中心思想 “CMO/CDMO+原料药/制剂一体化”战略驱动下的高速成长 美诺华（603538）正迈入快速成长期，其核心驱动力在于“CMO/CDMO+原料药/制剂一体化”的战略布局。公司通过与先声制药等战略客户的深度合作，积极拓展CMO/CDMO业务，并借助其在特色原料药领域的深厚积累，向下游制剂市场延伸，形成全产业链协同优势。在全球原料药产能向亚太地区转移、环保政策趋严以及疫情影响导致原料药价格上涨的背景下，公司凭借丰富的产品管线、领先的质量控制体系和不断扩大的产能，有望持续受益并实现业绩的快速增长。预计2019-2021年，公司归母净利润复合增长率将达到42.1%，展现出显著的成长潜力。 市场机遇与竞争优势：环保趋严、疫情影响及产品管线丰富 当前医药市场面临多重机遇与挑战。全球原料药产能向中国等亚太地区转移，为美诺华提供了广阔的市场空间。国内环保政策的日益严格，加速了行业整合，提升了进入壁垒，有利于具备环保优势的头部企业。此外，全球疫情蔓延导致部分原料药供给收紧，进一步推高了原料药价格，为公司带来了结构性利好。美诺华在慢病领域拥有丰富的产品组合，涵盖心血管、中枢神经、消化系统等多个治疗领域，并通过持续研发和并购不断拓展产品线，形成了较高的竞争壁垒。公司与KRKA等国际大客户的稳定合作关系，以及与先声制药的战略绑定，为其CMO/CDMO和制剂一体化业务的快速发展奠定了坚实基础。 主要内容 1 公司为国内优质的特色原料药供应商 1.1 公司原料药产品丰富，涉及多个治疗领域 美诺华成立于2004年，并于2017年在上海证券交易所主板上市，是一家集医药中间体、原料药和成品药研发、中试、生产、销售于一体的综合性制药企业。公司产品线广泛，涵盖心血管类、中枢神经类、消化系统类、老年疾病类和抗病毒系统类等多个重要治疗领域。其主导产品包括缬沙坦、氯沙坦、厄贝沙坦、培哚普利、瑞舒伐他汀、阿托伐他汀、氯吡格雷和埃索美拉唑等特色原料药及中间体，这些产品在全球尤其欧洲地区市场占有率处于前列。截至2019年三季度，公司股权结构稳定，创始人、董事长姚成志先生直接及间接合计持有并控制公司29.77%的股份，为公司实际控制人。 1.2 原料药业务快速爆发，近几年业绩增长加速 公司近年来业绩呈现显著的快速增长态势。2019年前三季度，美诺华实现营业收入8.5亿元，同比增长52.4%；实现归母净利润1.3亿元，同比增长98.7%。根据公司预增公告，2019年全年归母净利润预计在1.40-1.54亿元之间，同比增长45%-60%；扣非后归母净利润预计为1.25-1.41亿元，同比增长109%-136%。业绩的快速增长主要得益于缬沙坦销售收入的大幅增长，以及坎地沙坦、培哚普利、氯吡格雷等其他核心产品的快速放量。尽管2017年曾因上游原料价格上涨和汇兑损益导致业绩下滑，但公司已迅速调整并重回增长轨道。 在盈利能力方面，公司毛利率保持相对稳定，并在2019年前三季度提升至37.4%，主要系产品销售价格上涨所致。同期，公司净利率提升至15%，期间费用率下降至18%。具体来看，2019年前三季度管理费用率下降至10.8%，研发费用率略有下降至3.8%，销售费用率和财务费用率则基本保持稳定。 从业务结构来看，自产销售业务是公司收入的主要来源。2018年，公司自产销售营收达到5.9亿元，其中降血压、降血脂和抗血栓产品分别贡献了3.3亿元、1.3亿元和1.2亿元的营收，自产销售营收占公司总营收的69.2%。贸易业务和中枢神经系统产品也分别贡献了1.0亿元（占比11.2%）和1.5亿元（占比18%）的营收。自产销售业务的毛利率远高于贸易业务，2018年分别达到38.1%和13.5%。按地区划分，公司收入主要来自海外市场，但其占比在2018年达到82%后呈现逐步下滑趋势，显示公司在国内外市场拓展方面均有所布局。 2 公司逐渐成为全球化综合性原料药解决方案服务商 2.1 全球原料药产能向亚太转移，受疫情影响价格或持续上涨 全球原料药产业格局正在发生深刻变化。受限于日益严格的环保法规和高昂的生产成本，欧美发达地区的原料药产能正持续向亚太地区，特别是中国和印度等国家转移。这些地区拥有丰富的高素质人才、相对低廉的生产成本以及充足的上游化工原料供应，具备显著的竞争优势。数据显示，印度和中国企业持有的DMF（Drug Master File）和欧盟API认证数量持续增长。目前，北美地区约三分之一的原料药需求依赖进口，而中国、印度和西欧已成为全球主要的化学原料药出口基地。根据CPA数据，预计2020年全球原料药市场规模将达到1864亿美元。 国内原料药产业也呈现出两大发展趋势： 环保趋严与行业集中度提升： 随着环保政策的日益严格，原料药企业被迫加大环保投入（例如科伦药业川宁抗生素项目环保投资占比超20%），导致行业中小产能逐步被淘汰，行业集中度和进入壁垒不断提升。 质量监管升级与价格上涨： 国内药品监管和一致性评价等政策推动药品质量标准趋严，要求原料药生产工艺和质控水平相应提升。例如，缬沙坦未知杂质事件促使生产工艺改进，导致产品价格大幅上涨。国内原料药价格整体呈现逐步上涨趋势。 此外，2020年初爆发的全球疫情对原料药供应链产生了深远影响。中国、意大利和印度等主要原料药生产地区的生产活动均受到不同程度的影响。尽管国内主要生产地区（如浙江省）的原料药企业已陆续复工，但海外主要产能地区（如意大利、印度和美国）仍处于疫情爆发期。印度政府于2020年3月3日宣布限制26种活性药物成分（API）及其制成药物的出口，预计将进一步加剧全球原料药供给的紧张局面，推动主要原料药价格持续上涨。美诺华作为国内主要的原料药企业之一，有望持续受益于这一趋势。 2.2 慢病领域产品组合丰富，产品线加速扩展多个治疗领域 美诺华在产品管线方面表现出色，目前已实现国内、国外共20余个产品的商业化销售，主要聚焦于慢病核心领域，如降血压、降血脂和抗血栓等。公司通过持续研发和并购不断拓展产品线，例如在控股燎原药业后，产品管线进一步延伸至心血管领域，布局了阿哌沙班、利伐沙班等多个新型抗血栓类产品，以及维格列汀、达格列净等多个新型降糖药品种。这些新布局的产品预计在商业化后将显著丰富公司的产品管线，并进一步增强市场竞争优势。 在海外市场，美诺华是全球原料药的主要供应商之一，尤其在欧洲地区更是头部供应商。2015年数据显示，公司在欧洲市场占有率最高的品种包括培哚普利（44.2%）、坎地沙坦（30.9%）和埃索美拉唑（19.1%）。公司与KRKA等核心客户建立了长期稳定的合作关系，KRKA在2016年贡献了公司营业收入的66.17%。尽管如此，公司前五大客户的收入占比从2015年的87.74%下降到2018年的79.25%，表明公司在客户拓展方面取得了显著成效。 美诺华的质量控制体系处于全球领先水平。自2004年成立以来，公司各成员企业陆续通过了国内外官方机构的认证和检查。浙江美诺华和安徽美诺华的主要产品分别于2008年、2011年、2014年和2017年通过了欧洲药监局GMP认证，燎原药业还通过了美国FDA审计和日本PMDA认证，为公司产品出口海外市场奠定了坚实基础。 在产品毛利率方面，原料药可分为专利原料药、特色原料药和大宗原料药。公司目前主要集中在毛利率相对较高的特色原料药（B阶段）和毛利率相对较低的大宗原料药（C阶段）。随着产品管线的不断丰富，公司预计将采取更加灵活的差异化竞争策略，提升高毛利率品种的收入占比。2016年，公司毛利占比最高的几个品种分别是瑞舒伐他汀（15%）、缬沙坦（14%）和氯吡格雷（12%）。2015年，瑞舒伐他汀销量为7.15吨，占全球市场份额的7.4%；缬沙坦销量为45.12吨，占全球市场份额的5.4%。随着新增产能的释放和下游客户的不断拓展，公司主要品种的市场份额仍有较大提升空间。 公司还积极推进产能扩建计划，以满足日益增长的市场需求和应对环保压力。例如，“年产520吨医药原料药（东扩）一期项目”计划投资3.5亿元，预计2021年投产，将形成年产520吨医药原料药的生产能力，主要生产缬沙坦、坎地沙坦酯、培哚普利叔丁胺盐等9个品种，预计年新增销售收入6亿元，利润1.5亿元。此外，“年产400吨原料药一期技改项目”投资1.63亿元，也预计于2021年投产，旨在解决公司产能满负荷问题并提升环保水平。 2.3 与战略客户合作加深，业务有望拓展至CMO/CDMO领域 在医药研发外包领域，美诺华正积极拓展CMO/CDMO（合同生产/研发生产组织）业务。CMO/CDMO主要为制药公司提供从工艺开发、配方开发、临床试验用药到化学或生物合成原料药生产、中间体制造、制剂生产以及包装等全方位的生产服务。相较于仅提供代工生产的CMO，CDMO通过自身技术优化产品生产过程，提供高附加值的技术输出，具有更强的订单获取能力和盈利能力，已成为CMO行业的发展趋势。 从产业链角度看，CMO/CDMO上游是精细化工行业，由于国内精细化工行业较为分散，CMO/CDMO对上游具有较强的议价能力。下游客户是医药公司，为确保产品及时供应和质量，医药公司通常会与少数核心供应商建立长期合作关系，客户粘性较强。 全球CMO/CDMO市场正持续增长。根据Frost & Sullivan数据，预计全球CMO/CDMO市场规模将从2019年的730亿美元增长到2021年的920亿美元，复合年增长率达到12.3%。中国CMO/CDMO行业规模也从2017年的314亿元增长到2019年的441亿元，复合年增长率达到18.5%。美诺华的制剂生产基地已通过中国和欧盟GMP认证，并已承接中国和欧洲客户的CMO业务，预示着CMO/CDMO将成为公司未来重点发展的方向。 公司与先声制药的战略合作是其拓展CMO/CDMO业务的重要一步。2019年6月27日，先声制药以现金方式向美诺华全资子公司宣城美诺华（年产1600吨原料药项目）增资1.1亿元，获得其49%股权。先声制药承诺，在同等条件下，其原料药项目将优先由宣城美诺华生产。先声制药作为国内领先的创新药研发企业，每年研发投入占营收的8%~10%，拥有丰富的研发管线和50多种已上市产品。2018年，先声制药实现营业收入21亿元，净利润11.2亿元。此次合作有望为宣城美诺华带来稳定的原料药订单，并使其参与先声制药新药研发环节，从现有“原料药+制剂”一体化业务向CMO业务拓展。 除了先声制药，美诺华还拥有KRKA、GEDEON RICHTER PLC等极为稳定的海外大客户，并与TEVA、Sandoz、Servier、Amerigen等客户建立了初步合作关系，这些都将成为公司CMO/CDMO业务未来拓展的潜在对象。 3 “原料药+制剂”一体化发展，成长空间进一步打开 3.1 国内仿制药进入“原料药+制剂”一体化发展时代 在国内医保控费的大环境下，仿制药价格面临持续压力。“原料药+制剂”一体化发展模式因能大幅缩减成本，已成为原料药和仿制药企业重点布局的方向。例如，华海药业、司太立等原料药企业纷纷借助自身原料药优势向下游制剂延伸，通过成本优势抢占市场份额。华海药业的制剂销售规模持续提升，收入占比从2009年的9%增长至2018年的57%。此外，博瑞医药等少数企业凭借技术优势，甚至能通过原料药技术享受制剂上市后的销售分成。 2020年3月5日，中共中央、国务院发布的《关于深化医疗保障制度改革的意见》强调深化药品、医用耗材集中带量采购制度改革，要求坚持招采合一、量价挂钩，全面实行集中带量采购。随着带量采购在全国范围内的推进，仿制药降价机制已基本形成。《意见》明确支持优质仿制药研发和使用，促进仿制药替代，预示着仿制药行业将面临一轮大洗牌。在此背景下，具备成本控制优势和高壁垒仿制药研发能力的公司有望脱颖而出。 3.2 商业化品种不断增加，“原料药+制剂”一体化即将进入收获期 美诺华的制剂战略主要围绕“技术转移+自主申报+国内MAH合作”等方式进行。在技术转移方面，公司主要依靠与科尔康美诺华的合作。科尔康美诺华是美诺华与战略客户KRKA于2017年成立的合资公司，美诺华持股40%。KRKA是欧洲较大的仿制药企业之一，拥有阿托伐他汀、氯沙坦、泮托拉唑等多个重要品种，2018年实现营业收入13.3亿欧元，净利润1.7亿欧元。根据公司公告，2018年已完成普瑞巴林等4个产品的技术转移，2019年上半年完成3个，下半年预计完成3个。预计2020年内，普瑞巴林、培哚普利制剂有望在国内获批，公司的制剂业务有望覆盖美诺华天康制剂现有的15亿片（粒）/年的产能，实现扭亏为盈，迎来发展拐点。 美诺华天康药业目前有多个品种正在申报或审评审批中，包括阿托伐他汀钙片、瑞舒伐他汀钙片、培哚普利叔丁胺片和普瑞巴林胶囊等仿制药。在产能方面，美诺华天康制剂的募投项目“30亿片（粒）固体制剂项目”预计将于2021年投产，将进一步扩充制剂业务产能。 在自主申报方面，公司通过2014年收购五洲药业股权获得了其全资子公司新五洲的11个药品注册批件；2015年通过收购天康药业获得了其19个药品注册批件。此外，公司还拥有杭州新诺华和印度柏莱诺华两个制剂研发中心，制剂在研产品梯队持续丰富，包括缬沙坦氨氯地平、氯沙坦钾片、富马酸替诺福韦二吡呋酯片、埃索美拉唑肠溶胶囊、盐酸二甲双胍缓释片等，未来有望扩充公司制剂业务产品线。 在国际标准资质方面，美诺华天康药业于2017年通过国内GMP审计，2018年9月通过了欧盟GMP审计，具备国际规范药品的生产制造和管理能力，为公司国内外制剂业务拓展提供了优势条件。 综合来看，美诺华制剂业务的短期增长点主要来自与

中心思想 本报告的核心观点是：原油价格暴跌对化工行业造成冲击，但国内复产复工带来曙光。报告从市场回顾、原油及天然气价格走势、化纤、聚氨酯、农药化肥及其他化工产品价格波动等方面，结合具体数据，分析了化工行业面临的挑战和机遇。最终，报告建议关注农药和氢能产业链相关个股。 化工行业面临的双重压力与机遇 本报告指出，原油价格暴跌对化工行业造成显著负面影响，许多化工产品价格随之下跌，企业面临成本压力。然而，国内疫情好转和复产复工为化工行业带来新的机遇，部分化工产品供需关系逐渐恢复稳定。 投资建议与风险提示 报告建议投资者关注农药和氢能产业链相关个股，并提示油价大幅波动和政策补贴不及预期等风险因素。 主要内容 1. 上周市场回顾 1.1 板块行情 上周，基础化工板块上涨9.40%，跑赢同期沪深300指数4.60个百分点；石油石化板块上涨4.60%，跑输大盘0.20个百分点。国恩股份、道恩股份、沃特股份、国立科技和再升科技涨幅居前；雅克科技、利安隆、新金路、上海新阳和永太科技跌幅居前。 1.2 子板块行情 中信基础化工二级子板块全部上涨，改性塑料、绵纶、复合肥、印染化学品和钛白粉涨幅居前。 1.3 化工用品价格走势 液氯、维生素VA、无水氢氟酸、维生素K3和硫磺价格上涨；煤油、丙烯腈、PBT、天然气现货和丙酮价格下跌。具体涨跌幅度见报告表格1和表格2。 2. 原油和天然气 受疫情恐慌情绪影响，国际原油价格大幅下跌。WTI原油期货价格下跌8.09%，布伦特期货价格下跌9.16%。具体价格走势见图表1和图表2。 3. 化纤 3.1 MEG 原油价格下跌导致MEG价格下跌，华东、华南、华北和东北市场价格均有所下降，但东北市场价格与上周持平。具体价格走势见图表3和图表4。 3.2 涤纶长丝、涤纶短纤和聚酯切片 涤纶长丝、涤纶短纤和聚酯切片价格走势受原油价格和下游需求影响，具体价格走势见图表5、图表6、图表7和图表8。 4. 聚氨酯 纯MDI和聚合MDI市场弱势运行，价格下滑，下游需求增长缓慢，供方库存压力较大。具体价格走势见图表9、图表10、图表11和图表12。 5. 农药化肥 草甘膦、草铵膦价格上涨，百草枯、麦草畏价格稳定，毒死蜱价格上涨，吡虫啉价格稳定。尿素价格上涨，氯化铵稳中向好，硫酸铵高位运行，硝酸铵价格平稳。磷矿石价格上调，一铵和二铵价格上涨。具体价格走势见图表13至图表22。 6. 其他产品 报告列出了甲醛、甲醇、聚丙烯、丙酮、石蜡、丙烷、丙烯腈、丙烯酸、纯苯、醋酸、丁二烯、醋酸酐、己内酰胺、甘油、辛醇、无水乙醇、乙二醇、正丁醇、异丙醇、DMF、DOP、丙烯酸甲酯、甲基丙烯酸、正己烷、碳酸锂和DMC等多种化工产品的价格走势，具体见图表23至图表48。 7. 行业动态和上市公司动态 报告总结了PX产能调整趋势、道达尔在巴西油气行业的投资计划、全球多元醇市场规模预测、中国石化医卫原料供应情况、仪征化纤熔喷布生产线建设、万华化学与福建石化的合资公司、浙石化炼化一体化项目、农业农村部关于化肥农药企业复工率的报告、聚氨酯原料企业复产情况等行业动态和上市公司动态。 总结 本报告基于公开数据和信息，分析了2020年3月2日至3月9日期间化工行业的市场表现。原油价格暴跌对化工行业造成冲击，但国内复产复工以及部分化工产品供需关系的恢复，为行业带来一定程度的利好。报告建议关注农药和氢能产业链相关个股，并提示投资者注意油价波动和政策风险。 报告中大量图表数据直观地展现了各种化工产品价格的波动情况，为投资者提供了重要的参考信息。 需要注意的是，本报告仅供参考，不构成投资建议。投资者应根据自身情况进行独立判断。

中心思想 本报告的核心观点是：维生素E和维生素A价格持续上涨，主要原因是新冠肺炎疫情导致的全球供应链中断和国内外需求的刚性增长。 报告建议投资者关注行业优质龙头企业和成长性强的公司，并推荐了扬农化工、华鲁恒升、新和成、金禾实业、万润股份等五家公司。 维生素价格上涨的市场驱动因素分析 维生素E和维生素A价格上涨是多种因素共同作用的结果，既有疫情带来的供应链冲击，也有下游需求的持续增长。具体而言： 全球供应链中断: 新冠肺炎疫情在全球蔓延，导致欧洲等主要维生素生产地区工厂生产受限，供应减少，市场现货紧缺。荷兰DSM和德国巴斯夫等大型维生素生产商的产量均受到影响，进一步加剧了市场供应紧张的局面。 国内外需求刚性增长: 维生素需求相对刚性，尤其在饲料行业，中国提出确保2020年底前生猪产能基本恢复，将带动猪饲料需求的提升，进而拉动国内维生素需求。同时，欧洲市场对维生素的需求也在增加，进一步推高了国际价格。 国内库存低位: 国内维生素库存处于低位，物流运力紧张，部分地区工厂发货延迟，市场存在补库存需求。 维生素市场供需格局及未来展望 目前，国内维生素供应开始逐步恢复，但行业库存仍然偏低，补库存需求依然存在。同时，国外疫情形势严峻，维生素工厂生产受到一定影响，导致行业供需关系偏紧。中长期来看，随着国内生猪养殖行业的恢复，维生素需求有望逐步提升。 因此，维生素市场价格在短期内仍有上涨空间，但长期走势需关注疫情发展和下游需求变化。 主要内容 本报告主要从以下几个方面分析了基础化工行业： 1. 维生素市场行情及分析 报告详细分析了维生素E和维生素A的价格走势，指出两者价格均大幅上涨，并对涨价原因进行了深入剖析，包括全球供应链受疫情影响、下游需求增长以及国内库存不足等因素。报告还提供了全球维生素E和维生素A的主要生产企业及其产能数据，以支持其分析结论。 2. 基础化工板块整体表现 报告概述了本周中信基础化工板块的整体表现，指出其跑赢沪深300指数，并对各个子板块的涨跌幅进行了详细的统计和分析，例如改性塑料、锦纶、印染等子板块涨幅居前。 3. 化工产品价格变动 报告列举了本周涨幅和跌幅靠前的化工产品，并对部分产品价格变动的原因进行了简要分析。例如，维生素A和维生素E价格大幅上涨，而丙烯腈、PBT等产品价格下跌。 4. 化工板块个股表现 报告总结了本周基础化工板块领涨和领跌个股，并列出了具体的涨跌幅数据。 5. 重点化工产品价格及价差走势 报告对聚氨酯系列产品（纯MDI、聚合MDI、TDI）、PTA-涤纶长丝产业链、氯碱（PVC/烧碱）、化肥（尿素、磷酸一铵、磷酸二铵）、农药（草甘膦、麦草畏、草铵膦）、纯碱、粘胶短纤、有机硅、氨纶、钛白粉等重点化工产品的价格及价差走势进行了详细的分析，并结合市场供需情况进行了深入解读。 总结 本报告通过对基础化工行业，特别是维生素市场的数据分析，揭示了新冠肺炎疫情对全球化工产业链的影响，以及由此引发的维生素价格上涨。报告指出，维生素市场供需关系偏紧，未来价格走势仍需关注疫情发展和下游需求变化。报告最后给出了投资建议，建议投资者关注行业优质龙头企业和成长性强的公司。 报告内容翔实，数据可靠，为投资者提供了有价值的参考信息。

　　油大幅跳水，主要大逻辑层面还是在于供需： 从供给端来看， 上周最大的事件是 OPEC+减产会议，本来市场的期待是 OPEC 或会进行减产以稳定油价，但是结果是未达成进一步的减产协议。此外， 周末外媒曝出沙特计划大幅提高石油产量，全面发动价格战，将在 4 月份将产量提高到 1000 万桶/日以上， 甚至可能将产量提高到 1200 万桶/日，这将预计会对国际油价再施以重压；从需求端来看，受全球新冠疫情影响，原油需求大幅下跌， 截至上周六，全球范围内发现新冠疫情的国家、地区已达到 100个，被感染人数也已超过 100000 人，新冠疫情的国际化蔓延趋势预计短期内无法缓解，这也将给原油的需求造成压制；从库存上看， EIA 公布，美国截止 2 月 28 日当周 RIA 原油库存增加 78.40 万桶，其中，美国原油日产量创历史新高，达到 1310 万桶/日。 　　短期看油价承压，长期看逻辑不变：从短期来看，目前油价颓势可能难以避免，原因是在剔除政治因素影响以后，随着 4 月沙特的持续增产，供需结构将继续恶化；但从长期逻辑来看，美国页岩油的成本线在 48 美元/桶，而在全球原油结构中，页岩油又占据着一个较重的比例，低油价会抑制美国页岩油开发商的积极性，从而反向达到减少全球原油供应的效果。 　　风险因素： 地缘政治因素加剧，新冠疫情加剧风险

中心思想 本报告的核心观点是：OPEC+减产协议的失效以及沙特大幅降低原油价格，导致全球油价大幅下跌，对石化产品市场产生复杂的影响。油价下跌对不同石化产品的影响差异显著，部分产品价格下跌，部分产品价格上涨，这取决于供需关系、替代品竞争以及下游行业复工情况等多种因素。国内化工企业面临机遇与挑战并存的局面，龙头企业有望通过降价促销等手段提升市场份额。 油价下跌对石化行业的影响：机遇与挑战并存 全球油价下跌，一方面为国内化工企业提供了降低成本的机会，另一方面也加剧了行业竞争，对不同产品的市场表现产生差异化影响。龙头企业凭借规模优势和成本控制能力，有望在市场竞争中占据有利地位。 主要内容 OPEC+减产协议失效及沙特降价策略的影响 OPEC+未能达成减产协议延期，沙特大幅降低原油价格，导致全球油价大幅下跌。此举旨在打击竞争对手，提高沙特在全球原油市场的占有率。这一策略对全球原油市场格局产生了深远影响，也直接影响到下游石化产品的价格和市场竞争。 油价下跌对不同石化产品的影响分析 成品油: 油价大幅下降阶段，成品油存在较大的库存跌价损失。但当油价持续在50美元/桶以下并持续上涨时，成品油企业的业绩提升最为明显。前期成品油需求下降导致炼厂开工率不足，部分地区炼油副产品（如石油焦）价格上涨。随着油价下跌，炼厂开工率有望企稳，石油焦价格有望回落。 聚合MDI和纯MDI: 聚合MDI和纯MDI价格均出现下跌，主要原因是贸易商出货不畅，企业库存压力加大，下游需求增长乏力。 油头产品: 油价大幅下跌将导致油头产品价格下跌，削弱煤化工产品的竞争力，例如乙二醇、甲醇等。 丙烷及丙烯: 美国天然气价格下跌导致丙烷价格下降，使得国内进口美国丙烷并裂解成为丙烯的利润上升。丙烯作为口罩等医用设备的重要原材料，其需求增长对价格构成支撑。 染料: 印染和纺织行业复工较快，带动部分染料中间体价格上涨，但油价下跌将导致染料原料成本略有下降。 国内化工企业应对策略及市场展望 国内龙头化工企业可以借鉴OPEC的策略，在行业需求低迷期降价促销，打击中小竞争对手，提升市场份额。然而，企业也需要关注疫情影响、环保政策、下游需求以及原材料价格波动等风险。 总结 OPEC+减产协议的失效和沙特降价策略导致的油价大幅下跌，对全球石化产品市场产生了深远影响。不同石化产品受油价下跌的影响程度不同，部分产品价格下跌，部分产品价格上涨。国内化工企业面临机遇与挑战并存的局面，龙头企业有望通过积极的应对策略提升市场竞争力。 然而，疫情、环保以及下游需求等因素的不确定性，仍是影响行业发展的重要因素，需要持续关注。 未来市场走势将取决于全球经济复苏速度、疫情防控效果以及各国政府的政策调控等多种因素。

中心思想 本报告的核心观点是OPEC减产协议的解除将对国际原油市场及石油化工行业产生深远影响。主要体现在以下几个方面： OPEC减产协议解除后的油价走势及风险 OPEC+未能达成新的减产协议，导致4月1日起减产行动可能结束，这将增加国际原油供应，短期内可能导致油价继续下跌。然而，油价的短期下跌以及美国页岩油的债务问题可能引发页岩油行业的大衰退，其严重程度可能超过2016年。 国际天然气价格下降也将导致全球凝析油产量下降，预计今年美国原油产量将下降或持平。 若全球原油需求下半年或明年恢复，则可能面临供给不足的问题。 国内石油化工行业应对策略及能源安全 鉴于新油田的勘探开发需要2-3年的周期，国内有望维持勘探开发策略。全球原油需求恢复后，我国能源安全问题将得到明显改善。然而，OPEC主要成员国的新冠肺炎疫情也可能威胁我国原油进口安全，影响国内复工复产。 主要内容 市场行情回顾 本周石油化工板块上涨6.06%，跑赢上证综指(5.35%)和中小板指数(4.27%)。个股方面，卫星石化、茂化实华、东华能源、大庆华科和兰石重装涨幅居前。布伦特原油价格下跌8.4%，WTI原油价格下跌7.13%，美元指数下跌2.06%。EIA数据显示，美国商业原油库存增加78.4万桶，美国活跃石油钻机数增加4座至682座。部分石化产品价格上涨，例如磷酸一铵上涨4.92%，丙烯上涨2.28%。 本周要点：行业动态及公司公告 行业动态：OPEC减产协议失效及其他市场动态 本周最重要的行业动态是OPEC+未能达成新的减产协议，这将对国际油价和全球原油市场产生重大影响。 报告还总结了其他重要的行业动态，包括：全球石油需求下降、油气行业并购活动持续、美国原油出口量增加、美国天然气消费量增长、全球能源结构转变、全球油气行业交易额下降、卡塔尔液化能力扩张计划、美国石油钻探活动增加以及国家发改委下调气价等。这些信息共同描绘了当前国际原油市场和石油化工行业的复杂局面。 公司动态：迪森股份和康普顿的公告 迪森股份计划投资2.8亿元建设迪森孵化园项目；康普顿则公告路邦投资减持公司5%的股份。 总结 本报告分析了OPEC减产协议解除对国际原油市场和石油化工行业的影响。OPEC减产协议的失效将导致短期内原油供应增加，油价可能下跌，但同时也可能引发页岩油行业的大衰退。 国内石油化工行业应积极应对，维持勘探开发策略，保障能源安全。 报告还关注了新冠肺炎疫情对原油进口安全的影响，以及部分石化产品价格的波动。 投资者需密切关注OPEC原油产量、美国页岩油产量、国际成品油需求以及国内油气改革等因素的变化，以做出合理的投资决策。 本报告中提到的数据和信息仅供参考，不构成投资建议。

中心思想 本报告的核心观点是：2020年起，中国石化行业将迎来大炼化项目扩张严控的新局面，这将推动行业发展模式从高速增长转向高质量发展，并加速行业产能向一体化龙头企业集中。具体体现在： 产能过剩与严控政策 中国炼油、PX和PTA产能已出现严重过剩，且未来仍将持续增长。为解决这一问题，国家将从2020年起严控新建和扩建炼油项目以及新建PX和乙烯项目，这将有效抑制产能的无序扩张。 龙头企业优势凸显 在严控政策下，拥有一体化产业链、差异化产品和领先技术的龙头企业将获得更大的竞争优势，行业集中度将进一步提升。 主要内容 本报告详细分析了中国化工行业，特别是石化行业的现状、趋势及未来发展方向，内容涵盖股票行情、行业事件点评、价格行情及价差行情等多个方面。 化工股票行情分析 报告首先对本周化工板块股票行情进行了跟踪，指出化工板块个股上涨比例高达92.72%，并对重点覆盖个股（金石资源、彤程新材、巨化股份、阿科力、华鲁恒升、利安隆）进行了详细的跟踪分析，评估了其投资价值。 报告还列出了本周股票涨跌幅前十的个股，为投资者提供参考。 化工行业行情跟踪及事件点评 报告对本周化工行业行情进行了跟踪，指出申万化工行业指数跑赢沪深300指数3.06%，并对本周重要的行业事件进行了点评，包括： 石化行业“十四五”规划及产能严控政策 报告重点关注了即将出台的《石油和化学工业“十四五”发展规划》以及2020年起对大炼化项目扩张的严控政策。 报告分析了这些政策对行业结构调整和高质量发展的影响，并预测行业产能将向一体化龙头企业集中。 报告还提供了详细的数据，例如2019年底国内炼油总产能、乙烯产能，以及未来PX和PTA产能的预测数据，佐证了产能过剩的现状和严控政策的必要性。 图表清晰地展示了PX和PTA产能的快速增长以及进口依赖度的下降。 其他重要行业新闻 报告还对其他重要行业新闻进行了点评，包括OPEC未达成减产协议导致原油价格大幅下跌、万华化学布局国内第三基地、春耕生产工作指南印发、氟化工行业安全事故、韩国乐天化学石脑油裂解中心爆炸事故以及赛轮轮胎投资建设新项目等。 这些事件点评分析了其对相关行业的影响，并指出了潜在的投资机会。 化工价格行情分析 报告对本周化工产品价格行情进行了跟踪，指出52种产品价格上涨，93种产品价格下跌。报告对重点产品（维生素、萤石）的价格走势进行了详细的评述，并分析了其价格波动的原因。 报告还提供了本周化工产品价格涨跌幅前十的产品列表，以及30日涨跌幅前十的产品列表，方便投资者了解市场动态。 化工价差行情分析 报告对本周化工产品价差行情进行了跟踪，指出32种价差上涨，27种价差下跌。报告对重点价格与价差进行了跟踪，并分析了各产业链价差表现的差异。 报告还提供了本周化工产品价差涨跌幅前十的价差列表，帮助投资者分析市场供需关系。 图表直观地展示了不同产品价差的走势。 总结 本报告基于公开数据和行业分析，对中国化工行业，特别是石化行业，进行了全面的分析。报告指出，2020年起，中国石化行业将进入一个新的发展阶段，产能过剩问题将得到有效控制，行业集中度将进一步提升，一体化龙头企业将获得更大的发展机遇。 报告同时提示了油价大幅下跌、环保督察不及预期、下游需求疲软等潜在风险。 投资者应结合自身情况，谨慎决策。

中心思想 本报告的核心观点是：2020年3月2日发布的《关于推进新冠肺炎疫情防控期间开展“互联网+”医保服务的指导意见》将互联网医院或批准开展互联网诊疗活动的医疗保障定点医疗机构为参保人员提供的常见病、慢性病“互联网+”复诊服务纳入医保基金支付范围，此举将显著提升互联网医疗服务需求，加速行业发展，并为运营方和建设方带来新的机遇。同时，报告也指出了政策变动和第三方平台运营的风险。 互联网医疗医保支付政策利好行业发展 该政策的出台标志着互联网医院和传统线下医院在复诊服务的医保支付方面将被同等对待，这将极大促进互联网医疗服务需求的增长。 医保支付的覆盖将显著提高居民选择线上问诊的积极性，改变居民的就医习惯，并打通互联网医疗服务的闭环，提升用户体验。 政策驱动下，互联网医疗行业供需两旺 该政策将加速线上诊疗渗透率的提高和互联网医院建设热度的提升。 目前线上问诊渗透率较低，医保支付的加入将有效解决这一问题。 同时，大型医院也将更有动力参与互联网医院建设，市场竞争将更加激烈，行业发展将进一步加速。 主要内容 供需双增：加速互联网医疗行业发展 线上复诊与处方购药纳入医保，加速线上诊疗渗透率提高 数据显示，2019年我国在线问诊量约5.6亿次，线上渗透率仅为6.2%。医保支付的纳入将显著提升居民使用线上问诊的意愿，并打通线上问诊、购药、支付和配送的完整流程，从而提升用户体验。 政策体系基本建立，互联网医院建设热度提升 虽然2018年起行业政策陆续出台，但医保支付一直是缺失的关键环节。医保覆盖的重要性不言而喻，其纳入将极大推动大型医院参与互联网医院建设，从而提升行业整体发展速度。截至2019年11月，互联网医院牌照仅发放269家，未来这一数字有望大幅增长。 建议关注支付场景合作与项目建设融资等业务机会 医保支付的加入将衍生出支付场景合作的潜在机会，例如账户设立与支付接入等。 同时，政策也强调加强信息化建设，这将为医疗IT公司带来与政府及医疗机构合作的机会，通过优化诊疗流程、节省医保开支等方式参与医保份额的分享。报告预测，如果未来我国12801家二级及以上医院都进行互联网医院建设，院端互联网建设市场空间预计可达261亿元。 风险提示 政策变动风险 虽然本次《意见》与前期文件精神保持一致，但在疫情结束后是否延续尚不明朗，存在政策变动风险。 第三方平台运营风险 互联网医疗仍主要依托于线下医疗机构，第三方平台面临医保属地管理难以破除、诊疗信息难以追溯、患者信息安全、配送物流成本高等问题。 总结 本报告分析了将互联网医疗复诊纳入医保支付范围的政策对行业发展的影响。该政策将显著提升互联网医疗服务需求，加速行业发展，并为运营方和建设方带来新的机遇，但同时也存在政策变动和第三方平台运营的风险。 报告数据显示，线上问诊渗透率较低，医保支付的加入将有效解决这一问题，并推动大型医院积极参与互联网医院建设。 未来，支付场景合作和医疗IT建设将成为重要的业务机会。 投资者需关注政策变化和第三方平台运营风险。 报告中提供的图表数据进一步支持了上述分析结论，例如互联网医院数量的增长趋势和院端互联网建设市场空间的估算。

中心思想 本报告的核心观点是：沙特发起的石油价格战导致国际油价暴跌，这将对石油化工行业整体产生积极影响，提升行业盈利能力。报告推荐关注受益于低油价的石油加工企业和下游加工行业，并提示了油价上涨、产品价差下降以及需求不及预期等风险。 沙特石油价格战与国际油价暴跌 3月6日，OPEC+会议上俄罗斯拒绝继续减产，导致国际油价大幅下跌。随后，沙特发动全球原油价格战，大幅降低原油售价，Brent原油和WTI原油价格单日跌幅创近十年新高，甚至一度暴跌超过30%。沙特此举被解读为对OPEC+减产联盟分裂的回应，旨在迫使俄罗斯重回减产联盟。虽然短期内油价可能继续探底，但考虑到页岩油开采成本和主要产油国财政平衡油价等因素，国际油价不可能长期维持低位。油价的最终走势将取决于价格战的持续时间以及OPEC+能否达成新的减产协议。 低油价对石油化工行业的影响 低油价直接影响石油化工行业的盈利能力。当Brent油价低于50美元/桶时，行业处于高盈利区间，油价越低，盈利能力越强。在50-70美元/桶的中等油价水平下，行业盈利能力虽然有所下降，但仍处于合理范围内。而当油价突破70美元/桶并持续上涨时，行业盈利将大幅缩窄。尽管当前低油价对应盈利曲线左侧区间，但考虑到行业供需失衡和市场竞争激烈，盈利能力预计不会达到2015-2016年高点，但将优于2019年水平。关键在于低油价的持续时间。 主要内容 行业整体分析与判断 报告首先分析了沙特石油价格战引发的国际油价暴跌事件。然后，报告指出低油价将有利于石油化工行业整体提升盈利能力，油价越低，行业盈利能力越强。报告还分析了油价与石油化工行业盈利能力之间的关系，并结合当前行业供需状况和市场竞争，对行业未来盈利能力进行了预测。 投资建议 基于对低油价环境下行业发展趋势的判断，报告提出了两条投资主线： 第一主线：推荐不含石油开采业务的相关石油加工企业，这些企业将受益于油价下降带来的盈利能力提升。报告具体推荐了上海石化（600688.SZ）和恒力石化（600346.SH）。 第二主线：看好下游加工行业，例如改性塑料和轮胎等细分领域的投资机会。报告具体推荐了玲珑轮胎（601966.SH）和赛轮轮胎（601058.SH）。 此外，报告还推荐了“C3产能扩张+C2产能布局”双引擎发展的卫星石化（002648.SZ）。 风险提示 报告最后列出了潜在的投资风险，包括油价大幅上涨风险、产品价差下降风险以及需求不及预期风险。 评级标准 报告详细解释了银河证券的行业评级体系和公司评级体系，分别包含“推荐”、“谨慎推荐”、“中性”、“回避”四个等级，并对每个等级的含义进行了明确的界定。 总结 本报告基于沙特石油价格战引发的国际油价暴跌，对石油化工行业进行了深入分析。报告认为低油价将显著提升行业盈利能力，并据此推荐了多只受益于低油价的股票。同时，报告也谨慎地指出了潜在的投资风险，为投资者提供了较为全面的投资参考。 报告的分析基于市场数据和行业现状，并结合了对未来油价走势的预测，具有较强的专业性和分析性。 然而，报告的结论依赖于对未来油价走势的判断，而油价的波动性较大，因此投资决策仍需谨慎，并结合自身风险承受能力进行综合考量。

中心思想 市场复苏与结构性亮点 本报告核心观点指出，尽管全球新冠疫情带来不确定性，但随着国内疫情得到阶段性有效控制，下游企业大范围复工复产，物流运输迅速恢复，为基础化工行业的整体复苏奠定了基础。市场呈现结构性亮点，部分子行业如维生素、化肥和萤石，因供需错配、海外疫情影响或春耕需求支撑，产品价格表现坚挺甚至出现上涨。同时，原油价格虽有下跌，但部分石化产品价格逆势上扬。然而，基础化工板块整体表现略低于大盘指数，显示出行业内部的差异化走势。 投资策略与风险考量 在当前市场环境下，报告建议投资者关注具有明确增长潜力和较好竞争格局的细分领域。具体而言，投资策略聚焦于需求刚性强、供给短期受限且行业竞争格局良好的子行业（如维生素E、甜味剂），以及受益于农产品价格上涨预期和转基因种子发展的农药标的。此外，成长股方面，中间体行业的集中度提升和海外巨头外包比例加大趋势，以及进口替代空间大的电子化学品和功能材料等新需求领域，均被视为重要的投资机会。同时，报告也明确提示了宏观经济下行导致需求大幅下滑、通胀超预期以及汇率波动等潜在风险，强调投资者需保持警惕。 主要内容 一周市场回顾与板块表现 原油与石化产品价格动态 上周国际原油价格呈现下跌趋势。布伦特原油期货结算均价为51.08美元/桶，环比下跌3.99美元/桶，跌幅达7.25%，波动范围在49.99-51.9美元/桶之间。WTI原油期货结算均价为46.27美元/桶，环比下跌3.83美元/桶，跌幅为7.65%，波动范围在44.76-47.18美元/桶之间。在石化产品方面，价格涨跌互现。上涨前五位的石化产品包括丙烯（涨幅3.85%）、二甲苯（涨幅3.07%）、原油（WTI期货涨幅2.55%）、国际柴油（涨幅2.42%）和苯乙烯（FOB韩国涨幅1.51%）。而下跌前五位的石化产品则为锦纶FDY（跌幅11.59%）、丙烯腈（跌幅10.69%）、丁二烯（跌幅9.46%）、涤纶POY（跌幅5.00%）和国际石脑油（跌幅3.46%）。 化工产品价格及价差变化 本周化工产品价格波动显著。价格涨幅前五位的化工产品分别为：液氯，华东地区价格从400元/吨上涨至800元/吨，涨幅高达100.00%；煤焦油，山西工厂