中心思想
战略转型与多元化布局驱动增长
中红医疗作为国内一次性防护手套领域的领先企业，正通过一系列战略性并购和业务拓展，成功实现从单一手套业务向多元化健康防护、安全输注及生命支持解决方案提供商的转型。公司在巩固传统手套业务技术优势的同时，积极布局高毛利、高技术门槛的新兴赛道，有效提升了抗市场波动风险的能力。
市场回暖与发展潜力释放
随着全球一次性手套行业供需关系逐步回归平衡，下游库存消化进入尾声，行业整体盈利能力呈现回升趋势。特别是在后疫情时代，发展中国家市场因其较低的人均消耗量和日益提升的健康防护意识，展现出巨大的增长潜力。中国厂商在原料和制备工艺上的优势，以及国内居民消费能力的提升，进一步为中红医疗的内销和全球市场份额拓展提供了有利条件。
主要内容
1. 国内一次性防护手套龙头企业，稳健布局多元赛道
1.1 国资背景、公司成立以来发展迅速、产品线丰富
中红普林医疗用品股份有限公司成立于2010年，并于2021年4月登陆创业板。公司主营高品质一次性健康防护用品、医用无菌器械及生命支持综合解决方案，下设健康防护、安全输注和创新孵化三大事业部。在2020年至2021年上半年，国际突发事件导致丁腈手套和PVC手套需求激增，价格飙升，促使全球产能快速扩张。然而，2021年下半年起，产品价格和产能利用率迅速回落，市场进入调整期。至2023年，随着落后产能的逐步退出和健康防护意识的提升，全球丁腈手套市场开始筑底回升。公司通过2022年末至2023年相继收购江西科伦医械（90%股权）、桂林恒保健康（70%股权）和深圳迈德瑞纳生物科技有限公司（70%股权），显著丰富了产品线，推动2023年营收同比增长33.9%至21.05亿元。截至2023年底，厦门市国资委合计持有公司37.88%的股份，为公司实际控制人。
1.2 境外营收占比高，未来发展中国家市场有望成为重要增量来源
中红医疗的海外营收占比长期保持在70%以上，显示其强大的国际市场影响力。同时，2022-2023年境内营收也实现快速增长。公司认为，未来发展中国家市场将成为一次性手套营收的重要增量来源，其潜在消费需求将随着经济水平提升和使用习惯养成而不断释放。公司通过设立健康防护、安全输注和创新孵化事业部，并进行多项并购，有效弥补了单一产品抗市场波动风险能力不足的短板。例如，收购恒保健康使其进入毛利率和技术门槛更高的医用外科手套及避孕套领域；收购迈德瑞纳旨在成为泵类全系列产品制造商。未来，公司将重点关注生命支持类、微创耗材类、介入耗材类和康复器械类产品的布局，并已与为麦科技建立战略合作，共同扩充生命支持解决方案产品线，致力于成为中国领先、全球具发展前景的生命支持解决方案提供商。
2. 一次性手套：市场处于调整期，行业潜力无限
2.1 供需关系回归常态，盈利能力回升趋势显现
2020年至2021年，国际突发事件导致一次性手套需求量暴增，企业通过提价和产能扩张实现盈利最大化。然而，2022年至2023年市场需求逐步回归稳态，下游客户消化前期库存，导致市场短期采购需求大幅回落，供需关系转为供过于求，并出现恶性价格竞争。报告分析，随着手套行业下游积压库存的消化尾声、新建高成本产能及老旧产能的出清，行业整体产能利用率普遍提升，供需关系正逐步回归平衡。国内主要厂商健康防护产品毛利率已于2023年下半年开始上升，预示行业盈利能力回升趋势显现。
2.2 后疫情时代，发展中国家市场将有较大成长空间
2.2.1 发展中国家市场具备较大需求增长空间
长期来看，一次性手套需求量仍具有良好的成长性。根据弗若斯特·沙利文的数据，国内人均年度医用手套使用量仅为9只，远低于全球人均使用量最高的荷兰（317只），显示全球手套消费存在显著不平等。随着经济的强劲发展、人口增长以及对卫生重要性的认识日益增强，菲律宾、中国和印度尼西亚等发展中国家预计将在中短期内为全球手套消费贡献越来越大的增量。
2.2.2 卫生人力增长预期可观，防护意识逐渐提升
根据Mathieu Bonio的论文，2020年全球卫生工作者总计6510万人，预计到2030年将增至8400万人，2020-2030年复合年增长率（CAGR）为29%。卫生人力的增长将直接拉动医用防护用品的需求。同时，中国、美国、欧盟等国家和组织相继健全了防疫物资战略储备机制，为手套市场提供了发展机会。此外，行业指导性政策的推出也在逐步培养居民的健康保障意识，为市场提供长久性增长动力。
3. 疫情期间国产崛起，全球市场格局有望重塑
3.1 头部国内厂商产能增长迅速，替代马来西亚厂商趋势已显露
全球丁腈手套最大生产供应国曾是马来西亚，市场份额超过80%。然而，疫情期间，中国一次性手套生产商的产能倍增，扩张势头迅猛，已显露出替代马来西亚厂商、重塑全球市场格局的趋势。
3.2 原料产能、制备工艺优势明显，有望节省长期成本
根据公司招股书，生产成本中原料、能源、制造费用分别约占60%、20%、10%。其中，丁腈胶乳占丁腈手套原材料成本的90%以上，PVC糊树脂占PVC手套原材料成本的约45%。卓创资讯数据显示，2019-2023年中国丁腈胶乳产能占比逐年提升，增幅高于全球丁腈胶乳产能增长幅度，这有助于打造国内丁腈手套厂商的供应链优势，优化原料成本。中国作为PVC糊树脂的主要生产国，国内企业在采购时拥有更灵活的选择余地，对成本的控制力度更强。
3.3 中国居民丁腈手套负担能力不断提升，国内企业内销拓展空间大
中国作为全球第二大经济体，一次性手套市场空间巨大。中国居民人均医疗保健支出占消费支出的比重呈波动上升趋势，2023年占比近10%，这意味着居民对单价略高的丁腈手套的负担能力不断提升，将拉动对高端产品丁腈手套的需求。相较于马来西亚厂商，国内厂商在内销渠道拓展、工业配套和经营环境方面具有更大优势。
4. 公司产品布局多元化，新增业务大有可为
4.1 巩固主营业务技术优势，多个丁腈手套业务在研中
丁腈手套因其广泛的适用性和实用性，正成为一次性手套的新型增长点。中红医疗是国内最早生产销售丁腈手套的企业之一，并持续投入研发。公司2023年年报显示，多个丁腈手套项目正在研发中，旨在提升产品的耐疲劳性、多样性及制作工艺，例如无硅油丁腈手套、高耐久丁腈手套、超柔丁腈手套、改善针孔问题、提高耐疲劳性能、自动放料装置和球磨料研磨工艺等，以期提升产品竞争力、开拓新客户、增加市场份额。
4.2 公司收购恒保健康，持续夯实一次性防护手套业务
2023年3月，中红医疗完成对恒保健康的并购，新增天然乳胶医用检查手套、医用外科手套、多品类避孕套等防护类产品。恒保健康在医用外科手套领域具有显著创新优势，其产能位列国内第一、全球前三，是全球乳胶外科手套龙头企业。此次收购补齐了公司乳胶手套业务，推动手套业务向高端化、差异化发展，包括聚异戊二烯（PI）手套、湿手穿戴手套、抗辐射手套和抗病毒手套等高附加值产品。
4.2.2 百亿情趣用品市场春风乍起，公司情趣避孕套业务有望顺势起飞
中国两性健康用品行业进入快速发展时期，市场规模不断壮大，预计2025年将达到54.5亿美元。恒保健康旗下品牌“倍力乐”作为中国情趣避孕套的开创者，拥有108种不同类型的情趣避孕套产品，在国内品牌中位居头部，具有较高的毛利水平和独特的竞争优势，有望在百亿市场中顺势起飞。
4.3 公司收购科伦医械，加速布局安全输注赛道
2022年12月，中红医疗完成对江西科伦医疗器械制造有限公司的并购，新增安全输注类业务，包括留置针、输液器、注射器、采血管等主要输注器械类产品。收购后，科伦医械实现扭亏为盈并保持稳定增长，其子品牌“中红科伦”产品已成功出口至南美地区。
4.3.1 安全输注产品应用场景丰富，市场前景广阔，六年 CAGR 达 19.6%
根据前瞻产业研究院数据，2020年我国医用注射穿刺产品市场规模达272亿元。随着就诊和住院人数的增长、居民接受输注治疗、疫苗接种、诊断检查以及专科诊疗频次的增加，注射穿刺器械作为使用最广泛、消耗量最大的医疗器械，其需求将持续增长。全球注射穿刺类市场预计将稳步增长，到2026年达到257亿美元，六年复合年增长率（CAGR）达19.6%。
4.3.2 公司兼具技术、管理等优势，集采中标情况良好
科伦医械拥有43项注册证和上千个产品规格，采用自动化生产模式，并在产品组装工艺、设备智能改造、在线监测等关键核心技术上进行创新。中红医疗总经理陈俊在安全输注领域拥有二十多年的技术和管理经验，为公司在该业务板块的发展提供了独特优势。公司各类产品在近年各地集采招标中表现良好，多次成功中标，进一步巩固了市场地位。
4.4 扩充公司生命支持类、泵类产品线，新品牌推出不断
2023年10月，公司完成对迈德瑞纳的并购，其主营业务涵盖输液泵、注射泵、输液信息采集系统等设备的研发、生产与销售。并购后，公司推出了“中红迈德”作为专注于输注管理方向的新品牌，与“中红科伦”旗下的输注耗材搭配，共同打造一体化的输注产品解决方案。此外，公司还与为麦科技建立了长期战略合作关系，签订代理经销协议，通过销售渠道共享、跨学科技术融合和品牌共建，推出了子品牌“中红为麦”，进一步扩充生命支持解决方案产品线。
5. 盈利预测与投资建议
报告预计中红医疗2024-2026年EPS分别为0.29、0.46、0.68元，归母净利润增速分别为187.1%、58.8%、45.8%。基于可比公司估值，报告给予公司2024年40倍PE，对应目标价11.68元/股，并维持“优于大市”评级。盈利预测主要基于以下假设：防护类产品（手套及安全套）未来几年增速平稳，其中安全套因基数低和毛利率高将贡献主要增速；输注类产品在2023年并购基数上保持平稳发展；创新孵化产品（输注泵等高值耗材）作为公司重点战略发展项目，未来三年将持续保持高速增长。
6. 风险提示
报告提示了多项风险，包括国外市场供需关系变动风险、汇率波动风险、劳动力成本上升风险以及政治与环保政策影响风险，这些因素可能对公司的经营业绩产生不利影响。
总结
中红医疗正处于一个关键的战略转型期，通过一系列前瞻性的并购和多元化业务布局，成功从单一防护手套制造商转型为涵盖健康防护、安全输注和生命支持解决方案的综合性医疗器械企业。在全球一次性手套市场回暖、发展中国家需求潜力巨大的背景下，公司凭借其国资背景、丰富的产品线、技术优势以及成本控制能力，有望在全球市场格局重塑中占据有利地位。同时，在安全输注和生命支持等新兴高增长赛道的积极拓展，将为公司带来新的增长动力和更高的盈利空间。尽管面临国外市场供需变动、汇率波动等风险，但公司多元化的产品组合和持续的创新投入，使其具备较强的抗风险能力和长期增长潜力，因此获得“优于大市”的投资评级。
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