中心思想 临床研发突破与国际化战略驱动 博瑞医药在创新药研发方面取得显著进展，其核心产品BGM0504注射液在国内Ⅱ期临床试验中展现出优异的减重和2型糖尿病治疗效果，且公司持续加大研发投入，为后续临床阶段的顺利推进奠定坚实基础。 全球市场布局与稳健增长预期 公司积极推进全球化战略，创新药BGM0504已在美国和印尼启动海外临床申请，同时多款原料药在全球主要市场获得批准或递交申请，显示出其在全球市场的全面布局和增长潜力。分析师维持“买入”评级，并预测未来几年营收和归母净利润将实现稳健增长。 主要内容 2024年三季报财务表现 2024年第三季度，博瑞医药实现营业收入3.19亿元，同比下降2.52%；扣除非经常性损益后的归母净利润为6839万元，同比下降17.34%。然而，从2024年前三季度累计数据来看，公司实现营业收入9.77亿元，同比增长6.77%；扣非归母净利润为1.74亿元，同比下降7.50%。在费用结构方面，2024年第三季度销售费用为1660万元，同比微降0.54%；管理费用为2895万元，同比下降7.51%；研发费用则达到6962万元，同比增长15.21%，显示公司持续加大对研发的投入。 创新药临床进展与研发投入 公司核心创新药BGM0504注射液在减重和2型糖尿病治疗两项适应症的国内Ⅱ期临床试验中均达成预期目标。具体数据显示，BGM0504注射液5mg、10mg、15mg剂量组在目标剂量给药第12周时，对应的体重降幅分别为8.4%、12.0%和13.8%，减重数据表现优异。研发费用的持续高投入（2024Q3同比增长15.21%）有效保障了临床试验的顺利推进，为产品进入三期临床的关键时期提供了有力支撑。 全球化布局与原料药市场拓展 博瑞医药正加速其国际化战略布局。在创新药方面，BGM0504注射液的减重适应症已获得美国IND批准，同时公司已向印尼递交了该药物降糖适应症的IND申请。在原料药领域，公司也取得了显著进展：甲磺酸艾日布林原料药已通过美国DMF技术审评并在日本获批；阿尼芬净原料药和磺达肝癸钠原料药在印度获批；盐酸达巴万星原料药已向加拿大递交DMF；伏环孢素原料药和沙格列汀中间体向美国递交DMF；舒更葡糖钠原料药向澳大利亚递交DMF。这表明公司在创新药和原料药两大业务板块均积极拓展海外市场，形成了全面的国际化布局。 盈利预测与投资评级 国盛证券维持对博瑞医药的“买入”评级。根据三季报情况及后续管线获批进度预期，分析师预计公司2024年至2026年的营业收入将分别达到13.45亿元、15.45亿元和19.12亿元，同比增长率分别为14.0%、14.9%和23.8%。同期，归母净利润预计分别为2.10亿元、2.31亿元和2.96亿元，同比增长率分别为3.6%、10.2%和28.3%。报告同时提示了临床推进不及预期、产品销售不及预期以及海外产品推进进度不及预期等风险。 总结 博瑞医药2024年前三季度营收实现稳步增长，尽管第三季度利润短期承压，但公司在核心创新药BGM0504的临床研发上取得了突破性进展，其优异的临床数据为未来市场表现奠定基础。同时，公司积极推进全球化战略，在创新药和原料药领域均实现了海外市场的全面布局。持续的研发投入和国际化战略有望驱动公司未来业绩持续增长，分析师维持“买入”评级，看好公司长期发展潜力。

　　主要观点 　　Pluvicto放量迅速，2024年前三季度收入已超过10亿美元 　　10月29日，诺华公布2024Q3业绩，第三季度收入128.23亿美元，同比增长10%。前9个月总收入371.64亿美元，同比增长11%。Pluvicto继续保持了亮眼的表现，前三季度收入10.41亿美元（+47%）。Pluvicto于2022年3月23日被FDA批准上市用于三线治疗PSMA阳性转移性去势抵抗性前列腺癌（mCRPC），上市首年即实现2.7亿美元销售额，2023年销售总额达9.8亿美元。据诺华财报，其已提交Pluvicto用于二线治疗PSMA阳性mCRPC的上市申请。该适应症获批后，Pluvicto的全年销售额有望达到新的高度。 　　具有庞大市场潜力的核药赛道正在成为全球制药企业角逐的高地核医学具有庞大的市场潜力，全球核药市场规模持续增长，据MEDraysintell预计，到2032年将达到390亿美元。中国核药市场同样展现出强劲的增长势头，据弗若斯特沙利文预计，2025年中国核药市场规模将达到93亿元。 　　一方面，诺华两款上市产品的高速增长和亮眼业绩验证了放射配体疗法（Radioligand therapy，RLT）的商业价值以及市场潜力，这无疑是给需要持续培育10亿美元以上重磅药物的制药巨头指明了一个值得投入布局的方向。另一方面，RLT疗法凭借独特的治疗机制和临床获益成为肿瘤临床治疗的有力手段，显示出能够扩展到更多肿瘤适应症的潜力，这对于志在深耕肿瘤业务、期望构建长期竞争壁垒的药企也自然成为一个值得下注的目标。与抗体偶联物（ADC）的结构相似，RLT也属于偶联药物，一般包含四部分：1）靶向性配体，负责精准识别和结合肿瘤靶点；2）放射性同位素（radioisotope，即放射性核素），用于显像或杀伤肿瘤。3）螯合剂，负责牢固络合放射性核素；4）连接子，负责连接配体和螯合剂，同时改善整体药物分子的药学应用。得益于这样的结构以及独特的作用机理，RLT具有多重优势。与ADC相比，RLT无需内化和linker裂解的过程；当配体与癌细胞结合后，治疗用放射性核素直接向癌细胞或其附近区域发出射线，从而破坏癌细胞。由于治疗用放射性核素射线只能传播一定距离，因此这种治疗方法对病灶周围组织造成的损伤有限。另外，即使癌细胞扩散至全身，配体也可将治疗用放射性核素导向癌症细胞。这种精准杀伤肿瘤细胞、降低其他组织损伤、有效避免耐药的特性让RLT疗法赢得了“魔法核弹”的美名。 　　远大医药拥有多款核药产品，2024年上半年核药板块实现收入2.1亿港元，同比+107.6%，RDC管线值得期待 　　远大医药联合Sirtex并与Telix Pharmaceutical Limited和ITM IsotopeTechnologies Munich SE合作，搭建了具有国际化一流水平的肿瘤介入技术平台和RDC技术平台。围绕肿瘤诊疗一体化的治疗理念，目前在研发注册阶段已储备12款创新产品，涵盖68Ga、177Lu、131I、90Y、89Zr在内的5种放射性核素，覆盖了肝癌、前列腺癌、脑癌等在内的7个癌种。其中易甘泰？钇[90Y]微球注射液于2022年1月获得药监局的上市许可，批准用于经标准治疗失败的不可手术切除的结直肠癌肝转移患者的治疗。已有4款创新放射性核素偶联药物(RDC)在国内获批开展临床研究，其中3款已进入III期临床阶段 　　用于治疗胃肠胰腺神经内分泌瘤的全球创新RDC药物ITM-11国内IND申请及国内III期临床研究已获批准 　　用于诊断透明细胞肾细胞癌的全球创新RDC药物TLX250-CDx完成国内I期临床并顺利进入确证性临床研究 　　用于诊断前列腺癌的全球创新RDC药物TLX591-CDx国内III期临床完成首例患者入组 　　用于治疗富血管性实质脏器肿瘤的全球创新温度敏感性栓塞剂GPN00289正式进入注册性临床研究阶段 　　我们认为核药独特的治疗机制和临床获益成为肿瘤临床治疗的有力手段，显示出能够扩展到更多肿瘤适应症的潜力，尤其是RLT的商业化不断得到验证，成为核药发展的新方向。其广阔的市场空间，将成为众多药企追逐的热门赛道。而我国药企在核药领域起步较晚，未来将会有更大的增长潜力。建议关注核药领域相关标的。 　　投资建议 　　建议关注：远大医药、东诚药业、中国同辐等。 　　风险提示 　　药品/耗材降价风险；行业政策变动风险等；市场竞争加剧风险等。

　　摘要： 　　油价再度回落，聚焦OPEC+产量政策。截至11月1日，Brent和WTI油价分别达到73.10美元/桶和69.49美元/桶，较上周分别下降3.88%和3.19%；就周均价而言，本周均价环比分别下降3.82%和3.69%。年初以来，Brent和WTI油价分别下降5.11%和3.01%。供给端，一方面，中东地区紧张局势反复扰动供应端预期；另一方面，美国民主党和共和党对能源政策的主张存在较大差异，大选结果将影响美国远期石油供应预期。此外，据路透社报道，OPEC+或将原定于12月增产的计划推迟。需求端，10月25日当周，美国炼厂开工率为89.1%，环比回落0.4个百分点。按照季节性规律，随着冬季取暖油需求高峰的来临，美国炼厂开工率趋于抬升。中短期来看，OPEC连续三个月下调全球石油需求预期，10月14日OPEC最新月度报告将2024年和2025年全球石油需求增速从203、174万桶/日，分别下调至193、164万桶/日。库存端，10月25日当周，美国商业原油库存量42551万桶，环比减少52万桶，仍处于季节性累库通道。我们认为，在供给端不出现极端供应中断的情况下，近期原油供需预期仍偏弱，Brent原油价格运行区间参考70-80美元/桶。建议后续密切关注后续OPEC+产量政策、美联储货币政策、地缘局势演变等。 　　库存转化：本周原油、丙烷均负收益。依据我们搭建的模型测算，本周原油库存转化损益均值在-16元/吨，年初至今为-25元/吨；本周丙烷库存转化损益均值在-166元/吨，年初至今为-16元/吨。 　　价格涨跌幅：本周化工品价格表现较弱，萤石、BDO等价格涨幅靠前。在我们跟踪的170个产品中，本周有28个产品上涨、占比16.5%，85个产品下跌、占比50.0%，57个产品持平、占比33.5%。本周价格涨幅居前的产品有氢氟酸（浙江）、PBT（粘度1.0，华东）、环氧丙烷（华东）、丙烯酸（华东）、柴油（0#，山东地炼）、甲醇（华东）、丙烯腈（华东）、BDO（华东）、丙烯酸甲酯（华东）、正丁醇（华东）等。 　　价差涨跌幅：本周化工品价差表现分化，环氧丙烷、SBS等价差涨幅靠前。在我们跟踪的130个产品价差中，本周有64个价差上涨、占比49.2%，60个价差下跌、占比46.2%，6个价差持平、占比4.6%。本周价差涨幅居前的有尿素价差（气头）、顺酐价差（丁烷）、PBT价差（PTA）、DOP价差（邻二甲苯）、航煤价差（石油）、苯酐价差（邻二甲苯）、三氯乙烯价差（电石）、乙二醇价差（石油）、四氯乙烯价差（电石）、PTA价差（对二甲苯）。 　　投资建议：本周化工品价格表现较弱、价差表现分化。1）估值方面，截至11月1日，石油化工和基础化工PE（TTM）分别为17.1x、23.0x，较2014年以来的历史均值15.6x、28.6x溢价水平分别为9.2%、-19.6%。当前时点基础化工行业估值处在2014年以来偏低水平，具有中长期配置价值。近期政策利好“组合拳”相继出台，宏观经济预期有望随之改善，并提振投资者信心，化工行业估值有望逐步修复。2）盈利方面，受供需双重压力影响，今年以来多数化工品价差表现低迷。目前化工行业在建工程仍处高位，随着政策刺激效果逐渐体现，化工品终端消费或有一定改善，但预计存量产能及在建产能仍需时间消化。我们认为，短期，政策刺激下，化工行业有望迎来估值修复，关注业绩具有韧性的核心资产，及估值具备弹性的优质新材料标的；中期，我们看好化工结构性投资机会，建议重点布局成长属性标的。

　　11月份建议关注：1、景气度较高的制冷剂、维生素行业龙头公司；2、宏观经济整体预期改善关注估值较低的行业龙头价值公司、轻烃裂解子行业龙头公司等；3、高质量发展与高股东回报并重，关注大型能源央企及相关油服公司在新时代背景下的改革改善与经营业绩提升；4、大基金三期、下游扩产等多因素催化，关注部分半导体、OLED等电子材料公司。 　　行业动态 　　本周（10.28-11.3）均价跟踪的101个化工品种中，共有28个品种价格上涨，43个品种价格下跌，30个品种价格稳定。周均价涨幅居前的品种分别是硫酸(浙江巨化98%)、液氯（长三角）、无水氢氟酸（华东）、NYMEX天然气、多氟多氟化铝；而周均价跌幅居前的品种分别是环氧氯丙烷（华东）、WTI原油、苯胺（华东）、维生素A、PET切片（华东）。 　　本周（10.28-11.3）国际油价先跌后涨，WTI原油期货价格收于69.49美元/桶，周跌幅1.81%布伦特原油期货价格收于72.94美元/桶，周跌幅2.95%。宏观方面，市场持续关注中东局势发展，由于以色列对伊朗的袭击避开了石油设施，地缘风险溢价迅速消退，本周一油价宽幅下跌；周中，中国10月份制造业活动6个月来首次扩张，OPEC推迟石油增产计划的可能性偏强，叠加美国燃料需求强劲，多重利好因素加持，国际油价上涨。供应方面，欧佩克及其减产同盟国计划在12月将原油日产量提高18万桶，当前该产油国联盟已将原油日产量削减了586万桶，相当于全球石油需求量的5.7%左右。根据EIA数据，截至10月25日当周美国原油日均产量1,350万桶，与前周日均产量持平，比去年同期日均产量增加30万桶；今年以来，美国原油日均产量1,321.2万桶，比去年同期高6%。需求方面，美国汽油需求强劲而馏分油需求环比继续下降。EIA数据显示，截至2024年10月25日的四周，美国成品油需求总量平均每天2,094.3万桶，比去年同期高2.7%；车用汽油需求四周日均量906.8万桶比去年同期高3.4%；馏分油需求四周日均数406.4万桶，比去年同期高2.6%，单周日需求量388.1万桶，比前一周日均低25.0万桶。库存方面，美国汽油库存意外降至两年来最低。EIA数据显示，截至2024年10月25日当周，包括战略储备在内的美国原油库存总量8.11亿桶，比前一周增长67万桶，其中商业原油库存量4.26亿桶，比前一周下降52万桶；汽油库存总量2.11亿桶，比前一周下降271万桶；馏分油库存量1.13亿桶，比前一周下降98万桶。展望后市，地缘局势仍具不确定性，但本周市场表现出一定的韧性，叠加需求预期回升我们预计国际油价将保持中高位水平震荡。本周NYMEX天然气期货收于2.66美元/mmbtu周涨幅13.68%。EIA天然气库存报告显示，截至10月25日当周，美国天然气库存总量为38,630亿立方英尺，较此前一周增加780亿立方英尺，较去年同期增加1,070亿立方英尺，同比增幅2.85%，同时较五年均值增加1,780亿立方英尺，增幅4.83%。短期来看，海外天然气库存充裕，价格或将维持低位，中期来看，欧洲能源供应结构依然脆弱，地缘政治博弈以及季节性需求波动都有可能导致天然气价格剧烈宽幅震荡。 　　本周（10.28-11.3）维生素价格涨跌互现。根据百川盈孚，截至11月2日，VA市场均价为135元/千克，较上周同比下跌12.9%，较年初上涨95.65%；VE市场均价132元/千克，较上周同比上涨3.13%，较年初上涨131.58%；VC市场均价29元/千克，较上周同比上涨5.45%较年初上涨38.1%；VD3市场均价240元/千克，较上周同比下跌2.04%，较年初上涨361.54%VA市场主流厂商依然停签停报，部分经销商看空或临期货源降价抛货；VE、VC部分厂家上调报价，推动主流成交价上涨；VD3市场行情偏弱运行。展望后市，维生素供应仍偏紧，主流厂家挺价意愿依然较强，但部分产品经销商市场信心不足，我们预计VE、VC仍存上行空间，VA、VD3或将震荡调整。 　　本周（10.28-11.3）制冷剂价格小幅上涨。根据百川盈孚，接续上周小幅上涨的市场行情，本周制冷剂R22均价为31,000元/吨，R32均价为39,000元/吨，R125均价为35,500元/吨，均持平上周；R134a均价为35,000元/吨，较上周上涨2.04%。供需方面，外贸需求向好，四季度厂家多存检修计划，供给持续偏紧。成本方面，受气温影响萤石生产受限，但二氯甲烷三氯乙烯等原料价格继续保持平稳，制冷剂成本波动有限。展望后市，我们预计配额限制下制冷剂价格保持坚挺。 　　投资建议 　　截至11月3日，SW基础化工市盈率（TTM剔除负值）为21.42倍，处在历史（2002年至今）的56.74%分位数；市净率（MRQ）为1.79倍，处在历史水平的10.28%分位数。SW石油石化市盈率（TTM剔除负值）为10.83倍，处在历史（2002年至今）的12.18%分位数；市净率（MRQ）为1.24倍，处在历史水平的3.93%分位数。11月份建议关注：1、景气度较高的制冷剂、维生素行业龙头公司；2、宏观经济整体预期改善，关注估值较低的行业龙头价值公司、轻烃裂解子行业龙头公司等；3、高质量发展与高股东回报并重，关注大型能源央企及相关油服公司在新时代背景下的改革改善与经营业绩提升；4、大基金三期、下游扩产等多因素催化，关注部分半导体、OLED等电子材料公司。中长期推荐投资主线：1、中高油价背景下，油气开采板块高景气度延续，能源央企提质增效深入推进，分红派息政策稳健；2、半导体行业有望复苏，关注先进封装、HBM等引起的行业变化，半导体材料国产替代意义深远；3、关注景气度持续向上的子行业。一是氟化工，三代制冷剂供给需求双端持续改善，氟化工相关产品需求扩张，优质氟化工企业或将受益；二是动物营养，维生素及蛋氨酸需求改善、供给集中，景气度有望持续上行；三是涤纶长丝，短期受益2024年新增产能减少与需求修复，中长期竞争格局优化下，产品盈利中枢有望合理抬升，龙头企业有望优先受益。推荐：中国石油、中国海油、中国石化、安集科技、雅克科技、沪硅产业、江丰电子、德邦科技、鼎龙股份、万润股份、蓝晓科技、巨化股份、新和成、桐昆股份、万华化学华鲁恒升、卫星化学、新凤鸣；关注：中海油服、海油发展、海油工程、彤程新材、华特气体、联瑞新材、圣泉集团、莱特光电、奥来德、瑞联新材。 　　11月金股：安集科技、万华化学 　　风险提示 　　地缘政治因素变化引起油价大幅波动；全球经济形势出现变化。

中心思想 商业模式创新驱动稳健增长 本报告核心观点指出，上海医药在2024年前三季度展现出商业板块的稳健增长，尤其得益于CSO（合同销售组织）等创新业务模式的强劲兑现，成功抵御了行业下行压力。公司通过持续优化商业业态，实现了超越行业平均水平的增长。 工业板块战略转型与创新启航 报告强调，尽管工业板块收入短期有所收缩，但公司正积极推进内部优化和创新体系建设。通过精益管理、生产布局优化以及加速创新药的商业化进程，并构建开放式创新生态，上海医药的工业板块正迈向高质量发展的新阶段，未来增长潜力值得期待。 主要内容 业绩表现：收入超越行业，利润结构性波动 2024年第三季度财务概览 公司在2024年第三季度实现总收入702.16亿元，同比增长8.16%。 其中，商业端收入为646.66亿元，同比增长9.95%，显示出强劲的增长势头。 工业端收入为55.5亿元，同比下降9.02%，主要受市场环境和产品迭代影响。 归属于母公司股东的净利润为11.12亿元，同比下降6.29%。 商业端贡献利润8.59亿元，同比增长0.35%，保持稳定。 工业端贡献利润5.52亿元，同比增长13.81%，表现出较好的盈利能力。 参股企业贡献利润0.46亿元，同比下降60.68%，对整体利润造成一定拖累。 成长性分析：CSO业务高速增长，创新生态加速构建 商业端：创新业态穿越周期 2024年前三季度，公司药品CSO业务实现收入约61亿元，同比增长高达176.3%，成为商业板块增长的核心驱动力。 器械大健康业务实现收入约326亿元，同比增长11.9%，持续贡献稳定增长。 新引入进口总代品种13个，进一步丰富了产品线和市场竞争力。 报告认为，在医药流通行业持续承压的背景下，上海医药凭借多年在创新业态的布局，实现了穿越周期的逆势增长，未来增长确定性高。 工业端：优化收缩与创新体系升级 前三季度工业端收入规模持续收缩，主要原因可能包括院端采购较弱以及自身产品迭代节奏变化。 公司积极推进“优化生产布局、精益管理、扩大集中采购、提高人效”等措施，以盘活存量化药板块。 创新药方面，公司预计将在第四季度或明年进入商业化新阶段，独特的工商协同模式有望推动创新产品放量超预期。 创新生态建设方面，9月以来上海前沿已与赛多利斯、拜耳Co.Lab、拜耳健康消费品等签署协议。 上海医药还与多家医院成立了上海康健生（CGT），并与上海市生物医药技术研究院签署战略合作协议，积极构建“具有上海医药特色、适合上海医药的研发体系”和开源创新生态，以期带来更多创新成果转化。 盈利能力：季度波动与结构优化 盈利指标变化 2024年第三季度，公司归母净利率为1.58%，同比下降0.24个百分点。 毛利率为9.98%，同比下降0.65个百分点。 报告指出，除去收入结构变化的影响，商业板块毛利率可能仍在进一步降低。 未来盈利展望 尽管传统分销行业面临集采扩容和盈利空间挤压的压力，但公司CSO等创新业态占比的持续提升，有望有效抵御行业趋势带来的盈利能力下行风险。 随着医药流通行业生态的持续改善，报告看好公司未来盈利能力回升的可能性。 经营质量：现金流大幅优化 应收账款与回款压力 前三季度公司应收周转天数达到100.47天，同比增长约3天，反映出院内回款压力持续存在。 但随着CSO等创新业态占比提升，公司对下游客户的议价能力有望增强，账期延长趋势或逐步企稳。 经营性现金流显著改善 公司第三季度经营性净现金流净额为22.68亿元，已连续两个季度保持同比大幅优化趋势。 这表明公司经营质量持续提升，现金流状况显著改善。 盈利预测与估值：维持“增持”评级 未来业绩预测 报告预测公司2024-2026年营业收入分别为2750.75亿元、2986.47亿元和3241.49亿元，同比增长5.68%、8.57%和8.54%。 归母净利润分别为49.97亿元、55.78亿元和62.17亿元，同比增长32.62%、11.63%和11.46%。 对应每股收益（EPS）分别为1.35元、1.51元和1.68元。 估值与评级 基于2024年11月1日收盘价，对应2025年PE为13倍。 报告维持对上海医药的“增持”投资评级。 风险提示 行业加速出清下导致上下游经营短期波动风险。 研发进展不及预期风险。 财务杠杆风险。 总结 上海医药在2024年前三季度展现出商业板块的强劲增长韧性，尤其得益于CSO等创新业务模式的显著贡献，成功应对了行业挑战。尽管工业板块收入短期承压，但公司正通过精益管理、生产优化和加速创新药商业化，并积极构建开放式创新生态，为未来高质量发展奠定基础。盈利能力虽有季度波动，但创新业态的持续提升有望抵御行业下行风险，并驱动未来盈利回升。同时，公司经营性现金流大幅优化，显示出经营质量的显著改善。基于对公司未来业绩的积极预测，报告维持“增持”评级，并提示了行业波动、研发进展和财务杠杆等潜在风险。

　　华大智造(688114) 　　事件：公司发布2024年三季度报告，2024年1~9月实现营业收入18.69亿元（-15.19%），归母净利润-4.63亿元，扣非净利润-4.97亿元，经营性现金流-8.50亿元。2024Q3实现营业收入6.60亿元（-13.22%），归母净利润-1.65亿元，扣非净利润-1.73亿元。 　　2024Q3业绩持续承压，静待国内及海外订单复苏：2024年Q3公司营业收入同比下降，降幅较2024Q2略有收窄，主要受宏观环境、地缘政治、市场竞争等因素影响。公司单季度净利润亏损水平较2024Q2扩大，一方面是收入规模下降导致成本摊薄效果减弱，进而引起毛利率降低（2024Q3毛利率为58.38%，环比-3.49pct/同比-4.66pct）；另一方面，公司期间费用率水平有所提升，其中销售费用率33.99%（环比+3.58pct/同比+6.92pct），管理费用率23.36%（环比+5.68pct/同比+6.89pct），研发费用率27.52%（环比+2.55pct/同比-0.10pct），预计主要是公司处于市场开拓的关键阶段，仍需保持较高水平的费用投入。此外，因美元、欧元等汇率波动，公司持有外币货币性项目产生的汇兑损失同比增加。 　　积极回购及推进员工持股计划，彰显公司长期发展信心：1）积极回购：截至2024年10月9日，公司完成回购股份539.77万股，占公司总股本的比例为1.2986%，回购均价64.83元，使用资金总额约3.50亿元；2）员工持股计划稳步推进：据公司公告，公司参与员工持股计划实际参与认购员工28人，最终认购份额为3,686.38万份，缴纳认购资金总额3,686.38万元，认购份额对应股份数量1,40.97万股，已于2024年9月30日完成非交易过户至员工持股计划专户。 　　投资建议：华大智造是技术立身、放眼全球的国产测序仪龙头，以核心技术和超强产品力筑就高竞争壁垒，随着新产品上市及平台迭代升级、科研赋能计划稳步推进、海外经营环境趋于改善，全球市场空间有望进一步打开。目前公司核心业务处于市场开拓期，销售及研发费用投入仍较大，叠加下游需求恢复不及预期、地缘政治仍存一定不确定性，因此我们进一步下调公司2024-2026年营业收入预测至27.18/32.46/38.63亿元，同比-6.64%/+19.42%/+19.02%，同步下调归母净利润预测至-5.01/-2.73/0.20亿元，则2024-2026年EPS分别为-1.20/-0.65/0.05元，当前股价对应2024-2026年PS分别为7/6/5倍，维持“推荐”评级。 　　风险提示：行业竞争加剧的风险、市场拓展不及预期的风险、新产品研发进度不及预期的风险、关联交易占比降低不及预期的风险。

中心思想 业绩稳健增长与盈利能力提升 惠泰医疗在2024年前三季度展现出稳健的财务增长态势，营业收入和归母净利润分别实现25.63%和30.97%的同比增长，扣非后归母净利润更是同比增长41.08%，显示出强劲的盈利能力。尽管第三季度受手术淡季影响，收入和利润环比略有波动，但公司通过规模效应和产品结构优化，成功将毛利率提升至72.58%（同比+1.86pct）。同时，公司在降本增效方面成效显著，销售、管理和研发费用率均有所下降，有效驱动了利润端增速快于收入端，体现了公司卓越的运营效率和成本控制能力。 海外电生理业务高速发展驱动未来增长 电生理业务是惠泰医疗未来增长的核心驱动力，尤其在海外市场表现出惊人的增长潜力。2024年第三季度，公司海外电生理业务实现118%的高速增长，尽管目前收入体量相对较小，但其巨大的增长空间预示着未来业绩的强劲贡献。公司持续推进电生理设备装机和手术量提升，前三季度累计完成11,356台手术，同比增长25%，并累计装机135台。此外，公司积极布局全球市场，截至2024年上半年已获得15个欧盟CE认证，并在90多个国家和地区完成注册，海外自主品牌业务（包括冠脉及外周、电生理）均实现高速增长，构建了海内外双轮驱动的长期成长格局。 主要内容 2024年Q3财务表现与盈利结构优化 惠泰医疗2024年前三季度财务报告显示，公司实现营业收入15.25亿元，较去年同期增长25.63%；归属于母公司股东的净利润为5.28亿元，同比增长30.97%；扣除非经常性损益后归母净利润达5.08亿元，同比增长41.08%。具体到第三季度，公司实现营业收入5.24亿元，同比增长23.05%，但环比下滑3.99%；归母净利润1.86亿元，同比增长27.24%，环比下滑8.31%；扣非后归母净利润1.80亿元，同比增长53.18%，环比下滑5.68%。报告分析指出，第三季度业绩符合预期，环比增速的波动主要系手术的季节性淡季影响。 在盈利能力方面，公司通过规模效应的显现和产品结构的持续优化，毛利率得到显著提升。2024年第三季度，公司毛利率达到72.58%，同比增加了1.86个百分点。同时，公司在降本增效方面取得了积极进展，期间费用率有所改善。其中，销售费用率同比下降1.53个百分点至17.79%；管理费用率同比下降2.19个百分点至4.07%；研发费用率同比下降0.79个百分点至13.16%。这些费用率的下降共同推动了公司利润端增速快于收入端，体现了公司精细化管理和成本控制的有效性。 电生理与海外市场双轮驱动业务发展 电生理业务是惠泰医疗的核心增长点之一。2024年第三季度，公司电生理国内业务增速为5%，而海外业务增速高达118%，显示出海外市场的巨大潜力和快速扩张能力。在手术量方面，第三季度公司完成电生理手术量约3900例，同比增长25%；前三季度累计完成11,356台手术，手术量保持稳健增长。此外，电生理设备装机进展顺利，第三季度实现装机22台，前三季度累计装机135台，为未来业务的持续增长奠定了坚实基础。公司表示将持续推进现有设备升级，并为未来房颤产品的上市做好准备，以进一步巩固电生理业务的高速成长。 在海外市场拓展方面，惠泰医疗坚持国内国外并重的发展战略，持续加速海外本地化建设。截至2024年上半年，公司已成功取得15个产品的欧盟CE认证，并在全球90多个国家和地区完成注册和市场准入。通过设立海外子公司和增加驻地销售人员，公司海外收入实现快速增长，2024年上半年海外收入达到1.16亿元，同比增长19.73%。其中，独联体地区同比增长124%，欧洲地区同比增长51%，亚太、拉美、中东非等地区也实现显著增长。海外冠脉及外周自主品牌和电生理自主品牌表现尤为亮眼，上半年分别同比增长43.77%和63.04%，充分展现了公司自主品牌在国际市场的竞争力和认可度。 基于对公司未来发展的积极预期，国盛证券研究所预测惠泰医疗2024-2026年营收将分别达到20.83亿元、27.27亿元和35.78亿元，同比增长26.2%、30.9%和31.2%；归母净利润将分别达到7.08亿元、9.45亿元和12.53亿元，同比增长32.6%、33.5%和32.6%。对应2024-2026年PE分别为52X、39X、29X，维持“买入”评级。同时，报告提示了潜在风险，包括新品销售推广不及预期、政策风险以及研发进展不及预期等。 总结 惠泰医疗2024年第三季度业绩符合市场预期，前三季度营收和利润均实现稳健增长，尤其扣非后归母净利润增速显著。公司通过规模效应、产品结构优化以及有效的降本增效措施，持续提升毛利率并改善期间费用率，驱动利润增速快于收入增速，展现出优秀的盈利能力和运营效率。电生理业务，特别是海外市场，表现出强劲的增长势头，手术量和装机量稳步提升，为公司未来发展奠定坚实基础。公司积极推进全球化布局，海外本地化建设成效显著，自主品牌在国际市场竞争力不断增强，形成了海内外双轮驱动的成长格局。综合来看，惠泰医疗凭借其在医疗器械领域的深厚积累和前瞻性战略，未来发展潜力巨大，国盛证券维持“买入”评级。投资者在关注公司增长潜力的同时，也需留意新品推广、政策变化及研发进展等潜在风险。

　　医药行业：405家医药上市公司2024Q1-3同比2023Q1-3的销售收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-0.74%、-0.97%、4.03%。2024年Q3收入增长最快的三个细分领域依次为原料药、药店、医药流通；利润增长最快的三个细分领域依次为化学制剂、医药流通、原料药。 　　中药：62家中药上市公司2024Q1-3同比2023Q1-3的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为-2.61%、-8.94%、-8.03%；2024Q3同比于2023Q3的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-2.41%、-9.9%、-15.3%，同比有所承压。建议关注：华润三九、佐力药业、济川药业等。 　　化学制剂：96家化学制剂公司2024Q1-3同比2023Q1-3的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为2.2%、23.0%、36.2%；2024Q3同比于2023Q3的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为3.7%、41.8%、48.5%。建议关注恒瑞医药、科伦药业、百济神州等。 　　科研服务：14家科研服务公司2024Q1-3同比2023Q1-3的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为4.40%、-27.30%、-29.58%；2024Q3同比于2023Q3的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为4.6%、-42.4%、-55.2%。建议关注百普赛斯、药康生物、海尔生物等。 　　医疗服务：11家医疗服务上市公司（剔除三方检测）2024Q1-3同比2023Q1-3的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为1.80%、-9.13%、-21.06%；2024Q3同比于2023Q3单季度的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为0.00%、-11.54%、-11.44%。建议关注：固生堂、通策医疗、爱尔眼科等。 　　医疗器械：97家医疗器械公司2024Q1-3同比2023Q1-3的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为+1.42%、-7.49%、-7.35%；2024Q3同比于2023Q3的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为+2.50%、-14.88%、-14.43%。建议关注：迈瑞医疗、惠泰医疗、鱼跃医疗等。 　　生物制品：54家生物药公司2024Q1-Q3同比2023Q1-Q3的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-18.6%、18.8%、59.9%；2024Q3同比于2023Q3的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-34.6%、-51.4%、-31.0%。建议关注：信达生物、百利天恒、派林生物等。 　　创新药产业链：22家CXO上市公司2024Q1-3同比2023Q1-3的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为-7.84%、-33.72%、-32.00%；2024Q3同比于2023Q3的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为-1.7%、-28.4%、-31.2%。看好管线结构合理的平台型企业、细分赛道竞争优势明显的龙头企业和业务差异化发展的创新企业。 　　原料药：45家原料药上市公司2024Q1-3同比2023Q1-3的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为3.46%、-1.46%、-3.58%；2024Q3同比于2023Q3的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为7.0%、22.3%、-5.33%。建议关注：诺泰生物、仙琚制药等。 　　药店：7家药房上市公司2024Q1-3同比2023Q1-3的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为7.3%、-24.8%、-22.3%。2024Q3同比2023Q3的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为5.3%、-38.0%、-34.4%。建议关注：益丰药房、老百姓等。 　　医药流通：22家流通上市公司2024Q1-3同比2023Q1-3的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为0.8%、-3.9%、-1.3%；2024Q3同比于2023Q3的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为4.7%、-3.1%、-2.2%。建议关注：九州通、上海医药。 　　风险提示：药品和耗材降价超预期风险，新产品研发不及预期，市场竞争加剧，新冠疫情反复影响海内外业务拓展，医改政策执行低于预期风险等。

　　拱东医疗(605369) 　　专注医用高分子耗材近40年，订单有望快速增长 　　拱东医疗专注于医用高分子耗材的研发、生产、销售，经过近40年的发展，公司已经形成血液收集类耗材、医疗检测类耗材、体液采集类耗材、医用护理类耗材、药品包装材料及其他产品共6大类、超6000种规格的全面产品体系，建设了覆盖临床诊断和护理、科研检测、药品包装等诸多领域的一次性医用耗材产品线。 　　考虑到目前行业下游积压的库存已进入消化尾声阶段，且公司与海外优质医疗客户合作的潜力较大，预计拱东医疗订单将会迎来快速增长，公司盈利能力将进一步提高。我们预计公司2024-2026年收入端分别为11.24亿、13.27亿和15.91亿元，收入同比增速分别为15.27%、18.06%和19.89%，归母净利润预计2024-2026年分别为1.84亿元、2.31亿元和2.76亿元，增速分别为68.88%，25.45%和19.26%公司对应2024-2026年PE分别为25.87倍，20.62倍和17.29倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　公司海外客户去库存影响逐步消除，业绩改善趋势明显 　　公司受下游海外客户周期性“去库存”、上年同期在境内销售了部分疫情相关产品导致高基数等因素影响，2023年公司业绩下滑。而随着行业下游积压的库存已进入消化尾声阶段，公司在手订单逐步回升，新客户拓展取得成效，2024年前三季度公司收入呈现出稳定增长的趋势，2024年前三季度公司净利率为16.91%，随着海内外产能利用率的提升，公司盈利能力将进一步提高。 　　顺应IVD全球化机遇，积极承接海外头部客户定制产品 　　公司已经完成5000多套各系列化的注塑模具，同时配备数百台注塑成型和一步法吹塑成型等生产制造所需设备，具备大客户开发和资源整合能力。公司提升存量市场收入规模的同时，也紧抓市场增量加强与行业大客户的深度合作。公司目前与多家医用耗材领域国际知名客户，如McKesson、IDEXX、Medline、Thermo Fisher、As One、Henry Schein、Cardinal等企业形成长期稳定的合作伙伴关系，并通过与国内外贸易商进行业务合作，充分利用其分销网络，保持和扩大海外市场占有率。同时在IVD全球化趋势下，依托美国TPI平台，公司海外订单有望提升，海外收入增速有望超过国内业务增速。 　　风险提示： 　　订单兑现不及预期、客户拓展不及预期、地缘政治风险。

　　昆药集团(600422) 　　投资要点： 　　公司三季度高基数下保持稳健，业绩符合预期 　　2024年Q1-Q3：公司实现营收54.6亿，同比下滑3%；实现归母净利润3.9亿，同比增加0.4%；实现扣非归母净利润2.9亿，同比下滑7%2024年Q3：公司实现营收19亿，同比增加3%；实现归母净利润1.6亿，同比下滑3%；实现扣非归母净利润1.3亿，同比下滑3%。 　　华润赋能改革持续深化，百亿工业战略目标明确 　　2024年是公司加入华润大家庭、与华润三九稳步推进融合重塑的第二年，公司持续推动全面融合工作，加深双方在价值、业务、组织及精神层面的深度融合，锚定“银发健康产业引领者”战略核心，力争2028年末实现营业收入翻番，工业收入达到100亿元的战略目标。 　　聚焦老龄健康-慢病管理，研发创新锻造发展新引擎 　　三季度，公司旗下全资子公司西双版纳版纳药业有限公司的产品秋水仙碱片获得国家药监局签发的《药品补充申请批准通知书》，版纳药业成为国内首家该品种通过仿制药质量和疗效一致性评价的企业。公司自主研 　　发的适用于缺血性脑卒中的中药/天然药物1类新药KYAZ01-2011-020II期临床研究数据统计分析中。化药2.2类改良型新药KYAH02-2020-149已进入临床研究准备阶段。同时，两个3类仿制药继续推进BE试验。 　　昆中药品牌多维塑造、777品牌多元行动，助力核心产品稳健增长公司深耕银发健康赛道，持续提升产品力、品牌力。精品国药领域，昆中药坚持以“品牌文化+品类拓展+IP营销”三轮驱动，共谋发展全新篇章。三七业务方面，公司携手各大连锁，继续在全国范围内开展多场777三七“生命之河”私享会活动以及“777银发青年守护行动”，建立起大众对血塞通软胶囊有效成分三七总皂苷作用的充分认知。777品牌将始终贯彻“新质生产力”理念，为管理血管健康、守护生命之河贡献力量。 　　盈利预测与投资建议 　　我们预测2024/2025/2026年公司营收分别为84.81/93.95/104.61亿元，增速为10%/11%/11%；净利润分别为5.65/7.18/8.92亿元，增速为27%/27%/24%。我们看好华润赋能昆药集团，以及未来打造银发健康产业第一股的战略核心，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　产品销售和推广不及预期风险，重点产品集采降价幅度超预期风险，研发失败或进度不及预期风险，原材料价格波动的风险