投资要点 　　本周、年初至今医药指数涨幅分别为2.95%、-9.29%，相对沪深300的超额收益分别为1.63%、-23.43%；本周化药（+4.89%）、原料药（+3.58%）及医疗服务（+2.84%）等股价涨幅相对较大，医疗器械（+1.57%）、中药（+1.95%）及医药商业（+1.96%）等股价涨幅较小；本周涨幅居前葫芦娃（+49.64%）、热景生物（+21.78%）、数字人（+21.44%），跌幅居前圣达生物（-19.55%）、*ST景峰（-17.87%）、辰光医疗（-16.43%）。涨跌表现特点：本周医药板块大小市值均出现普涨，其中顺周期的消费医疗涨幅更加明显，尤其是普瑞眼科等。 　　2024年版国家医保药品目录发布，多维度支持国产创新药。2024年11月28日，国家医保局发布了2024年版国家医保药品目录。今年在谈判/竞价环节，共有117个目录外药品参加，其中89个谈判/竞价成功，成功率为76%，平均降价63%，成功率和价格降幅与2023年基本相当。其中，创新药的谈判成功率超过了90%，较总体成功率高16个百分点。包括恒瑞医药、迪哲医药-U、康方生物、泽璟制药-U、上海谊众、信达生物、云顶新耀、石药集团、海思科、信立泰、京新药业、人福药业、正大天晴等上市公司众多品种均纳入2024年国家医保药品目录，明年有望实现产品销售加速放量。此外，国家医保局从大力支持“真创新”、加速创新药进院和使用、推动商业健康保险与基本医保的有效衔接等多维度支持国产创新药发展。 　　华东医药两款创新药获批上市；科伦博泰TROP2ADC「芦康沙妥珠单抗」获批上市；阿斯利康AKT抑制剂一项III期研究成功：11月27日，国家药监局网站显示，华东医药的两款创新药获批上市，一款为索米妥昔单抗，另一款为利纳西普；11月27日，科伦博泰发布公告，其靶向TROP2的ADC药物SKB264上市申请已获得批准，用于治疗既往至少接受过2种系统治疗的不可切除的局部晚期或转移性三阴性乳腺癌成人患者；11月25日，阿斯利康宣布Capivasertib治疗新发转移性激素敏感性前列腺癌的III期CAPItello-281研究取得了积极结果。 　　具体思路：1）中药领域：佐力药业、方盛制药、华润三九、济川药业、马应龙等；2）CXO及科研服务领域：药明康德、药明合联、凯莱英等；3）创新药领域：信达生物、恒瑞医药、三生国健、奥赛康、百济神州、海思科、和黄医药、亚盛医药、迪哲医药-U、迈威生物、泽璟制药-U等；4）高端制剂领域：人福医药、恩华药业、苑东生物等；5）医疗服务领域：爱尔眼科、普瑞眼科、固生堂等；6）消费医疗领域：欧普康视、爱博医疗等；7）临床及仿制药CRO：诺思格、泰格医药等；8）GLP1产业链领域：圣诺生物、诺泰生物、博瑞医药等；9）CGM领域：鱼跃医疗、三诺生物、九安医疗等；10）原料药领域：奥锐特、千红制药、华海药业、普洛药业等；11）IVD领域：新产业、奥泰生物、圣湘生物等；12）医疗耗材领域：惠泰医疗、大博医疗、三友医疗等；13）仿创药领域：人福医药、恩华药业、仙琚制药、苑东生物、信立泰等；14）科研服务领域：药康生物、奥浦迈、百普赛斯等。15）血制品领域：上海莱士、天坛生物、博雅生物等。 　　风险提示：药品或耗材降价超预期；医保政策风险等；产品销售及研发进度不及预期。

中心思想 市场回暖与结构性机遇显现 2024年第三季度，海外医药创新产业链呈现稳步回暖态势，尤其在前端投融资领域复苏迹象明显。尽管宏观环境仍存不确定性，但随着大型药企控费策略的逐步消化，具备竞争优势的中国企业有望在国际市场中获得更强的“alpha”收益。同时，国内政府资金的持续注入，预计将进一步激发生物医药行业的活力，为创新产业链带来新的投资机遇。 前端复苏与后端传导时滞 本季度数据显示，投融资的复苏已率先体现在科研试剂和临床前CRO等前端领域，为Biotech客户带来了订单回暖。然而，这种积极影响传导至临床CRO和商业化阶段仍需一定时间。此外，下游客户的采购模式正从“低频大长单”向“高频小短单”转变，反映出市场在去库存完成后，对供应链灵活性和效率提出了更高要求。 主要内容 海外创新产业链公司基本面数据梳理 业绩整体趋势向上与分化表现 2024年第三季度，海外创新产业链公司的单季度业绩整体呈现向上趋势。具体来看，不同赛道和地区表现出显著分化： 分赛道表现： Processing端（如CDMO和生物工艺业务）：增速改善趋势明显，验证了此前报告中“Processing端同时受益于去库存和商业化景气度提升”的判断。这表明随着更多项目进入商业化阶段，以及库存压力的缓解，该领域的需求正在强劲复苏。 Research端（如CRO以及实验室产品及服务）：业绩表现平稳，正静待早期项目传导修复。这意味着尽管前端投融资有所回暖，但其对研发服务和产品需求的全面拉动尚需时日。 诊断业务：同比恢复趋势明显，显示出市场对诊断服务的需求正在逐步恢复。 分析仪器：环比减亏，表明该领域正在走出低谷。 分地区表现： 欧洲：率先恢复后整体保持稳健增长。 美洲地区：出现单季度波动，可能受到特定项目或宏观经济因素的影响。 亚太地区：逐步减亏，显示出区域市场正在改善。 利润变化与定价策略： 成本控制效果逐步体现，多家公司通过重组、减少员工、简化流程、合并站点等方式降低运营成本，例如Charles River计划到2026年每年节省4000万美元。 定价趋势上，产品和服务出现分化。产品类（如Thermo Fisher）因通胀成本提升，预计将继续通过定价手段平衡成本，定价略高于正常范围（0.5%~1%）。而CRO等服务产品（如IQVIA、Labcorp）或因服务模式转变及下游控费等原因面临下调定价压力，例如Charles River的安评业务价格预计适当下调，Labcorp的早期开发业务也面临价格压力。 业绩指引变化与市场预期 本季度多家公司对全年业绩指引进行了调整，反映了对市场环境和自身业务的最新评估： CRO领域： 大药企控费影响蔓延：大型药企的控费压力以及前期资金压力带来的遗留问题（如订单取消、项目延迟）继续消化。IQVIA因2个大型项目非资金原因的推迟而下调业绩指引。Medpace、ICON等公司也因订单取消、项目延迟等原因继续下调指引，ICON甚至因疫苗领域大量项目延迟和取消而下调。 部分企业企稳回升：CRL在24Q2下调指引后，观测到本季度大药企控费影响已相对稳定，故对全年指引进行了向上修正，其临床前CRO的Backlog降幅趋缓稳定。 上游领域： Research端上游：随Biotech复苏，今年以来预期逐步向好，24Q3趋势不变。 Processing端：继续受益于去库存和商业化景气度提升。 分析仪器：Agilent和Waters已感受到小分子、生物医药质控等领域需求修复及部分地区的订单回暖，因此上调了业绩指引。Agilent在中国区域10月承接了第一批刺激政策相关订单，预计2025财年将有更多订单。 订单趋势与健康B2B比率 临床CRO的Backlog：整体趋势维持稳中有升，反映了未来业务的稳定性。 临床前CRO的Backlog：以CRL为代表的企业降幅趋缓稳定，但部分企业反馈在手订单取消率仍偏高，Medpace报告连续三个季度订单取消量上升，可能与中小Biotech前期投融资压力尚未完全消化有关。 B2B ratio：基本维持在1以上的健康值，反映新签订单状况整体良好，例如Danaher的订单出货比提高到约1.0。 关注焦点梳理 投融资：季度呈现波动，但相较于2023恢复明显 2024年全球投融资呈现季度波动，但相较于2023年已有明显恢复。2024年第一至第三季度全球投融资金额同比增长90.72%。其中，2024年第三季度全球投融资达到276亿美元，环比第二季度有所下降，但同比增长46.05%，整体恢复态势显著。 公司反馈逐步乐观，但传导存在时滞： Charles River：已观察到今年上半年Biotech融资复苏向DSA订单的转化，但整体融资环境和利率仍有不确定性，新Biotech公司的创立速度放缓。 IQVIA：BioWorld数据显示年初至今生物技术融资已超800亿美元，同比增长达50%，但转化为实际RFP（Request for Proposal）需要时间，预计需要1-1.5年才能转为实质性基本面利好。 Medpace：生物技术资金在Q2维持强劲态势，但也有很多在疫情期间获得融资的公司资金耗尽导致订单取消。Q3投资可能有所回落，但9月表现依然强劲。 ICON：年初投融资表现不错，年中有所放缓，但9月份再次好转。客户情绪改善，一些优质项目确实筹集到了资金，但在资金分配方面仍有推迟决策、调整管线等问题。 Thermo Fisher、Avantor、Bio-techne：普遍认为Biotech信心正在改善，整体资金情况逐步好转，相较于2023年有明确变化，并开始转化为部分大型生物技术公司的支出增长。 下游需求：大药企控费趋势持续、Biotech缓慢复苏 下游需求呈现出客户类型和业务复苏节奏的差异性，预计2025年整体向好。 Biotech客户： 科研试剂和临床前CRO等前端领域已率先感受到2024年投融资回暖在订单上逐步体现。Charles River的DSA业务中小型Biotech收入环比Q2维稳，但同比表现出更积极的恢复信号。 临床CRO和商业化预计尚需时间传导。Repligen指出，Biotech投融资数据虽有恢复，但后端业务需求恢复并不理想，今年至今美国的临床试验启动率与去年相比下降了约20%至25%。 Bio-techne观察到小Biotech需求出现改善迹象，随着细胞治疗客户项目向临床的过渡，对GMP试剂使用需求提升，公司GMP试剂产品线增长60%以上。 大药企客户： 控费压力持续：受IRA（通胀削减法案）和专利悬崖影响，大药企控费压力持续，导致管线优先级调整、供应商列表梳理、外包方式转变（例如从FSO全服务外包向更低毛利率的FSP职责性外包服务模式转变）等举措。 短期扰动与切入机会并存：这些控费举措一方面对需求带来短期扰动，导致IQVIA、ICON等公司订单取消率高、中标延迟和试验启动缓慢，另一方面也可能给部分具备竞争力的上游服务及产品供应商带来切入机会。 影响趋于稳定：从最早感知到大药企控费压力的CRL反馈来看，整体影响在24Q3已基本稳定。Waters报告大型制药公司的支出（如QC领域）有所改善，医药和工业终端市场表现强劲。 生产端： 包括CDMO、生物工艺耗材以及QC阶段所有设备耗材等，受益于更多项目向商业化的转化，复苏强劲。Charles River的CDMO业务需求强劲，尤其是CGT（细胞与基因治疗）表现突出。Danaher的生物工艺订单连续增长，主要由大型生物医药公司和CDMO客户推动，特别是单抗领域需求逐步复苏。 去库存：已基本完成 下游去库存已基本完成，但下单模式可能发生转变。 去库存进程： 多家公司（如Danaher、Repligen）明确表示客户去库存已结束。Sartorius指出，其大多数客户即将完成去库存，这刺激了订单的回暖，特别是耗材（BPS部门的经常性订单在2024年所有三个季度中与去年相比增长了两位数）。 Mettler Toledo表示欧洲和美国市场的去库存问题已被解决，中国市场仍有一些剩余库存问题，预计一个季度左右得到解决。 Avantor也表示去库存过程基本完成，库存水平已大致恢复正常，客户目前的库存管理已与其活动水平相匹配。 下单模式转变： 市场正从“低频大长单”逐步向“高频小短单”转型。Sartorius观察到订单模式的正常化趋势，即订单变得越来越小、越来越频繁、越来越短期。这要求供应商具备更强的柔性生产和快速响应能力。 CAPEX：结构性调整，继续围绕新领域、新市场建设能力 下游生物医药企业CAPEX（资本支出）水平维持低水平，但部分地区仍存在结构性机会。 投资方向调整： 基于复杂的国际政治和经济环境，海外创新产业链企业CAPEX投入方向除了新兴市场及新技术外，也开始逐步出现sites整合、生产中心多元化、无菌罐装等生产后端能力补齐等趋势。 站点整合与优化：Charles River在过去一年中合并了7个小型站点，并计划继续关闭或合并大约15个较小的站点，主要集中在DSA和RMS业务，以优化全球网络。 并购与能力拓展：Labcorp收购了BioReference Health Diagnostics的部分资产和医学遗传学公司Invitae的部分资产，以加强在肿瘤学和罕见病专业检测领域的地位。ICON将并购作为重点，以强化实验室服务、现场和患者解决方案等服务能力，并加强在亚太等特定地理区域的布局。Thermo Fisher完成了对Olink的收购，并扩大了口服固体制剂制造业务和无菌灌装投资。Danaher完成了对Genedata的收购，并推出了新的单抗生产解决方案和细胞疗法生产平台。 新领域与新技术：Avantor在新泽西州布里奇沃特开设了新的旗舰创新中心，涵盖上游和下游工艺开发能力、中试工厂以及支持多种模式的分析和生物分析实验室，包括单克隆抗体、细胞和基因疗法以及蛋白质肽疗法。Repligen即将并购Tantti，以应对新模式领域中大分子的亲和纯化挑战。 生产中心多元化：Mettler Toledo最初只在中国建立生产线，现在也在墨西哥建立生产线，以向美国供货，提供更多的生产灵活性。Revvity近期在中国太仓启动了创新中心。 总结 2024年第三季度，海外医药创新产业链展现出稳步回暖的积极信号，尤其体现在前端投融资的显著复苏。尽管大型药企的控费策略仍在持续，并对部分CRO服务定价和订单造成短期扰动，但其影响已趋于稳定，并为具备竞争力的供应商提供了结构性切入机会。下游去库存已基本完成，市场正适应“高频小短单”的新采购模式。资本支出方面，企业正通过站点整合、战略并购和在新兴市场及新技术领域的投入，进行结构性调整以增强核心能力。 展望未来，随着海外需求逐步复苏趋势明朗，以及国内政府资金对生物医药创新的持续注入，中国企业在创新产业链中的“alpha”优势有望进一步强化。建议投资者关注生命科学服务上游和CXO领域的投资机会，这些领域有望受益于全球市场回暖和国内政策支持的双重催化。然而，宏观环境动荡、国际政治关系、行业监管变化、下游需求放缓、产能建设不及预期以及汇率波动等风险因素仍需警惕。

　　投资要点： 　　供给：10月涤纶长丝开工率、产量环比均有所提升 　　10月中国涤纶长丝月度开工负荷率同比有所下降，环比显著提升。根据卓创资讯数据，2024年10月中国涤纶长丝月度开工率负荷率约为87.95%，同比下降1.78pct，环比提升5.83pct。10月中国涤纶长丝月度产量为394.66万吨，同比增长1.26%，环比增长6.48%。。 　　需求：10月涤纶长丝表观消费量环比增长5.02% 　　1）直接需求：10月涤纶长丝表观消费类环比增长，织机开工率环比提升。根据卓创资讯数据，2024年10月中国涤纶长丝表观消费量约为358.59万吨，同比下降1.16%，环比提升5.02%。10月末江浙织机开工率环比9月末有所提升，截至2024年10月31日，浙江省织机周度开工率约为90%，较上月同期提升8.0pct，较去年同期提升4.0pct。江苏省织机周度开工率约为68%，较上月同期提升8.0pct，较去年同期下降6.8pct。 　　2）国内纺服：纺服零售额累积同比增速1.1%，纺服行业产成品存货增加。2024年1-10月中国服装鞋帽、针、纺织品类累计零售额为11571亿元，同比增长1.10%。10月中国纺服行业产成品存货有所增加。根据Wind数据，截至2024年10月，中国纺织业产成品存货约为2164.4亿元，同比增加6.2%；中国纺织服装、服饰业产成品存货约为1055.4亿元，同比增加5.6%。中国纺织服装行业库存有所累积。 　　3）纺服出口：1-10月中国纺织纱线、织物出口维持同比增长，但服装及衣着附件出口同比略有下降。根据Wind数据，2024年1-10月中国纺织纱线、织物及制品累计出口金额为1166.86亿元，同比增加4.1%。2024年1-8月中国服装及衣着附件累计出口金额为1131.99亿元，同比下降0.7%。 　　库存：当前涤纶长丝库存同比有所下降 　　截至2024年10月31日，中国涤纶长丝周度库存天数约为16.2天，相较于9月同期略微增加0.1天，同比下降5.3天。2024年10月中国涤纶长丝月度企业库存约为241.89万吨，环比增长2.5%，同比下降6.1%。中国涤纶长丝库存同比有所下降。 　　出口：10月涤纶长丝出口量环比、同比均有增长 　　2024年10月中国涤纶长丝月度出口量为36.66万吨，环比增长22.6%，同比增长32.7%。10月中国涤纶长丝出口量环比、同比均有增长。出口价格方面，2024年10月中国涤纶长丝出口均价约为1310.52美元/吨，环比下降3.1%，同比下降4.9%。 　　投资建议 　　我们建议关注：1）桐昆股份：公司是国内涤纶长丝行业龙头，截至2023年年底公司拥有1300万吨聚合产能、1350万吨涤纶长丝年生产加工能力，产能规模居于行业领先地位。此外公司拥有多元化的产品矩阵，产品包括POY、FDY、DTY、涤纶复合丝、ITY、中强丝六大系列一千多个品种，覆盖了涤纶长丝产品的全系列。公司持续打造产业链一体化优势，向上游延伸至PTA、MEG、纺丝油剂、石油炼化、热力工程等领域。目前拥有1000万吨原油加工权益量、1020万吨PTA产能，一体化优势显著。2）新凤鸣：公司截至2023年年底公司涤纶长丝产能740万吨，市场占有率超12%，预计将在2024年新增40万吨涤纶长丝产能，2025年新增65万吨差别化长丝产能，此外，公司还具备涤纶短纤120万吨产能，国内涤纶短纤产量位居第一。公司积极推进PTA项目建设，截至2023年年底公司PTA实际总产能已达到500万吨，此外公司已规划了540万吨的PTA项目，预计到2026年上半年，公司PTA产能将达到1000万吨。 　　风险提示 　　产品价格波动风险，原材料价格波动风险，需求不及预期风险。

中心思想 创新驱动与被忽视的细分机遇 本报告核心观点指出，2024年12月医药行业投资策略仍以创新为核心，但更强调关注被市场忽视的细分领域。在医保预付、商保强化等政策边际利好下，医药板块的关注度提升，创新增量对行业基本面的拉动作用将更加明显。报告认为，医药指数目前处于“底部区间”，中观财政友好政策将对市场情绪产生更敏感的影响。 医药上游与稳健防御并重 在板块选择上，报告建议短期内将医药上游作为进攻方向，包括生命科学、CXO和原料药等领域。同时，稳健防御型板块如大输液、精麻药、中药OTC和医药流通等也持续受到推荐。报告特别指出，其在创新药和医疗设备领域的观点与市场存在较大差异，这源于对医药政策趋势的不同认知。 主要内容 11月复盘：市场表现与估值变化 医药指数跑赢大盘，细分板块普涨 2024年11月，医药指数表现强劲，中信医药指数上涨2.31%，跑赢沪深300指数（上涨0.66%），在29个中信一级行业中涨幅排名第9。从细分板块来看，生物医药子板块普遍上涨，其中中药饮片（上涨15.7%）、医药流通（上涨8.0%）和化学制剂（上涨5.2%）涨幅居前。根据浙商医药重点公司分类，科研服务（上涨8.5%）、创新药（上涨7.9%）和医药商业（上涨6.8%）涨幅较大，仅医疗服务下跌0.5%。个股方面，浩欧博以244.2%的涨幅领跑，热景生物（77.0%）和博士眼镜（55.1%）紧随其后。 医药板块估值溢价率上升 截至2024年11月30日，医药板块整体PE估值（历史TTM，整体法，剔除负值）为27.81倍，较10月底上升0.72。医药行业相对沪深300的估值溢价率为135%，较10月底增加4.3%。估值排名前三的板块为中药饮片、医疗器械和医疗服务。 12月行业观点：创新药械与上游机会 行业层面：政策利好与底部区间判断 12月行业观点看好创新药械被忽略的细分领域。在医保预付、商保强化等政策的边际影响下，投资者对医药板块的关注度提升。随着医保目录调整、基层医疗机构改革、医疗设备招标改善等政策的推进，医药行业创新增量对基本面的拉动作用将更加明显。报告认为，医药指数目前处于“底部区间”，中观财政友好政策将对市场产生更敏感的影响。 板块方面：医药上游与稳健方向推荐 在板块选择上，报告认为基本面预期和筹码影响下，后者或更加重要。短期内推荐医药上游作为进攻方向，包括生命科学、CXO和原料药等领域。稳健方向则延续推荐大输液、精麻药、中药OTC和医药流通等。报告强调，其在创新药、医疗设备领域的观点与市场存在较大差异，这源于对医药政策趋势的不同认知。 创新药：看好国际化与业绩改善 医保目录调整利好创新药 2024年国家医保药品目录调整结果显示，价格降幅总体与2023年相当（平均降价63%），但新增创新药数量创历年新高（38种），创新药谈判成功率超90%。新增药品中国产占比超过70%，体现政策对创新药的倾斜与支持。报告认为医保对创新药支付金额和占比仍较低，提升空间大。 推荐标的 看好创新药商业化加速背景下盈利能力持续改善、国际化竞争力得到验证的创新药龙头企业，推荐贝达药业、荣昌生物、科伦药业、泽璟制药、迪哲医药。 仿制药：看好供给佳与需求强 第十批集采规则趋严 第十批集采规则公布，采购周期调整为三年，申报资格趋严，入围企业数量缩减，并取消50%降幅保护机制，增加1.8倍熔断复活机制。报告认为，在集采规则趋严下，更看好供给佳、需求强的赛道龙头企业。 推荐标的 推荐人福医药、九典制药、恩华药业。 原料药：周期触底，看好成长 原料药价格部分上涨，板块有望复苏 11月申万原料药板块上涨2.74%，跑输申万医药生物板块0.85pct。部分兽药品种（氟苯尼考+13%，强力霉素+6%）、解热镇痛类（咖啡因+16%、对乙酰氨基酚+4%）、大环内酯类（阿奇霉素+4%）价格环比上涨。报告认为原料药板块整体处于底部复苏阶段，部分公司有望进入补库阶段，ROE有望持续提升。 推荐标的 建议优选弹性大、成长属性强的特色原料药公司以及竞争格局稳定、规模优势明显的大宗原料药公司，推荐国邦医药、仙琚制药、普洛药业、健友股份。 CXO：经营改善，看好向上 投融资触底，龙头公司经营改善 全球医疗健康投融资季度平稳触底。CXO龙头公司季度收入YOY、毛利率水平均呈现环比改善趋势。报告看好价格、产能消化进入新的成长趋势，推荐增量业务兑现期CXO龙头。 推荐标的 推荐药明康德、泰格医药、昭衍新药、美迪西。 科学服务：顺周期下的最佳选择 医保赋能商保，创新研发热度回升 11月科学服务子板块（浙商）上涨5.0%，跑赢中信医药指数2.7pct。国家医保局持续强调大力赋能商保，国内创新研发热度或迎触底回升。报告认为科学服务板块作为海外前端研发支持的重要组成部分，受国际环境影响概率较小，海外可拓展空间大。 推荐标的 看好产品力被海外市场逐渐认可、增长确定性强的标的，以及盈利改善弹性大的标的，推荐毕得医药、阿拉丁、海尔生物、泰坦科技、诺唯赞。 流通：经营质量改善，看好转守为攻 医保预付制度改善回款问题 11月医药流通板块（中信）上涨8.0%，跑赢中信医药指数5.7pct。国家医保局、财政部发布《关于医保基金预付工作的通知》，医疗机构垫支难题有望大幅改善。报告看好流通板块转守为攻，预付金制度有望使得医药流通板块整体的应收周转、应付周转、信用减值等实现触底改善。 推荐标的 推荐上海医药、九州通。 中药：院外避风，品牌为王 中药材价格回落，业绩有望好转 中药材价格指数自2024年7月中旬以来持续回落，预计2025年中药企业毛利率压力有望缓解。流感数据同比好转，感冒清热类药品短期面临高基数压力。终端动销有所承压，但预计2025年有望迎来新一轮家庭备货。报告预计2024Q4-2025Q1中药板块整体业绩承压，但基金持仓偏轻，2025Q2开始有望实现业绩和股价的好转。 推荐标的 推荐业绩连续两个季度稳健的院外强品牌公司：东阿阿胶、羚锐制药、云南白药。 医疗器械：稳健为基，创新增量 耗材集采影响减弱，设备招标恢复 耗材大品类逐步走出集采影响，商保有望带来创新产品增量预期。设备院内招标稳步恢复，看好以旧换新、新质生产力以及出海拉动下的弹性。报告认为整体器械板块12月仍以稳健为基，同时关注创新增量。 推荐标的 推荐新华医疗、华大智造、微创医疗、维力医疗。 连锁药店：行业出清，龙头稳健 门店出清持续，集中度提升 2020-2024H1，上市企业市占率（门店数量计）持续提升。报告认为集中度提升仍是行业核心逻辑，行业门店增速放缓/出清有望持续，药店龙头有望保持相对较好的增长。长期盈利能力或仍有波动，但龙头受益于精细化管理能力以及品类的持续优化，盈利能力仍有望保持相对稳定水平。 推荐标的 推荐益丰药房、大参林、老百姓。 总结 2024年11月，医药行业整体表现优于大盘，中信医药指数上涨2.31%，估值溢价率有所提升。展望12月，报告维持“看好”评级，强调在医保预付、商保强化等政策利好下，医药行业创新增量对基本面的拉动作用将更加明显，并认为医药指数处于“底部区间”。投资策略上，建议短期内关注医药上游的进攻性机会，如生命科学、CXO和原料药，同时兼顾大输液、精麻药、中药OTC和医药流通等稳健防御型板块。报告对创新药械被忽视的细分领域持乐观态度，并对创新药、仿制药、原料药、CXO、科学服务、流通、中药、医疗器械和连锁药店等细分板块进行了详细分析和个股推荐，强调了政策变化、经营改善和国际化潜力对各板块的影响。报告也提示了新品类价格政策超预期、贸易摩擦影响订单不确定性以及医疗环节政策推进导致产品放量低于预期的风险。

中心思想 商业医疗保险的政策机遇与创新药械发展 本报告核心观点指出，中国商业医疗保险正迎来重要的政策发展机遇，国家医保局正积极谋划探索加速推进商保行业发展，旨在解决现有支付场景受限等问题，并使其在居民医疗支付中发挥更积极作用。借鉴日本成熟的保险体系经验，中国商保有望通过数据赋能、同步结算等支持政策，实现与基本医保的差异化发展，尤其在医保外创新药械领域提供更灵活的支付方式，从而有力带动创新药械产业的快速发展。 医药行业结构性调整与投资展望 报告强调，在“三医”政策持续深化改革的背景下，医药行业正经历新旧动能切换和供给侧改革的深水区。尽管短期内部分政策可能带来冲击，但长期来看，政策对创新药械的倾斜与支持、诊疗效率的提升以及集采常态化下的行业集中度提升，都为行业带来了结构性投资机会。医药板块估值和持仓仍处于历史低点，预示着在创新增量拉动效应逐步体现、院外市场增长以及价值链重构的趋势下，具备品牌力、创新能力和渠道把控力的公司将获得更好的成长性。 主要内容 1 周思考：中日对比下，我国商保的机遇与挑战？ 1.1 日本：日本商保及医疗保险体系发展较为成熟 日本保险行业拥有逾140年的发展历史，是全球最成熟的市场之一，其保险规模位居世界第四。2023年，日本总保费收入达到52.5万亿日元，其中寿险为40.1万亿日元，同比增长9.1%，占世界总量的8.7%。尽管中国在总保费收入规模上已超越日本，但日本在保费深度（保费收入占GDP之比）和保费密度（人均保费收入）两项指标上长期保持远超世界平均水平的领先地位，显示出其保险市场的成熟度。截至2023财年，日本寿险业共有42家公司，市场趋于稳定。 随着日本社会老龄化进程的加剧，其保险产品结构也发生了显著变化。1980年以前，生死两全保险等储蓄功能型寿险占据主导地位，常年占比超过70%。然而，进入老龄化社会后，为满足中老年客户日益增长的医疗保障需求，保险消费观念逐步从利他型传统寿险转向惠己的医疗保险，以应对超额医疗费用负担。自21世纪以来，医疗保险已逐步成为日本的主要险种。从年龄结构来看，2019年以来，50岁及以上人群新签发的个人保单比例持续增加，其中“其他类”（包括健康保险和儿童保险）在所有年龄段中占比最高，而终身寿险在50岁以后人群中更受欢迎。 日本的医疗保险制度是全民保险制度，覆盖从婴儿到高龄老年人的全体国民，个人负担比例较低（10-30%）。该制度主要分为国民健康保险、被雇佣者保险和后期高龄者医疗制度三类。此外，日本还拥有完善的高额疗养费上限制度（即“大病上限”制度），旨在减轻患者因巨额医疗费用而陷入经济困境的负担。该制度针对不同收入和年龄层设定每月医疗费支付上限，超出部分予以免除或仅收取1%，确保了医疗福利的公平性。 1.2 中国：我国商保或将迎来政策红利，看好医保外创新药械发展机遇 中国医疗保险体系以国家基本医疗保险为核心，商业医疗保险的补充作用仍十分有限。截至2023年，中国基本医疗保险参保人数超过13亿人，覆盖率稳定在95%以上，基金总支出达2.8万亿元。然而，商业健康保险的整体赔付仅约3000亿元，占全国卫生总费用9万亿元的比重仅为3.3%，这表明其独立保障作用尚未充分发挥，多数商保仍依附于医保，仅覆盖医保未报销部分。 DRG/DIP支付方式改革对商业保险产生了双重影响。一方面，该改革旨在激励医疗机构控制诊疗费用，减轻患者负担。另一方面，由于患者选择医保后，自费部分也计入DRG/DIP单次就诊费用，这压制了“补充型”商业保险的发展空间。然而，不受DRG/DIP支付机制限制的“独立型”商业保险则获得了快速发展的理论基础和吸引力。 面对商业保险补充作用的不足，国家医保局于2024年11月27日发文，谋划探索加速推进商保行业积极发展。该政策旨在解决商业健康保险面临的信息不对称、营销核保成本高、赔付率较低、欺诈骗保难度大等问题。通过医保数据赋能商业保险公司、医保基金与商业保险同步结算等支持政策，预计将大幅降低商保公司的核保成本，提升赔付水平，并引导商保公司与基本医保差异化发展，更多支持包容创新药耗和器械，提供差异化服务，从而吸引更多客户投保，促进商保市场与基本医保形成积极正向的良性互动，激活潜在资金投入商保，推动高端医药技术和产品的应用。 报告认为，国家医保局的这一政策有望加速解决中国商保支付场景受限等问题，切实发挥其在居民医疗支付中的积极作用，并为医保外创新药械带来更为灵活的支付方式，进而带动创新药械产业的快速发展。因此，建议关注创新药械产业链相关公司的投资机会。 2 三医政策周跟踪 医疗政策： 2024年11月27日，国家卫健委发布《关于加强首诊和转诊服务提升医疗服务连续性的通知》及《关于进一步推进医疗机构检查检验结果互认的指导意见》。这些举措旨在提高诊疗效率，避免过度重复检测。具体目标包括：到2025年底，紧密型医联体内建立顺畅双向转诊制度，地级市域内医疗机构间互认项目超200项；到2027年底，省域内互认项目超300项；到2030年，基本实现常见检查检验结果跨区域、跨医疗机构共享互认。报告认为，这些政策短期内可能对检测相关行业带来一定冲击，但长期看有利于节约医保资金，促进医疗诊疗高效快速发展。 医保政策： 2024年11月28日，国家医疗保障局公布2024年国家医保药品目录调整结果。本次调整共新增91种药品，创历年新高，其中创新药38种，谈判成功率超过90%。新增药品中，国产企业品种占比超过70%。同时，调出43种临床已被替代或长期未生产供应的药品。调整后，目录内药品总数增至3159种。在谈判/竞价环节，117个目录外药品参加，89个成功（成功率76%），平均降价63%，与2023年基本相当。预计2025年将为患者减负超500亿元。报告认为，政策对创新药的倾斜与支持，以及创新药谈判节奏和价格预期的稳定，持续看好创新药行业中长期的投资机会。 医药政策： 2024年11月29日，国家医保局发布国家组织人工耳蜗类及外周血管支架类医用耗材集中带量采购公告（第2号）。此次集采产品范围包括人工耳蜗类相关耗材（植入体、言语处理器等）和外周血管支架类相关耗材（不含胸主动脉支架、腹主动脉支架）。年度采购量分别为植入体11239个、言语处理器10943个、下肢动脉支架123449个、非下肢动脉支架101139个、静脉支架33897个。最高有效申报价分别为植入体60000元/个、言语处理器15000元/个、下肢动脉支架5500元/个、非下肢动脉支架5500元/个、静脉支架5900元/个。报告认为，集采已进入常态化推进阶段，最终降幅相对温和，同时对国产龙头企业集中度提升具有积极促进作用。 3 行情复盘：板块普涨，化学制剂领涨 3.1 医药行业行情：成交额占比环比下降，板块估值回升 本周（2024.11.25-11.29），医药（中信）指数（CI005018）上涨2.99%，跑赢沪深300指数1.67个百分点，在所有行业中涨幅排名第11名。然而，2024年以来，医药（中信）指数累计跌幅7.8%，跑输沪深300指数21.9个百分点，在所有行业涨幅中排名倒数第2名。 成交额方面，截至2024年11月29日，医药行业本周成交额为3810亿元，占全部A股总成交额的5.0%，较前一周下降0.1个百分点，低于2018年以来的中枢水平（7.9%）。 估值方面，截至2024年11月29日，医药板块整体估值（历史TTM，整体法，剔除负值）为27.81倍PE，环比增加0.79。医药行业相对沪深300的估值溢价率为135%，环比增加3.8个百分点，但仍远低于四年来中枢水平（141.5%）。 3.2 医药子行业：子板块普涨，化学制剂领涨 本周（2024.11.25-11.29），医药子板块呈现普涨态势。根据Wind系统中信证券行业分类，涨幅排名前三的子板块分别为化学制剂（+4.8%）、中药饮片（+4.6%）及医药流通（+3.9%）。根据浙商医药重点公司分类板块，涨幅排名前三的分别为创新药（+5.6%）、API及制剂出口（+5.3%）及仿制药（+5.3%）。个股表现方面，创新药板块中贝达药业（+12.1%）、再鼎医药（+11.6%）和智翔金泰（+8.5%）涨幅居前；API及制剂出口板块中司太立（+15.8%）、天宇股份（+6.7%）和健友股份（+6.5%）涨幅居前；仿制药板块中海思科（+13.8%）、华东医药（+11.0%）和信立泰（+9.7%）涨幅居前。 整体来看，医药估值和持仓仍处于历史低点，投资者在底部震荡中等待医药板块催化。国内医药行业正处于供给侧改革的深水区，创新升级和渠道结构变化成为主要方向。在此过程中，医院院外产品受益于老龄化加速趋势，创新药械在鼓励性政策影响下进入兑现期。随着医疗环节改革的深入，医药价值链也将发生较大重构，处方外流、医药CSO（合同销售组织）以及各环节集中度提升将成为必然趋势，从而呈现更多投资机会。 行业最新观点认为，医药新旧动能的切换将持续，创新药械、供给出清或格局较好的领域（如创新药配套产业链、大输液、精麻药、血制品、医药流通、中药OTC）可能受益于需求端的慢复苏，展现更好的成长性。同时，报告提示医改综合政策可能导致部分公司渠道调整带来的失速风险。 具体投资建议包括：看好院外销售为主、品牌力强、对下游渠道把控力高的公司（如东阿阿胶、同仁堂、云南白药等）；看好CXO新业务持续拓展下业绩增长持续性公司（如药明康德、泰格医药等）；看好盈利能力提升、现金流好转的科学服务标的（如泰坦科技、诺维赞等）；看好创新药支持政策推进及国际化竞争力提升下估值弹性大的创新药公司（如迪哲医药、泽璟制药等）；重视原料药行业底部不同公司成长弹性（如仙琚制药、普洛药业等）；看好新业务持续拓展带动成长能力及盈利能力提升的流通标的（如上海医药、九州通）。 3.3 浙商月度组合表现 浙商医药11月行业观点看好创新药及产业链，认为2024年创新药医保谈判结束后，新进入医保的产品有望进入放量周期，且伴随美联储降息、投融资触底，前期充分调整的创新药及产业链在第四季度有望持续改善，估值和业绩弹性大。此外，Q3业绩超预期且处于医药“供给出清”窗口期的稳健资产以及结合Q4医疗设备招标恢复、创新药商业化品种增多、诊疗需求持续增加等趋势的优质超跌标的也值得关注。 本周（2024.11.25-11.29）月度组合表现显示，除华大智造外普遍上涨，其中科伦药业（+7.3%）、迪哲医药（+7.2%）及泰坦科技（+4.4%）表现最好。从月度表现来看，迪哲医药（+9.0%）、同仁堂（+2.9%）、皓元医药（+2.3%）涨幅靠前，而华大智造（-3.8%）、药明康德（-3.6%）和东阿阿胶（-1.6%）表现欠佳。 3.4 限售解禁&股权质押情况追踪 未来一个月（2024年11月29日至2024年12月29日），共有19家医药上市公司将发生或即将发生限售股解禁。其中，无锡晶海、粤万年青、达嘉维康涉及解禁股份占总股本比例较高，分别为59.93%、56.16%和39.86%。 在股权质押方面，本周（2024.11.25-11.29）四环生物和爱尔眼科的第一大股东质押比例提升较多，而寿仙谷、爱朋医疗和复星医药的第一大股东质押比例则下降较多。 4 风险提示 报告提示了行业政策变动、研发进展不及预期以及业绩低预期等潜在风险。 总结 本报告深入分析了中国医药生物行业的现状、政策导向及市场机遇，尤其聚焦于商业医疗保险的发展潜力。通过与日本成熟保险市场的对比，报告揭示了中国商业保险在国家医保局政策支持下，有望通过数据赋能和差异化发展，在医保外创新药械支付领域发挥关键作用，从而推动创新药械产业的快速成长。 在“三医”政策持续深化改革的背景下，医疗、医保、医药各领域均呈现出新的发展趋势。国家卫健委的诊疗效率提升和检查检验结果互认政策，以及国家医保局对创新药的倾斜和集采常态化，共同构筑了行业结构性调整的基石。尽管医药板块整体估值和持仓仍处于历史低点，但本周市场表现显示子板块普涨，化学制剂和创新药领涨，预示着市场对创新驱动和结构性机会的关注。报告强调，在医药价值链重构和供给侧改革的深水区，具备创新能力、品牌力和渠道优势的公司将迎来投资机会。同时，报告也提示了政策变动、研发不及预期和业绩低预期等风险。

中心思想 医保政策利好创新药入院放量 本周生物医药Ⅱ行业的核心观点在于国家医保局积极推进目录药品进院的明确政策导向。国家医保局首次明确要求定点医疗机构原则上应于2025年2月底前召开药事会，及时调整用药目录，这一举措有望显著增强医疗机构的积极性，提高医保目录内创新药品的入院及时性，从而利好创新药产品的长期放量。 创新研发持续活跃，国内外进展显著 本周新药研发活动保持活跃，国内外均有重要进展。国内方面，多款创新药及新适应症获批上市或受理，涵盖肿瘤、自身免疫、代谢疾病等多个治疗领域。海外方面，阿斯利康、默沙东、安进等公司在肿瘤、肺动脉高压和减重等领域公布了积极的临床试验结果，显示全球创新药研发的强劲势头。 主要内容 本周新药行情回顾 板块表现与个股涨跌 在2024年11月25日至11月29日期间，新药板块内部呈现分化。涨幅前五的企业包括永泰生物（22.03%）、艾力斯（14.43%）、海思科（13.79%）、再鼎医药（13.61%）和迈威生物（13.09%）。跌幅前五的企业则为北海康成（-19.23%）、宜明昂科（-16.30%）、康宁杰瑞（-12.61%）、歌礼制药（-12.43%）和迈博药业（-12.00%）。整体而言，生物医药Ⅱ行业在过去一个月相对沪深300指数有0.2%的相对收益，但过去12个月则落后30.1%。 本周新药行业重点分析 医保局明确药事会召开时限，加速创新药入院 2024年12月28日，国家医保局在新闻发布会上明确指出，定点医疗机构原则上应于2025年2月底前召开药事会，根据《2024年药品目录》及时调整本机构用药目录。这一明确的时间要求是医保局在药事会召开要求上的重要变化，相较于往年仅提出“及时统筹召开”或由地方医保局给出建议时间，此次由国家医保局直接给出具体时间点，体现了更高的权威性和执行力。此举有望有效解决新药进院作为药品放量最大障碍的问题，显著提升医保目录内创新药品的入院效率和市场渗透率，对创新药的长期放量构成重大利好。 本周新药获批&受理情况 国内新药审批与受理数据 本周国内新药审批与受理情况活跃。具体数据显示，共有8个新药或新适应症获批上市，55个新药获批IND（临床试验批件），38个新药IND获受理，以及6个新药NDA（上市申请）获受理。这表明国内创新药研发和审批流程持续推进，为市场注入新的活力。 本周国内新药行业重点关注 国内创新药研发与上市进展 本周国内新药行业有多个亮点： 科伦制药的1类新药芦康沙妥珠单抗（SKB264/MK-2870）上市申请获NMPA批准，用于治疗不可切除的局部晚期或转移性三阴性乳腺癌。 华东医药全资子公司中美华东联合申报的索米妥昔单抗注射液上市申请获NMPA批准，用于治疗FRα阳性、铂类耐药的上皮性卵巢癌、输卵管癌或原发性腹膜癌。 翰森制药第三代EGFR-TKI新药甲磺酸阿美替尼片一项新适应症上市申请获NMPA受理，这是该药在中国提交的第五个适应症申请。 箕星药业的眼科产品酒石酸伐尼克兰鼻喷雾剂新药上市申请获NMPA批准，用于增加干眼患者的泪液分泌。 正大天晴自主研发的1类新药贝莫苏拜单抗注射液联合盐酸安罗替尼胶囊的新适应症获NMPA批准，用于治疗复发性或转移性子宫内膜癌。 三生制药与东阳光药就苯磺酸克立福替尼达成商业合作，三生制药获得该FLT3抑制剂在中国大陆特定适应症的独家商业化权利。 百济神州两款1类新药注射用BG-T187（EGFR x MET三特异性抗体）和注射用BG-C477（拟用于晚期实体瘤）首次获NMPA临床试验默示许可。 乐普医疗控股子公司民为生物两款1类新药MWN109注射液（GIP/GLP-1/GCG三靶点多肽）和MWN105注射液（GIP/GLP-1/FGF21三靶点Fc融合蛋白）获NMPA临床试验默示许可，均拟开发治疗2型糖尿病、超重或肥胖。 先为达生物偏向型GLP-1受体激动剂新药伊诺格鲁肽注射液的上市许可申请获NMPA受理，用于成人2型糖尿病患者血糖控制，临床数据显示其在降低HbA1c和体重方面表现积极。 石药集团产品乌司奴单抗注射液生物类似药上市申请获NMPA受理，该药靶向IL-12和IL-23，用于治疗银屑病等自身免疫疾病。 本周海外新药行业重点关注 国际前沿研发成果与临床突破 本周海外新药行业同样亮点纷呈： 阿斯利康公布CAPItello-281临床3期试验积极结果，Truqap（capivasertib）联合abiraterone和ADT在PTEN缺陷型mHSPC患者中显著改善rPFS。 默沙东宣布其“first-in-class”疗法Winrevair（sotatercept）在3期临床试验ZENITH中期分析中达到主要终点，试验将提前终止，显示其在肺动脉高压治疗中的显著疗效。 安进公布在研减重疗法MariTide的临床2期研究积极结果，在肥胖或超重人群中实现了显著且无平台期的体重减轻，并计划启动3期开发项目。 诺华CDK4/6抑制剂Kisqali（ribociclib）联合芳香酶抑制剂获EC批准作为辅助疗法治疗HR阳性、HER2阴性的高复发风险EBC患者，显著降低疾病复发风险。 Satsuma Pharmaceuticals在研鼻腔喷雾剂STS101新药申请获FDA接受，用于急性治疗偏头痛，临床3期显示其疗效显著且持久。 Anavex Life Sciences在研疗法blarcamesine的MAA已提交EMA，用于治疗阿尔茨海默病，最新分析显示其能显著减缓疾病进展。 诺和诺德1类新药NNC0519-0130注射液（每周一次皮下注射的双靶点GIP/GLP-1受体激动剂）获NMPA临床试验默示许可，拟开发治疗2型糖尿病。 阿斯利康1类新药AZD5462片（RXFP1激动剂小分子药物）获NMPA临床试验默示许可，拟开发治疗心力衰竭。 因塞特公布CD19靶向单抗Monjuvi（tafasitamab）在关键性3期临床试验inMIND中获得积极结果，联合疗法显著改善复发或难治性FL患者的PFS。 诺华1类新药盐酸阿曲生坦片上市申请获NMPA受理，适用于降低有疾病进展风险的原发性免疫球蛋白A肾病（IgAN）成人患者的蛋白尿。 总结 本周生物医药Ⅱ行业亮点突出，国家医保局明确药事会召开时限的政策，为创新药入院放量提供了强有力的支持，预示着创新药市场将迎来更积极的发展环境。同时，国内外新药研发持续活跃，多款创新药物在肿瘤、代谢疾病、自身免疫等领域取得重要进展，无论是新药获批上市、临床试验推进还是商业合作，都展现出行业蓬勃的创新活力和广阔的市场前景。投资者应持续关注政策落地情况及创新药研发管线的进展，把握行业发展机遇。

中心思想 心梗治疗蓝海市场与创新药机遇 本报告核心观点指出，急性心肌梗死（AMI）治疗领域存在巨大的未满足临床需求和百亿级蓝海市场潜力。目前，AMI主要依赖再灌注治疗，全球范围内尚无直接治疗药物上市。然而，我国AMI发病人数众多且呈年轻化趋势，预计到2030年患者数量将达2300万，2020年AMI住院费用已达347亿元。全球AMI治疗市场规模预计将从2023年的808.7亿美元增长至2032年的1036亿美元。当前仅有诺和诺德的Ziltivekimab和热景生物参股公司舜景医药的SGC001两款心梗适应症药物处于临床研发阶段，预示着直接治疗药物一旦上市将拥有巨大的市场空间和先发优势。 医药板块结构性行情与投资主线 报告分析了近期医药生物板块的市场表现，指出在鼓励创新政策和公司业绩预期恢复的背景下，医药行业将呈现结构性行情。本周（2024年11月25日-11月29日）申万医药生物板块指数上涨2.9%，跑赢沪深300指数1.6%。尽管年初至今医药板块整体表现不佳，但细分领域和个股存在亮点。投资策略建议关注医保总支出中占比提高的品种以及出口链上全球有竞争力的企业，涵盖创新药、中药、原料药和部分医疗器械等子领域。同时，报告也提示了行业政策、供给端竞争加剧和市场需求不及预期等风险。 主要内容 急性心肌梗死市场深度分析 AMI临床现状与市场规模 急性心肌梗死（AMI）是一种起病急、病情重、死亡率高的危险疾病，主要分为ST段抬高型心肌梗死（STEMI）和非ST段抬高型心肌梗死（NSTEMI）。目前临床主要采用药物溶栓、PCI（经皮冠状动脉介入治疗）及CABG（冠状动脉旁路移植术）等再灌注治疗方式，以挽救濒死心肌、缩小梗死面积。再灌注治疗后普遍使用抗血小板、抗凝和血管紧张素转换酶抑制剂等药物进行辅助治疗。值得注意的是，全球范围内目前尚无直接针对AMI的治疗药物上市，这凸显了该领域的巨大临床需求和市场空白。 我国AMI发病人数众多，应用空间广阔。据热景生物官网数据，国内每年约有250万人死于心梗，新增患者达百万级，且发病呈现“年轻化”趋势。PEACE研究预测，到2030年，中国AMI患者数量或可达2300万。根据《中国心血管健康与疾病报告2022》，2020年中国心脑血管病住院总费用为2709亿元，其中AMI住院费用高达347亿元。我国城市和农村急性心梗粗死亡率在2002-2017年间均有明显提高，表明AMI的死亡率高，临床需求强烈。 全球AMI治疗市场规模庞大并持续增长。Business Research Insight预测，2023年全球心肌梗死治疗市场规模约为808.7亿美元，预计到2032年将增至1036亿美元，复合年增长率为2.8%。按药品分类，抗血小板药物、Glycoprotein IIb/IIIa受体拮抗剂和抗血栓药是使用量最大的三类药物。 心梗适应症药物研发进展 目前，全球仅有两款心梗适应症药物处于临床研发阶段，显示出该领域的创新药稀缺性： Ziltivekimab（诺和诺德）：这是一种人白细胞介素6（IL-6）单克隆抗体，通过抑制促炎性细胞因子IL-6来降低全身炎症，在动脉粥样硬化等心血管疾病中发挥作用。该药物目前正在全球多中心开展III期临床试验，旨在评估其对急性心肌梗死患者心血管结局的影响。 SGC001注射液（舜景医药/热景生物）：这是一款急救用单抗药物，适用于ST段抬高型前壁心肌梗死患者的急救治疗，被认为是全球首款FIC（First-in-Class）创新药。目前SGC001已进入中美双报，并开始I期临床试验。 这两款在研药物的进展，预示着未来AMI直接治疗药物可能填补市场空白，为患者带来新的治疗选择，并为相关企业带来巨大的市场机遇。 医药板块市场表现与投资策略 A股与港股医药板块周度回顾 本周（2024年11月25日-11月29日），A股医药板块表现积极。申万医药生物板块指数上涨2.9%，跑赢沪深300指数1.6%，在申万行业分类中排名第13位。然而，从年初至今的表现来看，申万医药生物板块指数下跌9.3%，跑输沪深300指数23.4%，在申万行业分类中排名第31位，显示出整体承压但近期有所回暖的态势。 细分板块方面，化学制剂表现突出，上涨5.1%；其次是化学原料药上涨3.6%；医疗服务II上涨2.8%；生物制品II上涨2.4%；医药商业II上涨2.0%；中药II上涨1.9%；医疗器械II上涨1.6%。截至2024年11月29日，申万医药板块整体估值为32.5（TTM法），较前一周增加0.9，较2024年初增加4.3，在申万一级分类中排第10位。本周申万医药板块合计成交额为3725.5亿元，占A股整体成交额的4.9%，较上个交易周期下跌12%。个股方面，葫芦娃（49.64%）、热景生物（21.78%）等涨幅居前。 港股医药板块本周也呈现上涨。恒生医疗保健指数上涨3.8%，较恒生指数跑赢2.8%。但年初至今，恒生医疗保健指数下跌16.2%，较恒生指数跑输30.2%。港股个股中，顺腾国际控股（39.1%）、百信国际（27.9%）等涨幅居前。下周A股医药板块无新股上市，而此前已上市的新股多数表现不佳，上市至今涨跌幅多为负值。 投资策略与风险提示 在鼓励创新政策持续出台和公司业绩预期逐步恢复的背景下，报告看好医药行业的结构性行情。投资策略建议关注两大主线： 在医保总支出中占比提高的品种：这类品种通常具有较高的临床价值和市场需求，受医保政策支持，有望实现稳定增长。 出口链上全球有竞争力的企业：具备国际竞争力的企业能够拓展海外市场，降低对单一国内市场的依赖，实现多元化发展。 子领域配置思路包括创新药、中药、原料药和部分医疗器械等。月度投资组合推荐和黄医药、康方生物、浙江医药、派林生物、人福医药、新华医疗、贵州三力等公司。 同时，报告提示了多项风险： 行业政策风险：医保谈判、集采、DRGs/DIP等政策可能对药品、器械的进院和销售产生压力。 供给端竞争加剧风险：生物医药企业蓬勃发展导致部分细分领域供给增加，竞争加剧。 市场需求不及预期风险：尽管老龄化背景下医药需求巨大，但宏观经济环境和支付压力可能导致某些细分领域需求波动。 总结 本报告深入分析了急性心肌梗死（AMI）治疗市场的巨大潜力与未满足需求，强调了直接治疗药物的蓝海市场机遇。我国AMI患者数量庞大且治疗费用高昂，全球市场规模预计将达千亿美元，而目前仅有两款直接治疗药物处于临床研发阶段，预示着创新药的巨大发展空间。同时，报告回顾了近期医药生物板块的市场表现，指出在政策支持和业绩恢复预期下，行业将呈现结构性行情。投资策略建议关注医保占比提升品种和具备全球竞争力的出口型企业，涵盖创新药、中药、原料药和部分医疗器械等领域。报告也警示了行业政策、市场竞争和需求波动等潜在风险，为投资者提供了专业且分析性的市场洞察。

中心思想 英伟达AI芯片创新驱动市场增长 英伟达通过在SC24大会上发布GB200 NVL4超级芯片和H200 NVL GPU，显著提升了AI计算、训练和推理性能，满足了市场对高性能AI算力的持续增长需求，预示着AI硬件市场的新一轮增长。 产业链合作深化与效率提升 英伟达与富士康等关键合作伙伴通过引入NVIDIA Omniverse平台，实现了AI系统生产流程的数字化和智能化，不仅扩大了生产规模以应对市场需求，更通过虚拟仿真优化了生产效率和资源利用，为AI产业链的协同发展树立了典范。 主要内容 英伟达发布新一代AI芯片 GB200 NVL4超级芯片 英伟达在2024美国超级计算机大会（SC24）上发布了GB200 Grace Blackwell NVL4超级芯片。该芯片集成了四个通过NVLink连接的Blackwell GPU，并与两个Grace CPU通过NVLink-C2C统一。相较于前代产品，它在科学计算、训练和推理应用方面提供了高达2倍的性能提升。这款超级芯片预计将于2025年下半年上市，将进一步巩固英伟达在高性能计算领域的领先地位。 H200 NVL GPU 同时发布的H200 NVL是基于Hopper架构的PCIe版GPU，专为寻求低功耗、空气冷却的数据中心客户设计，具有高度灵活的配置能力。鉴于英伟达的调查显示约70%的企业机架功率在20kW及以下并采用空气冷却，PCIe版GPU因其支持灵活的节点部署（可使用一块、两块、四块或八块GPU）而显得尤为关键，能帮助数据中心在有限空间内容纳更多计算能力。与H100 NVL相比，H200 NVL的内存容量提升了1.5倍，带宽提升了1.2倍，使其能够在数小时内完成大型语言模型（LLM）的微调，并提供高达1.7倍的推理性能提升，极大地满足了企业级AI应用的需求。 英伟达与富士康深化合作，扩大AI系统生产 为应对Blackwell等AI系统不断增长的市场需求，英伟达在SC24大会上透露正与富士康合作，通过其在美国、墨西哥和中国台湾的新工厂扩大生产规模。富士康正利用NVIDIA Omniverse平台来加速这些工厂的上线速度。Omniverse作为一个用于开发工业AI仿真应用的平台，帮助富士康虚拟集成其工厂及设备布局，利用NVIDIA Isaac Sim进行自主机器人的测试与仿真，并借助NVIDIA Metropolis实现视觉AI应用。通过在数字孪生环境中进行测试与优化，Omniverse最大限度地提高了生产效率，并避免了在物理世界中执行高成本的变更。富士康预计，仅其墨西哥工厂每年即可显著节约成本，并将用电量减少超过30%，展现了数字化转型在制造业中的巨大潜力。 投资建议与风险提示 投资建议 鉴于英伟达Blackwell系列产品即将逐步上量，报告建议持续关注AI服务器产业链相关的投资标的，以把握市场增长机遇。 风险提示 报告同时提示了潜在风险，包括AI终端应用落地不及预期以及算力需求可能不及预期，投资者需对此保持警惕。 总结 本报告分析了英伟达在2024美国超级计算机大会（SC24）上发布的新一代AI芯片GB200 NVL4和H200 NVL，强调了这些产品在性能提升和市场适应性方面的显著优势。GB200 NVL4以其强大的计算能力瞄准高端科学计算和AI训练，而H200 NVL则以其灵活配置和高效能满足了主流企业数据中心的空气冷却需求。此外，报告还详细阐述了英伟达与富士康通过NVIDIA Omniverse平台深化合作，以数字化和仿真技术扩大AI系统生产规模，显著提升生产效率和资源利用率的战略举措。鉴于Blackwell系列产品即将大规模上市，报告建议投资者关注AI服务器产业链的投资机会，并警示了AI应用落地和算力需求不及预期的潜在风险。

　　【聚氨酯板块】本周纯MDI/聚合MDI/TDI行业均价为19130/17990/12600元/吨，环比分别-170/-150/+0元/吨，纯MDI/聚合MDI/TDI行业毛利分别为5891/5734/-66元/吨，环比分别-181/-224/-413元/吨。 　　【油煤气烯烃板块】①本周乙烷/丙烷/动力煤/石脑油均价分别为1199/4526/653/4549元/吨，环比分别+54/+32/-2/-32元/吨。②本周聚乙烯均价为8400元/吨，环比+35元/吨，乙烷裂解/CTO/石脑油裂解制聚乙烯理论利润分别为1658/1916/26元/吨，环比分别-18/+30/+57元/吨。③本周聚丙烯均价为7300元/吨，环比+0元/吨，PDH/CTO/石脑油裂解制聚丙烯理论利润分别为-253/1378/-324元/吨，环比分别-31/+0/+28元/吨。 　　【煤化工板块】本周合成氨/尿素/DMF/醋酸行业均价为2620/1832/3960/2658元/吨，环比分别-20/+1/-10/+46元/吨，合成氨/尿素/DMF/醋酸行业毛利分别为458/69/-567/0元/吨，环比分别-24/+1/-157/+57元/吨。 　　【相关上市公司】化工白马：万华化学、宝丰能源、卫星化学、华鲁恒升。 　　【风险提示】1）项目实施进度不及预期；2）宏观经济增速下滑，导致需求复苏弱于预期；3）地缘风险演化导致原材料价格波动；4）行业产能发生重大变化；5）统计口径及计算误差。

　　投资要点： 　　本周板块行情：本周，上证综合指数上涨1.81%，创业板指数上涨2.23%，沪深300上涨1.32%，中信基础化工指数上涨1.89%，申万化工指数上涨1.49%。 　　化工各子行业板块涨跌幅：本周，化工板块涨跌幅前五的子行业分别为绵纶(6.01%)、涂料油墨颜料(5.06%)、其他塑料制品(4.95%)、磷肥及磷化工(4.73%)、粘胶(4.71%)；化工板块涨跌幅后五的子行业分别为钾肥(-1.71%)、钛白粉(-1.68%)、氯碱(-0.8%)、其他化学原料(0.33%)、印染化学品(0.79%)。 　　本周行业主要动态： 　　全球最大蓝氨工厂开建。11月26日，卡塔尔能源投资的蓝氨工厂在卡塔尔梅赛伊德工业城开建，建成后将成为全球最大蓝氨生产工厂。该工厂总投资44亿卡塔尔里亚尔(约合人民币88亿元)，建设一座年产120万吨的氨生产装置，以及一个年产150万吨的二氧化碳捕获和储存装置，预计将于2026年第二季度投产。蓝氨是一种低碳氨，它在生产过程中通过碳捕集与储存技术来减少二氧化碳的排放。据卡塔尔能源介绍，其将为新工厂提供超过35兆瓦的电力，这些电力来自正在梅赛伊德工业城建造的太阳能发电厂。卡塔尔能源公司表示，蓝氨工厂是其在世界各地雄心勃勃扩张计划的一部分，也是通过生产低碳氨来扩大清洁能源战略的一个重要里程碑。（资料来源：中国化工报） 　　万华15万吨改性功能塑料验收完成。11月25日，万华化学宣布，万华化学（宁波）有限公司15万吨改性功能塑料项目竣工环境保护验收已完成。本次验收范围为已建成的挤出造粒线8条，形成9.4万吨年改性功能塑料的生产规模，主要为改性聚丙烯（PP）4.4万吨、改性聚碳酸酯（PC）3.6万吨和改性尼龙（PA）1.4万吨/年，为万华化学(宁波)有限公司年产15万吨改性功能塑料项目(先行)竣工环境保护验收。项目第一阶段于2020年10月开工，2024年4月~2024年12月进行调试，目前该项目第一阶段主要生产设施和环保设施运行正常，具备了环保设施竣工验收条件。（资料来源：万华化学、化工新材料） 　　投资主线一：轮胎赛道国内企业已具备较强竞争力，稀缺成长标的值得关注。全球轮胎行业空间广阔，国内轮胎企业迅速发展。建议关注：赛轮轮胎、森麒麟、通用股份、玲珑轮胎。 　　投资主线二：消费电子有望逐渐复苏，关注上游材料企业。随着下游消费电子需求逐渐回暖复苏，面板产业链相关标的有望充分受益。部分国内企业在面板产业链部分环节成功实现进口替代，切入下游头部面板厂供应链，自身α属性充足。随着面板产业链景气度有望回暖，头部显示材料厂商有望享受行业β共振。建议关注：东材科技（光学膜核心标的，电子树脂稳步放量）、斯迪克（OCA光学胶龙头企业）、莱特光电（OLED终端材料核心标的）、瑞联新材（OLED中间体及液晶材料生产商）。 　　投资主线三：关注具有较强韧性的景气周期行业、以及库存完成去化迎来底部反转。（1）磷化工：供给端受环保政策限制，磷矿及下游主要产品供给扩张难，叠加下游新能源需求增长，供需格局趋紧。磷矿资源属性凸显，支撑产业链景气度。建议关注：云天化、川恒股份、兴发集团、芭田股份。（2）氟化工：二代制冷剂生产配额加速削减支撑盈利能力高位企稳，三代制冷剂生产配额落地在即迎来景气修复，高端氟聚合物及氟精细化学品高速发展，萤石需求资源属性增强价格阶段性高位。建议关注：金石资源（萤石资源储量、成长性行业领先）、巨化股份（制冷剂龙头企业）、三美股份、永和股份、中欣氟材。（3）涤纶长丝：库存去化至较低水平，充分受益下游纺织服装需求回暖。建议关注：桐昆股份、新凤鸣。 　　投资主线四：经济向好、需求复苏，龙头白马充分受益。随着海内外经济回暖，主要化工品价格与需求均步入修复通道。化工行业龙头企业历经多年竞争和扩张，具有显著规模优势，且通过研发投入持续夯实成本护城河，核心竞争力显著。在需求复苏、价格回暖双重因素共振下，具有规模优势、成本优势的龙头白马具有更大弹性。建议关注：万华化学、华鲁恒升、宝丰能源等。 　　投资主线五：关注供给异动的维生素品种。巴斯夫宣布维生素A、E供应遭遇不可抗力，影响当前市场供给，随着维生素采买旺季的到来，供需失衡会进一步突出。建议关注：浙江医药、新和成等。 　　风险提示 　　宏观经济下行；油价大幅波动；下游需求不及预期