中心思想 市场反弹驱动因素与高弹性板块机遇 本报告核心观点指出，在全球降息周期开启及国内宏观经济刺激政策的双重利好下，中国医药行业作为高弹性板块，有望迎来显著反弹并跑赢大盘。尽管MSCI中国医疗保健指数年初至今表现不佳，累计下跌5.7%，跑输MSCI中国指数36.9%，但随着市场情绪改善，医药板块的估值修复和基本面改善将成为股价表现的主要驱动力。 重点关注领域及政策利好 报告明确看好CXO、创新药、消费医疗和医疗设备四大高弹性细分板块。具体而言，CXO板块将受益于海外研发需求的复苏，且美国《生物安全法案》的影响预计有限。创新药板块尽管面临医保资金压力，但国家支持创新的政策趋势不变，新一轮医保谈判的落地将进一步明确市场预期。医疗设备板块则有望在国内刺激政策的推动下，加速设备更新节奏，各地招标活动预计恢复常态，从而带动业绩复苏。 主要内容 CXO板块估值修复与《生物安全法案》影响分析 招银国际环球市场对龙头CXO企业的估值修复持乐观态度，并认为美国《生物安全法案》对行业的影响将是有限的。 《生物安全法案》立法进展与影响评估： NDAA草案排除： 2025财年国防授权法案（NDAA）的参议院草案（S.3558）和此前众议院版本（H.R.8333）均未包含《生物安全法案》。尽管后续两院可能对NDAA内容进行讨论修改，但该法案通过NDAA夹带立法的成功概率被认为不大，最终NDAA内容预计将于今年底确定。 独立立法路径： 众议院已于9月9日投票通过了《生物安全法案》（H.R.8333）的独立立法版本。该版本主要限制美国政府机构及接受政府补贴或贷款的实体从相关中国公司采购商品或服务。报告分析认为，此限制对业务影响范围有限，且包含允许现有合同执行至2032年的“祖父条款”，进一步降低了短期冲击。 参议院阻力： 众议院投票中，有49%的民主党议员未投赞成票，其中36%投了反对票，这预示着该法案在民主党主导的参议院将面临更大的阻力，独立立法的难度增加。 结论： 鉴于上述分析，报告认为《生物安全法案》的“靴子”基本落地，对药明康德及其他龙头CXO企业的业务影响有限，业务有望保持稳健，估值存在较大修复空间。 全球生物医药融资反弹驱动CXO需求： 在全球降息环境下，生物医药领域的融资活动预计将反弹，这将直接带动CXO服务的需求复苏，为CXO板块的业绩增长提供支撑。 医疗设备更新加速与业绩复苏展望 报告预测医疗设备板块有望在2024年第四季度或2025年第一季度迎来业绩复苏，主要得益于国内经济刺激政策的落地实施。 政策驱动下的设备更新： 随着国内经济刺激政策的深入推进，医疗设备的更新换代进度有望加快。这为医疗设备制造商带来了显著的市场机遇。 项目审批与采购数据： 截至9月15日，全国已批复957个医疗设备更新项目，总金额突破410亿元人民币。已公布的采购意向金额超过100亿元人民币。这些数据表明，政策支持正在转化为具体的市场需求。 招标周期与预期： 通常，从项目审批到采购意向再到招标公告的周期约为2-3个月。目前，我国医疗领域设备更新招标公告已披露的总预算超过33亿元人民币。报告预计，未来1-2个月内，设备更新的招标活动将加速落地，从而推动相关企业的业绩增长。 重点推荐公司： 报告看好CXO、创新药、消费医疗及医疗设备板块的龙头企业，并列出了具体推荐名单，包括药明康德、百济神州、信达生物、三生制药、固生堂、科伦博泰、巨子生物、迈瑞医疗。这些公司在各自领域具有领先地位，有望从行业复苏中受益。报告还提供了这些公司的估值表，包括市值、目标价、P/E、P/B和ROE等关键财务指标，以支持其投资评级。 总结 招银国际环球市场认为，在美联储降息周期开启和国内宏观刺激政策的双重利好下，中国医药行业作为高弹性板块，有望在2024年第四季度至2025年第一季度迎来估值修复和基本面改善。报告重点看好CXO、创新药、消费医疗和医疗设备四大细分领域。其中，CXO板块将受益于海外研发需求复苏及《生物安全法案》影响有限的预期；创新药板块将持续获得政策支持；医疗设备板块则将受国内经济刺激政策驱动，加速设备更新和招标落地，从而带动业绩复苏。报告建议关注药明康德、百济神州、信达生物、三生制药、固生堂、科伦博泰、巨子生物和迈瑞医疗等龙头企业。

中心思想 战略转型与国际化布局 健友股份（603707）已成功从以肝素原料药为主营业务转型为以制剂为主导的生物制药公司，并确立了国际化发展战略。公司凭借其在海外市场，特别是美国市场成熟的注册、商业化能力，正加速推进高端注射剂和生物类似药的国际化进程。这一战略转型不仅优化了公司的业务结构和盈利能力，也为未来的业绩高速增长奠定了坚实基础。 多元化增长引擎与投资潜力 报告核心观点指出，健友股份的增长引擎已从单一的肝素原料药扩展至多元化的制剂和生物药领域。肝素原料药业务在全球龙头地位稳固，价格逐步企稳，为公司提供稳定的现金流。同时，海外注射剂业务的持续发展和生物类似药的战略布局，特别是通过收购和合作切入阿达木单抗和胰岛素等重磅生物药市场，有望显著提升公司的成长天花板。鉴于公司在国际化方面的领先优势和多元化业务的协同效应，报告首次覆盖给予“买入”评级，并设定目标价格为18.15元，显示出对公司未来发展的强烈看好。 主要内容 健友股份：肝素全价值链龙头，制剂出口扬帆起航 战略转型与业务概览 健友股份成立于2000年，经过多年发展，已完成从以原料药为主向以制剂为主的战略转型。公司致力于建设国际一流的生物制药公司，打造一体化的制剂国际化平台，成为国内企业进军国际市场的桥头堡。公司是全球最大的肝素类原料药和制剂供应商之一，在全球超过60个国家和地区开展业务，拥有80多个制剂品种。特别是在美国市场，公司通过子公司Meitheal及健进，建立了成熟的研发、质量、注册和销售团队，每年以十几个ANDA批件的速度，已成为美国最主要的高端注射剂供应商之一。公司发展历程中，关键节点包括2016年收购成都赛进（后更名为健进），2019年收购美国Meitheal，2022年与海南双成签订白蛋白紫杉醇美国市场独家代理协议，以及2024年购买Coherus研发的阿达木单抗生物类似药Yusimry，这些举措持续拓宽了公司的海外布局和产品线。 财务表现与结构优化 公司营业收入保持稳定增长，2019年至2023年从24.70亿元增至39.31亿元，复合年增长率（CAGR）达12.33%。然而，2023年归母净利润亏损1.89亿元，同比下降117%，主要受肝素行业去库存减值及基础肝素制剂集采等因素影响。2024年上半年，公司营收21.43亿元，同比下降7%；归母净利润4.05亿元，同比下降35%。在业务结构方面，公司转型成效显著，制剂业务营收占比从2019年的30.9%快速提升至2024年上半年的72.2%，而肝素原料药业务营收占比则从61.7%降至24.9%，显示出业务重心向高端制剂的坚定转移。在市场布局上，国内外市场双轮驱动，中国大陆营业收入从2019年的6.96亿元增长至2023年的10.48亿元，CAGR为10.77%；国外地区收入从2019年的17.71亿元增长至2023年的28.75亿元。公司持续加大研发投入，2023年研发费用支出3.72亿元，同比增长41.2%，研发费用率为9.47%，研发人员达543人，占员工总数的37.42%。销售费用率在2023年为10.7%，反映了公司在市场开发方面的持续投入。 肝素原料药：深耕肝素产业链，全球肝素原料龙头 肝素市场前景与产业链地位 肝素作为一种抗凝血性能优越的药物，其作用机制明确，临床应用前景广阔。它通过多种机制发挥抗凝血作用，是临床应用最广的抗凝药之一。肝素产品应用范围广泛，包括静脉血栓、动脉血栓、心腔内血栓以及新生儿和儿童患者血栓防治等。低分子肝素相较标准肝素更具优势，可用于深部静脉血栓防治、预防术后静脉血栓形成等。肝素产业链从生猪小肠提取肝素粗品，再加工成肝素原料药，最终制成标准肝素制剂或低分子肝素制剂。全球人口老龄化、慢性病和心血管疾病发生率增加，以及新兴市场医药需求增长，共同推动肝素制剂市场规模持续扩张。根据共研网数据预测，全球肝素制剂市场规模将从2019年的47.9亿美元增至2024年的66.3亿美元，年均复合增长率为6.7%。2024年全球肝素市场规模达100亿美元，预计2029年将增至149亿美元。 价格企稳与库存优化 中国肝素原料药出口价格在疫情期间迅速增长，高单价情况一直维持至2023年下半年，随后价格快速下降。2024年上半年，出口平均单价维持在5000美元/千克左右，价格逐步企稳。报告指出，肝素原料药价格与生猪价格不存在显著相关性，生猪价格回落并不会导致肝素原料药价格下降。健友股份作为全球肝素原料药龙头，通过“直销为主，经销为辅”的商业模式，与Pfizer、Gland等国际主流制剂生产企业建立了长期合作关系，确保了原料药业务的稳定增长。公司肝素钠原料药已多次顺利通过美国FDA、欧盟EDQM和中国NMPA认证，达肝素钠原料药也通过了日本PMDA和中国NMPA认证，体现了其严苛的质量标准和核心竞争力。2023年，由于肝素原料药国外消化库存及部分国家肝素制剂市场变化，公司计提存货跌价准备12.44亿元。然而，截至2024年第二季度，公司存货已持续下降至36.64亿元，考虑到肝素价格企稳，预计未来出现大额减值的风险较小，且高价库存消耗后，肝素API业务有望回暖。 国内制剂：肝素垂直一体化布局，注射剂市场逐步打开 肝素制剂市场格局与集采影响 肝素按分子量可分为普通肝素和低分子肝素，后者包括依诺肝素、达肝素钠、那曲肝素等，具有独特的药效学和适应症优势。2023年，第八批国家药品集采首次将肝素类产品纳入，涉及依诺肝素和那屈肝素。集采后，依诺肝素和那屈肝素的销售额分别下降了23.2%和40.4%，市场规模趋于稳定。2024年上半年，国内整体低分子肝素制剂市场规模为14.27亿元，其中依诺肝素、那屈肝素、达肝素钠规模分别为6.59亿元、4.27亿元和3.41亿元。同期标准肝素市场规模为4.44亿元。健友股份在国内肝素制剂市场占据重要地位，2024年上半年，公司那屈肝素制剂、依诺肝素制剂、达肝素制剂的市场占有率分别为19.68%（排名第一）、9.06%（排名第三）和35.52%（排名第二）。 无菌注射剂产品线与集采放量 健友股份持续丰富国内注射剂产品管线，除低分子肝素注射剂外，磺达肝癸钠注射液、注射用左亚叶酸钙等多款药物已陆续获批上市。截至2024年上半年，公司及子公司共拥有100项境外药品注册批件和33项中国药品注册批件。公司积极参与国家药品集中采购，并多次中标。在2021年第五批全国药品集采中，公司苯磺顺阿曲库铵注射剂与子公司健进制药的注射用盐酸苯达莫司汀中标。在第六批集采中，公司依替巴肽注射液及注射用替加环素中标。通过持续中标全国集采，公司国内无菌注射剂有望持续放量，为业绩增长提供主力。 海外注射剂：注射剂国际化加速推进，驱动业绩高速成长 美国仿制药注射剂市场机遇与挑战 注射剂因其作用迅速、剂量准确等优势，在临床应用中具有不可替代的地位。美国仿制药注射剂市场规模持续增长，FDA数据显示，近十年来美国仿制药注射剂获批数量稳中有升，2019-2023年每年获批ANDA批件数量超过100个。美国医药市场规模逐年扩大，2023年总处方数达到69亿，市场消费规模（按list price计算）约9170亿美元，2018-2023年CAGR达7.6%。仿制药在处方中占比超过90%，随着大批原研药专利到期，美国仿制药市场有望进一步扩容。然而，美国药品短缺情况严重，2024年前三个月有323种药物处于短缺状态，其中注射剂缺货程度尤为突出，心血管药品中注射剂占比高达96%，化疗药和激素次之，分别为75%和68%。这种短缺为具备高质量生产能力的仿制药企业提供了市场机遇。美国药品销售主要通过GPO（集团采购组织）、IDN/PN（综合医疗网络/供应商网络）和零售商三大渠道进行。GPO在美国药品销售市场占据重要地位，每年采购总金额约2100亿美元，约占医疗机构总额度的70%。IDN/PN在肿瘤等特定疾病领域经手医疗机构采购比例超过40%，肿瘤领域更是超过70%。 高质量标准与国际化竞争力 健友股份在海外无菌注射剂领域表现突出，截至2024年7月，公司获批注射剂ANDA数共69个，位居中国企业首位，远超齐鲁（22个）、海南普利（20个）等国内同行，显示出其在国际化方面的领先优势。无菌注射剂生产对工艺和技术水平要求极高，公司已完全掌握全封闭隔离技术和多品种配液技术等高端制剂生产技术，是国内少数掌握此技术的企业之一。公司拥有的四条无菌注射剂产线和冻干线均已通过FDA认证，子公司健进制药是中国首批通过美国FDA认证的无菌制剂企业。这些高质量标准和多次通过海外监管核查的记录，构成了公司在国际市场竞争的核心优势。 Meitheal与健进：海外业务腾飞双引擎 健友股份通过战略性收购和内部协同，构建了强大的海外注射剂业务平台。2019年收购的美国Meitheal专注于北美仿制药注射剂的开发、制造、采购和销售，拥有丰富的申报经验和销售渠道，与GPO、IDN/PN、大型零售企业建立了紧密的合作关系，运用本土化营销思维助力公司开拓美国制剂市场。Meitheal的加入显著提升了公司产品的研发、注册效率，ANDA批件数量显著增加。健进制药（原名赛进中国）作为公司两大生产基地之一，自成立之初便以国际化标准建立质量体系，是中国首批通过美国FDA认证的无菌制剂研发企业。2024年7月，健进制药的盐酸罗哌卡因注射液ANDA申报通过FDA现场检查，刷新了公司产品规格最多的ANDA纪录。中美研发、注册、生产团队的协同作用，共同推动了公司业务的国际化进程。 白蛋白紫杉醇：主流趋势与广阔市场 白蛋白紫杉醇是一种广谱抗肿瘤药物，常用于肺癌、乳腺癌等多种实体瘤治疗。其特殊结构减少了传统紫杉醇的毒性反应，并能提高药物进入肿瘤组织的效率。临床研究显示，白蛋白结合型紫杉醇可明显提高客观缓解率（ORR）和无进展生存期。2022年，健友股份与海南双成药业签订协议，获得其注射用紫杉醇（白蛋白结合型）在美国地区的独家许可。海南双成药业已于2022年3月向美国FDA递交ANDA上市许可申请，并于2024年9月通过了FDA的CGMP检查。白蛋白紫杉醇在美国市场空间广阔，原研药Abraxane在2021年美国销售额达8.98亿美元。尽管2022年首个仿制药上市导致销售额下降，但2023年已恢复至7.09亿美元。截至2024年9月，美国地区仅有3家白蛋白紫杉醇仿制药获批上市，竞争格局较好，健友股份的白蛋白紫杉醇上市后有望分享可观市场份额。 格拉替雷：全球市场与原研药份额下降 醋酸格拉替雷是一种用于治疗多发性硬化症的人工合成多肽类制剂。多发性硬化症是一种中枢神经系统炎性脱髓鞘的自身免疫性疾病，全球患者总数在2020年为282.6万，预计2030年将达到370.6万，市场需求持续增长。格拉替雷全球市场

中心思想 新材料市场动态与价格波动分析 本周化工新材料市场呈现结构性价格波动。根据统计，苏氨酸价格上涨1.96%至11.43元/公斤，EVA价格微涨0.11%至10048.00元/吨，主要受行业开机率稳定及部分新增产能释放影响。与此同时，缬氨酸价格下跌0.78%至12.65元/公斤，氮气价格下跌0.70%至424元/吨，主要受需求平淡和供应宽裕影响。整体而言，华创化工行业指数环比上涨0.55%，但同比仍下降20.64%，行业价差百分位处于过去八年的0.00%，显示市场竞争激烈，利润空间受挤压。新材料板块本周跑赢大盘，Wind新材料指数周变动达+11.85%，申万基础化工指数周变动+9.13%，新能源材料表现尤为突出。 战略性新兴产业的国产化与增长机遇 报告强调了中国在多个战略性新兴产业中加速国产替代和技术突破的趋势。国家集成电路产业投资基金三期成立，注册资本高达3440亿元，预示着对HBM等高附加值DRAM芯片及上游材料的重点投资。半导体行业产值预计在2020-2025年复合增速达13.73%，带动电子气体等关键材料需求快速释放，国产替代空间广阔。氢能源作为零碳社会的重要解决方案，在政策推动下，制氢、储运、应用各环节均稳步发展，氢能重卡有望成为首个爆发式增长领域。非粮生物基材料、生物柴油、合成生物学和生物航煤等生物制造领域，在政策支持和技术进步下，展现出巨大的减排潜力和市场空间。此外，盐湖提锂、气凝胶、POE、萤石、功能性硅烷、离子交换树脂、碳纤维和PEEK等新材料，也因其独特的性能和国产化需求，迎来重要的发展机遇。 主要内容 行业整体表现与交易数据概览 本周（2024年09月30日-2024年10月06日），华创化工行业指数收于94.06点，环比上涨0.55%，但同比仍大幅下跌20.64%。行业价格百分位为过去八年的30.38%，环比微升0.26%；行业价差百分位则处于过去八年的0.00%，环比下降0.57%，表明行业整体盈利能力面临较大压力。行业库存百分位为过去五年的89.76%，环比下降1.00%，开工率为65.50%，环比上升0.13%。原油和动力煤价格本周均呈上涨趋势，布伦特原油价格上涨，动力煤价格上涨。 新材料板块表现亮眼，Wind新材料指数周变动高达+11.85%，跑赢申万基础化工指数（+9.13%）、沪深300指数（+8.48%）、上证综指（+8.06%）和深证成指（+10.67%）。本周涨幅前五的新材料标的包括天晟新材（+20%）、当升科技（+20%）、海优新材（+20%）、星源材质（+19%）和安诺其（+19%），主要集中在新能源材料领域。 磷化工：新能源需求驱动与产业链整合 本周磷酸铁锂和磷酸铁价格均保持不变，分别为3.29万元/吨和1.04万元/吨。磷酸铁锂市场供应充足，头部企业开工率维持在5-9成，部分中小企业也提高开工率以满足订单需求。需求端，头部电芯大厂采购积极，储能侧需求增长，出口向好。磷酸铁市场供应继续放量，头部大厂满产满销，整体开工率约5成。 磷化工企业正积极向新能源领域（磷酸铁、磷酸铁锂）延伸，凭借资源和成本优势，通过合资等方式与下游电池厂紧密绑定。湖北宜化、龙蟠科技、川恒股份、川发龙蟒、云天化等公司均有大规模磷酸铁锂或磷酸铁产能规划，例如云天化计划投资72.86亿元建设50万吨/年磷酸铁电池新材料前驱体及配套项目。 氟化工：新能源应用拓展与技术壁垒 本周六氟磷酸锂（6F）和聚偏氟乙烯（PVDF）价格均保持不变，6F国内市场均价为5.45万元/吨，锂电级PVDF报价7.75万元/吨。6F供应增加，厂家生产稳定，库存压力有所释放。PVDF企业开工率约5-6成，下游需求提升空间有限，采购情绪谨慎。 氟基材料因其优异性能在新能源领域逐步替代传统碳基材料。尽管6F和PVDF名义产能过剩，但锂电、光伏企业对材料验证壁垒高，技术和品质强的企业有望胜出。行业新闻显示，索尔维宣布停止生产三氟乙酸及其衍生物，四川中氟泰华新材料科技有限公司拟建设2.5万吨/年PVDF及配套装置项目，预示着行业结构调整和产能扩张。巨化股份、金石资源、永太科技、东岳集团等公司在氟化工领域具有领先地位，积极布局新能源氟材料。 锂电辅材：导电剂与高效保温材料 导电炭黑作为锂电池关键辅材，在锂电池爆发式增长的推动下需求高速提升。锂电级导电炭黑具有高附加值，且相比碳纳米管成本更低、分散性更好。全球锂电级导电炭黑供应紧张，海外企业扩产慢，为国内企业提供了国产替代的良好窗口期。黑猫股份作为炭黑龙头，正战略转型加码新能源材料，拟建5000吨碳纳米管产能和5万吨/年超导电炭黑项目。 气凝胶作为高效保温节能材料，其保温性能是传统材料的2-8倍，更换周期长，全生命周期成本更低。国内气凝胶市场通过技术进步实现产量和成本的快速下降，在石化管道、高温反应釜、热网管道、锂电池等领域具有竞争力。2021年锂电用气凝胶市场规模达3.4亿元，同比增长89%。晨光新材作为硅烷一体化龙头，向下延伸布局气凝胶赛道，规划33.5万方产能，有望成为国内气凝胶行业龙头。 光伏材料：可再生能源增长与EVA市场 本周EVA市场均价为10048.00元/吨，周环比上涨0.11%，光伏料市场均价10080元/吨。成本端乙烯价格下跌，醋酸乙烯上涨。供应端EVA装置运行稳定，产能利用率较高，部分检修装置恢复生产，新增产能释放。金属硅和三氯氢硅价格本周持平。 可再生能源（特别是光伏和风能）的“长坡厚雪”趋势为上游材料带来第二增长曲线。IEA预测全球光伏和风能在总发电量中的占比将从目前的7%提升至2040年的24%。国内光伏装机量大幅提升，带动EVA、金属硅、三氯氢硅等材料需求增长。然而，近期有12省废止或调整了共计89.98GW的光伏项目，主要原因系逾期未开工或未按时并网。联泓新科、远兴能源、海优新材等公司在EVA树脂、纯碱和EVA胶膜领域具有优势，受益于光伏产业发展。 风电材料：碳纤维与叶片大型化趋势 本周国产小丝束碳纤维均价98元/kg，国产大丝束均价73元/kg，均与上周持平。碳纤维行业开工率约47.39%，产量小幅提升1.05%，但库存维持高位，供应相对宽松。聚醚胺和环氧树脂价格也与上周持平，聚醚胺市场供应充裕，需求不佳，环氧树脂企业开工负荷不满，市场供应稳定。 风电2023年装机量预计高增长，将带动上游材料量价齐升。风机大型化趋势下，碳纤维在叶片中的渗透率持续提升，10MW/100米以上叶片碳纤维渗透率已达100%。维斯塔斯碳纤维拉挤工艺专利到期，有望加速国内风电叶片应用。长期来看，国产化和降成本将驱动碳纤维产业应用持续扩容，预计2025年国内碳纤维需求量将达15万吨，年复合增长率超20%。吉林碳谷、吉林化纤、精功科技、中复神鹰、光威复材、中简科技、康达新材、阿科力等公司在碳纤维、聚醚胺、环氧树脂等风电材料领域具有竞争力。 氢能源：政策驱动与产业链降本增效 氢能的战略地位已基本确立，各地政策密集发布，推动产业快速发展。制氢端，可再生能源绿氢产能预计2025年可达40万吨以上；储运环节，管道建设进入资本密集期，国内纯氢/掺氢管道规划总长度已达1800km以上；应用端，加氢站铺设迅速，预计2025年将超1000座。氢能重卡受电堆功率提升、政策补贴倾斜及高碳排放驱动，有望成为首个爆发式增长领域。 行业新闻显示，国家发改委鼓励采用氢能等新能源车辆运输煤炭；中集安瑞科斩获海外千万美元氢气球罐订单；马士基董事长会见韩正等共商绿色航运；欧盟要求电解槽来自中国配件不超25%。氢能领域PE/VC融资活跃，2019-2023年11月融资金额逐年攀升，2021年达到69.84亿元。滨化股份、宝丰能源、卫星化学、东岳集团、中复神鹰、美锦能源等公司在氢能制备、储运、燃料电池及应用等全产业链积极布局。 合成生物：技术突破与非粮生物基材料 本周葡萄糖市场均价3323元/吨，周环比下跌0.30%；玉米淀粉市场均价2836元/吨，周环比下跌0.42%。玉米现货价格环比下跌0.92%，期货价格环比上涨3.2%。赖氨酸价格企稳，苏氨酸价格上涨1.96%，缬氨酸价格环比下降0.78%。PA66价格与上周持平。 合成生物学作为面向未来的多学科交叉领域，市场空间广阔，预计全球市场规模将从2020年的68亿美元增长至2024年的189亿美元，年复合增长率达29.1%。其在节能减排、替代化石原料、生产特殊及复杂产品方面具有巨大潜力。工信部等六部门印发《加快非粮生物基材料创新发展三年行动方案》，提出到2025年非粮生物基材料产业基本形成自主创新能力强、产品体系丰富的创新发展生态，并明确了乳酸、戊二胺、PHA等多种重点产品的发展目标。 研究方面，山东大学、上海交通大学、江南大学、杭州师范大学等高校在生物催化转化、糖酵解途径、基因表达预测、抗癌活性成分合成等方面取得进展。企业动态方面，Ginkgo Bioworks推出蛋白质大模型和数据服务，股价反弹30%；英国Constructive Bio完成5800万美元A轮融资。凯赛生物、华恒生物、华熙生物、梅花生物、圣泉集团、新日恒力、嘉必优等公司在生物基聚酰胺、生物法氨基酸、透明质酸、生物质化工等领域持续深耕。 再生行业：双碳目标下的循环经济 再生资源回收利用在双碳目标下具有重要战略价值，可减少约25%的碳排放，并兼具污染物减排效益。政策推动下，全球废塑料回收再生和生物柴油市场快速发展。欧盟“最严限塑令”和我国《“十四五”塑料污染治理行动方案》均推动废塑料回收再生量的增长，预计到2025年国内废塑料回收再生量将达2500万吨。 欧盟《可再生能源指令(RED II)》修订，要求2030年可再生能源在欧盟总能源消费量中的占比提升至45%，并限制棕榈油和豆油制成的生物柴油，为废油脂生物柴油带来巨大市场空间。国内废油脂生物柴油价格本周为6813.0元/吨，环比下降0.7%。福建首单船用生物燃料油(B24)加注成功，该燃料可减少约20%的碳排放量。英科再生、卓越新能、嘉澳环保、山高环能等公司在再生塑料、生物柴油及餐厨资源化领域具有领先地位。 可降解塑料：长期趋势与短期挑战 本周PBAT华东市场报价均值1.04万元/吨，周环比持平；PLA国产货源报价1.88万元/吨，周环比持平。PBAT原料BDO价格持平，PTA价格上涨5.13%。PLA原料丙交酯价格持平，玉米价格下滑。PBAT供应稍有增加，下游需求改善不明显。 可降解塑料的推行是长期确定性趋势，但短期内面临成本高于传统塑料的挑战。新版禁塑令颁布以来，可降解塑料受到关注，但PLA和PBAT价格仍高于PP、PE，导致终端切换动力不足。然而，随着大型化工企业进军该领域，未来两年将是PBAT投产大年，PLA也有望在国内企业突破丙交酯技术后迎来规模化扩产，开启千亿级市场。陕煤榆林化学二期项目正式开工，包括30万吨PBAT产能。金丹科技、金发科技、中粮科技等公司在乳酸、改性塑料、可降解塑料领域积极布局，并致力于打通全产业链。 纯化过滤：传统与新兴市场双轮驱动 纯化过滤技术在现代工业生产中应用广泛。在传统工业水处理领域，热电行业每年4%的平稳增长带来树脂需求的稳步攀升。在新兴领域，盐湖提锂和半导体超纯水制备是重要的需求增量来源。新能源汽车增速和单车带电量预计将推动2025年中国/全球碳酸锂需求量折合10.8/32.4万吨提锂树脂需求，年复合增长率分别为14.3%/29%。半导体行业快速增长也支撑超纯水用水需求，预计2027年全球超纯水树脂需求总量将增长至3.46万吨，年复合增长率6.9%。 蓝晓科技、新化股份、久吾高科、争光股份、唯赛勃等公司在吸附分离材料、萃取法提锂、陶瓷膜、离子交换树脂和高性能分离膜领域具有领先技术和市场地位，积极拓展盐湖提锂、生物医药、半导体超纯水等新兴应用场景。 电子气体：半导体关键材料与国产替代 本周高纯氢价格持平，氧气价格环比下跌0.26%，氮气价格环比下跌0.70%。食品级液态二氧化碳、氦气、氖气、氩气、氪气、氙气价格均持平。氧气和氮气价格下跌主要受需求平淡和供应宽裕影响。 电子气体是半导体制造过程中不可或缺的关键材料，约占半导体制造总材料成本的14%。我国半导体产值预计在2020-2025年复合增速达13.73%，带动电子特气需求快速释放，预计市场规模将从2020年的173.60亿元增长至2025年的316.60亿元，复合增速达12.77%。目前全球电子气体市场主要由四大国际巨头垄断，国内自给率极低，国产替代空间广阔。华特气体、中船特气、广钢气体、凯美特气、金宏气体、和远气体、侨源股份等公司在特种气体和电子大宗气体领域积极布局，致力于技术突破和国产化。 封装材料：AIGC驱动与先进封装创新 AIGC的快速发展正引领半导体产业新浪潮，推动封装材料需求增长。预计全球半导体封装市场规模将从2022年的277.8亿美元增长到2032年的654.6亿美元，复合年增长率为9%。封装材料市场规模预计在2021-2026年增长144.14亿美元，复合年增长率为8.5%。 “先进”封装模式创新和国产替代是行业发展的双轮驱动。晶圆级封装、倒装芯片封装和异构集成等先进封装模式成为新材料开发和消费的关键驱动因素。台积电与Amkor合作在亚利桑那提供先进封测服务，台积电2纳米制程预计明年下半年量产。长电科技完成收购晟碟半导体，进一步巩固其在封测领域的地位。德邦科技、华海诚科、联瑞新材等公司在环氧塑封料、电子胶粘剂和无机填料等封装材料领域具有技术优势，有望受益于国产替代和需求迭代。 湿电子化学品：电子工业基石与国产化进程 本周G5级双氧水、UPSSS级氢氟酸、G5级硫酸、BVIII级磷酸价格均持平。湿电子化学品是微电子、光电子湿法工艺制程中使用的关键液体化工材料，其质量直接影响电子产品成品率。 我国湿电子化学品需求快速增长，2021年总需求达213.52万吨，同比增长36.58%，预计到2025年将增至370万吨。市场规模预计从2021年的137.8亿元增长到2028年的301.7亿元。目前全球市场主要由美日韩厂商占据，我国厂商正逐步突破高端产品技术壁垒，国产替代空间广阔。晶瑞电材、江化微、中巨芯、格林达等公司在高纯化学品、超净高纯湿电子化学品和TMAH显影液等领域具有领先地位，加速G5级产品放量和产能布局。 光刻胶：半导体材料皇冠与国产替代前景 光刻胶是光刻工艺中的关键耗材，由树脂、感光剂、溶剂及添加剂组成。从应用领域看，可分为PCB光刻胶、显示面板光刻胶、半导体光刻胶等

　　自2018年港交所推出上市规则第18A章，允许未盈利的生物科技企业在港上市后，截至2024年3月31日，共有64家生物科技公司据此完成上市。其中制药领域企业有48家，包括小分子药物、抗体药物、多肽药物、核酸药物、细胞与基因疗法和人用疫苗等细分市场；医疗器械领域企业有16家，包括介入类器械、体外诊断、手术机器人、AI医学影像和糖尿病管理器械等细分市场 　　其中，抗体药物是以细胞工程技术和基因工程技术为主体的抗体工程技术制备的药物，具有特异性高、性质均一、可针对特定靶点定向制备等优点，在各种疾病治疗，特别是肿瘤治疗领域的应用前景备受关注。随着抗体药物的需求日益增加，抗体筛选技术亦逐步更新迭代，未来随着更多抗体新药上市，将为病患带来更多的治疗选择 　　本报告将针对18A生物科技市场，针对抗体药物赛道现状和优质企业进行分析，以期对未来市场发展作出研判

中心思想 创新驱动与国际化拓展：中国生物制药的核心增长战略 四大核心业务板块协同发展，利润改善前景可期 中国生物制药作为中国化药行业的头部企业，正经历利润端边际改善和营收重回增长轨道的关键时期。2024年上半年，公司营业收入同比增长11.1%，经调整归母净利润同比增长14.0%，显示出强劲的复苏势头。 公司坚定推行“创新+国际化”双轮驱动战略，通过持续高研发投入（2023年研发费用占收入比重约16.8%）和全球化布局，构建核心竞争优势。预计未来3年将推出10余款创新产品，并计划在2025年和2026年使创新药收入占比分别达到45%和50%。 肿瘤、肝病、呼吸系统、外科/镇痛四大核心业务板块齐头并进，拥有丰富的创新药和生物类似药管线。多款重磅产品如安罗替尼（2023年销售额36.68亿元）、艾贝格司亭α、异甘草酸镁（2023年销售额26.73亿元）等有望陆续获批上市并快速放量，为公司带来强劲的增长动力。 化学仿制药集采风险已基本出清，截至2023年末

　　全球制冷剂升级换代，我国 HFCs 配额占全球超 74% 　　国际公约推动下全球制冷剂升级换代成效显著， 全球正淘汰高 ODP 和高GWP 的含氟制冷剂。 从 2024 年全球 HFCs（CO2e） 供给看， 中国、美国、欧盟、印度、日本、墨西哥、中东的供给能力分别为 18.53（不含 HCFC65%为 14.12 亿吨）、 2.30、 0.50、 0.50、 0.54、 0.50、 0.27 亿吨。 我国正积极推进 HCFCs 削减进程和 HFCs 配额管控， 目前 HFCs 生产配额超过全球的74%，对全球供应形势有决定性影响。 发达经济体如美国、欧盟、加拿大、日本则对制冷剂管控更为严格。 我国供应能力将持续作为全球主力贡献。 　　国内三代制冷剂景气度有望延续， 2025 年配额方案已出台 　　我国氟制冷剂自 2023Q4 行业景气反转，企业盈利能力、产品竞争格局得到显著提升和优化， 我们认为这一景气度仍有望持续。 R22 方面， 我们测算出 2024 年供给缺口约 1.26 万吨； R32 方面， 在内用配额 14.19 万吨的前提下， 预计 2024 年供应端的内用配额呈现明显的紧缺（缺口约 1.81-2.81 万吨） ，随着新增配额发放， 我国 R32 生产配额不足的情况或得以缓解； R134a 方面， 2024 年阶段性供应相对充裕。 2025 年配额方案已出台， 我们看好短期内国内受空调、汽车行业“以旧换新”政策拉动， 我国制冷剂需求表现靓丽，对外出口价格有望持续提振。 　　“以旧换新” 提振 HFCs 短期需求， 长期全球需求前景广阔 　　目前除 A5 第二组国家以外，其余国家已无法扩充 HFCs 作为制冷用途的产能。 美国、欧盟、日本等成熟经济体市场近几年来仍需大量进口中国 HFCs产品，我国目前约 50%的 HFCs 产品直接面向出口。随着海外需求恢复，我国对外出口价格有望持续提振。长期来看， 我们看好亚非拉及新兴经济体对制冷剂的需求仍将高速增长，全球制冷需求前景仍然广阔。 　　投资建议：关注巨化股份、三美股份、昊华科技、金石资源等 　　在全球制冷需求稳步增长的背景下， 随着国内供给侧改革的深入推进和行业配额管理制度的实施，我国制冷剂行业市场集中度提升趋于集中，我国制冷剂供需关系显著优化。 我们建议投资者关注在产业链整合、基础设施完善、规模优势和技术工艺方面表现突出的氟化工行业龙头企业， 建议关注： 巨化股份、 三美股份、 昊华科技、金石资源等。 　　风险提示： 氟化工产品需求不及预期；政策风险；全球贸易摩擦及出口受阻；地产周期景气度低迷；各公司项目投产进度不及预期；原材料价格上涨；化工安全生产风险等

　　一周观点：全面看多，更应把握分化后的超额收益机会 　　1）政策行情将加速板块估值修复，底部价值凸显。 　　自9月底医药板块在国家一揽子增量政策，扎实推动经济向上结构向优的重磅利好推动下，指数快速反弹约29%，扭转持续近4年跌势。从当前PE（TTM）来看，A股医药32倍，港股医药23倍，此前的持续下跌已经脱离基本面，我们认为市场风险偏好的提升将加速推动板块估值修复。2024H1医药生物板块基金持股比例为7.3%，虽然较2023年底有所下滑，但仍处于历史中高位水平，表明机构普遍看好板块后续相对收益。从业绩来看，2024Q2医药生物整体收入同比增速为-1.26%，虽然表现不佳，但拖后腿的板块如疫苗、CXO、ICL、中药，这些板块业绩承压的一个共性在于同期高基数，自下半年开始基数影响将逐步消除；而收入增速靠前的血液制品、医疗耗材、原料药下半年边际改善有望持续，业绩确定性高，因此我们认为板块普涨有望延续，我们建议普涨阶段优先布局各细分板块一二线龙头。 　　2）分化阶段优先推荐破净超跌、业绩好、空间大、逻辑顺个股在普涨之后的分化阶段，我们首先看好破净超跌、业绩好、空间大、逻辑顺个股，其次是题材型个股。事实上，从24年上半年医药板块就已经出现业绩分化的迹象，预计Q3原料药、医疗服务、中药、IVD等板块将有不错的业绩表现。随着Q3板块压制性因素的逐步出清（美国降息、美国安全法案调整、投融资数据回暖、中成药集采温和落地等），以及流动性改善的助力下，我们看好经济强相关的创新药、ICL医疗服务、GLP-1原料药、IVD、中药、药店等板块中有较大业绩弹性的个股，其次看好题材型机会，如国企改革、优质资产整合等。 　　本周细分板块表现 　　本周医药生物上涨11.15%，跑赢沪深300指数2.67pct，在31个子行业中排名第8位。本周医院板块涨幅最大，上涨15.64%；疫苗板块上涨15.01%，医疗耗材板块上涨14.15%，医疗研发外包板块上涨13.11%，其他生物制品板块上涨12.15%；血液制品板块涨幅最小上涨7.49%，医药流通板块上涨8.53%，中药板块上涨8.92%，化学制剂板块上涨9.84%，线下药店板块上涨10.06%。 　　推荐及受益标的： 　　推荐标的：国际医学、圣诺生物、英诺特、康臣药业、健之佳。受益标的：恒瑞医药、荣昌生物、诺诚健华、乐普生物、金域医学、新里程、卫光生物、九安医疗、华润三九、老百姓、大参林。 　　风险提示： 　　行业竞争加剧风险、政策执行不及预期风险、行业黑天鹅事件。

　　健友股份(603707) 　　摘要 　　健友股份成立于2000年。经过多年发展与积累，已完成从原料药为主营向制剂为主营的转型。借助子公司Meitheal及健进在海外团队成熟的注册、商业化能力，公司后续制剂业务有望保持高速发展。 　　肝素原料药：全球肝素原料龙头，价格逐步企稳 　　海关数据显示，中国肝素原料药出口自疫情期间价格增长迅速，肝素出口高单价的情况一直维持至2023H2，随后价格快速下降。2024H1出口平均单价维持在5000美元/千克左右。随着肝素原料药逐步价格企稳，作为全球肝素原料药龙头，公司原料药板块收入有望保持稳定。 　　制剂：注射剂国际化能力领先，驱动业绩高速成长 　　公司海外制剂注册申报能力及商业化能力国内领先，截至2024年7月，公司获批注射剂ANDA数共69个，国内最多。此外，公司通过引进外部品种，进一步加强海外制剂产品线。2022年与海南双成签订合作协议，取得其白蛋白紫杉醇美国权益。我们认为随着公司海外自研高端注射剂持续落地、引进品种临床稳步推进，未来海外制剂板块有望保持较快成长。 　　生物药：多元化高效切入生物药市场，有望带动业绩加速增长 　　公司一直致力于研究生物类似药，2023年建立并完善了生物类似药一致性研究开发平台，一共推进了四个生物类似药的研究开发工作，Meitheal官网显示，目前4款类似药均处于临床Ⅰ期。 　　2023年9月17日，健友股份与通化东宝共同开展甘精、门冬、赖脯三种胰岛素的开发和生产，同时健友股份将获得产品上市后在美国市场独家商业化权益；2024年6月，公司以4000万美元的价格购买Coherus自行研发的阿达木单抗生物类似药Yusimry。我们认为随着阿达木单抗生物类似药处方占比持续提升，公司有望在短期内取得可观收益，并为后续美国生物药业务放量提供稳定基础。 　　盈利预测与投资评级 　　我们预计公司2024-2026年营业收入为43.27/53.61/64.92亿元，同比增长10.07%/23.89%/21.10%；归母净利润为8.03/11.73/15.16亿元。 　　考虑到目前肝素原料药整体趋势企稳，公司海外制剂业务由注射剂快速延伸至生物药领域，我们看好公司未来发展，给予公司2025年25倍PE，目标价18.15元。首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：原料药价格波动风险、无菌注射剂开发与审批波动风险、海外市场竞争风险、新药研发、上市进度不及预期风险、监管风险

　　中医药，是包括汉族和少数民族医药在内的我国各民族医药的统称，反映了中华民族对生命、健康和疾病的认识，具有悠久历史传统和独特理论及技术方法的医药学体系。中药产品主要分为中药材、中药饮片、中成药、中药配方颗粒以及中药注射剂与中药保健品等类型。本文将分析中药饮片加工行业。竞争格局 　　据国家药监局发布《药品监督管理统计年度数据（2022）》统计，截止 2022年底，全国共有中药生产企业有 4569 家，其中成药生产企业 2319 家，中药饮片企业生产企业 2250 家，均较 2021 年有大幅增长 　　根据前瞻企查猫数据显示，2020 年-2024 年间全国中药饮片行业新注册企业数量逐年下降，由 2020 年的 116052 家下滑至 2023 年的 39197 家。截至2024 年 5 月，中药饮片新注册企业数有 16137 家。

　　投资要点 　　9月回顾：市场迎来大逆转。2024年9月医药生物板块上涨21.34%，同期沪深300上涨20.97%，医药板块跑赢沪深300约0.38%，位列31个子行业第18位。9月下旬以来，财政、货币、地产等多重刺激政策强势出台，包括下调存款准备金率0.5pp、调降20pp政策利率、降低存量房贷利率约50pp、增加3000亿元保障住房再贷款支持比例、创设5000亿元互换便利操作、创设3000亿元股票回购增持专项再贷款等一系列举措，市场整体迎来大级别反转行情，医药作为过去3年跌幅最大的板块之一，迎来大反弹，创下2019年3月迄今最大单月涨幅，其中医疗服务、生物制品、医疗器械、医药商业、化学制药、中药等子板块均表现亮眼，分别上涨37.04%、22.85%、20.44%、20.44%、17.73%、16.29%。市场整体表现为“抢筹”状态，底部的创业板、科创板标的涨幅更为突出。牛市初显，医药板块具备极强进攻性，调整足够充分的复苏逻辑、以及科技创新推动的成长逻辑，均有望吸引资金大力流入，我们认为医药板块有望成为市场反弹下的最强板块之一，建议底部积极加大仓位。 　　展望10月：政策组合拳，信心修复风险偏好提升，围绕“复苏”、“成长”加大配置。本轮政策颁布节奏、见效速度、增量资金规模大超市场预期，市场信心显著修复，考虑节后踏空资金入场、避险资金回流，我们认为本轮行情之大、持续时间之久有望超预期。从行情最初的演绎来看，大级别反弹首先拉平涨跌幅，因此前期“跌的多、涨得少”的标的率先迎来大幅上涨（且这类资产多数受到当前政策的直接刺激），市场估值修复到一定的水平，之后再观测政策刺激的效果、基本面的强弱。 　　从医药板块来看，宏观政策最直接的基本面影响在于“复苏”，包括对于消费的刺激、投融资恢复等，1、“复苏”角度：①消费医疗最为受益，且这类资产是过去三年跌幅最大的医药细分领域，看好医疗服务、药店、消费类生产品、中药OTC等，如爱尔眼科、海吉亚医疗、普瑞眼科、通策医疗、智飞生物、长春高新、东阿阿胶等。②财政政策下投融资、设备招投标改善值得期待，看好创新药及其产业链CRO/CDMO、医疗设备等迎来基本面持续改善向好，如药明康德、药明生物、康龙化成、美迪西、迈瑞医疗、开立医疗等。③资金面角度，风险偏好提升，流动性改善，基本面逐步向好的超跌个股有望迎来反弹：迪安诊断、诺唯赞、拱东医疗、皓元医药、药石科技等。2、“成长”角度：成长在当下受到最大的压制在于“风格”和“估值”，多数公司基本仍旧强劲，因此在风格明显切换，风险偏好显著提升的背景下，成长有望迎来估值扩张的持续行情。看好创新药、GLP-1成长赛道，如康方生物、艾力斯、贝达药业、百济神州、和黄医药等。 　　10月重点推荐：药明康德、爱尔眼科、智飞生物、康方生物、东阿阿胶、贝达药业、诺泰生物、诺唯赞、迪安诊断、九典制药 　　中泰医药重点推荐9月平均涨幅16.91%，跑输医药行业4.43%，其中康方生物（+39.71%）、贝达药业（+29.49%）表现亮眼。 　　行业热点聚焦：（1）《关于推进健康乡村建设的指导意见》发布；（2）2024年欧洲内科肿瘤学会（ESMO）年会召开；（3）《以患者为中心的罕见疾病药物研发试点工作计划》发布；（4）2024拉斯克奖揭晓。 　　市场动态：对2024年初到目前的医药板块进行分析，医药板块收益率-7.2%，同期沪深300绝对收益率17.1%，医药板块跑输沪深300约24.3%。2024年9月医药生物板块上涨21.34%，同期沪深300上涨20.97%，医药板块跑赢沪深300约0.38%，位列31个子行业第18位。本月子板块医疗服务、生物制品、医疗器械、医药商业、化学制药、中药分别上涨37.04%、22.85%、20.44%、20.44%、17.73%、16.29%。以2024年盈利预测估值来计算，目前医药板块估值23.7倍PE，全部A股（扣除金融板块）市盈率约为18.8倍，医药板块相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为26.1%。以TTM估值法计算，目前医药板块估值28.2倍PE，低于历史平均水平（35.4倍PE），相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为36.7%。 　　风险提示：政策扰动风险、药品质量问题、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。