中心思想 业绩强劲增长与核心驱动 新和成在2024年第三季度实现了创历史新高的业绩，主要得益于其核心营养品业务，特别是维生素A（VA）和维生素E（VE）产品，在市场供需紧张的背景下实现了量价齐升，显著提升了公司的盈利能力和市场表现。 市场机遇与战略布局 巴斯夫维生素产品复产时间的推迟，以及帝斯曼（DSM）拟剥离动物营养与保健业务的行业动态，共同为新和成提供了持续的维生素产品涨价机遇。同时，公司通过低成本扩张策略巩固了蛋氨酸市场份额，并积极投资布局己二腈-己二胺和尼龙66等新材料项目，展现了其多元化发展和长期增长的战略规划。 主要内容 24Q3业绩表现与盈利能力分析 整体业绩概览： 2024年前三季度，新和成实现营业收入157.82亿元，同比增长43.31%；归母净利润39.90亿元，同比增长89.87%；扣非归母净利润38.82亿元，同比增长99.03%。 单季度业绩亮点： 24Q3单季度营收达59.37亿元，同比增长65.21%，环比增长11.06%；归母净利润17.85亿元，同比增长188.87%，环比增长33.75%；扣非归母净利润17.25亿元，同比增长199.77%，环比增长32.67%，单季度业绩创历史新高，符合市场预期。 盈利能力显著提升： 24Q3公司毛利率为43.56%，同比增加8.34个百分点，环比增加4.71个百分点；净利率为30.18%，同比增加12.85个百分点，环比增加5.04个百分点。盈利能力的提升主要归因于VA、VE等主要营养品价格的大幅上涨。 现金流与营运效率： 前三季度公司经营现金流净额同比增长74.33%，主要系营收增加带动货款回笼增加。24Q3存货周转率2.42，应收账款周转率5.25，同比均有所增加，显示公司营运效率有所改善。 维生素市场供需格局与价格趋势 产品价格高增： 据博亚和讯数据，24Q3期间VA、VE、VC、蛋氨酸均价分别为194.0、125.3、26.5、20.7元/千克，同比分别增长132.4%、79.6%、30.2%、15.6%。其中，VA和VE价格环比分别增长124.5%和78.4%。 出口量价齐升： 受巴斯夫不可抗力事件影响，三季度国内VA出口数量同比增长62.7%，环比增长11.9%；VE出口数量同比增长39.4%，环比增长0.2%，进一步推动了相关产品量价齐升。 巴斯夫复产推迟： 巴斯夫于2024年10月17日更新事故进展，宣布VA预计将于2025年4月、VE预计将于2025年7月恢复生产，分别推迟了3个月和6个月，此举将继续支撑维生素市场的涨价预期。 行业格局变化： 长期来看，帝斯曼（DSM）宣布拟于2025年前剥离动物营养与保健业务，预示着维生素行业格局可能发生变化，进一步看好VA、VE等产品价格的持续上涨。 公司产能优势： 新和成现有VA年产能8000吨，VE年产能60000吨，产品价格的上涨将为公司带来巨大的业绩弹性。 蛋氨酸与新材料业务拓展 蛋氨酸低成本扩张： 公司凭借成本优势，已将蛋氨酸产能从5万吨扩张至目前的30万吨，市场份额快速提升。此外，与中石化合资的18万吨/年液蛋项目已投入建设，将进一步巩固公司在该领域的竞争力。 新材料项目值得期待： 2024年7月18日，公司公告拟投资100亿元建设50万吨己二腈-己二胺、40万吨尼龙66项目。蛋氨酸业务的放量和新材料项目的稳步推进，预示着公司未来具备良好的成长潜力。 盈利预测与投资评级 盈利预测： 基于营养品量价齐升以及产品线持续扩张，预计公司2024-2026年归母净利润分别为69.3亿元、74.8亿元、94.0亿元。 每股收益与估值： 对应每股收益（EPS）分别为2.24元、2.42元、3.04元。现价对应市盈率（PE）分别为10.89倍、10.09倍、8.03倍。 投资评级： 鉴于公司作为全球营养品和香精香料龙头地位，主要产品量价齐升，叠加产品线持续扩张，报告维持“买入”评级。 潜在风险因素 原料及产品价格大幅波动： 市场供需变化可能导致主要产品价格剧烈波动，影响公司盈利。 安全生产风险： 化工行业存在安全生产风险，可能对公司运营造成影响。 环保政策风险： 环保政策趋严可能增加公司运营成本或限制产能。 投产不及预期： 新项目建设或投产进度可能不及预期，影响公司未来增长。 总结 新和成在2024年第三季度实现了卓越的业绩表现，单季度营收和净利润均创历史新高，主要得益于维生素A和维生素E等核心营养品在市场供需紧张背景下的量价齐升。巴斯夫维生素产品复产的进一步推迟，以及帝斯曼剥离动物营养业务的行业动态，为新和成提供了持续的维生素涨价机遇。同时，公司在蛋氨酸领域的低成本扩张策略和在新材料领域的战略性投资布局，为其未来的多元化增长奠定了坚实基础。综合来看，新和成作为全球营养品和香精香料龙头，具备显著的业绩弹性和长期成长潜力，因此报告维持对其“买入”的投资评级。

中心思想 核心业务稳健增长，新品牌驱动业绩上扬 特步国际在2024年第三季度展现出其主品牌经营指标的稳健性，同时旗下新品牌索康尼（Saucony）表现亮眼，实现了高速增长，正逐步成为驱动集团收入增长的第二曲线。公司通过精细化运营和产品创新，有效应对市场变化，确保了核心业务的持续发展。 盈利能力持续优化，维持“买入”评级 基于K&P业务的顺利剥离以及第四季度积极的成本控制策略，分析师略微上调了特步国际2024年至2026年的归母净利润预测。公司预计将实现持续的盈利增长，且估值指标显示其投资吸引力。鉴于主品牌经营的稳定性及新品牌的强劲增长潜力，分析师维持了对特步国际的“买入”投资评级。 主要内容 2024Q3经营表现与财务预测 2024年第三季度，特步主品牌流水实现中单增长，尽管增速相较于2024年第一季度和第二季度（分别为高单和10%增长）有所放缓，但进入10月以来，主品牌流水已恢复双位数增长，线上线下渠道均表现强劲。新品牌索康尼在第三季度全渠道录得50%以上的流水增长，显示出其作为集团第二增长曲线的巨大潜力。 在财务预测方面，分析师略上调了特步国际的盈利预期。预计2024年至2026年归母净利润将分别达到12.4亿元、13.98亿元和15.7亿元（原预测为12.3亿元、13.9亿元和15.6亿元）。当前股价对应的市盈率（PE）分别为11.2倍、9.9倍和8.8倍，显示出估值吸引力。营业收入方面，预计2024年为139.25亿元（同比下降2.9%），2025年和2026年将分别恢复10.1%和9.3%的增长。毛利率和净利率预计将持续改善，从2022年的40.9%和7.1%分别提升至2026年的44.9%和9.4%，反映出公司盈利能力的稳步增强。 主品牌与新品牌战略布局及市场反馈 主品牌： 特步主品牌在2024年第三季度展现出稳健的经营指标。从流水表现来看，电商渠道优于线下，儿童业务优于成人业务。具体数据显示，线下流水实现轻微增长，电商流水录得高双位数增长，儿童流水则为低双位数增长。截至2024年第三季度，主品牌的库销比约为4个月，折扣水平维持在75折，库销比和折扣环比均基本持平，表明公司在库存管理和渠道健康度方面保持良好。在产品创新方面，特步于8月31日发布了新一代冠军版跑鞋系列，包括“160X6.0”、“160X6.0 PRO”和“160X6.0 MONXTER”，售价区间为999元至2599元。这些新品搭载了“XTEP POWER动能科技升级—GT7O0碳板”和“XTEP ACE轻弹科技升级—射胚发泡”两大核心科技，旨在提升产品竞争力。 新品牌索康尼： 索康尼品牌聚焦双精英人群，保持高速增长态势，并于2024年开启品牌升级元年。公司加大了在门店、营销和产品方面的投入。在渠道拓展方面，索康尼计划在中国内地高线城市的核心商圈持续开设更多新形象店铺，并专注于提升店效。例如，9月在深圳万象城开设了首家全球品牌概念店。截至2024年上半年，索康尼在中国拥有128家店铺，较年初净增18家，预计全年将净开约50家店铺。在产品策略上，索康尼致力于打造爆款产品，并加大通勤及复古类产品的占比。同时，公司也加码了代言人等推广活动，以提升品牌影响力。 风险提示： 报告提示了潜在风险，包括终端需求疲软和新品接受度不及预期，这些因素可能对公司未来的业绩产生影响。 总结 特步国际在2024年第三季度展现出稳健的经营态势，主品牌通过持续的产品创新（如新一代冠军版跑鞋系列）和精细化的运营管理（如稳定的库销比和折扣水平）保持了市场竞争力。与此同时，新品牌索康尼作为集团的第二增长曲线，通过聚焦精英人群、开启品牌升级元年、积极拓展高线城市渠道（如深圳万象城概念店开业）以及加大营销和产品投入，实现了超过50%的流水高速增长。公司整体盈利能力持续增强，分析师上调了未来三年的归母净利润预测，并维持“买入”评级，反映了市场对其未来增长潜力的认可。尽管面临终端需求和新品接受度的潜在风险，特步国际凭借其多品牌战略和稳健的财务表现，展现出积极的发展前景。

　　投资要点： 　　近期观点 　　1、医药指数本周关注的6个子行业收益有正有负，表现一般。2、根据灼识咨询数据，2024年中国银龄旅游市场全面复苏，中秋节期间出游人次达1.07亿，收入510.5亿元。较多中老年人（45岁及以上）每年旅游一次以上，银发市场预计有较大发展空间。 　　旅游偏好方面，34.7%选择“游+学”模式，33.2%偏好“游+学+养”综合模式，杭州西湖和桂林漓江等历史文化与自然景观结合的景点尤为受欢迎。同时，旅游产品价格层级分化明显，高端与经济型产品均有需求。 　　市场痛点集中在服务质量不稳定和文化体验不足。为此，市场正向多元化、精细化方向发展，提供融合康养与文化的优质旅游产品。 　　风险提示 　　产品创新不足；服务质量不稳定；全球经济波动

中心思想 业绩强劲增长与多肽业务驱动 公司2024年前三季度业绩表现强劲，营收和归母净利润同比分别增长76%和282%，扣非净利润同比增长301%，其中多肽订单产品收入是主要驱动力，单三季度毛利率高达73.27%，再创历史新高。 产能与认证奠定中期成长基础 公司通过利拉鲁肽、司美格鲁肽、替尔泊肽等关键原料药的FDA DMF认证，以及601、602多肽车间、新制剂工厂和寡核苷酸产能的积极扩张，为未来的持续增长奠定了坚实基础。 技术优势与全球市场拓展潜力 公司在长链修饰多肽药物生产方面具备高技术壁垒，单批次产量已超10公斤，并已与欧洲大型药企签订1.02亿美元CDMO长期供货合同，预计将加速交付，未来在全球市场具有巨大的订单拓展和业务链延伸潜力。 主要内容 业绩简评 公司于2024年10月22日发布三季报，业绩符合预期。 2024年前三季度财务表现： 营收达12.52亿元，同比增长76%；归母净利润3.50亿元，同比增长282%；扣非净利润3.55亿元，同比增长301%。 2024年第三季度财务表现： 单季度营收4.20亿元，同比增长36%；归母净利润1.23亿元，同比增长146%；扣非净利润1.25亿元，同比增长176%。 经营分析 业绩：多肽收入增长持续，前三季度扣非归母净利润同比增长 301% 公司单三季度营收同比增长36%，扣非归母净利润同比增长176%，毛利率高达73.27%，再创历史新高。 营收增长主要来源于多肽订单产品收入的大幅增长。 单三季度营收与归母净利润环比分别下降11.55%和23.47%。 中期成长力确定，认证与产线储备充足 关键原料药认证进展： 公司于2023年先后取得利拉鲁肽、司美格鲁肽等原料药的FDA DMF First Adequate Letter。2024年2月，替尔泊肽原料药取得全球首家美国FDA DMF。 产能扩张计划： 新建601多肽车间提前完成封顶，预计2024年底完成安装调试，实现多肽产能5吨/年。 新建602多肽车间预计2025年上半年完成建设、安装及调试，将再释放多肽产能5吨/年。 启动多肽大规模化、科技化升级项目，新增更大吨位数多肽优质产能。 新制剂工厂已实现磷酸奥司他韦胶囊等制剂品种45亿粒的年产能。 前瞻性布局和发展寡核苷酸产能，705车间已完成封顶。 未来空间可期，技术壁垒高，订单拓展潜力大 公司司美格鲁肽等多个长链修饰多肽药物的单批次产量已超过10公斤，收率、质量处于行业先进水平，技术壁垒高。 公司于2023年5月与欧洲某大型药企签约的合同总金额1.02亿美元CDMO长期供货合同已于今年二季度开始交付，预计今年下半年起将极大加快交付节奏。 随着公司二期GMP产能的逐步释放，稳步将业务链条向粘性及附加值更高的后端延续。 公司在欧洲、北美、南美、印度以及国内市场，都有多种创新药多肽项目的合作。 盈利预测、估值与评级 根据三季度营收与利润增速，公司2024/25/26年营收预测下调30%/41%/44%至17/24/30亿元。 归母净利润预测下调5%/37%/43%至4.5/5.8/7.6亿元。 维持“买入”评级。 风险提示 全球多肽竞争加剧。 国际市场拓展不及预期。 汇率波动等风险。 总结 公司2024年前三季度业绩表现亮眼，营收和净利润实现大幅增长，主要得益于多肽订单的强劲驱动和高毛利率的维持。通过获得关键原料药的FDA DMF认证以及积极推进多肽和制剂产能的扩张，公司已为中长期发展奠定坚实基础。凭借在长链修饰多肽药物生产上的技术优势和与国际药企的CDMO合作，公司在全球市场展现出巨大的订单拓展和业务链延伸潜力。尽管盈利预测有所调整，但鉴于其核心竞争力、市场地位和未来增长潜力，公司仍被维持“买入”评级，但需关注全球竞争加剧、国际市场拓展及汇率波动等潜在风险。

中心思想 业绩显著改善与医美驱动 江苏吴中在2024年前三季度实现了显著的业绩增长，营业收入同比增长9.58%至16.47亿元，归母净利润更是同比大幅增长311.54%至0.45亿元。这一强劲表现主要得益于公司医美生科业务的突出贡献，其收入表现强劲且毛利率保持在较高水平，有效弥补了传统医药业务面临的压力。 盈利预测调整与买入评级维持 鉴于公司利润端的明显改善以及医美业务的巨大增长潜力，报告调整了对江苏吴中未来三年的盈利预测，并维持“买入”评级。尽管医药业务仍面临挑战，但医美业务核心产品Aesthefill的成功上市放量以及持续完善的医美产品矩阵，为公司未来的收入和利润增长提供了坚实支撑。 主要内容 业绩增长稳健，利润端同比改善明显 整体财务表现亮眼： 2024年Q1-Q3，公司实现营业收入16.47亿元，同比增长9.58%；归母净利润0.45亿元，同比大幅增长311.54%。 单季度表现强劲： 2024年第三季度单季实现营业收入4.41亿元，同比增长9.46%；归母净利润0.21亿元，同比增长225.41%。 毛利率显著提升： 2024年Q1-Q3毛利率达到34.54%，同比提高6.20个百分点，显示公司盈利能力改善。 医药业务承压，部分细分品类增长 医药业务收入下降： 2024年Q1-Q3，公司医药工业业务实现营业收入11.40亿元，同比下降1.80%；医药主营业务实现收入12.42亿元，同比下降3.25%，表明医药业务端承压。 毛利率略有下降： 医药业务毛利率为74.40%，同比下降0.27个百分点。 细分品类亮点： 骨骼肌松弛药、免疫调节类药和中枢兴奋药销售额在2024年Q1-Q3实现同比增长。 医美收入表现强劲，毛利率保持在较高水平 医美业务高速增长： 2024年Q1-Q3，公司医美生科业务实现营业收入1.99亿元，较上年同期增长1.94亿元，主要得益于核心产品Aesthefill的成功上市放量。 高毛利率维持： 医美生科业务实现毛利1.63亿元，毛利率高达82.17%，保持在较高水平。 医美矩阵持续完善： 公司积极引进新产品，如韩国Humedix注射用双相交联含利多卡因透明质酸钠凝胶产品已进入临床试验数据整理阶段；同时，吴中美学于2024年6月与丽徕科技签署投资协议，取得“PDRN”复合溶液产品的独家权益，进一步丰富了医美产品线。 调整盈利预测与维持买入评级 盈利预测调整： 鉴于公司利润端同比改善明显，但医药业务仍承压，报告调整了盈利预期。预计公司2024年、2025年和2026年归母净利润分别为0.80亿元、1.90亿元和3.07亿元。 对应EPS： 调整后的每股收益（EPS）分别为0.11元、0.27元和0.43元。 估值分析： 根据2024年10月21日收盘价，公司2024年、2025年和2026年预期市盈率分别为97.4倍、41.1倍和25.5倍。 维持买入评级： 报告强调公司医美业务仍具备较大的收入及利润增长潜力，因此维持“买入”评级。 总结 江苏吴中在2024年前三季度展现出强劲的业绩增长势头，尤其在归母净利润方面实现了超过300%的同比增幅。这一显著改善主要由其医美生科业务的爆发式增长所驱动，核心产品Aesthefill的成功放量以及持续完善的产品矩阵，使得医美业务收入表现强劲且毛利率维持高位。尽管传统医药业务面临一定的收入压力，但公司整体盈利能力的提升和毛利率的改善依然突出。基于医美业务的巨大增长潜力，报告调整了公司未来三年的盈利预测，并维持“买入”评级，看好其长期发展前景。

中心思想 业绩驱动与核心优势 锦波生物凭借其在重组胶原蛋白领域的深耕和核心技术优势，在2024年前三季度实现了营业收入和归母净利润的高速增长。公司盈利能力持续增强，毛利率在高水平基础上进一步提升，同时销售费用率和管理费用率显著下降，显示出优秀的成本控制能力。 盈利能力提升与投资展望 公司在重组Ⅲ型人源化胶原蛋白产品上的独特优势，使其在医美市场中占据稀缺地位。基于强劲的业绩表现和持续优化的财务结构，中银证券上调了锦波生物的盈利预期，并维持“买入”评级，凸显了对其未来增长潜力的信心。 主要内容 2024年前三季度业绩表现 锦波生物发布2024年三季报，报告期内（Q1-Q3）实现营业收入9.88亿元，同比增长91.16%；实现归母净利润5.20亿元，同比增长170.42%。其中，2024年第三季度单季公司实现营业收入3.86亿元，同比增长92.07%；实现归母净利润2.10亿元，同比增长153.96%。公司收入端及利润端均保持高速增长态势。 盈利能力与费用控制优化 公司毛利率持续在高水平基础上提升。2024年Q1-Q3毛利率为92.37%，同比提升2.40个百分点。2024年Q3单季度毛利率为93.60%，环比提升2.11个百分点，同比提升2.34个百分点。在费用控制方面，公司销售费用率同比下降明显，2024年Q1-Q3为17.38%，同比下降3.98个百分点；管理费用率为8.42%，同比下降3.06个百分点，降幅显著。 核心竞争力与市场地位 锦波生物深耕重组胶原蛋白领域，产品覆盖重组胶原蛋白原料、胶原蛋白护肤品及以重组胶原蛋白为原料的医疗器械。其重组Ⅲ型人源化胶原蛋白注射产品在中国内地市场中较为稀缺，相较于多为动物源蛋白的已上市胶原蛋白产品，具备不涉及免疫原性问题的独特优势。该产品164.88°的三螺旋结构能够自组装成胶原蛋白纤维网，有效修复重塑受损组织，构筑了公司的核心技术壁垒。 财务指标深度解析与估值展望 根据公司业绩，中银证券上调了盈利预期。预计公司2024年、2025年和2026年归母净利润分别为7.00亿元、9.75亿元和13.24亿元，对应EPS分别为7.91元、11.01元和14.96元。基于2024年10月21日股价，公司2024年、2025年和2026年预期市盈率分别为31.2倍、22.4倍和16.5倍。 从历史财务数据和预测来看： 成长能力： 2023年营业收入增长率达100.0%，归母净利润增长率达174.6%。预计2024年营业收入增长率85.2%，归母净利润增长率133.4%。 获利能力： 2023年毛利率为90.2%，归母净利润率为38.4%，净资产收益率（ROE）为31.4%。预计2024年毛利率将进一步提升至92.0%，归母净利润率达48.4%，ROE达46.8%。 费用率： 销售费用率从2022年的26.9%持续下降，预计2024年为17.7%。管理费用率预计2024年为9.0%。研发费用率预计2024年为6.0%。 风险因素 尽管业绩表现强劲，公司评级仍面临主要风险，包括医美核心产品销售不及预期风险、医美行业竞争加剧风险以及新产品推出不及预期风险。 总结 锦波生物在重组胶原蛋白领域展现出强大的增长潜力和盈利能力。公司2024年前三季度业绩亮眼，营业收入和归母净利润均实现高速增长，同时毛利率持续提升，销售和管理费用率显著下降，显示出卓越的经营效率和成本控制能力。凭借其在重组Ⅲ型人源化胶原蛋白方面的核心技术优势和产品稀缺性，公司在医美市场中具备独特的竞争地位。中银证券基于公司强劲的增长势头和持续优化的财务指标，上调了盈利预测并维持“买入”评级。投资者需关注医美产品销售、行业竞争及新产品推出等潜在风险。

中心思想 政策利好驱动医药行业增长确定性 本报告核心观点指出，中国政府持续提高基本公共卫生服务和城乡居民基本医疗保险的财政补助标准，为医药行业带来了显著的增长确定性和可持续的财政投入。2024年相关补助标准的提升，预计将为医疗保险体系注入数百亿增量资金，并带动整体医疗保险收入突破万亿规模，为医药市场的稳定发展奠定坚实基础。 市场波动中的板块韧性与投资机遇 尽管整体市场存在波动，医药生物板块展现出一定的韧性，部分细分领域如化学原料药、化学制剂和医疗服务表现突出。海通医药的月度组合也显示出跑赢大盘的趋势，表明在政策支持和结构性机会下，医药行业仍存在值得关注的投资机遇。 主要内容 1. 上周医药生物板块行情分析 市场整体表现与细分行业亮点 上周（10月14日至10月20日），A股市场整体上升，上证综指上涨1.4%。同期，申万医药生物指数上涨1.04%，在申万一级行业中排名第20位。在医药生物细分板块中，化学原料药和化学制剂均实现3.0%的涨幅，医疗服务板块上涨1.2%，位居涨幅前三。个股方面，双成药业、麦克奥迪和常山药业分别以57.82%、49.18%和39.77%的涨幅领跑，而新产业、亚辉龙和药康生物则出现较大跌幅。 估值水平与相对溢价 截至10月18日收盘，医药板块的动态市盈率（PE TTM，剔除负值）为27倍，若不含原料药则为26倍，估值较同期略有上升并持续震荡。当前，医药板块相对于全部A股的市盈率溢价率为76.56%，处于正常水平。 2. 财政政策对医药行业的影响 基本公共卫生服务与医保补助标准提升 2024年，国家财政部宣布将基本公共卫生服务经费财政补助标准提高至每人每年94元，同时城乡居民基本医疗保险财政补助标准提高至每人每年670元。历史数据显示，自2019年以来，人均基本公共卫生服务经费补助每年增加5元，人均城乡居民基本医疗保险财政补助每年增加30元，这体现了财政对医药行业投入的稳定性和可持续增长。 资金增量测算与市场规模展望 城乡居民医保筹资标准的提高，即财政补助和个人缴费标准分别较2023年增加30元和20元，达到每人每年不低于670元和400元，预计将为城乡居民医保收入带来约359亿元的增量资金。根据测算，2024年城乡居民医保收入预计将达到约1.1万亿元，同比增长3.4%。此外，预计2024年基本医疗保险总收入将达到约3.5万亿元，相比2023年增量达1138亿元。基本公共卫生服务财政投入预计约为1316亿元，比2023年增加61亿元。这些数据表明，财政投入的增加将显著扩大医药行业的市场规模和增长空间。 3. 海通医药月度组合表现 组合构成与跑赢指数 海通医药2024年10月月度组合包括迈瑞医疗、联影医疗、通策医疗、爱尔眼科、澳华内镜、华润三九、泰格医药、奥浦迈、特宝生物、百利天恒-U等十只股票。截至10月18日，该组合平均下跌3.9%，同期全指医药指数下跌5.9%，组合跑赢医药指数2.0个百分点，显示出较好的相对表现。 组合内个股涨跌幅 在月度组合中，特宝生物表现最为突出，涨幅达到16.1%；澳华内镜上涨2.2%；百利天恒-U微跌0.6%，表现优于组合平均水平。 4. 风险提示 投资者需关注医保控费加剧、政策推进不及预期、估值波动以及市场整体波动等潜在风险。 总结 本报告深入分析了当前医药与健康护理行业的市场动态和政策影响。核心观点在于，2024年基本公共卫生服务和城乡居民基本医疗保险财政补助标准的提升，为医药行业带来了明确的增长确定性和可持续的资金支持。预计这些政策将为医疗保险体系带来数百亿的增量资金，并推动基本医疗保险收入突破万亿规模，为行业发展提供坚实基础。尽管市场存在波动，医药生物板块及其部分细分领域展现出韧性，海通医药的月度组合也跑赢了医药指数，凸显了在政策利好和结构性机会下的投资价值。然而，投资者仍需警惕医保控费、政策落地不及预期、估值波动和市场整体风险。

中心思想 Q3业绩表现与业务结构分化 梅花生物2024年Q3盈利承压，归母净利润同比大幅下滑34%，主要受味精价格下跌及汇兑损失导致的期间费用增长拖累。 饲料氨基酸业务表现出显著的景气改善，营收和价差均实现同比增长，成为公司业绩亮点。 增长驱动与价值重估潜力 氨基酸市场景气上行，味精和黄原胶价格有望逐步企稳，为公司未来盈利提供支撑。 新产能投产、合成生物布局以及积极的分红与回购政策，共同构成公司未来成长和价值重估的关键驱动力。 主要内容 Q3财务表现与业务板块分析 盈利承压，氨基酸业务逆势增长 梅花生物2024年Q3实现营收60亿元，同环比分别下降13%和2%；归母净利润5.2亿元（扣非4.7亿元），同环比分别下降34%和28%，低于华泰研究前瞻预期（7.5亿元），主要原因在于味精跌价及汇兑损失导致期间费用环比增长。 前三季度累计营收187亿元，同比下降9%；归母净利润20亿元（扣非17.7亿元），同比下降8%。 饲料氨基酸业务表现强劲，前三季度营收同比增长14%至83亿元。其中，Q3板块营收同比增长12%、环比增长6%至29亿元，出口景气度高。赖氨酸（98.5%）/赖氨酸（70%）/苏氨酸均价分别为10.2/5.3/10.5元/kg，同比分别增长12%/-8%/+2%。赖氨酸/苏氨酸综合价差同比分别大幅增长120%/82%。 味精业务拖累，毛利率有所下滑 鲜味剂（味精）业务前三季度营收同比下降15%至56亿元，Q3营收同比下降21%、环比下降8%至17亿元。味精市场均价/价差同比分别下降15%/-14%至0.79/0.3元/kg，且Q3环比仍呈下降趋势。 Q3期间费用环比增加0.6亿元，综合毛利率同比下降0.8个百分点、环比下降2个百分点至17.7%。 市场趋势与公司发展战略 氨基酸景气上行，味精/黄原胶价格有望企稳 截至10月22日，赖氨酸（98.5%）/苏氨酸价格较6月末分别上涨5%/16%，氨基酸整体价格上行，受益于需求旺季、良好市场格局及原料玉米跌价。氨基酸价差改善有望助力公司盈利增长。 味精和黄原胶价格目前处于近五年相对低位（较6月末分别下降8%/9%），预计未来伴随消费需求复苏将逐步企稳。 “氨基酸+”战略与价值重估 公司深耕“氨基酸+”战略，通辽50万吨/年味精、白城60万吨/年赖氨酸新产能的投产，以及多糖等合成生物新产品的逐步兑现，将助力公司未来成长。 公司于9月23日公告拟实施中期分红（含税约5亿元）和回购注销方案。公司16-23年平均分红率约55%，19-23年连续5年实施回购、21-24年连续4年实施员工持股，这些积极的股东回报政策有望助力公司价值重估。 盈利预测与投资评级 盈利预测调整与目标价 华泰研究调整了梅花生物2024-2026年归母净利润预测至30/34/36亿元（前值32.7/36.7/39.4亿元），同比增速分别为-5%/+12%/+6%，对应EPS为1.06/1.19/1.26元。 考虑到公司合成生物平台发展初期但氨基酸规模优势巩固且景气改善，给予公司2025年9.6倍PE估值（可比公司25年Wind一致预期平均13xPE），目标价11.4元。 维持“买入”投资评级。 风险提示 潜在风险包括需求不及预期、氨基酸等产品市场格局恶化以及新技术进展不及预期。 总结 梅花生物2024年Q3业绩受味精价格下跌和期间费用增加影响，盈利承压，但饲料氨基酸业务表现出强劲的景气改善。展望未来，氨基酸市场景气上行、味精和黄原胶价格有望企稳，叠加公司新产能的投产和合成生物领域的战略布局，将为公司带来新的增长动力。此外，公司积极的分红和回购政策也有助于提升股东价值。基于对氨基酸业务的乐观预期和公司长期发展潜力，华泰研究维持其“买入”评级，并设定目标价11.4元。

中心思想 主品牌稳健运营，索康尼强劲增长 特步国际在2024年第三季度展现出稳健的运营态势，其主品牌零售流水实现中单位数增长，同时保持了健康的库存周转（约四个月）和零售折扣（七五折），显示出公司在市场挑战下良好的运营管理能力。尤其值得关注的是，高端专业运动品牌索康尼（Saucony）表现亮眼，零售销售同比增长超过50%，成为公司业绩增长的核心驱动力。 战略聚焦与盈利能力提升 公司通过优化品牌组合，如出售KP品牌以聚焦核心三大品牌，并持续投入索康尼的多元化发展（包括产品线拓展、渠道升级和代言人策略），旨在进一步提升市场份额和盈利能力。分析师维持“买入”评级，并基于对公司未来三年（2024-2026年）营收和归母净利润的积极预测，认为公司当前估值具有吸引力，预计盈利能力将持续增强。 主要内容 2024Q3运营表现与品牌亮点 事件概述: 2024年第三季度，特步主品牌零售流水实现中单位数同比增长，零售折扣维持在七五折，渠道库存周转约四个月，环比持平。 索康尼品牌表现突出，零售销售同比增长超过50%。 分析判断: 主品牌表现: 尽管Q3零售流水增速环比有所放缓，但零售折扣（75折）和渠道库存周转（4个月）均保持健康水平，并较2023年Q3的7-7.5折和4.5-5个月有所改善。 子品牌亮点: 索康尼和迈乐（Merrell）因其在专业跑步和户外领域的优越性能，预计将保持高增长。索康尼尤其受益于其在中国高线城市和精英人群的品牌定位，其穿着率占据国内外马拉松赛事前三，市场份额有所提升。公司计划通过彭于晏代言、产品创新和渠道升级等多方面加强品牌推广力度。 未来发展策略与财务展望 投资建议: 短期展望: 考虑到Q3消费信心不足对流水的影响，对全年主品牌增长持谨慎乐观态度。 索康尼发展: 未来将进一步开发复古和通勤系列以满足不同消费需求，继续开拓一二线城市高端门店，并在收购JV后，代理费用预计减少，索康尼毛利率有望提升。 品牌聚焦: 出售KP品牌后，公司将减少报表拖累，聚焦三大核心品牌。 财务预测: 维持2024-2026年营业收入分别为154.84亿元、161.40亿元、182.93亿元的预测，同比增长率分别为7.94%、4.23%、13.34%。归母净利润预测分别为13.30亿元、15.56亿元、17.75亿元，同比增长率分别为29.10%、17.01%、14.08%。对应2024年10月22日收盘价5.71港元，2024-2026年PE分别为10倍、9倍、8倍。维持“买入”评级。 风险提示: 主要包括开店不及预期、品牌营销不及预期、渠道库存处理不及预期以及系统性风险。 盈利预测与估值: 报告提供了详细的财务摘要，预计毛利率将从2023年的42.17%逐步提升至2026年的43.47%。 每股收益预计从2023年的0.39元增长至2026年的0.67元。 净资产收益率（ROE）预计在2024-2026年保持在13%左右的健康水平。 总结 特步国际在2024年第三季度展现出稳健的经营韧性，主品牌保持中单位数增长，并有效管理了库存和折扣水平。其中，索康尼品牌以超过50%的零售销售同比增长成为公司业绩增长的强劲引擎。公司通过聚焦核心品牌、拓展索康尼产品线和渠道，有望在未来实现持续的营收和利润增长。基于对公司未来业绩的积极预测和当前具有吸引力的估值，分析师维持对特步国际的“买入”评级。

中心思想 业绩稳健增长与核心竞争力强化 国邦医药在2024年前三季度展现出强劲的财务增长势头，尤其在第三季度，营收和归母净利润均实现加速增长。公司业绩的提升主要得益于其规模制造优势的持续巩固、核心产品市场占有率的不断提升，以及新品种商业化带来的新增长动能。通过丰富的产品矩阵和完善的产业链自供能力，公司有效削弱了市场周期波动对业绩的影响，预示着未来收入和利润将保持稳健增长。 医药动保双轮驱动与产能释放效应 公司业务增长由医药和动保两大板块共同驱动。医药板块凭借主导产品的稳步提升、特色原料药及半制剂业务的强劲增长，持续贡献主要营收。动保板块虽在上半年有所承压，但随着市场份额的提升和产品结构的优化，预计下半年将逐步回暖并贡献业绩弹性。同时，公司募投项目的达产和在建工程的转固，标志着产能进入释放期，这将进一步放大公司的规模制造优势，为长期发展奠定坚实基础。 主要内容 财务表现：营收与利润加速增长 2024年前三季度，国邦医药实现了显著的财务增长。公司累计实现营业收入44.18亿元，同比增长9.00%；归属于上市公司股东的净利润为5.79亿元，同比增长18.36%；扣除非经常性损益后的归母净利润为5.65亿元，同比增长16.87%。 从单季度表现来看，第三季度增长尤为强劲。2024年第三季度，公司实现营业收入15.26亿元，同比增长22.68%；归母净利润1.74亿元，同比增长32.43%；扣非后归母净利润1.70亿元，同比增长35.19%。数据显示，公司单季度收入和利润的同比增速呈现逐季加速的趋势，表明其经营状况持续向好。 成长能力：医药板块稳健，动保板块蓄势待发 医药板块：主导产品市场份额提升，新业务贡献显著 2024年上半年，医药板块实现收入20.36亿元，同比增长9.46%，占公司总收入的70.76%，是公司业绩的主要支撑。根据半年报，公司主导产品的产销量持续稳步提升，并通过成立独立的特色原料药板块经营管理团队，有效提升了业务效率。头孢产品系列在多年积累下实现了强劲的生产和销售增长。医药半制剂业务方面，与雅培等国际化重点客户的商业化项目取得了显著成效。关键医药中间体业务面对国内需求偏弱的局面，通过加大国际市场出口实现了逆势增长。展望全年，预计优势原料药品种如大环内酯类原料药价格将保持稳定，市场占有率进一步提升；关键中间体销量持续攀升；特色原料药及半制剂业务保持强劲增长，整体医药板块有望维持稳健增长态势。 动保板块：市场拓展与产品结构优化 2024年上半年，动保板块实现收入8.2亿元，同比下降约10%。尽管上半年有所下滑，但公司积极寻求与养殖集团、主流动保制剂公司的战略合作，氟苯尼考、强力霉素等产品的市场占有率得到了进一步提升。考虑到动保主要品种的价格趋势，预计2024年下半年，氟苯尼考等品种将随着产能利用率的提升和出货量的增加，市场占有率有望继续保持提升态势。公司在动保原料药领域品种布局齐全，氟苯尼考、强力霉素等品牌优势明显，同时也是马波沙星、沙拉沙星等特色动保专用原料药的主要供应商，具备较强的综合竞争力。随着动保产品价格及需求的修复，该板块有望为公司业绩贡献弹性。 产能释放：募投项目达产，规模优势进一步巩固 2024年上半年，公司全力推进募投项目的达产达标，同时新增重点项目建设稳步开展。2024年中报显示，公司在建工程转固约4.28亿元，其中硼钠与氯代丁酸甲酯项目、浙江国邦生命科技产业园项目等转固金额相对较高。截至2024年第三季度，公司在建工程占总资产的比例已由2023年第三季度的14.6%大幅下降至3.8%，表明公司或已进入产能释放期。公司立足于大吨位产品和供应链完整布局，在多个抗生素、中间体、动保产品中通过高市占率和稳定的盈利能力验证了规模制造优势，新产能的投入与释放有望进一步放大这一优势。 盈利能力：毛利率与净利率持续改善，费用管控有效 2024年前三季度，公司盈利能力显著提升。销售毛利率为26.17%，同比提升1.52个百分点；销售净利率为13.10%，同比提升1.07个百分点。 从费用端来看，公司费用管控良好：销售费用率为1.14%，同比下降0.19个百分点；管理费用率为5.16%，同比下降0.5个百分点；研发费用率为3.63%，同比下降0.39个百分点。财务费用率为-0.19%，同比提升0.92个百分点，这可能主要受汇兑波动影响。 展望2024年第四季度，预计大环内酯类原料药价格有望维持较高水平，部分兽药产品价格或已达到底部。尽管产品结构可能对整体毛利率产生扰动，但随着公司规模效应的提升以及新产品、新工艺的应用，毛利率和净利率有望同比延续提升态势。 经营效率：现金流显著改善，存货周转提速 2024年前三季度，公司经营效率得到显著改善。经营活动产生的现金流量净额为0.33亿元，同比增长201.75%，显示出公司现金创造能力的增强。2024年第三季度，公司经营活动产生的现金流量净额占经营活动净收益的比例为5.25%，较2023年第三季度的1.97%有明显提升。 在周转率方面，2024年第三季度公司存货周转率为2.44，相较于2023年第三季度的2.23有所提升，表明存货周转加速。现金流的改善和存货周转的提速预示着公司营运质量将持续提升。 盈利预测与估值：维持“增持”评级 根据浙商证券研究所的预测，公司2024年至2026年的每股收益（EPS）分别为1.40元、1.76元和2.18元。截至2024年10月22日收盘价20.75元，对应2024年市盈率（PE）为15倍。 分析师看好公司立足于规模制造优势，核心品种市场占有率的提升强化了制造优势，新品种的商业化放量构成了新的增长动能。丰富的产品矩阵以及产业链自供能力有效削弱了周期性影响。基于以上分析，维持对国邦医药的“增持”评级。 风险提示：多重因素可能影响业绩 报告提示了公司面临的主要风险，包括核心品种销售额不及预期的风险，这可能影响公司的收入和利润增长；汇率波动风险，可能对公司的财务费用和出口业务造成影响；以及订单交付波动性风险，可能导致生产计划和收入确认的不确定性。 总结 国邦医药在2024年前三季度表现出强劲的增长势头，尤其在第三季度，营收和利润增速显著加快。这主要得益于公司在医药和动保两大核心板块的稳健发展，以及规模制造优势的持续强化和产能的逐步释放。医药板块通过主导产品市场份额提升和新业务拓展贡献了主要增长，而动保板块在经历上半年调整后，预计将随着市场回暖和产品优化贡献业绩弹性。公司盈利能力持续改善，毛利率和净利率双升，同时费用管控有效，经营现金流显著改善，存货周转加速，显示出良好的运营效率。尽管面临核心品种销售、汇率波动和订单交付等风险，但基于其核心竞争力、增长潜力和估值水平，分析师维持“增持”评级，看好公司未来的稳健增长。