百诚医药(301096) 　　事件： 　　10月28日，公司发布2024年三季报，2024年前三季度实现营业收入7.21亿元，同比增长1.07%，归母净利润为1.42亿元，同比下降29.69%，扣非后归母净利润为1.25亿元，同比下降37.74%。 　　点评： 　　Q3收入低于预期，利润大幅下滑。单季度来看，2024Q3实现营业收入1.96亿元，同比下降32.26%，归母净利润为745万元，同比下降90.92%，扣非后归母净利润为180万元，同比下降97.79%。我们判断，2024Q3收入端增速低于预期大概率和临床前药学研究业务表现欠佳有关，此前降价的订单陆续体现在报表端；此外，我们判断利润端大幅下滑原因是在收入下滑的同时成本无法下降（如人力成本、医院费用等）。 　　预计临床业务稳定增长，自研转化增速放缓。分业务来看，我们预计2024Q3：1）临床前药学研究收入同比下滑，此前降价订单开始转化;2）临床服务收入稳定增长；3）自研转化收入增速放缓，和客户投资意愿下降有关；4）权益分成、CDMO收入同比下滑，和新产品集采推迟有关。 　　研发投入不断加大，创新布局日益完善。公司不断加大研发投入力度，2024年前三季度研发费用为2.35亿元，同比增长52.66%，主要和公司加大对创新药、仿制药布局有关。此外，公司不断加快创新转型，在创新药领域的布局日益完善，截至2024H1，公司创新药研发项目共有17项，其中小分子化药11项、大分子生物药6项。 　　盈利预测与投资建议：我们预计2024年-2026年公司营收为9.84/10.51/11.79亿元，同比增长-3.31%/6.85%/12.19%；归母净利为1.92/2.28/2.69亿元，同比增长-29.55%/19.08%/18.02%，对应当前PE为26/22/18倍，给予“增持”评级。 　　风险提示：仿制药CRO业务增速放缓或减少、新签订单不及预期、人力成本上升及人才流失、药物研发失败、行业监管政策等风险。

中心思想 营收稳健增长，战略投资短期承压 倍加洁在2024年前三季度实现了营业收入的显著增长，同比增幅达23.09%，显示出其在口腔护理和湿巾市场的基本盘稳固与业务扩张能力。然而，同期归母净利润同比下降29.35%，主要系公司对外投资薇美姿实业（广东）股份有限公司按权益法核算产生的投资亏损所致，反映出公司在战略扩张期的短期盈利压力。 深耕口腔大健康，自主品牌与外延并购并举 公司坚定卡位口腔大健康黄金赛道，作为牙刷、湿巾代工领域的龙头企业，持续通过发展自主品牌和外延并购（如增持薇美姿股权）来提升核心竞争力并补齐短板。尽管自主品牌投入增加导致短期利润承压，但此举被视为构建长期增长动力的关键布局，旨在巩固市场地位并拓展新的增长空间。 主要内容 事件概述 2024年前三季度业绩表现 营收增长强劲： 2024年前三季度，公司实现营业收入9.42亿元，同比大幅增长23.09%，显示出公司业务的稳健扩张态势。 净利润短期下滑： 归属于母公司股东的净利润为4175.24万元，同比下降29.35%；扣除非经常性损益后的归母净利润为3861.72万元，同比下降30.87%。 现金流改善： 经营活动产生的现金流量净额为1.08亿元，同比增长15.30%，表明公司经营现金流状况良好。 第三季度单季业绩分析 营收持续增长： 2024年第三季度实现营收3.22亿元，同比增长13.71%。 净利润大幅下降： 单季度归母净利润为860.95万元，同比下降61.78%；扣非后归母净利润为713.44万元，同比下降63.67%。 利润下降主因： 主要系对外投资的薇美姿实业（广东）股份有限公司按照合并日可辨认净资产公允价值持续计量的净利润为负数，采用长期股权投资权益法核算从而影响投资收益的亏损。 分析判断 收入端：口腔护理基本盘稳固，产品均价小幅下降 产品结构与增长： 牙刷类产品： 前三季度实现营收3.73亿元，同比增长13.69%，贡献营收比为39.60%。销量达2.83亿支，同比增长13.84%；但牙刷均价为1.19元/支，同比下降5.64%。 湿巾类产品： 前三季度实现营收2.96亿元，同比增长24.14%，贡献营收比为31.42%。销量达37.92亿片，同比增长22.82%；湿巾均价为0.07元/片，同比无变化。 销量提升与均价压力： 尽管牙刷和湿巾的均价有所下滑（湿巾持平），但销量均实现明显提升，表明市场需求旺盛，公司产品竞争力较强。 原材料成本优化： 主要原材料价格较去年同期均有下降，其中刷丝采购均价下降约1.9万元/吨，降幅约11.67%；无纺布采购均价下降113.38元/吨，降幅约0.91%，有助于缓解成本压力。 盈利端：盈利能力小幅下滑，费用率有所承压 毛利率与净利率变化： 前三季度： 毛利率为24.73%，同比上升1.52个百分点；净利率为4.28%，同比下降3.44个百分点。 第三季度： 单季度毛利率为23.68%，同比下降0.37个百分点；净利率为2.61%，同比下降5.34个百分点。综合盈利能力呈现小幅下降。 外延式发展策略： 公司持续推进外延式发展，全资子公司于5月23日竞得薇美姿1.59%股权，截至24年6月公司合计持有股权比例增加至33.86%，此举是公司战略布局的重要一环，但短期内对利润产生负面影响。 期间费用率分析： 前三季度： 期间费用率为16.13%，同比上升1.67个百分点。 销售费用率： 7.23%，同比上升0.66个百分点，主要系自有品牌运营费投入增加所致。 管理费用率： 4.42%，同比下降0.93个百分点。 财务费用率： 0.95%，同比上升1.25个百分点，主要系利息支出增加影响。 研发费用率： 3.53%，同比上升0.69个百分点。 第三季度： 单季度期间费用率为18.81%，同比上升3.61个百分点，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为7.46%/4.88%/3.90%/2.57%，同比分别+0.66pct/-0.87pct/+1.17pct/+2.65pct。 投资建议 市场定位与战略布局 公司在口腔大健康赛道中占据有利位置，是牙刷、湿巾代工领域的龙头企业，出口规模领先。 通过发展自主品牌和外延并购，公司持续提升自身竞争力，补齐短板。 盈利预测调整与估值 短期利润承压： 公司持续加强自主品牌投入，导致短期利润有所承压。 预测调整： 维持2024-2026年营收预测分别为12.91亿元、15.56亿元、18.72亿元。下调净利润预测，预计2024-2026年EPS分别为0.92元、1.25元、1.56元（前值分别为1.55元、1.88元、2.27元）。 估值分析： 参照2024年10月31日收盘价23.06元/股，对应2024-2026年PE分别为25倍、18倍、15倍。 评级维持： 维持“买入”评级。 风险提示 潜在经营风险 原材料价格波动风险： 可能影响公司生产成本和盈利能力。 市场竞争风险： 行业竞争加剧可能对公司市场份额和利润造成压力。 汇率波动风险： 作为出口导向型企业，汇率波动可能影响其出口收益。 自有品牌发展不及预期风险： 自主品牌投入未能达到预期效果，可能影响公司长期增长战略。 财务数据概览 关键财务指标预测 营收增长： 预计2024-2026年营业收入将分别增长21.0%、20.6%、20.3%，保持强劲增长势头。 净利润恢复性增长： 归母净利润在2024年预计微降0.2%后，2025年和2026年将分别实现36.0%和24.7%的恢复性增长。 盈利能力： 毛利率预计在2024-2026年保持在23.4%-23.5%的水平，净利润率预计从2024年的7.2%提升至2026年的8.4%。 ROE提升： 净资产收益率（ROE）预计从2024年的7.0%逐步提升至2026年的9.8%。 估值： 市盈率（PE）预计从2024年的25.09倍下降至2026年的14.80倍，显示出未来盈利增长带来的估值吸引力。 总结 倍加洁在2024年前三季度展现出稳健的营收增长，得益于其在牙刷和湿巾等核心产品领域的销量提升和原材料成本优化。尽管公司在口腔大健康领域的战略性投资（如增持薇美姿股权）和自主品牌建设投入导致短期净利润承压，但这些举措是其巩固市场地位、拓展增长空间的关键布局。分析师维持了对公司营收的乐观预测，并基于短期盈利压力调整了净利润预测，但仍看好公司长期发展潜力，维持“买入”评级。公司面临原材料价格波动、市场竞争、汇率波动以及自有品牌发展不及预期等风险，但其在口腔护理黄金赛道的龙头地位和持续的战略投入有望支撑其未来业绩的恢复性增长和估值提升。

中心思想 稳健增长与研发驱动的长期战略 佰仁医疗在2024年前三季度展现出稳健的营收增长态势，核心业务板块表现良好。公司将研发投入置于战略核心地位，通过大幅增加研发费用，加速新产品管线的布局与注册落地，旨在构建深厚的技术护城河，为未来的业绩增长储备充足的后劲。尽管短期内研发费用前置对净利润造成一定压力，但此举被视为释放长期增长潜力的关键。 多元化产品布局与TAVR 3.0时代引领 公司不仅在传统心脏瓣膜和外科软组织修复领域持续创新，更前瞻性地布局了TAVR 3.0分体式介入瓣系统，并积极拓展医美抗衰板块，开发胶原蛋白填充剂。这种多元化的产品策略，结合其原研创新平台优势，预示着佰仁医疗有望在多个高价值医疗器械细分市场占据领先地位，并持续贡献业绩增量，巩固其在生物材料和植介入器械领域的稀缺性与核心竞争力。 主要内容 2024年三季报业绩概览 营收稳健增长，利润短期承压 根据2024年三季报，佰仁医疗在2024年前三季度实现营业收入2.92亿元，同比增长13.57%。其中，第三季度单季营收为1.02亿元，同比增长13.25%，环比下降11.17%。尽管营收保持稳健增长，但受研发费用前置的影响，公司前三季度归母净利润为0.59亿元，同比下降16.56%；第三季度归母净利润为0.24亿元，同比下降10.04%，环比下降12.53%。分析认为，随着后续新产品的上市，业绩潜力有望逐步释放。 核心业务板块表现与财务分析 收入结构与增长驱动 从主营业务板块来看，2024年前三季度，心脏瓣膜置换与修复治疗、先天性心脏病植介入治疗、外科软组织修复三个板块的收入同比分别增长14.78%、10.82%和14.33%。其中，人工生物心脏瓣膜实现收入8,749.25万元，同比增长15.54%，是收入增长的重要驱动力。预计2024年第四季度，随着血管生物补片、介入主动脉瓣系统等新产品挂网和进院推广，公司收入增速有望显著提升，全年营业收入预计同比增长30%-40%。 盈利能力与费用投入 2024年前三季度，公司毛利率为88.56%，同比下降1.12个百分点；第三季度毛利率为87.24%，同比下降3.72个百分点，环比下降2.03个百分点，主要受行业环境影响。在费用端，销售费用率和管理费用率分别同比下降4.41个百分点和1.27个百分点，显示出公司在销售和管理效率上的优化。然而，研发费用率显著提升12.78个百分点至37.28%，剔除股份支付费用影响，前三季度研发费用达10,658.67万元，同比增长86.98%，占营业收入的36.46%。这表明公司正加大在研项目的投入，研发费用前置是导致短期净利润承压的主要原因，但也是公司未来成长的重要保障。 创新产品管线与未来增长点 研发投入与产品布局 佰仁医疗持续加大研发投入，加速新产品布局的注册落地。在心脏瓣膜置换板块，介入主动脉瓣系统已获批，介入瓣中瓣系统预期近期审结，介入肺动脉瓣即将提交产品注册，分体式介入瓣系统动物试验进展顺利，有力支撑了公司瓣膜病全生命周期管理理念。在外科软组织修复板块，眼科生物补片已申报注册，消化外科生物补片即将提交注册，国内首款血管生物补片也已获批。这些进展彰显了公司在植介入材料和器械原研创新平台的优势，核心竞争力稳步增强，后续产品上市有望持续贡献业绩增量。 TAVR 3.0时代与医美抗衰新机遇 公司前瞻性布局划时代产品——分体式介入瓣系列产品（TAVR 3.0），旨在为单一瓣位原发病变及多瓣位病损患者提供全生命周期的治疗方案，并已启动长期动物原位植入试验。同时，公司成立了植介入金属材料加工研发中心，以加速分体式介入瓣系列产品的研发及配套。此外，佰仁医疗还利用其平台技术拓展至医美抗衰领域，于2023年1月成立北京艾佰瑞生物，开发胶原蛋白填充剂。目前，胶原纤维填充剂-I的注册申请已获受理，Ⅱ和Ⅲ型产品已完成临床试验受试者入组，初步结果验证了产品的有效性和安全性，预计在完成一年随访后陆续提交注册申报。 总结 佰仁医疗2024年三季报显示，公司营收保持稳健增长，核心业务板块表现良好。尽管短期内受研发费用大幅前置影响，归母净利润有所承压，但这反映了公司对未来增长的战略性投入。公司在心脏瓣膜置换、先天性心脏病植介入治疗和外科软组织修复等领域持续推进产品创新，多款在研产品进展顺利，并已成功获批或进入注册阶段。特别值得关注的是，公司前瞻性布局TAVR 3.0分体式介入瓣系统，并积极拓展医美抗衰板块，成立了相关研发中心和子公司，有望在未来贡献显著业绩增量。鉴于公司在技术护城河和产品稀缺性方面的优势，分析师给予“增持”评级，并预计未来几年营收和归母净利润将实现高速增长。然而，新产品研发进度、销售情况及带量采购政策变动仍是潜在风险。

中心思想 短期业绩承压与战略性投入 开立医疗在2024年第三季度及前三季度面临显著的业绩压力，营业收入出现下滑，归母净利润和扣非净利润大幅下降，其中第三季度更是由盈转亏。这主要归因于国内医疗合规化活动和设备更新政策导致终端医院采购需求延后，以及公司在销售和研发方面持续保持高投入，导致费用率大幅上升。尽管短期利润承压，公司仍坚持战略性投入，旨在巩固市场地位并为未来增长奠定基础。 政策驱动下的长期增长潜力 尽管当前业绩表现不佳，但报告分析指出，随着设备更新政策的加速落地，被延后的医院采购需求有望在今年年底至明年得到释放。开立医疗凭借其在全球超声行业和国内消化内镜市场的领先地位，以及推出的“开启立新”设备换新方案，预计将充分受益于政策红利。分析师据此调整了盈利预测，但仍维持“推荐”评级，看好公司在政策驱动下的中长期增长潜力。 主要内容 2024年三季报财务表现深度解析 营收与利润双重下滑：数据透视 根据公司发布的2024年三季报，开立医疗在报告期内面临严峻的财务挑战。2024年前三季度，公司实现营业收入13.98亿元，同比下降4.74%。归属于母公司股东的净利润为1.09亿元，同比大幅下滑66.01%；扣除非经常性损益后的净利润为0.86亿元，同比下降73.21%。 尤其值得关注的是2024年第三季度的单季度表现。该季度营业收入为3.86亿元，同比下降9.18%。归母净利润为-0.62亿元，同比暴跌229.50%，由去年同期的盈利转为亏损。扣非净利润更是达到-0.69亿元，同比下降242.34%。这些数据清晰地表明，公司在第三季度面临的经营压力显著加大，盈利能力受到严重侵蚀。 费用结构变化与盈利能力挑战 报告分析指出，公司利润大幅下滑的主要原因在于收入承压的同时，费用投入持续高企。2024年第三季度，公司毛利率为64.37%，同比下降3.72个百分点，预计这与国内收入占比下降导致整体毛利率有所下滑有关。 更重要的是，各项费用率均出现显著上升： 销售费用率：24Q3达到44.49%，同比大幅增加15.93个百分点。这主要系公司增加了营销人力投入，同时营业收入减少，导致销售费用在营收中的占比显著提高。 研发费用率：24Q3为32.72%，同比增加10.62个百分点。公司持续保持较高的研发投入，增加了研发人力投入，体现了其对技术创新和产品升级的战略重视。 管理费用率：24Q3为9.89%，同比增加2.93个百分点。 财务费用率：24Q3为0.43%，同比增加0.64个百分点。 在收入下滑的背景下，公司仍然保持销售、研发等费用投入，导致费用率大幅提高，最终使得24Q3归母净利润由盈转亏，显示出公司在当前市场环境下，为维持竞争力和未来发展所付出的成本压力。 市场环境分析与公司竞争优势 宏观政策对采购需求的影响 当前开立医疗业绩承压，主要受到宏观政策环境的影响。报告明确指出，医疗合规化活动以及设备更新政策是导致终端医院采购需求延后的关键因素。这些政策的出台和实施，使得医院在采购医疗设备时更为谨慎，招标活动可能推迟，从而直接影响了公司的订单获取和收入确认。这种政策性延后是短期内公司业绩下滑的主要外部原因。 然而，分析师也强调，随着设备更新政策的加速落地，被压抑的终端医院采购需求有望得到释放。这意味着当前的市场低迷可能只是暂时的，一旦政策效应全面显现，医疗设备招投标活动将逐渐恢复，为公司带来新的增长机遇。 核心产品市场地位与换新策略 开立医疗在多个核心产品领域拥有领先的市场地位，这为其在政策利好下的反弹奠定了坚实基础： 超声行业：公司在全球超声行业排名前十，在国内市场占有率排名第四，显示其在该领域的强大竞争力。 消化内镜市场：在国内消化内镜市场，开立医疗的市场占有率排名第三，仅次于国际巨头奥林巴斯和富士，进一步印证了其在国内高端医疗设备市场的领先地位。 为积极响应国家设备更新政策，开立医疗推出了“开启立新”设备换新方案。该方案涵盖了超声医学影像、内镜诊疗、微创外科和心血管介入等全系列创新设备。这一策略旨在通过提供全面的解决方案，抓住医院设备更新换代的需求，预计将使公司在今年年底到明年显著受益于设备更新政策带来的市场机遇。 盈利预测调整与投资策略建议 盈利预期下调后的估值考量 鉴于2024年第三季度业绩持续承压，华创证券对开立医疗的盈利预测进行了调整。 2024年归母净利润：从原预测的5.9亿元下调至2.7亿元，同比下降41.7%。 2025年归母净利润：从原预测的7.5亿元下调至4.9亿元，同比增长83.2%。 2026年归母净利润：从原预测的9.6亿元下调至6.3亿元，同比增长30.7%。 尽管2024年的盈利预测大幅下调，但分析师预计公司在2025年和2026年将实现强劲的利润增长，分别达到83.2%和30.7%。相应的每股盈利（EPS）预测分别为2024年0.61元、2025年1.12元和2026年1.47元。基于调整后的盈利预测，对应的市盈率（PE）分别为2024年59倍、2025年32倍和2026年25倍。 投资评级维持与潜在风险因素 基于DCF模型测算，华创证券给予开立医疗目标价约41元，对应2025年PE为37倍。尽管短期业绩承压且盈利预测下调，分析师仍维持对公司的“推荐”评级，表明其对公司中长期发展前景的信心。 然而，报告也提示了潜在的风险因素，投资者需予以关注： 产品线增速不达预期：如果公司各产品线的增长速度未能达到预期，将影响整体营收和利润表现。 新产品上市进度不达预期：新产品的研发和上市进度是公司未来增长的重要驱动力，若其进展不如预期，可能影响市场竞争力。 这些风险提示强调了公司在执行其增长战略和应对市场变化时可能面临的挑战。 总结 开立医疗在2024年第三季度及前三季度面临显著的业绩下滑，主要受医疗合规化和设备更新政策导致的采购需求延后，以及公司为巩固市场和未来发展而持续投入高额销售和研发费用的影响。尽管短期内利润由盈转亏，但公司在全球超声和国内消化内镜市场的领先地位，以及积极推出的“开启立新”设备换新方案，使其有望在设备更新政策加速落地后受益。华创证券据此调整了盈利预测，下调了2024年利润预期，但仍看好2025-2026年的强劲增长，并维持“推荐”评级，目标价41元，同时提示了产品线增速和新产品上市进度的风险。

中心思想 业绩强劲增长与盈利能力显著提升 亿帆医药在2024年前三季度及第三季度均实现了营业收入和归母净利润的快速增长，特别是归母净利润增幅显著，远超营收增速。这主要得益于新增及自有医药产品收入增加，以及有效的成本控制和费用优化，使得公司净利率得到明显改善。 创新药全球商业化前景广阔 公司在创新药领域的布局正积极推进全球商业化，核心产品“亿立舒”在国内医保谈判成功后有望放量，并预计实现可观的全球销售峰值。同时，潜在FIC肝病药物“F-652”的临床试验进展顺利，为公司未来业绩增长提供了新的驱动力。 主要内容 事件 2024年前三季度，亿帆医药实现营业收入38.58亿元，同比增长31.67%；归母净利润3.66亿元，同比增长149.50%；扣非净利润2.52亿元，同比增长122.30%。其中，第三季度单季实现营业收入12.26亿元，同比增长24.32%；归母净利润1.13亿元，同比增长196.33%；扣非净利润0.73亿元，同比增长278.78%。 点评 Q3业绩符合预期，归母净利润快速增长 公司第三季度业绩符合市场预期，归母净利润实现快速增长。业绩增长的主要原因包括：公司新增产品及医药自有存量产品（含进口）收入增加，以及取得与收益相关的政府补助同比增加、转让药品代理权收益增加。 销售费用控制良好，净利率改善明显 2024年前三季度，公司毛利率为47.65%（同比下降2.95个百分点），净利率为7.98%（同比提升4.53个百分点）。第三季度单季毛利率为47.39%（同比下降3.48个百分点），净利率为7.77%（同比提升6.10个百分点）。公司持续推进降本增效，销售费用下降明显。前三季度销售费用率为24.93%（同比下降1.70个百分点），管理费用率为7.25%（同比下降2.24个百分点），研发费用率为4.73%（同比下降1.26个百分点），财务费用率为1.29%（同比下降0.15个百分点）。第三季度单季销售费用率为26.41%（同比下降1.23个百分点），管理费用率为8.65%（同比下降1.61个百分点），研发费用率为5.53%（同比下降1.17个百分点），财务费用率为1.43%（同比下降1.06个百分点）。 创新药全球商业化积极推进，有望驱动业绩增长 亿立舒（Eliquis）：该产品已在中、美、欧盟获批上市，并于2023年医保谈判成功，国内市场有望放量，预计全年销售额有望超过5亿元。预计2024年第四季度将启动海外发货，全球销售峰值有望达到50亿元。 F-652：作为潜在的FIC（First-in-Class）肝病领域药物，F-652有望填补治疗空白。目前中美同步推进临床试验，其中慢加急性肝衰竭适应症已完成美国Ⅱ期临床试验和中国Ⅱa期临床试验。 投资建议 预计公司2024-2026年营业收入分别为53.09亿元、64.17亿元和74.23亿元，同比增速分别为30.51%、20.86%和15.68%。归母净利润分别为5.06亿元、6.77亿元和8.60亿元，同比增速分别为191.88%、33.77%和26.95%。对应估值分别为29倍、21倍和17倍。维持“买入”投资评级。 风险提示 公司面临的风险包括：研发进度不及预期的风险、商誉减值风险、汇率波动风险、国际化经营风险以及产品销售不及预期的风险。 盈利预测和财务指标 根据预测，公司在2024-2026年将持续实现营收和归母净利润的增长，毛利率和销售净利率预计将保持在较高水平并有所提升。摊薄每股收益预计从2024年的0.42元增长至2026年的0.71元，市盈率（PE）将逐步下降，显示出良好的投资价值。 总结 亿帆医药2024年前三季度业绩表现强劲，营收和归母净利润均实现大幅增长，特别是净利率的显著改善体现了公司在成本控制和运营效率提升方面的成效。创新药“亿立舒”的全球商业化进展和“F-652”的临床试验突破，为公司未来业绩增长提供了坚实的基础和广阔空间。尽管存在研发、市场和经营等风险，但基于当前业绩和创新药前景，公司被维持“买入”评级，预计未来盈利能力将持续增强。

　　桂林三金(002275) 　　业绩逐季改善，Q3收入、利润快速增长 　　公司发布2024年三季报：2024年前三季度营业收入15.75亿元（-3.49%），归母净利润3.84亿元（-3.28%），扣非净利润3.47亿元（-7.78%），经营现金流净额2.34亿元（+1.45%）。对应2024Q3营业收入5.06亿元（+15.71%），归母净利润0.83亿元（+377.72%），扣非净利润0.73亿元（+657.38%）。 　　由于去年上半年流感、疫情等季节性疾病等特定因素影响，公司今年上半年业绩面临高基数的挑战，在公司积极应对下，前三季度营收、利润下滑幅度明显收窄，Q3取得了亮眼成绩，业绩逐季改善趋势明显。预计随着高基数等因素影响降低，Q4及来年经营逐步恢复常态公司业绩将进一步企稳回升。 　　费用投入重视市场推广，深入推进降本增效 　　2024年前三季度毛利率为74.84%（+1.27pct），归母净利率为24.38%（+0.05pct），扣非净利率为22.03%（-1.02pct）。2024Q3毛利率为75.08%（+0.67pct），归母净利率为16.37%（+12.41pct），扣非净利率为14.37%（+12.17pct）。Q3利润率显著提升，我们预计与公司营销部费用投放节奏的调整有关。 　　费用率方面，重视市场推广，深入推进降本增效。2024前三季度销售费用率为31.84%（+3.79pct），公司加大了市场推广和销售力度管理费用率为6.95%（-2.40pct），研发费用率为7.29%（+0.84pct）财务费用率为-0.30%（+0.07pct）。 　　现金流健康，2024年前三季度经营现金流净额为2.34亿元（+1%），投资现金流净额为0.79亿元（+200%），筹资现金流净额为-1.96亿元（-12%）。截至2024年9月底，公司期末现金及现金等价物为9.67亿元（同比+29%）。 　　盈利预测及投资建议 　　公司未来一线品种打开院内空白市场，二、三线品种快速成长，有较大提升空间，生物制药板块有望进一步减亏，持续稳定增长具有坚实的基础。预计公司2024-2026年营业收入分别为23.89/26.39/29.16亿元，归母净利润分别为4.81/5.31/5.87亿元，当前股价对应PE分别为18.3/16.6/15.0倍，维持“买入”评级。 　　风险提示： 　　渠道推广不及预期风险；药品研发失败风险。

　　莱茵生物(002166) 　　事件：公司发布2024年三季报，2024Q1-Q3实现营业收入11.70亿元，同比+31.61%，归母净利润1.02亿元，同比+148.46%，扣非净利润1.05亿元，同比+2789.46%，高于此前业绩预告上限（扣非净利润1.01亿元，同比增长2698.11%）；单Q3实现营业收入4.44亿元，同比+17.96%，归母净利润0.37亿元，同比+680.75%，扣非净利润0.39亿元，同比+11411.63%，高于此前业绩预告上限（扣非净利润0.36亿元，同比增长10458.87%）。 　　植提市场持续扩容，公司植物提取业务市占率不断提升 　　24Q1-Q3公司实现营业收入11.70亿元，同比+31.61%，其中植物提取业务实现收入11.5亿元，同比增长29.21%，于总营收中占比98.2%，实现归母净利润1.02亿元，同比+148.46%，扣非净利润1.05亿元，同比+2789.46%，2024年前三季度，公司充分发挥在产品质量、工艺技术、产能等方面的综合优势，积极开拓市场，不断提升市场占有率和公司整体盈利能力，毛利率为28.16%，同比+5.18pct，净利率为9.06%，同比+3.08pct；单Q3实现营业收入4.44亿元，同比+17.96%，其中植物提取业务实现收入4.40亿元，同比增长12.7%，于总营收中占比99.1%。 　　合成生物车间正式投产，践行天然提取与生物合成双技术发展路线 　　2024年9月20日，公司合成生物车间正式投入运营。首期排产产品以甜叶菊RM系列产品和左旋β半乳葡聚糖为主，全面达产后，预计车间每年可生产合成生物相关产品1000吨以上，年产值超过10亿元。公司拥有罗汉果甜苷V全合成技术储备，成为首家全面跑通从头合成罗汉果甜苷V技术路径的企业，这一突破对罗汉果产业的发展具有划时代的意义。截至2024年9月，公司在合成生物学领域已获得8项专利授权和10项专利申请处于受理状态，其中某一创新型甜叶菊RM系列的产品已于2024年6月获得Self-GRAS认证，且已具备商业化的条件。该产品也是公司未来发展战略中的核心品种之一，预计将为公司带来显著的市场竞争优势和增长潜力。此外，公司工业大麻提取工厂为全美最大的工业大麻提取工厂，也是美国印第安纳州的工业大麻提取领域的示范项目。作为公司海外产能布局的桥头堡，工业大麻提取工厂将为公司海外业务的发展和品牌打造提供强有力的产能基础。 　　盈利预测及投资建议：预计公司24-26年营收为19.12/24.09/29.15亿元，归母净利润为1.93/2.63/3.46亿元，同比增长134%/36%/31%。公司植物提取业务稳健增长，看好合成生物车间核心产品商业化前景，以及对未来工业大麻市场的快速提升有信心，维持“买入”评级。 　　风险提示：原材料采购风险；依赖大客户风险；政策风险；工业大麻提取物应用于食品、饮料领域等具体政策的落地时间周期尚存在不确定性；国家出口政策的调整，将对出口外向型企业的经营带来较大影响；工业大麻与中间型大麻、娱乐大麻/毒品大麻应严格区分；坚决反对娱乐大麻合法化；相关业务或有政策变动/法律/经营管理/自然/研发操作风险具体合作实施进度和效果存在不确定性；我国目前从未批准工业大麻用于医用和食品添加。

　　药明康德(603259) 　　Q3营收环比稳步提升，在手订单稳健增长 　　2024Q1-3公司实现营业收入277.0亿元，同比下滑6.2%，剔除新冠商业化项目后同比增长4.6%；归母净利润65.3亿元，同比下滑19.1%；经调整Non-IFRS归母净利润73.5亿元，同比下滑10.1%。单看Q3，实现营业收入104.6亿元，同比下滑2.0%，环比增长13.0%；归母净利润22.9亿元，同比下滑17.0%，环比下滑0.2%；经调整Non-IFRS归母净利润29.7亿元，同比下滑3.2%，环比增长20.9%。截至2024年9月底，公司在手订单438.2亿，同比增加35.2%。我们看好公司长期发展，维持原盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为104.01/112.97/128.58亿元，EPS为3.60/3.91/4.45元，当前股价对应PE为14.4/13.3/11.7倍，鉴于公司在手订单增长稳健，维持“买入”评级。 　　小分子D&M管线持续扩张，TIDES业务增长强劲 　　2024Q3公司化学业务实现营收78.8亿元，同比增长1.4%，剔除新冠商业化项目同比增长26.4%。小分子D&M管线持续扩张，2024Q1-3新增分子915个，目前管线分子总计3356个。公司积极拓展寡核苷酸及多肽等新兴业务，2024年1月，多肽固相合成反应釜总体积增加至32000L，并预计于2024年底达到41000L。2024Q1-3TIDES业务实现营收35.5亿元，同比增长71.0%；截至2024年9月底，TIDES在手订单同比增长196%。 　　临床业务稳健增长，着力搭建新分子种类相关生物学平台 　　2024Q3公司测试业务共实现营收46.2亿元，同比下滑4.9%；单看Q3实现营收16.0亿元，同比下滑9.3%。公司药物安全性评价及SMO业务保持行业领先地位，2024Q1-3临床业务共实现营收13.6亿元，同比增长3.4%；其中，SMO收入同比增长16.0%。2024Q1-3公司生物学业务实现营收18.3亿元，同比下滑3.6%；单看Q3实现营收6.6亿元，同比下滑0.8%。2024Q1-3公司着力建设新分子种类相关生物学能力，相关业务收入同比增长6.0%；新分子收入占比约28.5%。 　　风险提示：中美贸易摩擦，市场竞争加剧，环保和安全生产风险。

　　核心观点 　　24Q3医药板块基金持仓整体情况： 　　重仓占比：医药重仓持仓占比持续下降，非药基金显著低配医药。 　　24Q3全部公募基金的医药重仓占比为9.9%，环比下降0.2pct，超配比例为2.98%，环比下降0.35pct； 　　24Q3公募主动基金的医药重仓占比为10.7%，环比提升0.1pct，超配比例为3.77%，环比下降0.07pct； 　　24Q3非药基金的医药重仓占比为4.6%，环比下降0.1pct，低配比例为2.32%，环比扩大0.32pct； 　　24Q3非药主动基金的医药重仓占比为5.2%，环比持平，低配比例为1.72%，环比扩大0.22pct。 　　资金结构：被动基金占比持续提升。 　　24Q3医药主动基金重仓市值占医药整体重仓市值的比例为36%，环比下降1.1pct；非药主动基金占比为30%，环比下降2.2pct；医药被动基金占比为21%，环比提升1.6pct；非药被动基金占比为13%，环比提升1.7pct。 　　24Q3医药板块基金持仓细分行业情况： 　　24Q3不同基金类型医药持仓结构比较：药基偏好创新药、化药、CXO，非药基偏好器械、医疗服务。 　　全部公募基金的前五大细分行业：医疗器械（27.8%）、化药制剂（21.6%）、CXO（14%）、创新药（10%）、中药（8.1%）； 　　医药基金的前五大细分行业：化药制剂（23%）、医疗器械（21.2%）、CXO（18.6%）、创新药（10.6%）、中药（10.4%）； 　　医药主动基金的前五大细分行业：化药制剂（27%）、医疗器械（20.3%）、创新药（16.3%）、CXO（14.5%）、中药（12.3%）； 　　医药被动基金的前五大细分行业：CXO（25.5%）、医疗器械（20.3%）、化药制剂（16.2%）、生物制品（15%）、中药（7.2%）； 　　非药基金的前五大细分行业：医疗器械（37.2%）、化药制剂（19.5%）、创新药（9%）、CXO（7.8%）、医疗服务（7.2%）； 　　非药主动基金的前五大细分行业：医疗器械（32.6%）、化药制剂（18.5%）、CXO（10.4%）、创新药（7.9%）、中药（6.9%）； 　　非药被动基金的前五大细分行业：医疗器械（48.5%）、化药制剂（21.8%）、创新药（11.5%）、医疗服务（9.2%）和互联网药店（5.4%）。 　　核心观点 　　24Q3不同基金类型医药持仓变化比较：药基中CXO、创新药占比提升较多，中药、医疗器械占比下降较多，非药基中CXO、创新药占比提升较多，医疗器械、中药占比下降较多。 　　全部公募基金的环比提升TOP3：CXO+4.6%、创新药+2%、化药制剂+1.3%；环比下降TOP3：医疗器械-4.5%、中药-2.6%、生物制品-0.9%； 　　医药基金的环比提升TOP3：CXO+5.7%、创新药+2.1%、化药制剂+1.1%；环比下降TOP3：中药-3.5%、医疗器械-3.2%、生物制品-1.7%； 　　医药主动基金的环比提升TOP3：CXO+5.4%、创新药+3.6%、化药制剂+1.5%；环比下降TOP3：中药-5.1%、医疗器械-2.4%、生物制品-1.7%； 　　医药被动基金的环比提升TOP3：CXO+5.5%、医疗服务+1.6%、化药制剂+0.7%；环比下降TOP3：医疗器械-4.6%、生物制品-2.7%、医药流通-0.7%； 　　非药基金的环比提升TOP3：CXO+3.0%、创新药+2.3%、医疗服务+1.9%；环比下降TOP3：医疗器械-6.2%、中药-1.5%、医药流通-0.9%； 　　非药主动基金的环比提升TOP3：CXO+5.5%、医疗服务+1.6%、化药制剂+0.7%；环比下降TOP3：医疗器械-4.6%、生物制品-2.7%、医药流通-0.7%； 　　非药被动基金的的环比提升TOP3：互联网药店+4.7%、化药制剂+4.6%、创新药+3.3%；环比下降TOP3：医疗器械-13%、原料药-1%、中药-0.7%。 　　24Q3医药板块基金持仓重仓情况： 　　全部公募基金的持仓总市值TOP5：恒瑞医药（374亿）、迈瑞医疗（366亿）、药明康德（193亿）、爱尔眼科（125亿）、泰格医药（109亿）；增持市值TOP3：恒瑞医药（+113亿）、药明康德（+71亿）、爱尔眼科（+48亿）；减持市值TOP3：迈瑞医疗（-49亿）、诺泰生物（-17亿）、兴齐眼药（-17亿）。 　　医药主动基金的持仓总市值TOP5：恒瑞医药（142亿）、迈瑞医疗（67亿）、科伦药业（55亿）、药明康德（52亿）、泰格医药（45亿）；增持市值TOP3：恒瑞医药（+31亿）、药明康德（+19亿）、百济神州（+19亿）；减持市值TOP3：迈瑞医疗（-17亿）、诺泰生物（-15亿）、片仔癀（-15亿） 　　非药主动基金的持仓总市值TOP5：迈瑞医疗（102亿）、恒瑞医药（73亿）、药明康德（30亿）、泰格医药（28亿）、三诺生物（24亿）；增持市值TOP3：恒瑞医药（+21亿）、药明康德（+21亿）、通策医疗（+13亿）；减持市值TOP3：迈瑞医疗（-35亿）、兴齐眼药（-12亿）、海吉亚医疗（-8亿）。 　　风险提示：基金持仓与全部持仓存在偏差，基金季报披露存在滞后性。

中心思想 肝素业务触底回升，生物药出海驱动长期增长 健友股份在2024年前三季度面临肝素原料药价格高基数带来的收入和利润压力，但肝素出口价格已趋于底部，下游去库周期基本完结，预示着肝素价格新一轮修复周期即将开启。同时，公司凭借其优质的海外注射剂商业化平台和在生物药领域的积极布局，特别是阿达木单抗生物类似药的出海，有望打开长期成长天花板，实现业务结构的优化和国际竞争力的提升。 盈利能力修复与国际化战略深化 尽管短期业绩承压，健友股份的盈利能力已展现修复迹象，2024年第三季度毛利率环比提升。公司持续深化国际化战略，通过ANDA批件数量领先、FDA批准生产线以及明确的成本优势，巩固其在海外制剂市场的地位。生物药出海战略的加速实施，将进一步拓展公司在全球高端复杂制剂和生物类似药市场的份额，为公司带来新的增长极。 主要内容 2024年三季报业绩分析 收入与利润承压，毛利率环比改善 健友股份2024年前三季度实现营业收入30.88亿元，同比微降1.72%。归属于母公司股东的净利润为6.06亿元，同比下降27.82%；扣除非经常性损益后的归母净利润为5.48亿元，同比下降33.41%。业绩下滑主要受肝素原料药价格高基数影响。然而，公司盈利能力在第三季度有所修复，2024年第三季度毛利率达到44.07%，环比第二季度提升了2.30个百分点。 期间费用结构变化 在期间费用方面，公司前三季度的销售费用率为6.27%，同比下降3.56个百分点，主要得益于国内制剂集采深化带来的持续降低。管理费用率为3.93%，同比增加0.58个百分点；研发费用率为7.00%，同比增加0.23个百分点，显示公司在管理和研发投入上的增加。 肝素原料药市场展望 价格压力趋缓与新周期开启 根据海关总署数据，截至2024年9月，肝素出口价格为4167美元/kg，价格持续磨底。当月供应量为14.34吨，环比有所提升。分析认为，下游去库周期已基本完结，上下游供需关系持续改善。平安证券预计，2024年底有望开启新一轮肝素价格修复周期，这将有助于缓解公司肝素原料药业务的压力。 供需关系改善 肝素出口价格的触底和供应量的环比提升，结合下游去库存的完成，表明肝素市场的供需关系正在逐步改善。这种改善为肝素价格的企稳回升奠定了基础，预示着公司肝素业务的盈利能力有望在未来得到提升。 海外注射剂与生物药战略布局 优质海外商业化平台优势 健友股份拥有国内同类公司中领先的ANDA批件数量，并拥有12条通过美国FDA批准的生产线，这构成了其优质的海外注射剂商业化平台。公司在原料和制造环节具备明确的成本优势，使得其海外制剂业务的毛利率水平显著高于同业平均。伴随产能的陆续建成、产品集群的持续扩容以及销售能力的进一步精进，公司海外制剂业务的盈利水平有望持续提升。 生物药出海进程加速 公司积极布局生物药和高端复杂制剂市场。2022年，公司与海南双成合作引进了白蛋白紫杉醇潜力大单品，进军美国高端复杂制剂市场。2023年，公司与通化东宝合作开发多款三代胰岛素，旨在进入美国生物类似药市场。特别是在2024年6月，公司购买了由Coherus公司研发的阿达木单抗生物类似药，成为中国首个获得阿达木生物类似药单品入场券的药企，标志着公司生物药出海战略即将拉开序幕。生物药领域的持续拓展有望显著提升公司的长期成长空间。 总结 健友股份未来发展核心驱动力 健友股份在2024年前三季度面临肝素原料药价格高基数带来的短期业绩压力，但肝素市场已显现触底回升迹象，预计新一轮价格修复周期即将开启。公司凭借其在海外注射剂市场的成本优势和商业化平台，以及在生物药领域的积极战略布局，特别是阿达木单抗生物类似药的出海，有望在未来实现业务结构的优化和盈利能力的持续提升。平安证券维持公司2024-2026年营收和净利润的增长预期，并维持“推荐”评级，认为伴随生物药出海，公司估值有望持续提升。然而，投资者仍需关注肝素价格波动、药品研发进度及国家政策变化等潜在风险。