中心思想 医药生物行业估值触底，业绩边际改善 当前医药生物行业估值处于近十年低位，公募基金持仓比例亦处于相对低位，显示出市场对该板块的谨慎态度。然而，2024年前三季度行业归母净利润增速下滑幅度收窄，且第三季度营收实现同比正增长，预示着行业整体业绩正经历边际改善，部分细分板块已展现出积极的增长势头。 细分板块分化显著，结构性增长机会涌现 在行业整体承压背景下，各细分板块表现出明显分化。原料药、化学制剂、医药商业和医疗器械在2024年前三季度实现了营收同比正增长，其中化学制剂板块归母净利润大幅增长。中药、生物制品和医疗服务板块短期业绩虽有回落或承压，但长期增长逻辑依然稳固，如中药的文化瑰宝属性和医疗服务的刚性需求。政策出清、进口替代加速、研发投入加大等因素正驱动行业结构性增长，为投资者提供了差异化的配置机会。 主要内容 Q3营收同比实现正增长 市场表现与估值分析 2024年前三季度，医药生物行业整体走势弱于沪深300指数，各子板块与整体趋势趋同。年初至11月1日，申万医药生物指数下跌9.25%，跑输申万一级行业指数的2.94%。其中，生物制品跌幅最大，达19.69%，而化学制药相对稳健，仅下跌1.25%。在三级子板块中，线下药店跌幅最大（-31.59%），化学制剂是唯一实现上涨的子板块（0.09%）。 从估值来看，申万医药行业PE约为31倍，远低于近十年约37倍的估值中枢和74倍的最高估值，处于近十年来的低估位置。申万二级子板块中，化学制药PE最高（33倍），医药商业最低（16倍）；申万三级子板块中，医院板块PE最高（40倍），医药流通最低（16倍）。公募基金对医药生物股票的持仓市值也处于近十年相对低位，2024年Q3持仓比例为4.52%，不及2020Q2历史高位9.14%的一半，距离标准行业配置比例7%尚有2.57个百分点差距。 行业整体及细分板块业绩概览 2024年前三季度，461家A股医药生物上市公司累计实现营业收入18243.4亿元，同比下降0.51%；实现归母净利润1525.0亿元，同比下降8.22%。尽管净利润仍为负增长，但相比2023年的下滑速度已明显收窄。 细分板块中，原料药、化学制剂、医药商业和医疗器械在2024年前三季度实现了营收同比正增长，具体数据分别为：原料药725.5亿元（+3.46%）、化学制剂3170.3亿元（+3.98%）、医药商业7680.0亿元（+1.50%）、医疗器械1783.2亿元（+1.08%）。中药、生物制品和医疗服务板块营收则同比下降，分别为2614.3亿元（-3.26%）、948.1亿元（-18.55%）、1322.1亿元（-4.85%）。 在归母净利润方面，仅化学制剂板块实现正增长，达到367.4亿元，同比大幅增长31.49%，印证了行业出清的判断。其他板块归母净利润均出现不同程度下滑。 从单季度来看，2024年Q3营收同比实现正增长，但归母净利润尚未全面改善。原料药、化学制剂、医药商业、医疗器械Q3营收同比收正，中药、医疗服务营收同比为负但表观增速改善。利润端，仅原料药、化学制药Q3归母净利润实现正增长，其他板块同比下滑，中药、医药商业表观增速改善。 盈利能力方面，2024年前三季度各板块毛利率表现为：生物制品>化学制剂>中药>医疗器械>医疗服务>原料药>医药商业。净利率表现为：生物制品>原料药>医疗器械>化学制剂>中药>医疗服务>医药商业。其中，化学制药板块净利率提升明显，而中药和医疗器械板块净利率出现下滑。 看好医药生物行业成长空间 原料药增长趋势良好，加大板块研发投入 2024年前三季度，原料药板块实现营业总收入725.46亿元，同比增长3.46%；归母净利润68.68亿元，同比降低1.46%。单季度Q3，营收233.15亿元，同比增长6.99%；归母净利润22.04亿元，同比增长22.26%。原料药价格逐步稳定，以饲料为主的维生素需求稳定，抗生素类原料药价格稳中有升。 盈利能力方面，前三季度毛利率为33.95%（同比降低2.98pct），销售净利率为11.19%（同比降低2.74pct）。期间费用率控制稳健，销售费用率5.32%（同比降低0.34pct），管理费用率16.22%（同比降低1.09pct），研发费用率7.76%（同比增长1.03pct），显示板块加大了研发投入。 化学制剂轻松上阵，有望稳中向好发展 2024年前三季度，化学制剂板块实现营业总收入3170.28亿元，同比增长3.98%；归母净利润367.4亿元，同比增长31.49%。单季度Q3，营收1003.13亿元，同比增长3.86%；归母净利润88.45亿元，同比增长10.22%。板块集采降价、仿制药一致性评价等因素逐渐出清，预计将实现稳中向好发展。 盈利能力方面，前三季度毛利率为56.82%（同比降低1.84pct），销售净利率为8.44%（同比增长1.6pct）。期间费用率方面，销售费用率26.54%（同比降低3.57pct），管理费用率22.69%（同比增长3.14pct），研发费用率8.77%（同比降低2.68pct）。销售费用率的明显改善可能与医疗反腐及集采减少销售费用支出有关。 中药短期业绩回落，长期增长空间大 2024年前三季度，中药板块实现营业总收入2614.26亿元，同比降低3.26%；归母净利润298.09亿元，同比降低9.31%。单季度Q3，营收791.59亿元，同比降低3.08%；归母净利润77.1亿元，同比增长10.22%。受中成药集采扩围影响，中药板块业绩有所回落，但作为传统医药文化瑰宝，且不受国际大环境影响，中药有望继续发挥“治未病”功效，未来增长空间较大。 盈利能力方面，前三季度毛利率为54.42%（同比降低2.45pct），销售净利率为6.77%（同比降低5.79pct）。期间费用率控制良好，销售费用率31.09%（同比降低1.07pct），管理费用率11.56%（同比降低1.26pct），研发费用率3.76%（同比增长0.3pct）。 生物制品企业业绩承压，疫苗价格或将企稳 2024年前三季度，生物制品板块实现营业总收入948.07亿元，同比降低18.55%；归母净利润173.24亿元，同比降低32.29%。单季度Q3，营收307.04亿元，同比降低29.86%；归母净利润56.81亿元，同比降低36.45%。近年疫苗价格下滑导致企业业绩承压明显，但预计相关品种价格已触底，随着疫苗使用量的正常增长，企业经营有望回归正轨。 盈利能力方面，前三季度毛利率为68.02%（同比降低1.33pct），销售净利率为16.07%（同比降低5.05pct）。期间费用率方面，销售费用率27.82%（同比降低0.33pct），管理费用率22.82%（同比降低0.6pct），研发费用率11.63%（同比增长0.67pct）。 零售政策影响大，规范化精细化发展 2024年前三季度，医药商业板块实现营业总收入7679.97亿元，同比增长1.5%；归母净利润153.32亿元，同比降低8.95%。单季度Q3，营收2536.62亿元，同比增长4.77%；归母净利润41.63亿元，同比增长11.32%。受“四同”政策、“药品比价”以及零售药店医保支付规范化影响，医药零售行业正被倒逼向规范化、精细化发展。长期来看，随着药品利润空间下降，布局合理、费用管控较好的品牌连锁药店将在竞争中胜出，我国医药流通领域的集中度仍有较大提升空间。 盈利能力方面，前三季度毛利率为18.36%（同比降低0.13pct），销售净利率为2.55%（同比降低0.46pct）。期间费用率方面，销售费用率10.21%（同比增长0.52pct），管理费用率4.12%（同比增长0.17pct），研发费用率0.36%（同比增长0.05pct）。 进口替代速度加快，医疗器械有望较好增长 2024年前三季度，医疗器械板块实现营业总收入1783.22亿元，同比增长1.08%；归母净利润304.71亿元，同比降低7.65%。单季度Q3，营收573.59亿元，同比增长2.69%；归母净利润82.86亿元，同比降低12.09%。近年检测类需求大幅下降带来的业绩下滑压力正逐步消除，加之医疗设备以旧换新政策、集采降价影响的消除以及进口替代速度加快，医疗器械板块收入端已实现转正增长，预计未来将实现稳定较好增长。 盈利能力方面，前三季度毛利率为53.21%（同比降低0.47pct），销售净利率为10.83%（同比降低4.65pct）。期间费用率方面，销售费用率18.56%（同比增长0.32pct），管理费用率24.27%（同比降低1.08pct），研发费用率12.93%（同比增长0.87pct）。 短期业绩承压，医疗服务长期趋势不变 2024年前三季度，医疗服务板块实现营业总收入1322.09亿元，同比降低4.85%；归母净利润159.52亿元，同比降低30.53%。单季度Q3，营收465.49亿元，同比降低2.65%；归母净利润56.53亿元，同比降低28.54%。尽管企业业绩增速仍承压，但Q3表观增速略有收窄。长期来看，连锁医院发展前景广阔，随着投融资环境复苏，研发外包（CXO）企业也有望逐步复苏增长。 盈利能力方面，前三季度毛利率为38.54%（同比降低3.31pct），销售净利率为6.54%（同比降低5.75pct）。期间费用率方面，销售费用率9%（同比增长0.82pct），管理费用率20.47%（同比降低1.2pct），研发费用率8.11%（同比增长0.91pct）。 配置建议 基于对各细分板块的分析，报告建议关注以下领域： 原料药板块： 关注川宁生物、花园生物等。 化学制剂板块： 关注恒瑞医药、百利天恒等。 中药板块： 关注达仁堂、天士力、佐力药业、方盛制药等。 生物制品板块： 关注智飞生物、天坛生物等。 医药商业板块： 关注上海医药、益丰药房等。 医疗器械板块： 关注迈瑞医疗、澳华内镜、联影医疗、惠泰医疗、爱博医疗等。 医疗服务板块： 关注药明康德、通策医疗等。 风险提示 报告提示了以下主要风险： 行业政策变化风险： 药品器械集采降价、医保谈判规则、DRG/DIP支付政策等变化可能影响行业发展。 原材料价格大幅波动风险： 原料药、中药材价格上涨可能传导至终端产品，影响销售。 主要产品销售增长不达预期： 受行业增长、竞争格局、产品价格、医保等因素影响，可能导致业绩增长不及预期。 研发进展不达预期： 创新研发周期长、投入大、不确定性高，数据读出不达预期将影响整体研发进度。 总结 2024年前三季度，医药生物行业在经历了一段承压期后，展现出边际改善的积极信号。尽管行业整体估值和公募基金持仓均处于历史低位，但前三季度归母净利润增速下滑收窄，且第三季度营收实现同比正增长，表明行业正在逐步走出低谷。 细分板块表现分化显著，原料药、化学制剂、医药商业和医疗器械板块在营收端实现正增长，其中化学制剂板块归母净利润大幅提升，显示出政策出清后的增长韧性。原料药板块在加大研发投入的同时，价格趋稳，需求稳定。医疗器械受益于进口替代加速和政策影响消除，收入端实现转正。医药商业在政策引导下，正向规范化、精细化发展。 中药、生物制品和医疗服务板块短期业绩虽有波动或承压，但其长期增长逻辑依然坚实。中药作为传统瑰宝，具有广阔的未来发展空间；生物制品在疫苗价格企稳后有望回归正轨；医疗服务尽管短期承压，但连锁医院和CXO企业的长期发展趋势不变。 投资者应关注行业政策变化、原材料价格波动、产品销售及研发进展等风险因素。在当前估值低位和业绩边际改善的背景下，结构性增长机会值得关注，尤其是在政策利好、创新驱动和进口替代等因素支撑下的细分领域。

中心思想 医药创新产业链的投资机遇 本报告核心观点指出，在当前顺周期投资风格下，医药行业正经历“挤水分”的供给侧改革新阶段，并逐步走出低谷，迎来创新配套产业链的投资机会。生命科学和CXO（医药研发生产外包）等领域展现出订单改善、经营性现金流提升、盈利能力触底修复、资本开支强度趋弱以及减值损失消化等积极趋势，预示着这些板块正进入盈利能力的窗口期。报告强调，医药创新产业链，尤其是生命科学服务板块，在经历2021年以来的大幅调整后，其基本面和股价均具备进攻属性，是当前医药市场中稀缺的增长细分领域，具有显著的投资价值。 供给侧改革与盈利修复 报告深入分析了医药行业进入“挤水分”新阶段的供给侧逻辑，指出宏观环境下医药流通及工业企业面临的回款压力，正倒逼企业提升渠道管控能力，导致利润表表现更为谨慎。在此背景下，创新增量的拉动作用愈发关键。随着2024年三季报的披露，创新药产业链的基本面拐点逐渐显现，产能利用率提升、新成长曲线明晰、人员调整稳定，共同推动盈利能力进入上升通道。结合政策对并购重组的支持及资金持仓情况，科学服务板块被视为最佳布局时机，兼具确定性与弹性。 主要内容 创新配套产业链的投资逻辑 本周思考聚焦于医药创新配套产业链的投资机会，特别指出生命科学和CXO领域的基本面正在边际向好。这些积极信号包括订单量的改善、经营性现金流的持续流入、盈利能力的触底回升、资本开支强度的减弱以及减值损失的逐步消化。报告团队在11月份的观点中，将月度组合集中配置于生命科学及CXO赛道，新增了泰坦科技、皓元医药、诺唯赞、药明康德等标的，这在以往的月度组合中是较为罕见的集中配置。报告再次强调，在供给出清的逻辑下，医药创新产业链是稀缺的增长细分领域，且考虑到2021年以来板块的深度调整，其基本面和股价均具备显著的进攻属性。 具体来看，医药行业正经历两个关键阶段： 医药进入“挤水分”新阶段：这是一个供给侧改革的逻辑。2024年以来，投资者普遍对医药业绩的可预期性感到担忧，主要原因在于当前宏观环境下，医药流通及工业企业面临较大的回款压力。这促使医药工业企业重新审视并提升渠道管控能力，导致利润表表现趋于谨慎，尤其在医院院内相关细分领域表现明显。因此，报告提示投资者在关注企业营运效率的同时，更应关注创新增量的拉动作用。 医药创新配套产业链，经历低谷，逐步走向盈利能力的窗口期：随着2024年三季报的披露，创新药产业链的基本面拐点逐渐显现。产能利用率的逐步提升、新成长曲线的日益明晰以及人员调整的稳定，共同推动了盈利能力进入上升通道。结合政策对并购重组的大力支持以及资金持仓情况，科学服务板块被认为是最佳布局时机，兼具确定性和弹性。 基于上述分析，报告推荐了生命科学领域的泰坦科技、皓元医药、毕得医药、阿拉丁、诺唯赞，以及CXO领域的药明康德、康龙化成、凯莱英等公司。 政策监管与创新驱动 本周“三医”政策跟踪显示，政府正持续加强对医药行业的监管，并鼓励创新发展： 医保政策：国家医保局发布了“关于对复方阿胶浆药品追溯码重复情况开展核查的公告”，强调药品追溯码的唯一性，旨在打击假药、回流药或药品串换销售等医保欺诈行为，维护基金安全。此外，多地医保定点药店比价小程序上线运行，提升了医保药品价格的公开透明度。国家医保局还针对4个检验项目开展第一批价格规范治理，全国31省均已发文下调项目价格，同时将腾出的费用空间用于护理、门诊、手术等项目价格的专项调整优化，并为高水平真创新留出费用空间。 医药政策：国家药监局发布《关于加强药品受托生产监督管理工作的公告（征求意见稿）意见》，旨在鼓励创新药和临床急需药品的生产，限制临床价值低、同质化严重的药品委托生产，强化受托生产企业的质量责任，加强监督管理，以促进药品生产行业的健康发展，确保药品质量和安全。 医疗政策：国家卫生健康委等四部门联合印发《关于印发紧密型县域医疗卫生共同体监测指标体系的通知》，标志着公立医院改革已进入深水区，医疗端的改革是当前“三医联动”改革的重点。报告建议关注诊疗行为规范化对产业供给侧的影响。 市场表现与估值分析 医药行业行情概览 本周（2024.11.01-11.08）医药（中信）指数（CI005018）上涨6.42%，跑赢沪深300指数0.92个百分点，在所有行业中涨幅排名正数第14名。然而，2024年以来，医药（中信）指数累计跌幅4.5%，跑输沪深300指数24.1个百分点，在所有行业涨幅中排名倒数第3名，显示出前期医药板块的整体弱势。 成交额方面，截至2024年11月8日，医药行业本周成交额为6165.1亿元，占全部A股总成交额比例为5.1%，较前一周减少0.3个百分点，低于2018年以来的中枢水平（7.9%），表明市场对医药板块的关注度仍有待提升。 估值方面，截至2024年11月8日，医药板块整体估值（历史TTM，整体法，剔除负值）为28.71倍PE，环比提升1.65。医药行业相对沪深300的估值溢价率为133%，环比提升4.0个百分点，但仍远低于四年来中枢水平（142.3%），说明医药板块估值仍处于相对低位。 细分板块表现与未来投资方向 本周医药子板块呈现普涨态势。根据Wind系统中信证券行业分类，中药饮片（+23.4%）、医疗服务（+9.8%）、医疗器械（+6.9%）涨幅相对较多。根据浙商医药重点公司分类板块，科研服务（+13.2%）、医疗服务（+8.8%）、CXO（+8.5%）涨幅相对较多；仿制药（+2.6%）涨幅相对较少。个股表现方面，科研服务板块中禾信仪器（+68.1%）领涨，创新药板块科济药业（57.8%）领涨，CXO板块中皓元医药（19.4%）、博腾股份（16.4%）领涨，API及制剂出口板块中富祥药业（+19.3%）领涨，医药商业国药股份（17.7%）领涨。 整体来看，医药估值和持仓仍处于历史低点，投资者在底部震荡中等待医药板块催化。国内医药行业处于供给侧改革的深水区，创新升级、渠道结构变化成为主要方向。在此过程中，医院院外产品受益于老龄化加速趋势，创新药械在鼓励性政策影响下进入兑现期。随着医疗环节改革的深入，医药价值链也将发生较大重构，处方外流、医药CSO、各环节集中度提升将成为必然趋势，带来更多投资机会。 报告认为医药新旧动能的切换将持续一个阶段，创新药械、供给出清或格局较好的领域（如创新药配套产业链、大输液、精麻药、血制品、医药流通、中药OTC）或受益于需求端的慢复苏，可能成长性更好。同时，报告提示医改综合政策可能导致部分公司渠道调整带来的失速风险，以及市场可能忽略营运效率变化对公司成长性预期的误判。 浙商月度组合表现与限售解禁追踪 11月浙商医药组合表现整体较好，其中皓元医药（+19.4%）、泰坦科技（+13.0%）、诺维赞（+11.9%）、药明康德（+9.7%）、新华医疗（+6.6%）、同仁堂（+5.7%）、华大智造（+5.7%）涨幅较大，科伦药业（+3.0%）及东阿阿胶（+1.7%）也有所上涨，仅迪哲医药（-2.6%）略有下跌。 未来一个月（2024年11月9日至2024年12月9日），共有10家医药上市公司将发生或即将发生限售股解禁，其中安旭生物、诺唯赞、粤万年青等公司涉及解禁股份占总股本比例较高，需关注其对股价的潜在影响。股权质押方面，贝达药业、神奇制药、一心堂、吉林敖东、九典制药第一大股东质押比例提升较多，而迪安诊断、东阳光及振东制药等第一大股东质押比例下降较多。 投资建议 报告在具体投资建议上，看好以下几类公司： 院外销售为主、品牌力强、渠道把控力高的公司：如东阿阿胶、同仁堂、云南白药、羚锐制药、华润三九。 CXO新业务持续拓展、业绩增长持续性强的公司：如药明康德、泰格医药、凯莱英、康龙化成。 盈利能力提升、现金流好转的科学服务标的：如泰坦科技、诺维赞、皓元医药、毕得医药。 创新药支持政策推进、国际化竞争力持续提升下估值提升弹性大的创新药公司：如迪哲医药、泽璟制药、康方生物、荣昌生物、智翔金泰、先声药业、复星医药。 原料药行业底部不同公司成长弹性：如仙琚制药、普洛药业、健友股份、奥锐特、国邦医药。 新业务持续拓展带动成长能力及盈利能力提升的流通标的：如上海医药、九州通。 总结 本报告对医药生物行业进行了深入的周度跟踪与分析，指出在顺周期投资风格和行业“挤水分”的供给侧改革背景下，医药创新配套产业链正迎来重要的投资机遇。生命科学和CXO等领域展现出订单改善、盈利能力修复等积极信号，预示着这些板块已进入盈利能力的窗口期。 政策层面，“三医”联动改革持续深化，医保局加强药品追溯码监管、推动药店比价小程序，药监局鼓励创新药受托生产，卫健委推进县域医共体建设，均体现了政府在加强监管的同时，积极支持医药创新和行业健康发展的决心。 市场表现方面，本周医药板块整体普涨，科研服务、医疗服务和CXO子板块表现尤为突出。尽管医药指数年内仍跑输大盘，但板块估值已略有提升，且仍处于历史低点，预示着未来存在催化机会。报告强调，国内医药行业正处于供给侧改革的深水区，创新升级和渠道结构变化是主要方向，处方外流、医药CSO、各环节集中度提升将带来更多投资机会。 综合来看，报告建议投资者关注院外销售、CXO、科学服务、创新药、原料药以及医药流通等细分领域的优质公司，这些公司有望在新旧动能切换和供给调整中实现更好的成长。同时，报告也提示了行业政策变动、研发进展不及预期以及业绩低预期等潜在风险。

中心思想 业绩稳健增长，核心业务盈利能力强劲 华东医药在2024年第三季度报告中展现了稳健的财务表现，其前三季度及单季度营收和归母净利润均实现同比增长。特别是，在扣除股权激励费用及参控股研发机构等损益影响后，公司扣非净利润实现26.81%的显著增长，这充分体现了其核心业务板块强劲的盈利能力和良好的经营效率。医药工业板块作为公司的主要增长引擎，其收入和利润增速均超过整体水平，进一步巩固了公司的市场地位。公司预计未来三年归母净利润将持续保持两位数增长，显示出良好的发展韧性。 创新驱动与多元化布局，未来发展可期 公司持续推进创新研发战略，拥有丰富的创新药管线，包括处于NDA阶段的卵巢癌ADC ELAHERE、乌司奴单抗和自免罕见病品种ARCALYST等，这些创新产品有望为公司带来新的增长点。同时，公司在工业微生物板块实现了高达30.17%的销售收入增长，展现了其在多元化业务布局上的成功。尽管医美板块短期内受到业务调整和全球经济环境的影响，但公司整体的创新驱动和多业务协同发展战略，为其未来的可持续增长奠定了坚实基础，并获得了分析师的“推荐”评级，目标估值达818亿元。 主要内容 财务表现：营收与利润双增长，核心盈利能力凸显 华东医药2024年三季报显示，公司整体业绩符合市场预期，实现了营收和利润的同步增长，核心业务的盈利能力得到显著提升。 整体业绩概览： 2024年前三季度（Q1-3），公司实现营业总收入314.78亿元，同比增长3.56%。 归属于上市公司股东的净利润为25.62亿元，同比增长17.05%。 扣除非经常性损益后的净利润为24.82亿元，同比增长14.90%。 特别值得分析的是，若进一步扣除股权激励费用及参控股研发机构等损益影响，公司扣非净利润高达27.39亿元，同比大幅增长26.81%。这一数据有力地证明了公司主营业务的强劲增长势头和卓越的经营效率，排除了非经常性因素对核心盈利能力的干扰。 单季度表现分析： 2024年第三季度（单Q3），公司实现收入105.13亿元，同比增长5.03%。 归母净利润为8.66亿元，同比增长14.71%。 扣非净利润为8.57亿元，同比增长16.93%。单季度数据同样印证了公司业绩的稳健增长态势，显示出公司在当前市场环境下保持了良好的经营韧性。 盈利能力与财务健康： 从主要财务指标预测来看，公司营业总收入预计将从2023年的406.24亿元增长至2026年的524.81亿元，年复合增长率保持在8%以上。 归母净利润预计将从2023年的28.39亿元增长至2026年的45.19亿元，年复合增长率超过15%。 毛利率预计将从2023年的32.4%稳步提升至2026年的33.3%，净利率也将从7.0%提升至8.6%，表明公司产品结构优化和成本控制能力增强。 净资产收益率（ROE）预计从2023年的13.5%持续提升至2026年的15.5%，反映了公司为股东创造价值的能力不断增强。 资产负债率预计将从2023年的35.6%小幅下降至2026年的34.8%，流动比率和速动比率均呈现上升趋势，显示公司财务结构健康，偿债能力持续优化。 经营活动现金流预计在2024-2026年保持强劲，分别为31.63亿元、42.84亿元和48.39亿元，为公司的持续发展提供了充足的现金保障。 业务板块分析：工业稳健，医美承压，工微高增 公司各业务板块在报告期内呈现出不同的发展态势，共同构成了其多元化的业务格局，并对整体业绩产生了综合影响。 医药工业板块： 作为公司的核心增长引擎，医药工业板块在24Q3表现突出，实现收入32.43亿元（含CSO业务），同比增长10.32%。归母净利润达到7.55亿元，同比大幅增长20.44%，其利润增速显著高于收入增速，体现了该板块盈利能力的优化。 存量业务的稳定性： 公司现有产品线表现稳健，有效抵御了行业政策变化带来的风险。中成药联盟集采规则趋于温和，预计核心产品百令胶囊的定价将相对友好，有助于维持其市场竞争力。此外，重要产品吲哚布芬未被纳入第十批国家药品集中采购，短期内不会对公司业绩造成负面影响，确保了存量业务的稳定性，为公司提供了坚实的业绩支撑。 创新业务的积极进展： 公司在创新药研发方面持续投入并取得显著进展。目前，多个重磅创新产品已进入新药上市申请（NDA）阶段，包括用于卵巢癌治疗的ADC药物ELAHERE、自身免疫疾病领域的乌司奴单抗以及自免罕见病品种ARCALYST。这些处于上市前关键阶段的产品，有望在未来贡献新的业绩增长点，驱动公司长期发展。公司研发管线丰富，已拥有超过70项新品，涵盖小分子、多肽、ADC、双抗等前沿技术方向，展现了强大的创新能力和未来发展潜力。 医美板块： 医美业务在报告期内面临一定挑战，业绩出现短期下滑。 国内医美业务调整： 欣可丽24Q3收入为2.91亿元，同比减少5.55%。收入下滑主要受公司内部业务调整影响，这可能包括产品结构优化、渠道策略调整或市场推广模式的转变，表明国内医美市场竞争加剧及公司内部策略调整带来的短期波动。 海外医美市场承压： 英国Sinclair的收入为2.06亿元，同比大幅减少32.36%。这主要归因于全球经济增长乏力、消费者信心下降以及地缘政治不确定性等宏观因素，海外医美市场尚未出现明显改善，对公司海外业务造成了较大压力。 工业微生物板块： 该板块展现出强劲的增长势头，成为公司新的业绩增长点。 高速增长态势： 2024年1-9月，工业微生物板块合计实现销售收入4.43亿元，同比增长30.17%。这一显著增长表明该板块在市场中具有强大的竞争力和广阔的发展空间。 未来增长驱动因素： 随着公司持续拓展海外市场并不断增加合作客户数量，预计工业微生物板块有望继续保持较快增长，成为公司未来业绩增长的重要驱动力。其高增长潜力也反映了相关市场需求的旺盛。 投资展望与潜在风险 华创证券基于对公司业务的深入分析，给出了积极的投资建议，并提示了投资者需关注的潜在风险。 盈利预测与估值分析： 分析师预计公司2024-2026年归母净利润将分别达到33.9亿元、39.4亿元和45.2亿元，同比增速分别为19.3%、16.4%和14.7%，保持持续增长态势。 当前股价（36.0元，截至2024年11月8日）对应2024-2026年的市盈率（PE）分别为19倍、16倍和14倍，估值处于合理区间，具备一定的投资吸引力。 通过分部估值法，分析师测算公司2025年各业务板块的合理估值：医药工业对应估值631亿元（其中传统药品427亿元、创新药和生物类似药121亿元、工业微生物83亿元），医美业务对应估值134亿元，医药商业对应估值53亿元。综合来看，公司2025年合理估值为818亿元，目标价46.6元。 投资评级： 基于上述全面的财务分析和业务展望，华创证券维持对华东医药的“推荐”评级，表明对公司未来发展前景的信心。 主要风险提示： 投资者在做出投资决策时，需充分关注以下潜在风险： 创新药和医美产品研发进度不及预期： 创新药和医美产品的研发周期长、投入大、风险高，若研发进度延缓或临床试验结果不理想，可能影响公司未来业绩贡献和市场竞争力。 药品集采和医保控费力度加大： 药品集中采购和医保支付政策的持续深化和控费力度的加大，可能导致公司部分药品价格下降，进而影响销售收入和利润空间。 内分泌、自免和肿瘤药品市场竞争格局恶化： 公司在内分泌、自身免疫和肿瘤等核心治疗领域面临日益激烈的市场竞争，若竞争格局恶化，可能导致公司市场份额下降，盈利能力受损。 总结 华东医药2024年三季报显示，公司整体业绩表现稳健，营收和归母净利润均实现同比增长，尤其在扣除特定损益后，核心业务盈利能力显著提升。医药工业板块作为主要增长动力，通过存量业务的稳定性和创新药管线的积极进展，贡献了亮眼的业绩。工业微生物板块也展现

中心思想 短期业绩承压与战略调整 乐普医疗在2024年第三季度面临显著的业绩压力，营业收入和归母净利润同比分别下滑28.41%和73.12%。这一下滑主要源于公司加速业务结构调整所产生的大额支出，以及制剂业务渠道库存清理的影响。尽管短期内业绩承压，公司正通过战略性调整优化业务布局，旨在为未来的可持续发展奠定坚实基础。 创新驱动与业务复苏展望 在整体业绩承压的背景下，乐普医疗的核心业务板块展现出结构性亮点和复苏潜力。心血管植介入业务保持稳健增长，特别是结构性心脏病业务实现了57.26%的高速增长，显示出创新产品线的强劲驱动力。同时，制剂业务的渠道去库存已接近尾声，发货数据逐月好转，胰岛素产品顺利进入医院并有望在2025年贡献业绩增量。分析报告预计，随着业务调整的深入和去库存的完成，公司业绩有望在2025年迎来改善并恢复增长态势。 主要内容 2024年三季度财务表现分析 营收与利润双降：业务调整与去库存影响 2024年前三季度，乐普医疗实现营业收入47.85亿元，同比下滑23.55%；归母净利润8.03亿元，同比下滑40.70%；扣非后归母净利润7.34亿元，同比下滑42.91%。其中，第三季度单季业绩放缓更为明显，实现营业收入14.02亿元，同比下滑28.41%；归母净利润1.05亿元，同比下滑73.12%；扣非后归母净利润0.87亿元，同比下滑77.19%。业绩下滑的主要原因在于公司加快业务结构调整导致的人员重置和业务再造产生大额支出，以及制剂业务渠道库存清理。 费用结构变化：研发投入与管理效率 利润端表现不及收入端，主要受到毛利率波动及期间费用率抬升的影响。2024年第三季度毛利率为59.16%，同比下降6.40个百分点。同期，销售费用率、管理费用率和研发费用率均有所上升，分别达到23.13%（同比+3.22pct）、11.56%（同比+2.01pct）和14.33%（同比+2.40pct）。这表明公司在业务结构调整和民为生物研发进度推进过程中，短期内费用支出较大，影响了盈利能力。 核心业务板块运营情况 器械业务：结构性心脏病引领增长 心血管植介入业务在2024年第三季度实现收入5.17亿元，同比增长14.33%。其中，冠脉植介入业务收入3.63亿元，同比增长7.79%；结构性心脏病业务收入1.36亿元，同比大幅增长57.26%，成为器械板块的突出亮点。外科麻醉业务也恢复增长，第三季度实现收入1.52亿元，同比增长26.99%。公司在研管线持续推进，外周血管冲击波球囊THorCrack®、外周切割球囊AMGIOCIDEII™、无创血糖仪NeoGlu®01等新产品陆续获批，TAVR预计2024年第四季度获批，器械产品矩阵日益完善。 制剂业务：去库存接近尾声，胰岛素放量可期 2024年前三季度，药品板块收入14.76亿元，同比下滑38.90%，其中制剂收入11.92亿元，同比下滑43.11%，主要系制剂业务渠道去库存影响。医疗服务及健康管理板块收入7.46亿元，同比下滑23.87%，但合肥心血管医院收入同比增长15.25%。报告指出，制剂业务的渠道去库存已接近尾声，第三季度发货端数据已实现逐月好转，预计第四季度有望迎来业绩改善。胰岛素产品在集采后已成功进入近2000家医院，目前处于市场投入阶段，有望在2025年贡献显著的业绩增量。 盈利预测与投资建议 未来业绩展望与增长预测 综合考虑业务结构调整和渠道去库存等因素，国盛证券对乐普医疗的未来业绩进行了预测。预计公司2024年至2026年营业收入分别为63.30亿元、71.14亿元和80.77亿元，分别同比增长-20.7%、12.4%和13.5%。归母净利润预计分别为10.68亿元、12.05亿元和14.13亿元，分别同比增长-15.1%、12.8%和17.3%。这表明分析师预期公司在2024年经历调整期后，将在2025年和2026年恢复双位数增长。 投资评级与风险提示 基于上述盈利预测，报告维持对乐普医疗的“买入”评级，对应2024年至2026年的预测市盈率分别为23倍、21倍和18倍。同时，报告提示了潜在的风险因素，包括集采风险、产品研发不及预期风险以及市场竞争加剧风险，建议投资者在做出投资决策时予以充分关注。 总结 乐普医疗在2024年第三季度因业务结构调整和制剂渠道去库存而面临短期业绩压力，导致营收和利润出现显著下滑。然而，公司在器械业务领域，特别是结构性心脏病业务，展现出强劲的增长势头和持续完善的创新产品布局。制剂业务的渠道去库存已接近尾声，胰岛素等新产品有望在未来贡献业绩增量。分析师预计，随着短期不利因素的逐步消除，乐普医疗的业绩有望在2025年恢复增长，并维持“买入”评级，但投资者需警惕集采、研发和市场竞争等潜在风险。

中心思想 短期承压下的增长韧性 联影医疗在2024年前三季度面临国内院内招投标放缓的压力，导致收入和归母净利润出现下滑，其中第三季度更是出现单季度亏损。然而，公司通过持续的高端产品创新和研发投入，在国内中高端及超高端市场的占有率稳步提升，展现出较强的产品竞争力。 创新驱动与全球化布局 尽管短期业绩承压，联影医疗的长期增长潜力依然显著。公司积极加速海外市场拓展，国际收入占比显著提升，多款核心产品获得国际认证，成功构建新的增长曲线。随着国内招投标的逐步恢复以及海外市场的持续发力，预计第四季度收入将实现环比高增长，公司整体盈利能力有望在未来得到改善。 主要内容 投资要点 业绩概览与短期挑战 2024年前三季度，公司实现收入69.5亿元，同比下滑6.4%；归母净利润6.7亿元，同比下滑36.9%。 其中，第三季度收入为16.2亿元，同比下滑25%；归母净利润为-2.8亿元，出现单季度亏损。 业绩承压主要由于国内院内招投标放缓。 未来展望与投资评级 预计第四季度随着国内招投标的陆续恢复以及公司海外市场的持续拓展，收入有望实现环比高增长。 维持“增持”投资评级。 成长性：高端突破&海外拓展持续，四季度收入有望环比高增 国内市场：高端产品力提升与国产替代机遇 2024年前三季度国内收入为55.5亿元，受国内装机放缓影响短期承压。 公司在高端和超高端产品领域的市场占有率稳步提升。 研发投入持续增长，前三季度研发投入占营业收入比例达18.9%，同比增长0.5个百分点。 截至2024年第三季度，公司累计向市场推出120多款产品。 第三季度多款创新产品获得NMPA注册许可，包括搭载首创“影像剂量双感知技术”的一体化CT环形直线加速器、全新超大孔径CT系统以及面向民营和基础医疗市场的新一代40层智能化质控CT系统等。 在持续创新和国产替代政策驱动下，公司国内收入有望长期持续发力。 海外市场：加速拓展与新增长曲线 2024年前三季度海外市场收入达14.04亿元，同比增长36.49%。 国际市场收入占比提升至20.19%，同比提升6.35个百分点。 产品国际认证进展显著，截至2024年第三季度，公司有42款产品获得CE认证，47款产品获得FDA许可。 业界首创全身临床超高场磁共振uMR Jupiter 5T在NMPA获批后，于2024年5月成功获批FDA 510（k），刷新了3.0T磁共振成像系统作为全身临床最高场强长达20年的世界纪录。 随着中高端产品在海外推广加速和市场认可度提升，有望打开公司收入天花板，拉动整体收入高增长。 盈利能力：新品研发&海外推广持续，净利率或将略降 毛利率改善与结构优化 2024年前三季度公司毛利率为49.4%，同比提升0.74个百分点。 毛利率提升主要得益于毛利率较高的维修服务收入占比提升（收入占比达13.9%，同比提升3.7个百分点）。 预计2024-2026年随着公司中高端业务持续拓展以及维修服务收入占比提升，有望拉动整体毛利率进一步提升。 净利率短期承压与长期投入 2024年前三季度公司净利率为9.5%，同比下降4.9个百分点。 净利率下降主要由于收入短期承压，而销售、研发等费用投入持续，导致期间费用率提升。 预计2024年随着公司研发推进与海外拓展持续，期间费用率或仍将有所提升，净利率可能略有下降。 盈利预测与估值 盈利预测调整 综合考虑院内招采恢复趋势，下调公司2024年盈利预测。 预计2024-2026年营业总收入分别为106.53亿元、127.26亿元、151.96亿元，分别同比增长-6.64%、19.46%、19.41%。 预计2024-2026年归母净利润分别为14.74亿元、17.94亿元、22.68亿元，分别同比增长-25.36%、21.73%、26.41%。 对应每股收益（EPS）分别为1.79元、2.18元、2.75元。 估值与评级 对应2025年60倍PE，维持“增持”评级。 风险提示 国内外政策变动的风险。 新品商业化不及预期的风险。 关键核心技术被侵权的风险。 总结 联影医疗在2024年前三季度受国内招投标放缓影响，业绩短期承压，第三季度出现单季度亏损。然而，公司通过持续的高端产品研发和创新，在国内中高端市场份额稳步提升，并积极加速海外市场拓展，国际收入实现高速增长，占比显著提升，为公司构建了新的增长曲线。尽管短期内研发和海外推广投入可能影响净利率，但毛利率因服务收入占比提升而有所改善。展望未来，随着国内招投标的恢复和海外市场的持续发力，公司收入有望实现环比高增长，长期成长性依然值得期待。分析师下调了2024年盈利预测，但维持“增持”评级，并提示了政策变动、新品商业化不及预期及技术侵权等风险。

　　本期内容提要: 　　市场表现：本周医药生物板块收益率为+6.43%，板块相对沪深300收益率为+0.92%，在31个一级子行业指数中涨跌幅排名第14。6个子板块中，医疗服务板块周涨幅最大，涨幅10.11%（相对沪深300收益率为+4.61%）；涨幅最小的为医药商业，涨幅为4.68%（相对沪深300收益率为-0.82%）。 　　行业政策：近日，国家医保局统一部署各省开展医疗服务价格规范治理，推动一些量大价高的检查检验项目合理下调价格，进一步减轻患者看病就医负担，推进各省间检查检验价格相对均衡。 　　周观点：就宏观形势来看，最新一届美国大选结果出炉，特朗普再次获胜，中美贸易或将继续受关税及技术管制的影响；而国内，财政增量政策出台，直接增加地方化债资源10万亿和棚户区改造隐性债务2万亿元（2029年及以后年度到期），地方政府化债压力有望减轻。就业绩趋势来看，展望2024Q4以及2025年，我们认为大部分医药生物企业的业绩已经触底，随着设备更新迭代等政策落地，反腐边际影响变弱，业绩有望迎来拐点。面对国内外新形势，我们建议关注受益于地方政府化债的标的、消费医疗、优质的创新资产、科研产业链及卡脖子技术： 　　1）建议关注受益于地方政府化债的企业：①第三方医检业务有望加快收回政府拖欠的应收账款：金域医学、迪安诊断、凯普生物；②客户为地方政府为主的业务：聚光科技、禾信仪器、莱伯泰科等；③靠医疗机构或政府采购为主的业务：迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗、华康医疗、艾隆科技等。 　　2）消费医疗或受益于宏观经济复苏及政府财政刺激：①消费医疗健康相关资产如长春高新、智飞生物、普瑞眼科、通策医疗；②院外医疗器械如爱博医疗、鱼跃医疗、可孚医疗、美好医疗、怡和嘉业；③院外OTC药品标的2025年有望补库存，如太极集团、九芝堂、葵花药业。④2025年业绩有望复苏，如海泰新光、康泰生物、康希诺等。 　　3）优质的创新药核心资产和科研产业链上游：①创新药，如信达生物、金斯瑞生物科技、百济神州、康方生物、泽璟制药、复星医药等；②创新医疗器械，迈瑞医疗、联影医疗；③科研产业链相关企业，如海尔生物、泰格医药、维亚生物、纳微科技、诺禾致源、华大智造、阿拉丁、泰坦科技等。 　　4）国企改革及并购重组2025年有望全面加速：①国药系，如国药控股、国药股份、国药一致、太极集团、国药现代等。②华润系，如华润三九、昆药集团、华润双鹤等。 　　5）可能受益于集采政策或边际出清的企业：①受益于一致性评价标准提升，药用玻璃包材、中硼硅模制瓶上量，关注山东药玻、力诺特玻；②骨科集采降价影响基本出清，建议关注爱康医疗、春立医疗；③同种异体骨舆情事件后，人工骨市场份额有望提升，建议关注奥精医疗；④可能受益于集采的仿制药企业，如福安药业、立方制药。 　　风险因素：改革进度不及预期；销售不及预期；临床数据不及预期；集采降价幅度高于预期；市场竞争加剧。

　　投资要点： 　　本周医药市场表现分析：11月4日至11月8日，沪深300指数上涨5.5%；医药生物(申万)指数上涨6.43%。年初至今医药跌幅仍超6%，具备补涨机会，建议关注：1）关注25年有望反转的板块：医疗设备板块如开立医疗、澳华内镜、联影医疗、普门科技、迈瑞医疗等，中药板块如昆药集团、太极集团、同仁堂等；2）细分领域的优质龙头：建议关注鱼跃医疗、人福医药、华润三九等；3）低估值、快速增长个股：市场流通性较Q3显著好转，低估值个股有望迎来估值修复如百洋医药、普门科技、九典制药、方盛制药等。 　　医药指数和各细分领域表现、涨跌幅：本周医药指数上涨（6.43%）。本周上涨个股数量468家，下跌个股数量24家，涨幅居前为浩欧博（+148.84%）、无锡晶海（+39.29%）、海南海药（+35.79%）、博迅生物（+34.78%）和梓橦宫（+32.39%），跌幅居前为惠泰医疗（-10.13%）、双成药业（-8.50%）、康为世纪（-8.12%）、ST景峰（-7.85%）和复旦复华（-7.57%）。 　　上调和黄医药呋喹销售峰值，持续看好创新药出海。1）呋喹替尼24年前三季度海外销售2.03亿美元，放量势头迅猛。截至2024Q3，呋喹在美国4L+市场份额29%，3L市场份额仅10%，我们认为美国市场还有非常大的可渗透空间。后续海外临床或将在肠癌领域，通过联用方案，积极探索前线，夯实后线。我们预计，海外（美国+欧洲+日本）销售峰值有望超15亿美元。2）近些年，随着国内各药企研发投入不断投入，国产创新药进入蓬勃收获期，但与此同时，研发同质化问题也在逐渐显现，竞争日趋激烈，叠加医保谈判下的生存倒逼，越来越多的医药企业开始布局海外市场。建议关注：恒瑞医药、和黄医药、康方生物、康诺亚、科伦博泰、迪哲医药等。 　　投资观点及建议关注标的：年初以来医药指数下跌6.07%，位于申万行业倒数第二。展望四季度和2025年，医药基本面有望逐步企稳回升，业绩有望逐季度边际好转，结构性高增长的细分领域和个股值得期待。当前位置适合战略性布局，坚持“创新+出海+老龄化”主线，关注2025年有望迎来反转的板块，如医疗设备和中药。建议关注：1）出海：建议关注迈瑞医疗、联影医疗、三诺生物、美好医疗、福瑞股份、新产业、三友医疗、万孚生物、健友股份、科兴制药等；2）创新药械：建议关注恒瑞医药、和黄医药、科伦博泰、翰森制药、康方生物、信达生物、康诺亚、泽璟制药、信立泰、海思科、赛诺医疗等；3）国产替代：建议关注开立医疗、澳华内镜、惠泰医疗、微电生理等。4）老龄化及院外消费：建议关注鱼跃医疗、九典制药、可孚医疗、昆药集团、华润三九、太极集团、羚锐制药等；5）高壁垒行业：建议关注麻药（人福医药、恩华药业、国药股份等）、血制品（派林生物、天坛生物、博雅生物等）；6）小而美标的：建议关注百洋医药、普门科技、盘龙药业、麦澜德、方盛制药、立方制药等。 　　本周投资组合：百洋医药、九典制药、鱼跃医疗、和黄医药、康诺亚； 　　十一月投资组合：和黄医药、康诺亚、鱼跃医疗、三诺生物、普门科技、百洋医药、福瑞股份、开立医疗、人福医药。 　　风险提示：行业竞争加剧风险，政策变化风险，行业需求不及预期风险

　　投资要点： 　　本周板块行情：本周，上证综合指数上涨5.51%，创业板指数上涨9.32%，沪深300上涨5.5%，中信基础化工指数上涨6.96%，申万化工指数上涨5.56%。 　　化工各子行业板块涨跌幅：本周，化工板块涨跌幅前五的子行业分别为橡胶助剂(16.99%)、电子化学品(12.17%)、绵纶(8.85%)、氯碱(8.73%)、其他化学制品Ⅲ(8.57%)；化工板块涨跌幅后五的子行业分别为磷肥及磷化工(0.96%)、轮胎(1.39%)、粘胶(2.37%)、其他化学原料(2.44%)、纯碱(2.56%)。 　　本周行业主要动态： 　　塞拉尼斯拟暂时关停部分工厂。总部位于美国的乙酰基和工程材料生产商塞拉尼斯（celanese）周一表示，由于第三季度调整后收益远低于预期，该公司计划在2025年第一季度削减95%的季度股息，并在每个地区闲置工厂。第三季度调整后每股收益为2.44美元，而此前的指引为2.75-3.00美元。塞拉尼斯股票在盘后交易中下跌超过13%。塞拉尼斯正在采取以下措施削减债务：到2024年底，该公司将通过暂时闲置每个地区的工厂，以降低制造成本，预计第四季度将产生2亿美元的库存释放。该公司工程材料部门的10个工厂处于闲置状态。在第四季度上半年，塞拉尼斯暂时停止了公司在新加坡的醋酸、醋酸乙烯单体（VAM）、酯类和醋酸乙烯乳液（VAE）的生产。在德国法兰克福，该公司正在闲置其VAM工厂，并计划将其用作摆动产能以满足需求。塞拉尼斯将启动一项计划，到2025年底削减超过7500万美元的成本。成本削减将针对销售，一般和行政（SG&A）费用，该公司2025年的资本支出目标为4亿美元，低于2024年的水平。同时，塞拉尼斯将以一笔延期364天、最高达10亿美元的预付定期贷款结束，将在2025年第一季度提取定期贷款，以偿还13亿美元的到期债务。（资料来源：informa，GeoffGiordano、ICIS、中化新网、英力士、化工新材料） 　　美瑞新材HDI单体装置投产。11月4日，美瑞新材发布关于河南子公司聚氨酯产业园一期项目HDI单体装置已产出合格产品，产品性能指标达到预定目标，目前正在推进后续工序试运行。项目将实现年产12万吨特种异氰酸酯产能，包括10万吨HDI（六亚甲基二异氰酸酯单体及其衍生品）、1.5万吨CHDI（1,4-环己烷二异氰酸酯）和0.5万吨PPDI（对苯二异氰酸酯）。此外，PNA（对硝基苯胺）、PPDA（对苯二胺）和CHDA（1,4-环己烷二胺）是CHDI和PPDI产线的中间产品，预留有外售产能。（资料来源：美瑞新材、化工新材料、中国化信咨询） 　　投资主线一：轮胎赛道国内企业已具备较强竞争力，稀缺成长标的值得关注。全球轮胎行业空间广阔，国内轮胎企业迅速发展。建议关注：赛轮轮胎、森麒麟、通用股份、玲珑轮胎。 　　投资主线二：消费电子有望逐渐复苏，关注上游材料企业。随着下游消费电子需求逐渐回暖复苏，面板产业链相关标的有望充分受益。部分国内企业在面板产业链部分环节成功实现进口替代，切入下游头部面板厂供应链，自身α属性充足。随着面板产业链景气度有望回暖，头部显示材料厂商有望享受行业β共振。建议关注：东材科技（光学膜核心标的，电子树脂稳步放量）、斯迪克（OCA光学胶龙头企业）、莱特光电（OLED终端材料核心标的）、瑞联新材（OLED中间体及液晶材料生产商）。 　　投资主线三：关注具有较强韧性的景气周期行业、以及库存完成去化迎来底部反转。（1）磷化工：供给端受环保政策限制，磷矿及下游主要产品供给 　　扩张难，叠加下游新能源需求增长，供需格局趋紧。磷矿资源属性凸显，支撑 　　产业链景气度。建议关注：云天化、川恒股份、兴发集团、芭田股份。（2）氟化工：二代制冷剂生产配额加速削减支撑盈利能力高位企稳，三代制冷剂生 　　诚信专业发现价值1 　　产配额落地在即迎来景气修复，高端氟聚合物及氟精细化学品高速发展，萤石需求资源属性增强价格阶段性高位。建议关注：金石资源（萤石资源储量、成长性行业领先）、巨化股份（制冷剂龙头企业）、三美股份、永和股份、中欣氟材。（3）涤纶长丝：库存去化至较低水平，充分受益下游纺织服装需求回暖。建议关注：桐昆股份、新凤鸣。 　　投资主线四：经济向好、需求复苏，龙头白马充分受益。随着海内外经济回暖，主要化工品价格与需求均步入修复通道。化工行业龙头企业历经多年竞争和扩张，具有显著规模优势，且通过研发投入持续夯实成本护城河，核心竞争力显著。在需求复苏、价格回暖双重因素共振下，具有规模优势、成本优势的龙头白马具有更大弹性。建议关注：万华化学、华鲁恒升、宝丰能源等。 　　投资主线五：关注供给异动的维生素品种。巴斯夫宣布维生素A、E供应遭遇不可抗力，影响当前市场供给，随着维生素采买旺季的到来，供需失衡会进一步突出。建议关注：浙江医药、新和成等。 　　风险提示 　　宏观经济下行；油价大幅波动；下游需求不及预期

　　本周（11月4日-11月8日）行情回顾 　　本周氟化工指数上涨6.07%，跑赢上证综指0.56%。本周（11月4日-11月8日）氟化工指数收于2855.65点，上涨6.07%，跑赢上证综指0.56%，跑赢沪深300指数0.56%，跑输基础化工指数0.12%，跑输新材料指数2.48%。 　　要闻点评：美国征加关税预期对我国空调、制冷剂企业影响或较小 　　特朗普赢得美国总统选举，其多次宣称如若上台将对中国商品征60%关税，市场对此有所担忧。但据产业在线数据，2023年我国家用空调出口至美国的数量占我国总产量比例为4.3%，占我国总出口比例为10.2%。据海关总署数据，2024年1-9月，HFCs主要品种R32、R134、R125（≥40%）混配、R143（≥15%）混配出口至美国数量分别仅占总出口量的1.1%、1.2%、5.8%、0.1%，其占我国HFCs生产总量的比例则要进一步大打折扣。我们认为，无论我国家用空调还是HFCs制冷剂直接出口至美国的量占比都很低，另外我国空调企业也纷纷在海外布局生产基地，所以即使美国对我国商品征加关税，对我国空调、制冷剂企业影响都极为有限。 　　氟化工周行情：萤石、制冷剂价格全线上扬，景气或将持续 　　萤石：据百川盈孚数据，截至11月08日，萤石97湿粉市场均价3,637元/吨，较上周同期上涨1.73%；11月均价（截至11月08日）3,627元/吨，同比下跌0.90%；2024年(截至11月08日)均价3,528元/吨，较2023年均价上涨9.44%。又据氟务在线跟踪，国内萤石市场挺市意愿偏强，11月月度价格落实，部分持货商观望情绪有增。 　　制冷剂：截至11月08日，（1）R32价格、价差分别为39,500、25,041元/吨，较上周分别+1.28%、+0.63%；（2）R125价格、价差分别为37,500、19,947元/吨，较上周分别+5.63%、+7.79%；（3）R134a价格、价差分别为38,000、19,818元/吨，较上周分别+5.56%、+10.80%；（4）R410a价格为37,500元/吨，较上周+2.74%；（5）R22价格、价差分别为32,000、22,432元/吨，较上周分别+3.23%、+4.54%。外贸市场：（1）R32外贸参考价格为40,000元/吨，较上周持平；（2）R125外贸参考价格为20,000元/吨，较上周持平；（3）R134a外贸参考价格为38,000元/吨，较上周+5.56%；（4）R410a外贸参考价格为28,000元/吨，较上周持平；（5）R22外贸参考价格为24,000元/吨，较上周持平。 　　又据氟务在线跟踪，制冷剂企业报盘再次大幅提价，临近年底市场火热。11月下旬后制冷剂开工还将下滑，预计年底市场还将持续上涨。 　　受益标的 　　推荐标的：金石资源、巨化股份、三美股份、昊华科技、东阳光等。其他受益标的：永和股份、东岳集团、新宙邦等。 　　风险提示：下游需求不及预期，价格波动，行业政策变化超预期等。

　　昆药集团(600422) 　　投资要点： 　　事件：公司发布2024年三季报，2024前三季度实现营业收入54.57亿元，同比下降2.73%，归母净利润3.87亿元，同比增长0.36%，扣非归母净利润2.89亿元，同比下降6.81%。单三季度实现收入19.03亿元，同比增长3.41%，归母净利润1.58亿元，同比下降2.91%，扣非归母净利润1.29亿元，同比下降2.90%。三季度收入平稳增长，业务结构持续优化。 　　销售费用率降低，经营性现金流明显改善。24Q3毛利率40.55%，同比下降4.68pct，我们预计主要因为高毛利的针剂产品收入占比下降所致；费用控制较好，24Q3销售费用率23.25%（同比-6.88pct），2024Q1-3销售费用率为25.99%（同比-5.06pct）。2024Q1-3公司经营性现金流量净额为2.16亿元，去年同期为-3637万元。 　　打造精品国药领先者，昆中药核心品种快速增长。公司持续打造以参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒为代表的“昆中药1381”精品国药系列产品，看好“品牌文化+品类拓展+IP营销”三轮驱动昆中药持续增长。1）品牌：首发品牌文化宣传片《问道1381》，为昆中药1381奠定宏大的品牌格局；2）品类：将参苓健脾胃颗粒等经典产品从传统的补脾赛道拓展至更广阔的消化赛道，实现“参苓健脾胃+”的品类布局；3）IP：联手西瓜视频《健康周刊》开展“脾胃养护指南”系列活动，同时通过跨界合作与创意营销提升品牌力。 　　持续加大777品牌建设，战略定位银发经济。公司深耕三七产业链，携手各大连锁，在全国范围内开展多场777三七“生命之河”私享会活动以及“777银发青年守护行动”，建立“三七就是777”的品牌联想以及消费者对血塞通软胶囊有效成分三七总皂苷作用的认知。血塞通软胶囊为心脑血管领域中药大单品，公司瞄准银发群体，持续加大终端覆盖，同时加速与华润圣火融合发展，带动血塞通口服系列产品院内外实现较快增长。 　　盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为5.62亿元、7.03 　　亿元、8.94亿元，同比增长26%、25%、27%，当前股价对应PE分别为21X、17X、13X。2024年是昆药与华润融合第二年，融合工作稳步推进，基于公司2024年-2028年五年战略发展规划不变（通过内生发展加外延扩张方式，力争2028年末实现营业收入翻番，工业收入达到100亿元，致力于成为银发健康产业第一股），我们看好华润持续赋能之下公司业绩加速释放，维持“买入”评级。 　　风险提示：医药行业政策风险；产品销售不及预期风险；原材料价格波动风险。