2024年11月全球医疗健康领域投融资月报 　　根据动脉橙产业智库不完全统计，2024年11月，全球医疗健康领域共发生165起融资事件（不包括IPO、定向增发等），披露融资总额约28.55亿美元（约206.46亿人民币）。 　　2024年11月全球医疗健康投融资概述 　　根据动脉橙产业智库不完全统计，2024年11月，全球医疗健康领域共发生165起融资事件（不包括IPO、定向增发等），披露融资总额约28.55亿美元（约206.46亿人民币）。其中，国内市场共发生66起融资事件，披露融资总额约5.01亿美元；海外市场共发生99起融资事件，披露融资总额约23.54亿美元。 　　一、2024年6月-11月全球医疗健康产业融资事件对比 　　从交易金额、融资事件数量及新兴领域专注度等方面环比2024年10月全球医疗健康产业的投融资情况，2024年11月全球医疗健康产业投融资规模整体呈现下降趋势，总额环比下降约47.12%，事件数环比下降约8.84%。 　　大额融资事件方面，本月共发生7起过亿美元事件，累积融资金额达9.79亿美元，其中有6起发生在海外地区，1起发生在国内。这7家企业分别是：肥胖药研发商Metsera、单抗药物研发商AlentisTherapeutics、新型抗癌药物开发商ADCendo、小分子疗法研发商Enveda、口腔医疗保健服务提供商Impress、生物制药商TraceNeuroscience以及放射性药物研发商成都通瑞生物。 　　二、2024年11月全球医疗健康产业细分领域融资情况 　　全球医疗健康产业细分领域融资方面，相较于器械与耗材、数字健康、医疗服务和医药商业，生物医药的投融资总额和事件数量在11月处于主导地位，分别占全领域的51.6%和40%。 　　值得一提的是，肥胖药研发商Metsera完成2.15亿美元B轮融资，一举拿下本月融资榜首。Metsera是一家临床阶段的生物制药公司，由PopulationHealthPartners和ARCHVenturePartners于2022年创立，总部位于美国纽约市。Metsera正在推进一系列口服和注射肠促胰岛素、非肠促胰岛素和联合疗法，其中，超长效、完全偏向性注射型GLP-1RA的2期试验正在进行中，超长效胰岛淀粉样多肽类似物MET-233i的单剂量和多剂量递增临床试验已启动，口服GLP-1RA肽计划MET-002的临床试验已启动，NuSH管线正加速推进。

中心思想 甾体激素龙头地位稳固，国际化战略驱动增长 仙琚制药作为深耕甾体激素领域逾五十年的国内龙头企业，已成功构建了原料药与制剂一体化的全产业链布局。公司在妇科计生、麻醉肌松、呼吸和皮肤四大治疗领域拥有丰富的制剂产品线，并凭借其在甾体激素原料药领域的深厚积累，积极推进国际化战略。通过收购意大利Newchem公司，公司有效拓展了海外规范市场，实现了国内外业务的协同发展。尽管2023年制剂业务受到集采政策影响，但随着集采风险逐步出清，以及原料药价格触底企稳，公司已展现出强劲的复苏势头。 制剂新品加速放量，创新药布局前景可期 公司未来的增长动力将主要来源于两个方面：一是原料药业务的国际化升级和价格回暖，特别是海外规范市场的高利润空间和Newchem的协同效应；二是制剂业务中差异化新品的加速放量。公司在妇科计生领域拥有多款首仿品种，如屈螺酮炔雌醇片和戊酸雌二醇片，有望快速抢占市场份额。同时，在麻醉肌松领域，与奥默医药合作开发的1类创新药奥美克松钠已报产，其在疗效和安全性方面的显著优势预示着巨大的市场潜力。此外，呼吸领域下一代吸入制剂的储备也为公司长期发展注入了创新活力。基于上述增长驱动因素，预计公司2024-2026年将实现稳健的营收和利润增长，获得“买入”评级。 主要内容 仙琚制药概览与财务表现分析 公司战略定位与业务布局 仙琚制药前身为仙居制药厂，创建于1972年，于2010年在深交所上市，是国内领先的甾体激素龙头企业。公司坚持原料药制剂一体化发展策略，围绕妇科计生、麻醉肌松、呼吸、皮肤四大治疗领域布局制剂产品，目前拥有超过50个原料药产品和60余个制剂产品。在国际化布局方面，公司城南厂区早在1999年即通过FDA现场检查，2017年成功收购意大利Newchem公司，加速了原料药海外业务拓展。2023年，杨府原料药厂区通过FDA认证，2024年醋酸甲羟孕酮原料药通过WHO的PQ认证，显示出公司高水平的产品研发、生产和注册能力正获得越来越多海外客户的认可。公司股权结构清晰，地方国资管理机构“仙居县产业投资发展集团”为第一大股东，持股比例21.55%。子公司分工明确，意大利Newchem和Effechem负责海外规范市场原料药的生产销售，台州仙琚药业负责中间体制造，浙江仙居制药销售有限公司负责原料药及制剂的批发零售。 财务业绩与集采影响及复苏 2019年至2022年，仙琚制药的营业收入保持个位数稳健增长，归母净利润则以20%以上的增速增长，主要得益于高毛利制剂业务的增长带动整体收入结构优化和盈利能力提升。然而，2023年公司业绩受到制剂集采政策的显著影响。罗库溴铵第九批集采以及黄体酮胶囊省联盟采购导致制剂收入同比下滑12.6%，使得公司整体营业收入降至41.23亿元，同比下滑5.9%；归母净利润为5.63亿元，同比大幅下滑24.9%。 进入2024年，随着制剂集采影响逐步落地出清，公司业绩开始恢复正增长。2024年前三季度，公司实现归母净利润5.30亿元，同比增长12.4%。同期，制剂端在2023年低基数的情况下实现营收19.3亿元，同比增长8%，其中麻醉、呼吸、皮肤板块均实现较快增长。从利润率水平来看，2024年前三季度公司毛利率回升至54.6%，较去年同期增加3.4个百分点；净利率回升至16.8%，较去年同期增加2.2个百分点。期间费用方面，销售费用率受收入结构变化影响呈下行趋势，2023年因主要制剂产品集采影响减少4.8个百分点；管理费用率和研发费用率则基本保持稳定。 公司业务类型上，制剂和原料药是双轮驱动，收入结构相对稳定。2024年前三季度，制剂收入占比59.6%，原料药收入占比40.2%。在自有制剂产品中，2023年普药、呼吸类和妇科计生类是主要收入贡献者，分别为6.8亿元、6.7亿元和4.5亿元。2024年前三季度，呼吸类产品收入快速增长至6.2亿元，同比增长约32%，成为收入占比最高的自有制剂类别，主要受益于糠酸莫米松鼻喷雾剂的持续高增长。普药受地塞米松磷酸钠注射液第九批集采影响下滑约10%。妇科计生类主要品种中，黄体酮胶囊基本持平，增量产品庚酸炔诺酮注射液同比增长30%，屈螺酮炔雌醇片同比增长440%。此外，麻醉肌松类和皮肤类均实现了20%的收入增长。 原料药业务的国际化与市场机遇分析 甾体激素市场概况与技术演进 甾体激素包括皮质激素和性激素等类型，甾体药物是一类分子结构中含有“环戊烷并多氢菲”母核结构的药物，具有分子量小、脂溶性大的特点。目前全球生产的甾体类药物已超过400种，是仅次于抗生素的第二大类药物，广泛应用于维持生命、调节性功能、机体发育、免疫调节、皮肤疾病治疗及生育控制等方面。根据下游产品属性，甾体药物可分为性激素、皮质激素及其他类。 在合成技术路线方面，传统的合成路线以黄姜为原料，但由于黄姜资源大量消耗和皂素废液处理的环保压力，欧美国家自上世纪80年代开始探索以甾醇等为初始物料的生物技术。目前，以植物甾醇为起始原料制造雄烯二酮的微生物转化技术已成为甾体激素的主流生产路线，具有显著的成本和环保优势。根据赛托生物招股书，国内甾体药物原料市场容量约3000吨左右，以甾醇为起始原料的生物合成技术已占据主导地位。 甾体药物市场扩容与原料药价格趋势 甾体药物市场规模持续扩容。2021年全球甾体药物市场规模增长至1475亿美元，同比增长6.12%，年均复合增长速度为8.71%。同期，中国甾体类药物市场规模为879亿元，同比增长7.06%。全球甾体激素类原料药消耗量持续增长，2021年全球皮质甾体激素类原料药消耗量达387.58吨，年复合增长速度为12.25%；性激素原料药消耗量增长更快，2021年达到489.4吨，年复合增长速度为45.05%。 中国在全球甾体激素原料药市场中占据重要地位。2020年我国甾体激素原料药出口金额达8.09亿美元，同比增长7.74%。据WTO统计，全球甾体激素类原料药贸易规模总额约40亿美元，中国占总规模的15-18%，其中性激素类原料药占全球贸易比重为30%，皮质激素类原料药占比13%。此外，我国甾体药物年产量约占世界总产量的1/3，皮质激素原料药生产能力和实际产量均居世界第一位。 全球甾体药物生产厂家主要为少数大型跨国制药公司，如辉瑞、拜耳等。近年来，中国凭借原材料优势和生产工艺提升，逐步成为世界甾体药物的生产中心。然而，国内企业在产品结构和技术水平方面仍有提升空间。同时，生产要素价格上涨加剧了中小企业的生存压力，行业集中度进一步提高，龙头企业具有较强定价能力。 甾体激素原料药价格自2023年第三季度开始明显下降，主要受市场竞争加剧和上游中间体降价传导影响。以雄烯二酮（4-AD）为核心的生物合成技术在2013年前后得到逐步应用，国内多家企业实现技术突破和大规模生产，导致4-AD价格持续下跌。目前来看，2024年甾体激素原料药价格基本趋稳，4-AD价格有所回暖，预计原料药价格进一步下跌空间相对有限。随着行业多余产能逐渐出清，原料药价格有望迎来低位反转，龙头生产企业有望率先获益。 自营与Newchem双轮驱动的国际化进程 仙琚制药深耕甾体激素多年，自营原料药业务拥有醋酸泼尼松、泼尼松龙、糠酸莫米松、雌二醇、炔雌醇、十一酸睾酮、米非司酮、醋酸甲羟孕酮、维库溴铵、舒更葡糖钠等50余个品种。公司与国内100多家主要甾体药物制剂生产企业建立了稳定的业务联系，国内市场占有率多年来保持稳定。近年来，公司国内自营原料药收入稳健增长，2023年实现收入8.8亿元，同比增长10.3%，通过销量增长有效克服了产品价格下滑的影响。 公司在国内拥有杨府原料药生产区、临海川南生产区、杨府制剂生产区三个核心制造平台。其中，杨府原料药厂区自2014年开始建设，并于2021年、2022年进行了两次升级扩建。2023年杨府厂区产能利用率约为50%，并随着市场拓展持续爬坡中，产能释放有望带来业绩增量。此外，公司自2020年起开始研究曲安奈德等无菌原料药，并牵头成立了天仙生物制药，定位于高端生物医药产品和无菌原料药的研发生产销售。2024年2月，公司醋酸甲羟孕酮无菌原料药通过WHO PQ认证，年产4吨无菌原料药的建设项目环评报告也于2024年10月获受理，计划建设无菌原料药生产线，为原料药业务注入新动能。 2017年，公司以1.1亿欧元（约合人民币8.37亿元）收购意大利原料药企业Newchem，这是公司原料药业务国际化布局的重要一步。Newchem主要从事类固醇、孕激素、前列腺素三类原料药的生产及销售，拥有53个API品种，产品销售至全球47个国家。根据公司公告，Newchem主要销售区域集中在欧美规范市场，2017年欧美区域销售约占其销售额的75%以上，在国际市场拥有良好的市占率和品牌形象。从Newchem的收入利润贡献来看，自2017年收购以来，其营业收入基本保持稳健增长。2023年及2024年上半年，Newchem的收入和利润有所下滑，主要受下游客户去库存、部分国家汇率波动以及采购端皮质激素类产品上游价格波动影响。预计随着下游库存逐渐消耗，Newchem业务有望在2025年恢复正向增长。国内自营原料药业务与Newchem在产业链、质量技术水平、产品类别、销售区域等方面形成协同互补，共同加速公司原料药业务的国际化进程。 制剂业务的集采出清与创新驱动策略 妇科计生领域：集采影响出清与首仿新品放量 黄体酮是公司妇科计生领域的核心品种，作为临床常用保胎药，公司拥有胶囊和注射液两种剂型。在集采前，公司黄体酮口服制剂在国内市场占有率超过40%。2022年，黄体酮参与广东11省联盟采购，产品降价导致公司妇科计生类制剂在2023年收入下滑17.6%。目前，黄体酮集采影响已基本出清。此外，公司孕激素新品地屈孕酮片已报产。地屈孕酮相较于黄体酮具有生物利用度高、不良反应少的优势。根据药渡数据，2022年地屈孕酮片院内销售额高达18.59亿元，目前国内仅有原研和三家仿制药获批，公司具备原料药一体化优势，地屈孕酮片有望接替黄体酮，补充公司妇科计生产品管线。 公司还全面布局避孕药市场，包括口服短效避孕药、紧急避孕药以及长效避孕针。2022年国内避孕药市场规模为57.92亿元，销量上以紧急避孕药和短效避孕药为主。2023年，公司屈螺酮炔雌醇片(Ⅱ)作为拜耳明星避孕产品优思悦的国内首仿获批上市。此外，2024

中心思想 创新驱动业绩增长与估值提升 远大医药（0512.HK）凭借其“自主研发+全球扩展”的战略，在创新药领域取得了显著进展，特别是在核药抗肿瘤及心脑血管精准介入诊疗科技产品方面表现突出，成为公司业绩持续增长的核心驱动力。2024年上半年，公司拥有人应占溢利同比大幅增长51.4%（剔除汇率影响后增长58.0%），充分体现了创新产品快速放量带来的强劲盈利能力。 丰富管线奠定长期发展基石 公司在核药RDC、心脑血管介入和制药等多个前沿领域拥有深厚的研发实力和丰富的产品管线，目前在研项目达141个，其中创新药49个，2024年上半年研发投入高达14.8亿港元。多款创新产品已进入临床后期或获批上市，如易甘泰®钇[90Y]微球、NOVASYNC等，这些高潜力产品的商业化进程加速，以及RDC等广阔市场的持续拓展，将为公司未来业绩增长奠定坚实基础，并有望持续提升公司估值。 主要内容 2024年中期业绩概览 2024年上半年，远大医药实现营收约60.47亿港元，同比增长1.0%（剔除汇率影响后增长5.4%）。期内，公司拥有人应占溢利约为15.58亿港元，同比大幅增长51.4%（剔除汇率影响后增长58.0%）。主要业务板块中，核药抗肿瘤及心脑血管精准介入诊疗科技产品表现尤为突出，录得收入3.43亿港元，剔除汇率影响后同比增长140.8%，主要得益于核心产品易甘泰®钇[90Y]的临床需求快速增加。制药科技产品收益37.73亿港元，其中呼吸及危重症板块增长21.0%。生物科技产品收益19.32亿港元，剔除汇率影响后同比增长8.5%。公司通过精准营销策略和降本增效措施，有效控制了分销成本和行政费用，分别下降2573万港元和8969万港元，财务费用亦下降2711万港元，进一步提升了盈利能力。 创新战略与多元化管线布局 远大医药的核心业务涵盖制药科技、核药抗肿瘤诊疗及心脑血管精准介入诊疗科技、生物科技三大板块。公司秉持“自主研发+全球扩展”战略，拥有5大技术平台和8大研发中心，目前在研项目达141个，其中创新药49个，2024年上半年研发投入高达14.8亿港元。 核药RDC管线进展与核心产品表现 在核药RDC（放射性药物偶联物）领域，公司管线布局丰富且进展显著。TLX591（靶向前列腺特异性膜抗原的治疗性RDC药物）已完成海外III期国际多中心临床研究的首例患者入组。TLX591-CDx（靶向PSMA的诊断RDC药物）已在澳大利亚、美国、巴西、加拿大获批上市，中国III期临床研究已完成首例患者入组。TLX250-CDx（用于透明细胞肾细胞癌诊断）在美国已完成III期临床研究并成功达到全部主要和次要临床终点，中国I期临床研究完成并进入确证性临床试验阶段。核心产品易甘泰®钇[90Y]微球注射液作为全球唯一一款用于结直肠癌肝转移选择性内放射治疗(SIRT)的产品，自上市以来在国内累计治疗超过1200例患者，在所有可随访到3个月及以上的患者中，客观缓解率达到62.6%，疾病控制率约85%，治疗效果显著，部分患者实现肿瘤降期转化并成功实施肝癌切除手术。 心脑血管介入领域创新突破 公司围绕通路管理、结构性心脏病、电生理以及心衰四个方向进行全方位布局，目前已布局20款产品，其中通路管理方向已有14款产品在中国获批上市。NOVASYNC作为全球创新的血管内双模成像系统（融合IVUS和OCT两种成像技术），近日获批上市，标志着公司已成功完成技术转移和全面国产化。鸬鹚（用于缺血性脑卒中的颅内取栓支架）已在中国获批上市。Saturn（用于二尖瓣置换）已在美国完成首次人体实验的首例患者入组，中国注册工作正在推进中。HeartLight X3（用于治疗心房颤动）已在中国完成首例特许准入手术，并已递交中国上市注册申请。 制药板块多款产品稳步推进 在制药方面，Ryaltris®（用于治疗过敏性鼻炎）已向药监局递交上市申请并获得受理。STC3141（用于治疗脓毒症、ARDS、重症新冠病毒感染等）已在多个国家获得临床批件并完成多项临床研究，在中国进入临床二期并完成全部患者入组，市场空间广阔。GPN00833（用于眼科术后抗炎镇痛）已在美国获批上市，中国III期临床试验已完成并成功达到临床终点。TP-03（用于治疗蠕形螨睑缘炎及睑板腺功能障碍）已在中国递交NDA。GPN00884（用于延缓儿童近视进展）已在中国开展I期临床研究并完成首例患者入组。 投资评级与未来展望 鉴于公司创新产品逐步上市，推动业绩持续增长，预计未来公司业绩将持续增长。预计2023-2025年收入分别为121亿、152亿、179亿港币；EPS分别为0.83、1.05、1.22港币。创新药研发顺利推进和高效管理将持续推动公司业绩上升，RDC等广阔市场空间有望进一步提升公司估值。国元证券经纪（香港）维持“买入”评级，给予公司目标价格8.28港元，对应2023年10倍PE，较现价4.74港元有74.6%的上涨空间。 风险因素 投资者需关注潜在风险，包括行业政策变化及药品价格下降的风险，以及新产品研发进度可能低于预期的风险。 总结 远大医药凭借其前瞻性的“自主研发+全球扩展”战略，在核药RDC、心脑血管介入和制药科技等核心业务板块取得了显著的创新成果和市场进展。2024年上半年，公司业绩实现强劲增长，拥有人应占溢利同比大幅增长超50%，充分证明了其创新产品管线的强大潜力和市场竞争力。随着多款创新产品进入临床后期或成功上市，公司未来业绩增长确定性高，估值有望进一步提升。分析师维持“买入”评级，并设定8.28港元的目标价，预期公司未来业绩将持续增长，但投资者仍需关注行业政策和研发进度等潜在风险。

　　艾德生物(300685) 　　核心观点 　　艾德生物是国际领先的精准医疗分子诊断龙头企业 　　艾德生物专注肿瘤基因检测，聚焦药物伴随诊断，依托强大生信算法，布局试剂、软件及配套仪器，并提供检测服务及药物临床研究服务。2008年郑立谋教授回国创业，带领艾德打破国外技术垄断，填补国内空白。通过十六年持续增长的研发费用及人员投入，公司打造了肿瘤精准医疗所需的PCR、NGS、IHC、FISH等技术平台，构建了从靶向治疗到免疫治疗的全方位伴随诊断产品体系。截至2024年12月，针对目前肿瘤精准医疗最重要的靶点，公司在国内成功研发并获批30款单基因及多基因肿瘤检测产品，其中多个产品目前仍是国内独家获批。公司保持优异稳健的业绩成长，2018-2023年营收和归母净利的CAGR分别为18.9%和15.5%，主要营收来自于院内销售的检测试剂。公司也是极少数能实现产品出海的伴随诊断企业，ROS1和PCR-11基因分别于2017和2021年在日本获批并纳入医保。 　　伴随诊断助力肿瘤精准医疗发展 　　伴随诊断可为患者提供特定药物的关键性应用信息，帮助医生评估不同患者的受益及潜在风险，并确定治疗方案。随着人口老龄化进程加深和肿瘤发病率提高，新靶点、新药物、新疗法层出不穷，且药物靶标和新药研发一一对应的关系越来越精准，将直接带动相关基因检测需求的快速增长。全球伴随诊断市场规模约75亿美金，行业保持双位数增长，2021年国内市场规模约为50-60亿人民币。目前非小细胞肺癌的诊疗流程已全周期嵌入伴随诊断，结直肠癌和卵巢癌等癌种的诊疗也愈发注重基因检测，同时PARP抑制剂和ADC药物的兴起有望开启更多癌种精准治疗的新时代。从长远看，肿瘤基因检测有望覆盖肿瘤早期筛查、辅助诊断、伴随诊断、疗效监测、复发预测等肿瘤精准治疗全流程。此外，伴随诊断CDx产品合规要求高，在行业监管整顿后将进一步倾向于院内使用已获批的检测试剂进行诊断。 　　公司在多个癌种已建立“研发+注册+销售”护城河 　　艾德在国内市占率遥遥领先，海外也连续多年保持优异的准确率和极高的使用率。自成立以来，公司的药企朋友圈持续扩大，成为创新药物研发和伴随诊断的优选伙伴。在肺癌领域，公司通过“PCR9/11基因+PD-L1+NGS10基因”实现全面布局，拳头产品PCR-11基因入选日本LC-SCRUM项目并证实其优异临床性能和产品优势。结直肠癌领域已获批多基因联检PCR产品和NGS伴随诊断，并在2023年获批国内首个泛癌种免疫治疗MSI伴随诊断试剂盒。此外，公司成功开发了国内首个且目前唯一获批的BRCA1/2基因检测试剂盒以及纳入创新医疗器械的HRD试剂盒，全面覆盖卵巢癌、前列腺癌、乳腺癌、胰腺癌等癌种，满足PARPi新药治疗的临床检测需求。 　　投资建议：伴随诊断龙头创新领航，拥抱肿瘤精准治疗时代，维持“优于大市”评级 　　艾德生物是肿瘤精准诊断的龙头公司，构建了从靶向治疗到免疫治疗的全方位伴随诊断产品体系，具备强大的研发、注册和销售竞争力。公司已与数十家龙头创新药企达成合作，有多款上市产品仍为国内独家，在研产品线中有HRD、FGFR等重磅品种，有望分享肿瘤精准治疗的时代红利；且公司产品已顺利实现出海，将加速开拓国际市场。略下调盈利预测，预计2024-26年归母净利润为3.05/3.80/4.67亿元（原为3.19/3.93/4.82亿），同比增长16.8%/24.5%/22.8%，当前股价对应PE31/25/20倍，综合绝对估值和相对估值，公司一年期合理股价为26.66-29.00元，有13-23%的溢价空间，维持“优于大市”评级。 　　风险提示：集采降价风险；海外销售推广风险；地缘政治风险；市场竞争风险；产品研发不及预期。

　　核心观点 　　本周医药板块表现弱于整体市场，化学制药板块领跌。本周全部A股下跌0.80%（总市值加权平均），沪深300下跌0.14%，生物医药板块整体下跌2.13%，生物医药板块表现弱于整体市场。分子板块来看，化学制药下跌2.78%，生物制品下跌1.62%，医疗服务下跌2.30%，医疗器械下跌2.68%，医药商业下跌1.78%，中药下跌0.55%。医药生物市盈率（TTM）32.69x，处于近5年历史估值的55.69%分位数。 　　国家医保局推进两批次医疗服务价格规范治理，化学发光领域有望加速进口替代。国家医保局规范检验项目价格，从而引导企业合理下调试剂价格，同时将根据集采降价情况，结合不同地区价格比较情况，分析检验项目的试剂、设备采购成本，统计分析各省检验项目价格，提供价格治理的参考锚点，既能覆盖物耗成本，为回报检验人员的劳动付出留出空间，同时有利于促进地区间价格相对协同均衡。化学发光领域进口占比较高，国产企业不断凭借良好的产品性能和性价比优势实现市场份额的提升，在试剂集采和收费调整的双重推动下，国产企业灵活的价格策略和有竞争力的销售体系有望加速进口替代，建议关注：迈瑞医疗、新产业、安图生物、亚辉龙和迈克生物。 　　医保局近期连续发布针对医学影像检查的价格立项指南，有望推动影像检查服务价格水平趋于合理。指南将检查类价格项目进行整合，要求以检查效果为导向，体现技术劳务价值，人工智能辅助诊断（扩展项）、床旁超声（加收项）首度被纳入价格构成。过去大型设备定价权控制在少数厂商中，这也导致医疗机构检查项目高定价，近年来随着国产替代进程加速，大型医疗影像设备价格呈下降趋势，为检查价格回归合理提供有力支撑。建议关注：1）具备成本优势和技术优势的国产医学影像设备龙头，如迈瑞医疗、联影医疗；2）领先布局“影像+AI”、小型便携式超声的企业，如迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗、祥生医疗等。 　　风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；政策超预期风险。

　　2024年三季报总结及2025投资展望 　　业绩端分化较为明显，短期承压。表观业绩增速放缓，我们认为有多项因素导致，1）2023年部分大订单交付等因素，同期业绩相对高基数，如药明康德、凯莱英、博腾股份等；2）部分细分赛道高景气，需求旺盛，业绩表现较好，如诺泰生物、圣诺生物等；3）行业竞争加剧，部分企业增速放缓，盈利能力有所下降。 　　单季度看，多数公司业绩、新签订单已在Q2、Q3呈现环比改善趋势。具体分地区看，多数CXO公司的出海业务已实现环比改善，如药明康德Q3美国地区收入69亿元，环比增长19%；欧洲地区收入13.1亿元，环比增长14%。新签订单方面呈现相似趋势，如康龙化成2024年Q1-3新签订单同比增长18%+，连续三个季度实现复苏。国内市场随着创新药支持政策的陆续出台，创新药全产业链公司有望回暖。 　　多肽药物市场规模巨大，多肽产业链潜力突出。多肽等细分领域需求旺盛，仍有较高景气度。以药明康德为例，2024年前三季度TIDES业务收入达到人民币35.5亿元，同比强劲增长71.0%；预计全年TIDES收入增长将超过60%。订单方面，截至3Q24，TIDES在手订单同比增长196%。TIDESD&M服务客户数同比提升20%，服务分子数量同比提升22%。产能方面，2024年1月，多肽固相合成反应釜总体积增加至32,000L，并将于2024年底达到41,000L；2025年产能将进一步增加。 　　CXO板块估值仍处于相对低位，基本面已步入拐点期，板块较具性价比。1）需求端，随着全球降息周期的开启，流动性增加，全球生物医药投融资已逐步恢复。多数CXO海外业务已初现环比改善趋势；2）价格端，目前价格竞争已趋缓，叠加众多企业提质增效的推行，利润率水平有望逐步回升。3）业绩端，2025年大订单高基数已基本消化出清，CXO行业有望进入稳增长阶段。 　　投资建议：后续配置上，我们认为可以关注： 　　1）高景气细分赛道：圣诺生物、诺泰生物等； 　　2）需求端改善，优先修复：药明康德、凯莱英、康龙化成、诺思格等； 　　3）海外占比高/增速快：药康生物等； 　　风险提示：创新药研发不及预期的风险；原材料成本上涨风险；投融资下滑风险；国际汇率变动风险；地缘政治与贸易冲突风险；技术人才紧缺和人才流失的风险。

　　鱼跃医疗(002223) 　　投资要点： 　　家用医疗器械龙头，实力强劲，业绩亮眼。公司自1998年成立以来，始终秉持“帮患者减轻痛苦，帮助医生提升医术”的使命，专注于生命健康事业。经过多年的发展，鱼跃医疗已从一家专注于康复护理和医用供氧系列医疗器械生产的企业，逐步成长为拥有丰富产品线、涵盖多个医疗领域的综合性医疗设备制造商。公司股权结构稳定，管理层行业经验丰富，为公司的稳健发展提供了坚实的支撑。在线上销售方面，鱼跃医疗积极布局主流电商平台，线上销售额持续增长，连续10年为家用医疗器械行业“双11”销冠。公司业务结构均衡，高潜力业务不断发展，呼吸治疗解决方案、家用类电子检测等基石业务为公司贡献主要收入来源，同时急救、眼科等高潜力业务也在积极孵化中。在疫情后，公司整体毛利率保持在历史高位水平，营收及利润均较疫情前大幅增长。 　　把握行业发展脉搏，聚焦三大核心业务发展。公司凭借前瞻性的战略眼光，精准把握家用医疗器械行业的发展脉搏。家用医疗器械行业正经历着显著的变革，线上销售、产品小型化、智能化成为核心趋势。公司巧妙地将业务布局与这些趋势深度融合，通过线上平台更直接地触达消费者，提升品牌知名度和市场占有率。同时，公司积极顺应产品小型化、智能化的趋势，推出了一系列便于携带、操作简便的家用医疗器械产品。在业务布局上，公司重点聚焦呼吸与制氧、血糖及POCT、消毒感控三大核心赛道，并持续拓展。呼吸治疗板块产品矩阵丰富，满足用户各类需求；糖尿病护理业务通过收购浙江凯立特，成功拓展至CGM领域，业绩快速增长；感染控制业务则由全资子公司上海中优开展，品牌力卓越，市场份额领先。 　　投资建议：公司为国内家用医疗器械龙头，疫情后抓住行业发展机遇，积极拓展业务，敏锐掌握行业趋势推陈出新，同时通过创新营销不断加强品牌力影响，当前公司业务已逐步回归常态化的可持续发展轨道，未来公司可凭借丰富的产品布局、独特的产品功能创新、创新的营销推广，持续提升家用医疗器械行业市占率，我们预计2024—2026年公司营收分别为81.70、93.15、105.25亿元，同比增速分别为2.48%、14.02%、12.98%；对应归母净利润分别为20.03、23.37、26.16亿元，同比增速分别为-16.40%、16.70%、11.93%；EPS分别为2.00、2.33、2.61元，当前股价对应PE分别为18.24、15.63、13.96倍，首次覆盖，予以“增持”评级。 　　风险提示：行业竞争加剧导致产品价格下降，产品研发失败，国际贸易摩擦，并购标的运营不达预期带来的商誉减值风险等。

　　尽管经济和地缘政治的不确定性仍然存在， 但生命科学行业的首席执行官们相信， 其公司业绩增长能够优于行业和经济增长。 五分之一的受访者预计增长将极为可观——收入增长超过5%， 而三分之一的受访者预计其员工人数将增长6%或以上。 为实现这一增长目标， 他们希望以内外结合的方式推动。 　　我们的调查显示，首席执行官们在某种程度上都渴望应用新技术，尤其是生成式人工智能 —— 这项新技术能够在不增加成本或人才需求的情况下，帮助实现新的增长和创新。他们希望新技术能帮助他们提升研发、生产力和效率。然而， 他们的发展步伐也受到一些挑战而有所放缓。 　　ESG和可持续发展是另一个让生命科学领域首席执行官们感到力不从心的领域。 他们清楚地认识到实现其ESG目标的重要性， 也明白若无法达成目标，会对其公信力产生的影响。但他们表示要跟上利益相关者期望的变化实属不易，并担心可能会无法达成目标。 　　而上述两个领域，无论是技术还是ESG和可持续发展，都需要人才作支撑， 因此人才本身也是第三个重点关注领域。首席执行官们表示，他们缺乏能够将生成式人工智能的优点落地的人才，且不具备实现净零目标所需的能力。大多数受访者表示，仅仅是找人顶替退休员工就让他们颇为挣扎 　　在这种环境下， 生命科学行业的首席执行官们应保持敏捷， 大胆决策， 正直行事， 我们将在后续各章节解释个中原因。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2024年12月25日，医药板块涨跌幅-0.86%，跑输沪深300指数0.91pct，涨跌幅居申万31个子行业第14名。各医药子行业中，血液制品(+0.07%)、医疗设备(-0.02%)、医院（-0.60%）表现居前，线下药店（-1.54%)、医疗研发外包(-1.49%)、其他生物制品（-1.25%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为信邦制药(+9.98%)、新里程(+9.89%)、东北制药(+6.17%)；跌幅榜前3位为普利制药（-10.28%）、翰宇制药(-9.95%)、益佰制药（-9.91%)。 　　行业要闻： 　　近日，诺和诺德宣布，美国FDA已批准Alhemo（Concizumab）皮下注射剂作为一种每日一次的预防性治疗，用于预防或减少12岁及以上血友病A或B成人和儿童患者的出血频率。Alhemo是一种组织因子途径抑制剂（TFPI）拮抗剂，适用于皮下注射。该药通过阻断TFPI增强凝血酶的生成，从而弥补其他凝血因子的缺失或不足。 　　（来源：诺和诺德，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　阳光诺和（688621）：公司发布公告，公司董事长利虔先生提议公司以自有资金和/或自筹资金以集中竞价交易方式回购公司股票，回购金额为0.5-1.0亿元，回购用途为用于员工持股计划或股权激励计划。 　　同和药业（300636）：公司发布公告，近日收到江西省药品监督管理局药品GMP符合性检查结果告知书，获悉经现场检查和综合评定，公司本次检查原料药维格列汀、米拉贝隆（生产地址2）符合药品GMP。 　　九州通（600998）：公司发布公告，公司医药仓储物流基础设施公募REITs获得中国证监会核准，该基金类型为契约型封闭式，合同期限为39年，总份额为4亿份。 　　长春高新（000661）：公司发布公告，百克生物收到国家药品监督管理局核准签发的《药物临床试验批准通知书》，冻干b型流感嗜血杆菌结合疫苗的临床试验申请获得批准。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。

　　益诺思(688710) 　　投资要点： 　　公司是国内非临床安全性评价领域龙头企业。公司作为非临床安全性评价行业龙头企业之一，围绕非临床安全性评价进行了广泛的研究，能够为肿瘤免疫靶点、新的分子开发和递送技术、多特异抗体、抗体药物偶联物（ADC）、多肽及小核酸药物、细胞与基因疗法等药物研发新兴方向提供一流的非临床评价解决方案，为全球的医药企业和科研机构提供全方位的符合国内及国际申报标准的新药研究服务。 　　全球非临床安评市场规模持续增长。作为CRO行业的重要环节之一，非临床安全性评价行业与CRO行业发展趋势相同，呈现同步态势。2018年全球非临床安全性评价市场规模为44.9亿美元，并于2022年增至78.3亿美元，2018—2022年的复合增速为14.92%，预计2027年全球非临床安全性评价市场规模将达到194.1亿美元，2022 　　2027年的复合增速达到19.91%。 　　公司通过多国GLP认证，拥有多项核心技术。公司是国内最早、到目前也是为数不多同时具备NMPA和OECD GLP认证资质，以及符合美国FDA GLP标准的非临床评价研究机构，与国际标准接轨，具备了行业内具有竞争力的国际化服务能力。此外，公司是国内极少数拥有同位素研究平台、放射性乙级场所的企业之一，并具备包括31种同位素使用资质。为应对新药研发等下游领域的快速变革，公司围绕这些“新领域”持续进行自主研发突破，凭借自身优秀的科学家团队以及丰富的行业经验，不断布局新技术、开拓新业务平台。公司在早期成药性评价、非临床安全性评价、非临床药代动力学研究、非临床药效学研究、临床检测及转化研究业务板块拥有多项核心技术，协助完成了多个国际、国内首个创新药的研究服务。 　　投资建议：预计公司2024年和2025年每股收益分别为1.16元和1.26元，对应估值分别为34倍和31倍。公司是国内非临床安全性评价领域龙头企业，通过多国GLP认证，拥有多项核心技术。首次覆盖，给予对公司“增持”评级。 　　风险提示。市场竞争加剧的风险、主要原材料价格波动的风险和资质或认证失效带来的经营风险等。