雾剂已通过BE试验，噻托溴铵吸入粉雾剂已经完成中试，沙美特罗替卡松吸入粉雾剂临床试验申请已获批，目前首例受试者已入组。羧基麦芽糖铁注射液已完成BE试验。 　　风险提示：研发失败的风险、业绩不及预期的风险、汇率波动风险等。

　　联影医疗(688271) 　　投资要点 　　事件：公司公告，2024年前三季度，公司实现营业总收入69.54亿元（-6.43%，表示同比增速，下同），归母净利润6.71亿元（-36.94%），扣非归母净利润4.64亿元（-44.00%），业绩短期承压。 　　公司Q3单季度受国内上半年招标延后影响，短期承压。单Q3收入实现16.21亿（-25.00%），归母净利润-2.79亿（-320.57%），扣非净利润-3.34亿（-899.46%）。国内市场由于行业整顿等影响，公司在去年三季度相对高基数的情况下，短期面临压力。2024年前三季度公司中国市场收入实现55.50亿元（-13.33%），但公司CT、MR、MI等核心产品线的市占率仍保持稳步提升态势，中高端产品收入占比显著提升，为未来业绩复苏奠定了基础。 　　海外市场表现强劲。公司前三季度订单量和收入均保持高速增长，实现海外营业收入14.04亿元（+36.49%），其中服务收入同比增长超过100%，海外收入占比突破20%。分区域来看，北美市场增速超过海外整体。MR、CT表现亮眼，3.0T MR和中高端CT在美国市场的增幅显著；欧洲市场实现了订单和收入双增长，法国、意大利和西班牙等市场表现亮眼。亚太地区在第三季度继续展现出显著的增长态势，东南亚市场增长迅速，澳大利亚和新西兰表现突出；新兴市场在第三季度也持续保持快速增长。 　　盈利预测与投资评级：考虑到国内设备招标延后，公司短期业绩承压，我们下调公司2024-2026年归母净利润由21.47/25.84/29.71亿元至12.32/19.16/23.11亿元，对应当前市值的PE估值分别为82/53/44倍，考虑到公司产品壁垒高，竞争力强，明年国内行业有望复苏，维持“买入”评级。 　　风险提示：市场竞争加剧，设备招投标恢复不及预期，海外市场推广不及预期的风险。

　　方盛制药(603998) 　　投资要点 　　事件：2024年前三季度，公司实现营收13.48亿元（+10.95%，同比增长10.95%，下同），归母净利润2.28亿元（+60.66%），扣非归母净利1.63亿元（+33.87%）；单Q3季度，公司实现营收4.38亿元（+21.69%），归母净利润0.91亿元（+158.74%），扣非归母净利润0.52亿元（+52.62%），业绩表现亮眼，超我们的预期。2024单Q3，公司非经常性损益为0.39亿元，主要系处置新盘生物科技有限公司股权收益所致。 　　心脑血管疾病用药表现超预期，呼吸、骨科等核心产品稳健放量。分行业来看，2024年前三季度，公司工业收入实现12.39亿元，同比增长14.31%。基于产品结构的变化，医药工业毛利率提升3.13pct至76.42%。具体来看，2024年前三季度心脑血管收入3.81亿元（+41.28%），毛利率提升至81.57%（+5.72pct），主要系依折麦布片借助集采机遇快速放量，累计完成近4500家机构入院（包含等级医院+基层医院），前三季度实现收入约2.33亿元（+100%）。骨科用药2024年前三季度实现收入2.98亿元（+11.03%），藤黄健骨片、玄七健骨片销售稳健增长，其中玄七健骨片累计覆盖1000多家公立机构，前三季度实现收入约8600万元（+340%），藤黄健骨片集采降价后前三季度量增14%，累计完成近8400家公立医疗机构的覆盖。2024年前三季度，呼吸系统用药实现收入1.83亿元（+17.11%），核心产品强力枇杷膏（蜜炼）、强力枇杷露销售良好。儿科中药创新药产品小儿荆杏止咳颗粒累计进院1500家，2024年前三季度实现收入约6000万元（+130%）。 　　持续聚焦中药创新领域，盈利能力稳步提升。公司持续聚焦中药主业，2024年前三季度医疗业务及其他收入同比下降27.59%，主要系重庆筱熊猫药业股份有限公司于2024年4月后不再纳入合并范围所致，非核心主业进一步剥离。2024年单Q3，公司毛利率为73.26%（+4.27pct，较去年同期提升4.27个百分点，下同），主要系工业收入及毛利率提升，核心产品尤其是慢病用药呈现稳健增长态势；销售净利率20.96%（+11.35pct），扣非销售净利率为11.87%（+2.43pct），销售费用率下降至38.21%（-2.12pct），研发费用率提升至9.60%（+3.93pct）。 　　盈利预测与投资评级：考虑到公司三季度投资收益的确认，我们将2024归母净利润的预期由2.42亿元上调至2.79亿元，2025-2026年维持预计3.12/3.96亿元，对应当前市值的PE为19/17/13X。维持“买入”评级 　　风险提示：行业政策风险，市场竞争加剧风险，研发不及预期风险等。

中心思想 业绩持续超预期，核心产品驱动增长 东阿阿胶在2024年前三季度及第三季度均实现了营收和归母净利润的显著增长，表现超出市场预期。公司核心产品阿胶块、阿胶浆、阿胶糕和阿胶粉均呈现良好增长态势，其中阿胶浆和阿胶粉表现尤为突出，显示出公司在产品结构优化和市场拓展方面的成效。 经营效率提升，未来业绩潜力可期 公司经营效率持续优化，第三季度毛利率和净利率同比大幅提升，销售费用率有效下降。合同负债维持高位运行，预示着未来业绩释放的潜力。同时，经营性现金流健康，核心管理层履新以及对股东回报的重视，为公司长期稳健发展提供了坚实基础。 主要内容 2024年三季报财务表现分析 整体业绩超预期增长： 2024年1-3季度，公司实现营业收入43.3亿元，同比增长26%；归母净利润11.5亿元，同比增长47%；扣非净利润10.7亿元，同比增长52%。 2024年第三季度，公司实现收入15.8亿元，同比增长25%；归母净利润4.1亿元，同比增长64%；扣非净利润3.7亿元，同比增长75%。 数据显示，公司在营收和净利润方面均保持了强劲的增长势头，且净利润增速显著高于营收增速，体现了盈利能力的提升。 核心产品线增长态势 阿胶块稳健增长： 预计2024年1-3季度阿胶块收入实现双位数增长。公司通过“炼行计划”和“春雷行动”等措施，持续加强终端价格维护并提升品牌影响力，推动阿胶块实现良性恢复。预计第四季度公司将聚焦阿胶块动销，全年收入端有望维持较快增长。 阿胶浆高速放量： 受益于医保解限及营销发力，预计2024年1-3季度阿胶浆收入增速达到40%至50%。预计全年有望维持高速增长，并在2025-2026年保持快速增长。 阿胶糕与阿胶粉贡献增量： 预计2024年1-3季度阿胶糕实现15%至20%的增长。阿胶粉则着力线上渠道，前三季度收入预计突破亿元，成为新的增长点。 经营效率与财务健康状况 盈利能力持续优化： 2024年第三季度毛利率同比提升3.2个百分点至75.1%，净利率同比提升6.1个百分点至26.1%，显示公司盈利能力显著增强。 费用控制与合同负债高位运行： 2024年第三季度销售费率同比下降4.7个百分点，管理费率同比上升2.9个百分点，研发费率同比下降0.9个百分点，财务费率同比上升0.1个百分点。应收账款/票据维持相对低位（3Q24为5.6亿元，1H24为4.3亿元）。合同负债达到7.6亿元，同比基本持平但环比显著提升（1H24为4.5亿元），提示公司未来业绩仍有一定潜力。 现金流稳健： 2024年1-3季度经营性净现金流为14.4亿元，高于同期净利润，表明公司经营性现金流运行健康。 管理层变动与股东回报策略 核心管理层履新： 22024年10月，公司董事会选举总裁程杰先生为董事长，并任命孙金妮女士为新任总裁。新管理团队的履新有望引领公司继续向上发展。 重视股东回报： 2024年上半年公司首次进行中期分红，现金分红7.37亿元，占上半年归母净利润的99.77%，体现了公司对股东回报的高度重视。 投资建议与风险提示 维持“推荐”评级： 华创证券维持东阿阿胶“推荐”评级，目标价为70.4元，基于2025年25倍目标市盈率。 利润预测调整： 考虑到消费降级影响，将2025年利润预测调整为18.1亿元（前值为19.3亿元）。预计公司2024-2026年归母净利润分别为14.9亿元（同比增长30%）、18.1亿元（同比增长22%）和21.8亿元（同比增长20%）。 风险提示： 核心产品销量不及预期，以及政策波动的风险。 总结 东阿阿胶2024年前三季度业绩表现强劲，营收和净利润均实现超预期增长。公司核心产品线，特别是阿胶浆和阿胶粉，展现出强大的增长动力，产品结构持续优化。经营效率显著提升，毛利率和净利率同比大幅增长，销售费用得到有效控制。高位运行的合同负债预示着公司未来业绩的持续释放潜力，且经营性现金流保持健康。此外，核心管理层的顺利交接以及公司对股东回报的重视，进一步增强了市场信心。尽管对2025年利润预测因消费降级影响进行了小幅调整，但公司整体增长趋势依然稳健，华创证券维持“推荐”评级。

中心思想 业绩驱动与战略布局 爱博医疗2024年第三季度业绩表现符合预期，收入实现快速增长，主要得益于人工晶体在国家集采推动下的持续放量以及隐形眼镜业务的产能扩充和高增速。公司通过持续投资隐形眼镜业务，特别是硅水凝胶产品和注塑模具产线建设，旨在抓住国产替代机遇，实现长期增长。 盈利能力提升与估值展望 尽管短期内隐形眼镜业务占比增加导致毛利率有所下降，但随着规模效应的显现和销售费用的优化，公司盈利能力有望改善。基于其在眼科领域的技术和品牌优势，以及板块估值水平的提升，分析师上调了目标价并维持“谨慎增持”评级，预期未来盈利水平将持续提升。 主要内容 2024年第三季度业绩回顾与评级维持 爱博医疗2024年第三季度实现营业收入3.90亿元，同比增长49.1%；归母净利润1.10亿元，同比增长23.4%；扣非归母净利润1.05亿元，同比增长22.9%，业绩符合市场预期。分析师维持公司2024-2026年EPS预测分别为2.10元、2.74元和3.47元。考虑到眼科板块估值提升以及公司自身的技术和品牌优势，目标价上调至105.0元，并维持“谨慎增持”评级。 各业务板块增长分析 人工晶体与角塑镜片 预计人工晶体业务将保持较快增长，主要得益于国家集采在各省份的陆续执行。尽管集采导致出厂价有所下降，但凭借良好的医院勾量和产品竞争优势，公司市场份额预计将持续增加。角塑行业在2024年面临消费降级和竞争加剧的压力，但爱博医疗的角塑产品预计仍将保持快于行业的增长水平，同时离焦镜因其性价比优势实现快速增长。 隐形眼镜业务发展 隐形眼镜业务持续扩充产能，销量有望环比提升。天眼工厂在2024年上半年已实现盈利，预计随着产线效率的提升和产品差异化发展，优你康工厂也有望逐步贡献利润。 盈利能力与费用控制 2024年第三季度毛利率为63.95%，同比下降14.99个百分点，主要原因是毛利率相对较低的隐形眼镜业务占比增加。然而，随着隐形眼镜业务规模效应的显现，预计整体盈利水平有望提升。同期，销售费用率、管理费用率和研发费用率分别下降8.54、0.13和1.01个百分点，财务费用率上升0.99个百分点。随着国家集采的持续推进，预计销售费用将进一步节省，晶体和OK镜业务的费用率水平有望持续下降。 隐形眼镜业务战略投资 公司拟通过简易程序向特定对象发行股票，募资不超过3亿元，其中2.6亿元将用于隐形眼镜及注塑模具加工产线建设项目。此举旨在加速硅水凝胶隐形眼镜的研发和生产，抓住中国市场硅水凝胶产品渗透率远低于全球水平（中国10% vs. 全球70%）的巨大提升空间，并打破进口厂商的垄断，实现国产替代。同时，自主生产隐形眼镜公母模产品将减少对国外供应商的依赖，降低生产成本，实现关键耗材的自主可控，为隐形眼镜业务的长期发展奠定基础。 风险提示 报告提示的主要风险包括产品商业化不及预期和研发不及预期等。 总结 爱博医疗在2024年第三季度展现出强劲的收入增长势头，主要得益于人工晶体集采放量和隐形眼镜业务的快速发展。公司通过战略性投资隐形眼镜产线，特别是硅水凝胶产品和关键模具的自主生产，积极布局国产替代市场，有望在长期内实现显著增长。尽管短期毛利率受产品结构影响有所波动，但规模效应和费用优化预计将推动盈利能力持续改善。分析师基于公司技术优势和市场前景，维持“谨慎增持”评级，并上调目标价，反映了对公司未来发展的积极预期。

　　核酸药物作为新兴治疗手段，通过调控基因表达治疗疾病，展现高效低毒优势，尤其在罕见病领域取得突破，正拓展至常见病。全球核酸药物市场快速增长，受适应症扩大、政策支持及研发合作驱动。预计未来，随着技术创新与资本投入增加，核酸药物行业将持续扩容，有望成为第三大类药物类别，推动医疗健康领域革新。 　　核酸是所有生命体遗传信息的载体，包括脱氧核糖核酸（DNA）和核糖核酸（RNA）两大类。随着分子生物学的发展，研究人员发现除编码蛋白质的核酸序列外，还存在大量非编码序列对人体生命活动发挥着重要的调控作用，如启动子、增强子、核酶、miRNA等。利用核酸分子的翻译或调控功能，作为干预疾病的药物，即为核酸药物。核酸药物能从源头进行干预，抑制疾病相关基因表达为病理性蛋白，或引入能够表达正常蛋白的基因弥补功能蛋白的不足。此外，核酸药物具有治疗效率高、药物毒性低、特异性强等优点，目前在治疗代谢性疾病、遗传疾病、癌症、预防感染性疾病等领域具有巨大的潜力。

中心思想 国内市场承压与海外市场强劲增长并存 迈瑞医疗在2024年第三季度面临国内市场增速放缓的挑战，主要受医疗行业整顿和设备更新项目落地进度迟缓的影响。尽管如此，公司通过持续的海外高端客户突破和国际化战略，实现了海外业务的持续高速增长，有效对冲了国内市场的压力。 高端产品与研发投入驱动长期竞争力 公司业绩结构优化，高端产品占比提升，尤其在体外诊断（IVD）和高端超声领域表现突出。同时，迈瑞医疗持续加大研发投入，不断推出创新产品，如4K三维荧光内窥镜摄像系统和BeneHeart系列AED，显著增强了其综合竞争力和市场地位，为未来的可持续发展奠定了坚实基础。 主要内容 投资评级与业绩概览 维持“增持”评级并调整盈利预测 国泰君安证券维持迈瑞医疗“增持”评级，并基于国内招标放缓对业绩的持续压力，下调了2024-2026年的每股收益（EPS）预测至10.44/12.29/14.36元（原预测为11.49/13.89/16.66元）。尽管如此，考虑到板块估值水平的提升，目标价上调至331.83元（原316.32元）。2024年第三季度，公司实现收入89.54亿元，同比增长1.4%；归母净利润30.76亿元，同比下降9.3%；扣非归母净利润30.57亿元，同比下降8.6%，业绩基本符合市场预期。 国内外市场表现分析 国内市场增速放缓，海外市场持续高增 2024年第一至第三季度，迈瑞医疗的国内收入增长1.9%，但第三季度国内收入同比下滑9.7%。这主要归因于医疗领域整顿以及医疗设备更新项目落地进度较慢，导致采购推迟。预计随着更多设备更新项目的落地和常规招标的开展，2025年国内市场表现有望改善。 与国内市场的承压形成对比，国际市场表现强劲。2024年第一至第三季度，公司国际收入增长18.3%，其中第三季度国际收入增长18.6%。这主要得益于公司在海外高端战略客户和中大样本量实验室的持续突破，显示出其国际化战略的显著成效。 各业务板块发展态势 IVD引领增长，高端超声放量良好 体外诊断（IVD）板块： 2024年第一至第三季度，体外诊断板块收入增速达到20.9%，第三季度增速为8.3%，保持了较快增长。国内市场短期内受到非刚性医疗需求低迷和DRG（按疾病诊断相关分组付费）落地对试剂消耗的影响，但长期来看，仍将受益于诊疗人次的增加、新试剂的推出以及国产替代的持续推进。在海外市场，迈瑞医疗已在8个国家启动了IVD本地化生产，这将为海外IVD业务的长期快速增长提供有力支撑。 医学影像板块： 2024年第一至第三季度，医学影像板块收入增速为11.4%，第三季度增速为2.3%。国内超声采购市场仍显低迷，但超高端超声产品Resona A20放量良好，带动超声高端及超高端系列产品实现30%以上的增长。在国际市场，公司成功突破了100家高端空白客户，进一步扩大了市场份额。 生命信息与支持板块： 2024年第一至第三季度，生命信息与支持板块收入下降11.7%，其中国内市场下滑超过20%。尽管如此，公司在该领域的市场占有率显著提升。此外，公司的种子业务（如微创外科）发展迅速，2024年第一至第三季度微创外科业务增长超过45%，超声刀和腔镜吻合器等产品在国内入围多个联盟集采，展现出良好的增长潜力。 研发投入与综合竞争力提升 持续研发投入，优化盈利能力 迈瑞医疗持续加大研发投入，以提升其综合竞争力。2024年第一至第三季度，公司毛利率达到64.9%，在同口径下同比增长0.7个百分点，这主要得益于高端产品占比的提升。在费用控制方面，2024年第三季度，销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别同比变化-4.93个百分点、-0.32个百分点、+1.67个百分点和+1.61个百分点，彰显了规模效应。公司最新的研发成果包括4K三维荧光内窥镜摄像系统、BeneHeart E/L/H系列AED等，这些创新产品的推出不断增强了公司的核心竞争力。 总结 迈瑞医疗在2024年第三季度展现出国内市场承压与海外市场强劲增长并存的特点。尽管国内受行业整顿和设备更新项目落地迟缓影响，导致收入增速放缓，但公司通过在海外市场的持续高端客户突破和国际化布局，实现了国际业务的快速增长。各业务板块中，体外诊断业务表现突出，高端超声产品放量良好，微创外科等种子业务也展现出强劲增长势头。公司持续的研发投入和高端产品占比提升，有效优化了盈利能力，并增强了综合竞争力。展望未来，随着国内医疗设备更新项目的逐步落地和公司国际化战略的深入推进，迈瑞医疗有望在2025年实现更好的业绩表现，维持其在医疗器械领域的领先地位。

中心思想 国内市场承压与库存优化 南微医学2024年第三季度业绩符合预期，尽管受集采影响国内市场增速短期承压，但经销商库存已降至健康水平（3-3.5个月），预示着去库存结束后国内增速有望逐步回升。 海外市场强劲增长与战略布局 公司海外业务保持快速增长态势，第三季度境外收入同比增长27%，其中亚太、美洲和EMEA地区均表现亮眼。通过加强海外渠道精细化管理、推进新品上市（如胆道镜）以及欧洲直销渠道建设（如收购CME），公司在海外市场的渗透率和增长空间广阔。 主要内容 2024Q3业绩符合预期，维持增持评级 南微医学2024年第三季度实现收入6.79亿元，同比增长13.44%；归母净利润1.41亿元，同比增长15.06%；扣非归母净利润1.40亿元，同比增长17.82%，业绩表现符合市场预期。考虑到集采压力对国内增速的影响，公司下调了2024-2026年EPS预测至3.07/3.69/4.36元（原预测为3.21/3.92/4.77元）。基于板块估值水平提升，给予2025年25倍PE，目标价上调至92.25元，维持“增持”评级。 国内增速放缓与海外市场强劲增长 国内市场：集采影响与库存去化 2024年第三季度，公司境内收入为3.23亿元，同比下降2%。河北联盟集采已在河北、广西、云南等地落地执行，导致公司在集采地区止血夹销量显著提升，但由于主动降低渠道库存，报表增速短期承压。目前，国内经销商库存水平已处于3-3.5个月的健康区间，预计去库存结束后国内增速将逐步提升。 海外市场：多区域协同发展 同期，公司境外收入达到3.50亿元，同比增长27%，保持快速增长势头。其中，亚太海外市场增长近40%，美洲市场增长19.2%，EMEA（欧洲、中东和非洲）市场增长36.5%，各主要海外区域均取得了亮眼表现，预计未来将保持稳健增长态势。 加强渠道布局，推进新品上市，海外渗透率提升空间广阔 美国市场：新品驱动渗透率提升 公司持续推进海外渠道精细化管理。在美国市场，已覆盖超过500家医院和1000多家门诊手术中心，但目前市占率仅约5%。随着胆道镜等新品的陆续上市，美国市场的渗透率有望持续提升。 欧洲市场：直销渠道建设与并购整合 在欧洲，公司积极推进直销渠道建设。2024年第三季度，公司已与CME签署并购合同。CME具备完整的欧洲国家销售渠道，未来南微医学的产品有望逐步导入并替代CME原有产品，带来显著的增量贡献。 毛利率持续提升，可视化产品稳步推进 盈利能力优化 2024年第三季度，公司毛利率达到67.06%，同比提升2.44个百分点。这主要得益于自动化生产和精细化管理带来的成本优化效果逐步显现。同期，销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为+2.17pp、-0.09pp、+0.52pp和-2.91pp，显示公司在加大研发投入的同时，财务费用得到有效控制。 可视化产品市场拓展 可视化产品发展态势良好。2024年前三季度，入院设备数量已超过750台（2023年全年为近500台），增幅明显，医院纯销已进入良性发展状态。海外市场反馈亦积极，2024年前三季度欧美销售额达到4000万元，后续仍有较大的发展空间。 风险提示 报告提示的主要风险包括收购整合不及预期以及带量采购降价超预期。 总结 南微医学在2024年第三季度展现出稳健的业绩增长，其核心驱动力在于强劲的海外市场扩张和持续优化的产品结构。尽管国内市场受集采影响短期承压，但经销商库存已回归健康水平，为未来国内业务的恢复性增长奠定基础。公司通过精细化海外渠道管理、新品上市以及战略性并购（如CME），显著提升了国际市场渗透率和竞争力。同时，毛利率的持续提升和可视化产品的良好市场表现，进一步印证了公司在成本控制和创新产品开发方面的成效。综合来看，南微医学的国际化战略和产品创新能力是其未来增长的关键支撑，尽管面临集采和整合风险，但整体发展前景积极。

中心思想 业绩稳健增长与结构优化 达仁堂2024年三季报显示，尽管营收略有下降，但第三季度归母净利润实现同比增长，整体业绩符合预期。公司通过剥离商业板块和转让天津史克股权，积极优化业务结构，聚焦高毛利的工业主业，以提升整体盈利能力和市场竞争力。 战略调整聚焦主业增效 公司一系列战略举措，包括商业板块的剥离和天津史克股权的转让，旨在解决同业竞争问题，增加现金流入，并使公司资源更集中于中药工业核心业务。这些调整预计将显著改善公司的盈利指标，并为未来的业务扩张提供资金支持。 主要内容 2024年三季报财务表现分析 整体业绩概览：2024年前三季度，达仁堂实现营收56.11亿元，同比下降3.14%；归母净利润8.04亿元，同比下降6.33%；扣非归母净利润7.67亿元，同比下降8.93%。 单季度表现亮点：第三季度单季营收16.46亿元，同比下降3.43%；归母净利润1.46亿元，同比增长7.69%；扣非归母净利润1.33亿元，同比增长2.46%。Q3净利润的增长表明公司盈利能力有所改善。 业务板块贡献：前三季度工业板块营收35.9亿元，同比增长4.3%，表现稳健；商业板块营收23.3亿元，同比下降14.5%，对整体业绩构成拖累。 盈利能力提升：前三季度公司毛利率为48.97%，同比提升4.11个百分点，主要得益于毛利率较高的工业板块占比提升。 费用结构变化：销售费用率26.29%（同比+1.18pct），管理费用率6.14%（同比+1.75pct），研发费用率1.76%（同比+0.27pct）。管理费用率上升主要系品牌建设费、咨询费、职工薪酬增加，以及限制性股票回购冲回摊销费用。 业务板块结构调整与战略布局 商业板块剥离：公司拟将全资子公司医药公司（即商业板块业务）的全部股权作价，以增资形式装入控股股东所属全资子公司太平公司。交易完成后，公司将持有太平公司43.35%股权。此举旨在解决上市公司与控股股东之间的同业竞争问题，提升上市公司盈利指标，并进一步发挥商业板块的规模效应。 天津史克股权转让：公司拟向赫力昂(中国)转让所持有的天津史克13%股权，同时控股股东同步转让20%股权。交易完成后，公司持有天津史克的股权比例将变更为12%。 战略意义：转让天津史克股权预计将增加公司交易发生会计年度所得税后净利润约14.4亿元，并增加公司现金流入。此举符合公司聚焦主业的发展思路，获得的资金可用于公司业务扩张。 股权交易与未来盈利展望 投资评级维持：分析师维持达仁堂“买入”评级。 业绩预测：不考虑商业板块剥离和转让天津史克部分股权的影响，预计2024-2026年归母净利润分别为9.54亿元、11.04亿元和12.71亿元，同比增速分别为-3.36%、+15.80%和+15.12%。对应的每股收益（EPS）分别为1.24元、1.43元和1.65元，对应市盈率（PE）分别为26.72x、23.07x和20.04x。 增长驱动因素：公司拥有深厚的品牌底蕴和营销转型带来的渠道活力，是未来业绩增长的重要支撑。 风险提示：需关注政策调整风险、成本波动风险以及核心产品放量不及预期风险。 总结 达仁堂2024年三季报显示，公司在营收略有下滑的背景下，第三季度归母净利润实现同比增长，业绩符合市场预期。工业板块保持稳健增长，而商业板块则对整体业绩构成拖累。为优化业务结构和提升盈利能力，公司正积极推进商业板块的剥离，并已通过股东大会审议。此外，公司拟转让天津史克部分股权，此举预计将大幅增加公司净利润并补充现金流，符合公司聚焦中药工业主业的战略方向。尽管面临一定的市场风险，但鉴于公司深厚的品牌底蕴和营销转型带来的渠道活力，分析师维持“买入”评级，并预计未来几年归母净利润将实现稳健增长。