中心思想 业绩高速增长与订单结构优化 报告核心观点在于创业慧康依托“一体两翼”与医保事业部的业务协同，2021年业绩实现稳步快速增长。归母净利润中位数约4.22亿元，同比增长27.06%；医疗信息化软件收入增速预计20%-25%，千万级订单金额同比增长超40%，新签大额订单高速增长，经营指标显著优化。 慧康云2.0战略落地与政策红利驱动 公司持续加大研发投入（同比增长20%），推动慧康云2.0战略稳步落地，标杆客户台州医院HI-HIS云化产品成功上线，为全国推广奠定基础。同时，行业利好政策密集出台（如《公立医院高质量发展促进行动》《DRG/DIP支付方式改革三年行动计划》），预计带来近200亿元市场增量，公司作为领军企业将充分受益。 主要内容 投资事件与业绩预告 公司发布2021年度业绩预告，预计归母净利润3.75亿元至4.69亿元，增速12.86%-41.26%；扣非归母净利润3.46亿元至4.40亿元，增速10%-40%。业绩增长受疫情反复影响，但仍实现稳步快速增长。 业绩与订单快速增长 收入表现：医疗信息化软件收入增速约20%-25%，千万级订单金额同比增长超40%，新签大额订单高速增长。 利润表现：归母净利润中位值4.22亿元，同比增长27.06%，利润稳步增长。 经营指标优化：通过结构调整和多方努力，多项经营指标实现高增长。 研发投入与慧康云2.0战略 研发投入：报告期内研发投入同比增长20%，规模快速增长。 产品体系：丰富慧康云产品体系，完善服务场景。 标杆落地：“多态智联”系列HI-HIS云化产品在台州医院成功上线，为全面推进云战略转型提供示范。 利好政策驱动 政策动态：2021年底国家卫健委《公立医院高质量发展促进行动（2021-2025年）》将智慧服务评级和智慧管理评级作为重点；国家医保局《DRG/DIP支付方式改革三年行动计划》推动相关系统建设。 市场增量：DRG/DIP新政有望带来近200亿元市场增量，公司作为医疗IT领军企业竞争优势显著。 投资建议与风险提示 盈利预测：预计2021/2022/2023年收入分别为22.11/29.74/39.87亿元，净利润分别为4.50/6.16/8.53亿元，EPS分别为0.29/0.40/0.55元，对应PE 31.76/23.19/16.76倍。 评级：给予“买入”评级。 风险：业务发展不及预期，政策推进缓慢。 总结 创业慧康2021年业绩与订单实现高速增长，归母净利润中位数增长27.06%，千万级订单增速超40%，体现业务协同与订单结构优化成效。公司持续加大研发投入，慧康云2.0战略通过标杆客户上线稳步推进，为云转型奠定基础。行业政策红利（DRG/DIP改革、公立医院高质量发展）带来近200亿元市场增量，公司作为医疗IT领军企业有望持续受益。基于强劲的基本面和成长性，报告给予“买入”评级。

中心思想 收入结构优化与创新业务双轮驱动，WiNEX 产品体系加速落地 本报告的核心观点可归纳为以下三点： 传统医疗信息化业务实现结构优化，收入稳定增长。2021年公司传统医疗IT业务新签订单同比增长超25%，总收入增速预计达20%-25%。其中，高毛利率的软件销售及技术服务收入同比增长10%-15%，而低毛利率的硬件销售业务收入小幅下滑，推动收入结构向高毛利方向优化。 互联网+医疗健康创新业务加速发展，业务生态初成体系。并表创新业务收入超5亿元，加上尚未并表的卫宁科技，总创新业务收入预计超6亿元，同比高速增长。创新业务板块已形成相互促进的生态体系，有望持续维持高速发展态势。 WiNEX 产品体系加速落地，支撑体系逐步完善。截至2021年底，WiNEX产品已有200多家试点医院，基本覆盖各省。公司建立远程部署中心，计划2022年再建2个，为2023年全国全面推广奠定基础，产品得到下游客户广泛认可。 主要内容 投资事件：2021年年报预告发布，利润受非经营性因素影响 公司发布2021年报预告，预计归母净利润34,377万元-46,655万元，同比下降5%-30%；扣非归母净利润18,652万元-29,843万元，同比下降20%-50%。利润下滑主要受股份支付费用、可转债利息计提、应收账款坏账准备增加等因素影响，并非经营性业务恶化。 业绩稳步推进：传统医疗信息化业务实现结构优化 传统业务新签订单快速增长。2021年公司传统医疗信息化业务新签订单金额同比增长25%以上，表明下游客户需求旺盛。公司预计2021年总收入增速高达20%-25%，其中软件销售及技术服务收入同比增长10%-15%，硬件销售业务收入小幅下滑，收入结构进一步优化。 利润下滑源于非经营性因素。归母净利润同比下滑主要因股份支付费用、可转债利息计提、应收账款坏账准备增加等，与核心业务盈利能力无关。 互联网+医疗健康创新业务：加速发展，业务生态初成体系 “双轮驱动”战略深化，创新业务高速增长。公司创新业务以子公司运营，并表的卫宁互联网、纳里健康和沄钥科技报告期内收入超5亿元，同比高速增长。加上尚未并表的卫宁科技，创新业务总收入预计超6亿元，呈现加速迹象。 业务生态初成体系。从收入规模来看，公司创新业务已构建起相对完整的生态体系，不同业务板块之间有望形成协同效应，相互促进，维持高速发展。 WiNEX产品体系：加速落地，支持体系逐步完善 市场拓展顺利，客户认可度高。2021年是WiNEX产品市场拓展期，截至年底已有200多家试点医院，基本覆盖各省，产品得到下游客户广泛认可。 支撑体系逐步完善。公司已在上海建立远程部署中心，支持各地远程部署实施。2022年计划再建2个远程部署中心，为2023年全面推广做好准备。WiNEX产品试点工作全面推进，产品体系逐步丰富，落地情况良好。 投资建议与风险提示 盈利预测与投资评级。受新冠疫情及创新业务战略投入等多因素影响，公司盈利预期下调。预计2021/2022/2023年收入27.93/33.63/41.34亿元，净利润4.10/6.00/8.04亿元，对应PE分别为63.19/43.19/32.23倍。考虑医疗IT行业高景气度及公司竞争优势，维持“买入”评级。 风险提示：业务发展不及预期，政策推进缓慢。 总结 卫宁健康2021年整体业务呈现“传统业务结构优化、创新业务加速发展、新产品体系加速落地”的良好态势。传统医疗信息化业务新签订单同比增长超25%，总收入增速20%-25%，且收入结构向高毛利的软件及技术服务方向优化。互联网+医疗健康创新业务收入超5亿元（含未并表部分超6亿元），增速显著，业务生态初成体系。WiNEX产品试点医院超200家，覆盖各省，支撑体系逐步完善，为2023年全国推广奠定基础。尽管归母净利润受非经营性因素影响出现下滑，但核心业务增长稳健，公司作为医疗IT行业龙头，在行业高景气度下具备强劲竞争优势。

中心思想 产品升级驱动国产替代，业绩拐点确立 核心事件：公司具有光学放大功能的高端胃镜EG-550Z于2022年1月19日获批，与2021年12月获批的肠镜EC-550Z形成配套，标志着公司内镜产品线向高端光学诊断领域加速升级。 竞争格局：在产品升级与政策支持国产软镜采购双重作用下，国产软镜进口替代进程有望加速，公司作为国内较早开展软镜学术推广的企业，有望率先受益放量。 业绩预期：预计2021-2023年归母净利润分别为2.3、2.9、3.6亿元，对应EPS为0.57、0.67、0.85元，维持“推荐”评级，目标价34元（基于DCF模型测算整体估值148亿元）。 主要内容 1. 事项 公司公告：具有光学放大功能的胃镜EG-550Z于2022年1月19日获批；此前具有光学放大功能的肠镜EC-550Z已于2021年12月29日获批。 2. 评论 2.1 具有光学放大功能的胃镜获批 EG-550Z胃镜可实现3mm物距内病灶细节放大观察，具备85倍图像放大倍率。 结合公司光源的SFI、VIST特殊光染色模式，可清晰观察黏膜表面、黏膜下层毛细血管形态及腺管开口形态，从而辅助判断早癌性质。 2.2 产品升级加速推进 近期肠镜EC-550Z、胃镜EG-550Z相继获批，预计可变硬度功能有望在2022年下半年取得突破。 十二指肠镜有望在2022年底至2023年初拿证，公司内镜功能和镜种将进一步丰富，竞争力持续加强。 2.3 国产软镜加速进口替代，公司产品放量可期 2021年下半年以来，多地软镜设备采购重点支持国产品牌，进口经销商也积极寻求与国产品牌合作。 在产品升级与政策助力下，国产软镜进口替代进程有望加速；公司作为国内较早进行软镜学术推广的企业，产品放量可期。 3. 盈利预测、估值及投资评级 预计2021-2023年归母净利润分别为2.3、2.9、3.6亿元，对应EPS为0.57、0.67、0.85元，对应PE为49、41、33倍。 基于DCF模型测算，给予公司整体估值148亿元，对应目标价约34元，维持“推荐”评级。 4. 风险提示 产品线增速不达预期。 新产品上市进度不达预期。 总结 开立医疗在2022年1月获批具有光学放大功能的胃镜EG-550Z，与2021年12月获批的肠镜EC-550Z配套，实现高端内镜产品升级。 公司内镜产品线加速丰富，预计可变硬度功能、十二指肠镜将陆续获批，竞争力持续提升；叠加政策支持国产软镜采购，进口替代进程有望加速，公司放量确定性增强。 盈利预测显示2021-2023年归母净利润高增长（2021年扭亏为盈），对应PE从49倍降至33倍，DCF估值148亿元，维持“推荐”评级。需关注产品线增速及新品上市进度风险。

中心思想 业绩超预期与行业拐点双重确认 创业慧康2021年业绩预告显示归母净利润同比增速中枢约27%，扣非净利润增速约25%，在疫情反复的背景下实现稳定快速增长，验证了公司精细化管理和业务韧性的提升。报告核心判断是公司在医疗卫生信息化领域已形成“千万级订单占比超40%”的结构性优势，为后续增长奠定基础。 云化转型与政策红利构筑双轮驱动 慧康云2.0产品完成标杆客户交付，交付周期缩短至半年左右，标志着公司从传统项目制向云化平台化转型迈出实质性一步。同时，DRG/DIP三年行动计划催生院端改造需求（单院费用50-300万元），公司凭借国家级医保平台建设经验有望抢占增量市场。报告预计2022-2023年归母净利润增速将提升至36.9%和29.8%，行业加速趋势明显。 主要内容 事项：业绩预告披露与市场预期验证 公司发布2021年业绩预告：预计归母净利润3.75-4.69亿元，同比增速中枢27%；扣非净利润3.46-4.40亿元，同比增速中枢25%。以此推算Q4单季归母净利润和扣非净利润同比增速中枢分别为16%和23%，整体符合市场预期。该数据表明公司克服了四季度疫情反复对项目实施的不利影响，全年业绩稳定性突出。 评论：三大逻辑驱动长期成长 1. 业绩表现：强化管理克服疫情影响 21年医疗卫生信息化软件收入同比增长20-25%，千万级订单金额同比增长超40%，收入质量提升。 净利润稳定快速增长，表明公司通过加强工程管理和交付效率，有效对冲了疫情带来的项目签署与交付延迟风险。 2. 技术升级：慧康云2.0产品标杆落地，云化转型加速 新一代云化产品“慧康云2.0”已完成医院端标杆客户交付，2022年将全面推广。 以台州医院项目（合同金额超7000万元）为例，新产品交付周期仅约半年，远低于传统架构，大幅提升员工复用率和交付效率。 医院新建、扩建机遇期下，新产品凭借技术架构优势和快捷部署，有望拉动毛利率提升。 3. 政策催化：DRG/DIP三年行动计划带来院端改造红利 2021年11月发布的DRG/DIP三年行动计划明确时间节点，加速医保局端与院端信息化需求爆发。 根据报告估算，医院端DRG改造所需信息化建设费用在50-300万元不等，2022-2024年将催生巨大改造需求。 公司2019年中标国家医疗保障信息平台建设，并陆续参与河北、天津、甘肃等多省省级平台建设，具备顶层标准理解优势和全国客户网络，院端改造市场潜力较大。 盈利预测、估值与投资评级 微调盈利预测：预计2021-2023年归母净利润分别为4.38亿元、5.99亿元、7.77亿元，对应增速31.7%、36.9%、29.8%；EPS分别为0.28元、0.39元、0.50元。 以2022年1月25日收盘价9.22元计算，2021-2023年PE分别为33倍、24倍、18倍，维持目标价15元（对应2022年约38倍PE），维持“推荐”评级。 风险提示 市场竞争加剧风险 下游客户需求不及预期风险 业务推进进程不及预期风险 政策推进进程存在不确定性风险 财务指标与预测表（附录） 报告提供了详细的资产负债表、利润表、现金流量表预测以及主要财务比率，核心亮点包括： 毛利率预计从2020年的55.4%提升至2023年的59.6%，反映云化产品带来的盈利改善。 ROE预计从8.0%提升至13.2%，资本回报率持续提高。 经营活动现金流2021年预计为5.69亿元，远高于2020年的2.71亿元，现金流质量改善。 总结 创业慧康2021年业绩预告验证了公司应对疫情干扰的管理能力和业务韧性，归母净利润增速27%符合市场预期。更值得关注的是，公司在技术（慧康云2.0）和政策（DRG/DIP）两个维度均处于行业领先位置：云化产品已实现标杆落地，交付效率大幅提升，有望驱动毛利率和收入质量改善；医保信息化建设高峰期叠加公司从国家到省级平台的布局，为院端改造市场拓展提供先发优势。综合来看，报告认为公司2022-2023年将受益于行业加速发展，维持“推荐”评级，目标价15元。风险主要在于市场竞争加剧和政策推进不确定性。

中心思想 业绩超预期增长与物联网战略深化驱动未来高成长 海尔生物2021年业绩预告显示，公司归母净利润预计同比增长110%-135%，远超市场预期，核心驱动力来自处置联营公司Mesa的一次性收益（约3.8亿元）以及主营业务（样本安全、疫苗安全、血液安全等）的持续高增长。展望未来，公司物联网战略不断深化，物联网业务收入占比有望提升至近30%，叠加医疗新基建和存储设备智能化升级需求，预计未来2年收入增速将维持30%以上。同时，公司经营性利润增速有望与收入增长匹配，显示出较强的盈利可持续性。因此维持“推荐”评级，目标价154.5元。 非经常性损益与常态化经营双轮支撑利润结构优化 2021年非经常性损益显著增厚利润，但扣非净利润同比增长28%-53%，体现核心业务的内生增长韧性。重庆三大伟业并表（2020年11月）与股权激励费用摊销（约4100万元）对2021年利润形成结构性影响，而Mesa后续对价有望进一步增加非经常性收益。从业务节奏看，Q4收入绝对额高于Q3，表明下半年需求加速释放。整体来看，公司利润结构兼顾一次性收益与常态增长，为后续持续扩张奠定资本基础。 主要内容 事项 公司发布2021年业绩预告，预计归母净利润7.99-8.94亿元，同比增长110%-135%；扣非净利润4.03-4.82亿元，同比增长28%-53%。 评论 非经营性损益分析 2021Q1处置联营公司Mesa获得一次性收益约3.8亿元；后续Mesa若达成经营目标有望获得额外对价。重庆三大伟业自2020年11月中旬并表，2021年全年贡献利润增厚。此外，2021年限制性股票激励计划摊销股份支付费用约4100万元。 各业务板块增长情况 2021年全年收入保持前三季度快速增长态势，Q4收入绝对额高于Q3。分业务看，样本安全、药品/试剂安全业务实现较快增长；疫苗安全、血液安全业务实现高速增长。其中移动疫苗接种车收入约1亿元。物联网业务收入占比有望提升至近30%。非存储业务中，生物安全柜收入与2020年基本持平，培养箱业务约翻倍增长，离心机收入近千万。 物联网战略与未来增长动力 随着物联网战略深化，公司持续研发投入，加快物联网场景生态布局，实现物联网解决方案与传统业务双高增长。根据2021年限制性股票激励计划业绩考核目标，未来2年收入增速有望维持30%以上，经营性利润增速与收入增速匹配。医疗新基建、存储设备物联网升级等提供持续增长动力。 盈利预测、估值与投资评级 由于Mesa达成经营目标后有望获得额外对价，非经常性损益可能增加，上调2021年归母净利润预期至8.3亿元（原预测7.5亿元），维持扣非净利润预期不变。预计2021-2023年归母净利润分别为8.3、5.9、7.9亿元，同比增速118%、-29%、34%；扣非净利润分别为4.2、5.9、7.9亿元，增速34%、41%、34%。EPS分别为2.62、1.86、2.50元。采用DCF模型估值，整体估值490亿元，目标价154.5元，维持“推荐”评级。 风险提示 生物医疗低温存储下游市场需求释放不达预期； 物联网业务和生物安全业务收入不达预期； 全球化进展不达预期。 主要财务指标 报告提供了2020年实际及2021-2023年预测的主要财务数据，包括营业收入、归母净利润、每股盈利、市盈率、市净率等。2021年营收预计21.54亿元（同比+53.6%），归母净利润8.31亿元（同比+118.1%）；2022-2023年营收增速预计约35%，归母净利润增速受基数影响先降后升。 总结 本报告基于海尔生物2021年业绩预告，对公司的经营成果、业务结构、未来增长动力及投资价值进行了全面分析。核心结论如下：2021年公司实现超预期增长，归母净利润同比翻倍以上，主要得益于Mesa处置收益及主营业务的强劲表现；扣非净利润增长亦达28%-53%，显示主业韧性。分业务看，疫苗安全和血液安全业务实现高速增长，物联网业务占比提升至约30%，非存储业务中培养箱、离心机等增速亮眼。展望未来，物联网战略深化、医疗新基建及存储设备升级将为公司提供持续增长动力，预计未来2年收入增速维持30%以上，经营性利润增速匹配收入增速。基于DCF估值模型，给予490亿元整体估值（目标价154.5元），维持“推荐”评级。风险方面需关注下游需求释放、物联网及生物安全业务进展、全球化拓展不确定性。

中心思想 泰它西普干燥症II期临床成功，拓展自免疾病治疗边界 本次报告的核心观点在于，荣昌生物的核心产品泰它西普在治疗干燥综合症（pSS）的II期临床研究中取得阳性结果，治疗组与安慰剂组间差异具有统计学意义。该进展不仅验证了泰它西普作为全球首款BLyS/APRIL双靶点融合蛋白在自身免疫性疾病领域的广谱治疗潜力，也为公司打开了新的市场空间。此外，公司国际化授权合作（维迪西妥单抗出海）与科创板IPO募资并行推进，进一步强化了公司的资金实力与研发管线，为长期增长奠定基础。基于此，国金证券维持“买入”评级。 主要内容 事件：泰它西普干燥症II期临床研究完成并披露阳性结果 2022年1月24日，公司公告完成泰它西普在中国治疗干燥综合症（pSS）患者的II期研究，结果显示治疗组与安慰剂组组间差异有统计学意义。公司计划在中国开展进一步研究。该事件是本次点评的催化剂。 评论：临床进展与商业化/资本化双轮驱动 泰它西普新适应症干燥综合症II期临床完成，将进一步推进 泰它西普是公司全球首款、同类首创的靶向BLyS和APRIL双靶点抗体融合蛋白药物。目前针对7种自身免疫性疾病处于商业化或临床试验阶段，包括系统性红斑狼疮（已获批上市并进入医保）、视神经脊髓炎谱系疾病、类风湿关节炎、IgA肾病、干燥综合症、多发性硬化症与重症肌无力。 此次II期临床共招募42名患者，随机分配至240mg、160mg泰它西普组及安慰剂组，结果显示两个治疗组与安慰剂组组间差异有统计学意义。 干燥综合症（pSS）是一种主要累及外分泌腺体的慢性炎症性自身免疫病。全球现有近390万患者，根据NCBI数据发病率为5.8人/10万人，目前尚无有效药物，泰它西普有望成为首个有效疗法。 国际化已启程，西雅图基因2亿美元首付款已入账；科创板IPO在即，40亿新募资将助力创新提速 2021年8月，公司授权西雅图基因获得维迪西妥单抗在荣昌生物区域（除日本、新加坡以外的其他亚洲地区）以外地区的全球开发和商业化权益。西雅图基因已支付2亿美元首付款，后续最高可达24亿美元里程碑付款，公司还将获得净销售额从高个位数到百分之十几的梯度销售提成。 公司即将在科创板发行不超过5442万股，拟募资40亿元，用于生物新药产业化、抗肿瘤抗体新药研发、自免及眼科抗体新药研发等项目。 盈利预测与投资建议 考虑到维迪西妥单抗海外临床推进需1-2年，美国市场收入预计2024年才有贡献，调整盈利预测：预计2021/22/23年营收14.96/7.6/12亿元（2021年营收中含2亿美元里程碑款），净利润分别下调68%、97%和上调69%至2.7/-3.43/-1.09亿元。维持“买入”评级。 风险提示 研发以及新品销售不及预期的风险；带量采购等令公司营收承压等风险。 总结 本次报告围绕荣昌生物两大核心看点展开分析：一是泰它西普在干燥综合症II期临床取得积极结果，拓展了自身免疫疾病领域的适应症版图，鉴于该疾病目前尚无有效药物，泰它西普具备显著的先发优势与市场潜力；二是公司国际化授权与科创板融资同步推进，西雅图基因首付款已入账且科创板拟募资40亿元，为研发和产业化提供充足资金保障。盈利预测方面，考虑到维迪西妥单抗海外收入预计2024年才能体现，短期业绩承压，但公司长期成长逻辑清晰。国金证券维持“买入”评级，建议投资者关注公司后续临床试验进展及商业化放量节奏。

中心思想 政策利空持续笼罩普药行业，集采压力全面升级 报告核心指出，第七批国家带量采购正式启动，涵盖58个品种、208个品规，涉及奥司他韦、仑伐替尼等大品种，预计平均降价幅度维持52%-59%，政策利空将持续笼罩普药企业。 区域带量采购加速推进，广东11省联盟成为迄今最大规模区域集采，覆盖273种药物，包括血液制品和重组生长激素，且续约品种区域集采仍带来28%的平均降价，显示集采风险并未因续约而消退。 医保支付标准试点启动，若标准向集采低价倾斜，可能引发集采中标价中较高价格面临进一步下行压力，成为行业新的政策逆风。 区域集采与医保支付标准试点构成新的政策风险 报告强调，2022年及以后的新政策逆风将主要来自区域带量采购，跨省联盟的议价能力显著增强，且续约品种的区域集采可能在国采降价基础上触发额外降价风险。 医保支付标准试点若落地，将系统性影响非集采药品的定价机制，尤其是挂网价格为基础的药品，可能导致整体价格水平进一步下沉。 主要内容 第七批国家集采正式启动，大品种纳入名单 1月21日，国家联合采购办公室下发第七批国采报量文件，共58个品种、208个品规，其中包含26种注射剂。 重点大品种包括奥司他韦（抗流感药物）、仑伐替尼（抗肿瘤药物）、奥美拉唑注射剂（消化系统药物）。 各省政府须在2月25日前完成报量，预计3月底或4月初进行正式集采。 预计第七批国采平均降价幅度与前几轮类似（2018-2021年度降价52%-59%）。 区域带量采购加速：跨省联盟成为新焦点 自2019年下半年起，全国已有超过40个区域开展区域带量采购，覆盖所有省份。 跨省采购联盟（如广东13省联盟）进一步提高议价能力，2021年底广东13省联盟平均降价仍达28%。 2022年1月19日启动的广东11省联盟药品集采为迄今最大规模区域集采，涵盖273种药物，包括血液制品和重组生长激素。 续约品种的区域集采和跨区域价格联动，可能在国采降价基础上触发新的降价风险。 医保支付标准试点：或引发新一轮降价压力 国家卫健委已启动医保支付标准试点工作，要求省级部门制定省域内支付标准。 具体规则：国谈独家品种按谈判价支付；国采/省采品种按集采结果制定支付标准；其余药品以挂网价格为基础（多为低价药）。 若医保支付标准向集采低价格端倾斜，将引发集采中较高中标价的下行风险（如多西他赛注射剂第五批集采中标价区间22.6-65元/瓶）。 行业投资评级与风险提示 维持行业“中性”评级，认为22年集采政策利空将持续笼罩行业。 主要风险：带量采购降价程度高于预期；覆盖进度快于预期。 行业表现：截至1月25日，医药医疗板块1个月绝对回报-4.3%，相对恒指回报-10.4%；12个月绝对回报-32.9%，相对回报-16.8%。 总结 本报告系统分析了2022年初中国医药行业面临的核心政策压力。第七批国家集采正式开启，大品种被纳入降价范畴；区域带量采购以跨省联盟形式加速扩张，续约品种仍面临额外降价风险；医保支付标准试点若推行，可能进一步压缩高价中标药品的利润空间。整体而言，普药行业政策利空全面升级，区域集采与医保支付标准成为新的逆风因素。投资者需持续关注集采进度与降价幅度超预期的风险，行业短期缺乏明显催化剂，维持中性评级。

中心思想 疫情冲击与战略投入的双重压力下，互联网医疗业务成为核心增长引擎 卫宁健康2021年业绩受新冠肺炎疫情间发性影响，传统医疗卫生信息化业务营收增速低于预期，全年营业收入同比增长约20%-25%，其中核心软件及技术服务收入仅增长10%-15%，硬件收入小幅下降。 净利润大幅下滑5%-30%（归母净利润约3.44-4.67亿元），主要源于互联网医疗健康业务战略性投入加大（亏损约-8000万元）、股权激励及可转债利息增加约5500万元、应收账款坏账准备同比增长70%-100%等成本端压力。 互联网医疗健康业务逆势加速：纳入合并报表收入超5亿元，同比增长超200%；WiNEX产品已在全国约140家医院落地，全年目标200家；医保支付改革政策推进，医疗信息化需求提升，公司长期竞争力持续显现。 尽管短期业绩承压，公司下调2021-2023年盈利预测（EPS分别0.20/0.34/0.47元），但维持“买入”评级，看好新一代产品及互联网医疗业务的市场前景。 主要内容 事件概述 2022年1月24日，卫宁健康公布2021年度业绩预告：预计营业收入同比增长20%-25%；归母净利润同比下降5%-30%；扣非净利润同比下降20%-50%。业绩低于预期主要受疫情间发性影响及战略性投入加大。 点评 疫情影响业务开展，营收增速低于预期 新冠肺炎疫情（尤其是第四季度奥密克戎变异株）导致全国多地实施严格防控措施，项目招投标、实施、回款延后。 传统医疗卫生信息化业务新签订单合同金额同比增长25%以上，但整体营收增速仅20%-25%；核心软件及技术服务收入同比增10%-15%，硬件销售收入同比小幅下降。 战略性投入加大等因素影响净利润 互联网医疗健康业务收入超5亿元（同比增超200%），但战略性投入增加导致亏损同比大幅扩大，对合并报表归母净利润影响约-8000万元。 股权激励股份支付费用及可转债利息计提合计约1.35亿元（较上年增加约5500万元）。 应收账款余额加大及回款影响，坏账准备同比增长70%-100%，对净利润产生显著负面影响。 互联网医疗快速发展，新一代产品竞争力不断显现 新一代产品WiNEX推广顺利：截至2021年三季度末已在全国约140家医院落地，示范效应扩大，全年目标200家。 互联网医疗健康业务（卫宁互联网、纳里健康、沄钥科技、卫宁科技等）合计收入预计超6亿元，同比增速明显加快。 可转债募集资金将用于“WiNEX MY项目”，聚焦医疗移动端产品，潜在用户基数庞大，在智慧医院“三位一体”、信息互联互通、院内院外诊疗一体化方面具有重要价值。 医保支付方式改革政策加速推进，医疗信息化需求提升，公司有望在医疗端受益。 投资建议 考虑疫情对项目影响及投入成本增加，下调盈利预测：预计2021-2023年营业收入分别为27.88/37.08/47.09亿元，归母净利润分别为4.20/7.24/10.05亿元，EPS分别为0.20/0.34/0.47元。 维持“买入”评级，长期看好公司互联网医疗业务及新一代产品竞争力。 风险提示 行业竞争加剧；新产品推广不及预期；疫情影响业务开展。 盈利预测（摘要） 2020A营收22.67亿元（+18.8%），净利润4.91亿元（+23.3%）；2021E-2023E营收增速分别为23%/33%/27%，净利润增速分别为-14.4%/72.2%/38.9%，对应PE分别为61.8/35.9/25.8倍。 总结 卫宁健康2021年业绩预告显示，公司正处在传统业务受疫情压制与战略新兴业务加速扩张的过渡期。核心观点为：短期营收因项目延后低于预期，净利润因互联网医疗投入、股权激励及坏账增加而显著下滑；但互联网医疗收入翻倍增长、WiNEX产品快速落地、医保改革利好需求，长期成长逻辑未变。公司下调业绩预测后维持“买入”评级，风险点在于竞争加剧、新产品推广及疫情反复。

中心思想 华测检测2021年业绩符合预期，多业务板块协同驱动未来增长 华测检测2021年全年业绩符合预期，净利润中枢同比增长29%，扣非净利润中枢同比增长35%。公司传统业务（环境、食品、贸易、消费等）保持稳定增长，同时重点布局医学、建材和轨交等新兴领域，预计将在2022年实现放量增长。在“内生外延”双轮驱动战略下，公司持续通过收并购和自建实验室拓展检测能力，并加速国际化进程。考虑到国内检测行业市场空间超过3100亿元、公司当前市占率仅约1%，且未来十年行业增速预计保持10%以上，华测检测的市占率提升空间显著，长期成长逻辑清晰。 检测行业空间广阔，市占率提升是核心抓手 2020年华测检测国内市占率仅约1%，而全球检测行业CR5约为10%，两者相差约10倍，公司市占率提升空间至少一倍。随着国内检测市场持续扩容（预计未来10年年均增速超10%），华测检测凭借管理优势、实验室网络布局和战略并购，有望持续扩大市场份额，驱动收入与利润中枢稳步上行。 主要内容 业绩回顾与展望：2021年净利润中枢增长29%，扣非净利润增长35% 全年业绩：2021年预计实现净利润7.3~7.6亿元，同比增长26%~32%；扣非净利润6.3~6.6亿元，同比增长31%~38%，业绩符合预期。 单季度表现：Q4单季度净利润1.8~2.1亿元，中枢同比增长7%；测算Q4净利率约13.8%，同比下滑1.3个百分点，主要受费用投入和季节性因素影响。 每股收益：2021年前三季度EPS分别为0.06、0.12、0.15元，全年预计EPS0.4元，对应PE48倍。 业务结构分析：传统业务稳定，医学、建材与轨交有望成为2022年增长引擎 传统业务板块 环境检测：行业竞争加剧，监管检查趋严，行业处于洗牌阶段，公司环境业务增速承压。 食品检测：通过供应链管理策略优化成本，民企订单占比上升，预计2021年收入超越环境板块。 贸易与消费品：随疫情受控迎来反弹，汽车板块恢复明显；公司未来将重点布局新能源汽车及汽车电子领域。 重点布局业务 医学板块：实验室面积持续扩大，预计未来保持快速增长。 建材与轨交：基数较低，业务拓展顺利，预计2022年实现较快增长。 战略发展路径：内生外延双轮驱动，加速国际化与重点领域布局 外延并购 灏图（40%股权）：打通日化用品与食品领域全产业链一站式服务。 京国信（20%股权）：快速进入数据中心检测领域。 迈格安（100%股权）：增强汽车内饰测试技术与硬件能力。 拟收购德国易马（90%股权）：与国内汽车检测业务形成协同，推进国际化。 内生驱动 实验室网络：全球拥有约150间实验室，服务网络超260个。 新设子公司：上半年新设7家子公司，其中5家为医学实验室（天津、青岛、云南、北京、苏州）。 行业与市场地位：国内检测市场超3100亿元，华测检测市占率提升空间巨大 市场规模：2019年全球检验检测认证市场超1.7万亿元，中国市场超3100亿元；预计未来10年国内增速维持10%以上，高于同期GDP增速。 市占率对比：2020年华测检测国内市占率约1%，全球CR5约为10%。与全球头部企业平均市占率相比，公司至少有一倍提升空间。 盈利预测支撑：预计2021-2023年收入分别为44、53、63亿元，同比增长22%、21%、20%；归母净利润分别为7.4、9.4、11.5亿元，同比增长29%、27%、22%。 盈利预测与估值 财务摘要：2020-2023年主营收入从35.7亿元增至63.3亿元，CAGR约20%；归母净利润从5.8亿元增至11.5亿元，CAGR约26%；毛利率稳定在50%-52%，ROE从16%提升至19%。 估值水平：对应当前股价（￥21.57），2021-2023年PE分别为48、38、31倍，PB分别为8、7、5倍，EV/EBITDA分别为34、27、22倍。 评级：维持“买入”。 风险提示 下游细分领域恶性竞争加剧。 公司规模扩大带来的管理能力挑战。 总结 华测检测2021年业绩符合市场预期，净利润与扣非净利润均实现较高增速，体现出公司在复杂行业环境下的经营韧性。业务结构层面，传统环境、食品、贸易、汽车板块保持稳定，医学、建材、轨交等新兴业务蓄势待发，预计2022年成为重要增长极。公司坚持“内生外延”双轮驱动战略，通过并购拓展日化、数据中心、汽车电子等领域，并加速国际化布局，同时持续自建医学实验室强化内生增长能力。从行业看，国内检测市场超过3100亿元且未来十年保持10%以上增速，而公司当前市占率仅1%，与全球CR5约10%的水平相比仍有一倍以上提升空间，长期成长确定性较强。结合盈利预测（2021-2023年归母净利润CAGR约26%）和当前估值（2022年PE 38倍），公司具备良好投资价值，维持“买入”评级。需关注行业竞争加剧及管理规模扩张带来的潜在风险。

　　事件 　　根据披露规则，公募基金十大重仓股票信息应于每季度结束后 15 天内完成披露， 2021Q4 公募基金十大重仓股已经完全披露，本文分析主要基于化工行业（基础化工、石油石化）十大重仓股情况进行。 　　板块持仓变动 　　基础化工板块方面， 2020Q2 以来公募基金基础化工股票整体配置比例逐步回升， 2021Q3 达到峰值后 Q4 出现回落，公募基金所持基础化工股市值占重仓持股配置比例为 3.09%，环比-3.64pcts； 2021Q4 基础化工股票于 A 股中市值占比为 5.87%，环比+0.15pcts。 　　石油化工板块方面， 2020 Q3 以来公募基金石油化工股票整体配置比例提升趋势明显， 2021Q4 出现回落，公募基金所持石油化工股市值占其重仓持股配置比例为 0.55%，环比-0.97pcts； 2021Q4 石油化工股票于 A 股中市值占比为 2.65%，环比-0.49pcts。 　　中信行业化工股被持数量方面，基础化工股自 2019Q3 以来稳定上升，2021Q4 共计 143 支基础化工股有基金持仓， 但不同于 2016 年持股比例与持股数量双升的态势， 21 年 Q4 在持股数量环比进一步增加的情况下，持股比例大幅下降，说明机构持仓进一步分散化。 石油化工股保持稳定，2021Q4 有 20 支股票有基金持仓。 　　个股变动分析 　　我们将所有重仓股各基金持股市值加总后排序，得到 2021Q4 所研究基金的前 50 位重仓股，其中恩捷股份、万华化学、荣盛石化、天赐材料、盐湖股份稳居前 5 位。 　　化工行业基金持有数量前 50 的重仓股中恩捷股份、万华化学、天赐材料稳居前 3 位。 在公募基金持股排名中，荣盛石化、赛轮轮胎、广汇能源、盐湖股份、桐昆股份、龙佰集团、国瓷材料、万润股份、万华化学、华鲁恒升、中核钛白、东材科技、天赐材料、远兴能源、恒力石化、新凤鸣、东方盛虹、卫星化学、当升科技、中国石油、恩捷股份、雅化集团、新洋丰、兴发集团、海利得、玲珑轮胎、天铁股份、中国石化、新宙邦、天奈科技、海油工程、星源材质、山东赫达、鼎龙股份、龙蟠科技、广信股份、震安科技、宝丰能源、普利特、泰和新材、上海家化、中海油服在 2021Q3、 2021Q4 两个季度均进入了持仓的前 50 名。 　　市场偏好分析：大市值龙头股依旧受到青睐 　　我们发现市场依然主要看好大市值的细分行业龙头股。根据公募基金重仓股持股市值统计， 2021Q4 500 亿以上股票（共 15 支）的持股市值占基础化工股前 50 名持股总市值的 45.82%。 从持股数量来看， 2021Q4 共有 2169 支基金产品持有化工股， 其中共有 186 支基金产品持有恩捷股份，数量最多。其他被基金产品持有较多的股票分别为万华化学（ 133/2169，环比-76 支）、天赐材料（ 122/2169，环比-164 支）、盐湖股份（ 106/2169，环比+95 支）和赛轮轮胎（ 82/2169，环比+18 支）。 　　风险提示： 原油价格大幅波动风险；新冠疫情导致需求不及预期风险；安全环保风险