中心思想 回购举措彰显管理层对公司长期价值的坚定信心 海康威视计划动用自有资金20至25亿元回购股份，回购价格上限为40元/股。此举预计回购股份数量占总股本的0.53%至0.66%，直接向市场传递了公司对未来发展前景的积极预期，以及对当前股价低估状态的判断。 创新业务持续快速增长，成为公司业绩增长的新核心驱动力 2022年上半年，公司创新业务收入达70.08亿元，同比增长25.62%，占营收比重提升至18.81%。智能家居、机器人等业务高速发展，推动公司收入结构优化，有效对冲了传统安防业务短期承压的影响，确立了创新业务作为公司长期增长引擎的地位。 主要内容 事件背景与回购分析 公司于2022年9月16日公告，拟使用自有资金20至25亿元，以不超过40元/股的价格回购股票。按最高回购金额25亿元测算，预计回购股份不高于6,250万股，约占总股本0.66%；按最低20亿元测算，回购不低于5,000万股，约占0.53%。此举充分体现了公司对自身长期价值和未来发展的信心。 业务表现与成长驱动 2022年上半年，公司实现营收372.58亿元，同比增长9.9%，但归母净利润57.59亿元，同比下降11.14%，主因国内业务受疫情短期承压。同时，创新业务实现收入70.08亿元，同比大增25.62%，占比达18.81%。智能家居与机器人等业务高速增长，显著提高收入占比，已成为公司重要的增长驱动力。 技术布局与行业地位 公司通过统一软件研发体系、规范硬件研发流程，实现软硬件产品良性互动迭代。云边融合、物信融合、数智融合的技术架构满足多元化客户需求，进一步巩固了其行业龙头地位。视频物联领域正加速转型，行业边界和空间持续拓展，新应用场景为公司未来长期发展提供支撑。 投资建议与风险提示 考虑到疫情影响，下调2022年归母净利润预测至170.1亿元（下调12.9%），2023年至214.6亿元（下调6.7%），新增2024年预测246.05亿元，对应PE分别为16x、13x、11x。基于龙头地位、创新业务成长潜力及低估值水平，维持“买入”评级。风险包括政府投资周期性波动、中美贸易摩擦及互联网企业竞争加剧。 总结 海康威视通过大规模回购计划传递出管理层对公司内在价值的认可与未来发展信心，同时创新业务的持续快速增长（2022H1同比增长25.62%，收入占比近19%）有效弥补了传统业务短期压力，成为公司重要的业绩增长引擎。技术层面，软硬件融合与智能化架构进一步巩固其龙头壁垒，视频物联的加速转型拓宽了市场空间。尽管短期业绩受疫情扰动，但基于较低的估值水平及创新业务的长期潜力，维持“买入”评级，建议投资者关注公司基本面改善与估值修复机会。

中心思想 外围政策冲击与内部集采压力叠加，行业估值深调孕育结构性机会 本报告期内，医药生物行业指数跌幅达5.93%，在所有申万一级行业中表现排名靠后，跑输沪深300指数。本轮调整的核心驱动因素在于宏观政策层面，即美国总统拜登签署的《国家生物技术和生物制造计划》行政法令，该法令旨在强化美国本土生物制造业并降低对中国供应链的依赖。受此影响，医疗研发外包（CXO）和疫苗子行业成为重灾区，指数分别大幅下跌13.86%和11.11%。 估值底已现，关注业绩与估值匹配的细分赛道 从估值数据看，截至2022年9月16日，医药生物行业PE（TTM，整体法，剔除负值）已降至22.55倍，低于历史均值减一倍标准差，处于历史极低估值区间。尽管市场情绪悲观，但报告认为该法令短期直接影响有限，且行业潜在回报率已显著提升。投资策略上，报告倡导关注“估值与业绩相匹配”的领域，重点推荐医疗设备（PE：44.29x，2022H1扣非净利润增速207.10%）、医疗研发外包（PE：32.21x，增速87.78%）及血液制品（PE：32.35x，增速15.45%）三个子行业，认为这些板块具备较强的抗风险和修复潜力。 主要内容 一、行情回顾：指数大幅回撤，估值进一步下探 指数表现与板块分化 2022年9月5日至9月16日的报告期内，医药生物行业指数下跌5.93%，在申万31个一级行业中排名第28，显著跑输同期沪深300指数（-2.26%）。从申万三级子行业来看，市场呈现普跌态势，但跌幅分化明显：医疗研发外包、疫苗和线下药店是重灾区，跌幅分别高达13.86%、11.11%和8.27%。这一轮下跌的核心触发因素是拜登签署的行政法令，该政策直接打击了市场对CXO和原料药出口企业的远期预期，导致资金集中出逃。 估值水平触及历史低位 截至2022年9月16日，医药生物整体PE为22.55倍，较上期的23.86倍进一步回落，已低于历史均值负一倍标准差。三级子行业中，估值最高的是医院（75.94倍）、其他医疗服务（56.12倍）和医疗设备（44.29倍），中位数水平为28.11倍。而体外诊断行业估值最低，仅为5.99倍，显示出市场对后疫情时代检测需求下滑的悲观预期。整体来看，行业估值已进入深度低估区间，为长期投资者提供了较高的安全边际。 二、行业资讯：政策与法规变动密集，重塑行业竞争格局 美国生物制造计划对供应体系的重构威胁 行业周报重点分析了拜登签署《国家生物技术和生物制造计划》的影响。该法令明确要求减少对中国生物制造供应链的依赖，并指出美国52%的制剂生产设施和73%的原料药生产设施位于海外，其中中国分别占6%和13%的份额。报告分析认为，供应链重新注册、自建产能和人才培养需要较长时间，短期内对中国企业影响有限，但中长期将对中国原料药和CXO企业的全球化进程形成潜在制约。 国内集采政策持续推进，耗材降价压力犹存 国内医药集中采购政策仍在深化。骨科脊柱类耗材国采方案敲定，涵盖14个产品系统、29个竞价单元，涉及872套系统和全国6426家医疗机构。同时，口腔种植牙耗材集采加速推进，国家医保局明确由四川省牵头组建省际采购联盟。此外，国家医保局定调，冠脉支架集采协议期满后将统一接续，集采边际影响正在减弱；而药品方面，66个国采药物的广东续标方案开启，采购周期原则上执行至2025年底。 药品目录调整窗口开启，创新药带来FDA新动态 2022年国家医保药品目录调整进入形式审查阶段，共有344个药品通过初步审核（通过率70%），其中目录外药品通过率60%，目录内药品通过率91%。国际方面，FDA批准了IL-36R单抗（用于泛发性脓疱性银屑病）和长效A型肉毒素（除皱效果中位期6个月，最长9个月）上市，反映出全球创新药研发依然活跃。 三、公司动态：重点标的呈现结构性亮点 重点覆盖公司盈利预测与投资逻辑 报告指出了6家重点覆盖公司的投资逻辑，重点聚焦于CDMO、原料药和制剂领域。九洲药业的买入逻辑在于“CDMO客户拓展深化，商业化项目加速放量”和“产能持续扩张”。健友股份则突出其“肝素原料药稳定现金流业务”和“制剂国际化进入加速期，具备注册-生产-销售全链条优势”。华东医药业务结构多元化，医药商业稳健、创新药在研进展顺利，医美业务持续高速发展。 产业链减持与资本流向 本报告期内，两市医药生物行业共有27家上市公司股东发生变动，净减持金额合计9.21亿元。其中仅4家公司获增持（合计0.75亿元），23家公司遭遇减持（合计9.96亿元）。减持金额较大的公司包括海泰新光（-2.44亿元）、百克生物（-1.23亿元）、上海莱士（-0.97亿元）和复星医药（-0.93亿元）。资本流出明显，反映出市场在政策冲击下，产业资本对短期未来也持相对谨慎态度。不过，圣湘生物、贝达药业等仍有增持动作，显示个别企业仍有信心。 总结 本报告期，医药生物行业在宏观和政策的双重压力下经历了深度调整。从市场表现看，拜登行政法令引发的“脱钩”担忧是导致板块普跌的直接导火索，尤其对高度依赖海外市场的CXO和疫苗领域冲击最大。估值方面，行业PE已跌破22.55倍，低于历史负一倍标准差，从统计数据看已进入深度低估区间，意味着潜在回报率大幅提升。报告明确指出，虽然法令对供应链转移的长期影响不容忽视，但短期实质影响有限，这为当前市场的过度悲观情绪提供了理性纠偏的基础。 从投资逻辑看，报告核心建议是“以业绩确定性对抗政策不确定性”。在行业整体承压时，推荐关注估值与业绩匹配度高的医疗设备、医疗研发外包和血液制品子行业。数据显示，这些领域在2022年上半年均实现了较高的扣非净利润增速（如医疗设备增速达207.10%），估值相对合理，具备较强的安全边际。同时，国内集采政策虽然仍在推进，但骨科长约集采、口腔种植牙集采等项目的落地已呈现出边际影响减弱的趋势，未来政策框架逐步清晰后，市场情绪有望企稳。 总体而言，该报告呈现出典型的“危中有机”分析框架：短期内行业受外部冲击和政策压量出现业绩承压，但长期看，集采政策的常态化与估值历史性的低位共同构建了一个具备较好风险收益比的布局窗口。投资者需关注中美贸易关系、疫情反复及具体集采结果落地情况，但当前行业已进入可以精选个股、长期布局的价值区间。

中心思想 创新药赛道持续领先，传统领域增长承压 子板块业绩分化加剧：2022年上半年，CXO和创新药子板块收入增速中位数分别达45%和34%，显著领先于其他子板块；而传统药企（+12%）、中药（+8%）和分销（+6%）增速疲弱，主要受集采与医改政策压制。 政策风险边际减弱，但宏观因素成新焦点：国谈和集采价格降幅趋于稳定（约50-60%），市场对政策担忧缓解；然而美联储鹰派加息预期（年底基准利率可能达4.25-4.50%）成为主要下行风险，但创新药板块对加息敏感性已因超卖状态而减弱。 全球创新药估值处于历史低位，看好未来6-12个月表现：纳斯达克生物科技指数（NBI）当前市销率4.9倍，较十年均值7.1倍低约1.5个标准差；中国创新药板块受全球系统性风险拖累，但超卖后风险收益比突出，有望跑赢其他子板块。 首选推荐标的：百济神州（管线丰富、现金充裕）、信达生物（BD能力出色）、华润医药（低估值高增长，22/23年净利润增速约35%/15%）。 主要内容 22年上半年行业回顾：增长趋势延续，分化加剧 收入增速排名：CXO（+45%）、创新药（+34%）、医疗器械（+20%，但创新器械+114% vs 传统+19%）、医疗服务（+17%，但利润受疫情拖累）、互联网医疗（+13%，增速较2018-21年平均60%大幅放缓）、传统药企（+12%）、中药（+8%）、分销（+6%）。 利润分化：医疗服务收入增长未有效转化为利润，因疫情扰动经营效率；互联网医疗缺乏政策利好，增速下滑。 政策与宏观环境：利空政策边际减弱，美联储加息成最大不确定性 国内政策：国谈平均降幅50-60%，国采约50%，2022年新一轮谈判与第八批集采预计维持相似降幅，有望缓解市场担忧。 海外宏观：联邦基金利率期货显示年底利率达4.25-4.50%区间；但加息或接近尾声，若通胀稳定，生物科技板块可能迎来反弹。NBI市销率4.9倍（历史低位），中国医药医疗板块过去12个月跌幅（恒生医疗保健指数-50%）部分源于全球系统性风险。 创新药子板块：超卖状态下的机会与催化剂 历史对比：当前生物科技回调与2015年相似，但当前通胀压力更大；板块已处于超卖，估值位于十年底部。 投资策略：关注现金储备充足、2/3期管线丰富、未来6-12个月有临床催化剂的公司（如百济神州、信达生物等）。 主要催化剂：详细列表覆盖Q4 2022至2023年关键里程碑，包括替雷利珠单抗、泽布替尼、信迪利单抗、IBI-322等（报告图19）。 CXO板块：2022年增长强劲，但2023年面临压力 当前表现：2022年收入增速预计中位数约47%，受益于在手订单旺盛。港股CXO企业（药明康德、药明生物等）22年收入预测与20-22年复合增长率均较高。 潜在风险：历史上融资萎缩后的第二年CXO增速放缓（如2000-2022年四次融资低潮后的规律）；2022年1-8月全球健康产业投融资同比下降约35-40%，可能影响2023年CXO新订单。 健康产业投融资：8月持续疲弱，中国相对稳定 全球：8月VC/PE投融资56亿美元（低于1-7月均值70亿美元），3mMA同比下降40%；创新药、医疗器械、数字健康子板块均下滑，CXO因低基数反弹。 中国：8月投融资18亿美元（与1-7月均值持平），3mMA同比下降48%；创新药融资同比下降52%，医疗器械下降29%，数字健康下降79%。 估值比较与子板块信息板 各子板块估值水平：创新药（市销率4.9x，历史低位）、CXO（市盈率22-40x，但估值溢价高）、传统药企（市盈率5-23x）、中药（市盈率6-14x）等。 子板块综合评估：创新药、CXO被列为“乐观”，互联网医疗“中性”，其他子板块（医疗器械、传统药企等）“审慎”。 总结 分化格局下聚焦创新药，关注政策与宏观风险 核心结论：2022年上半年医药医疗子板块业绩持续分化，CXO与创新药仍为增速龙头，传统领域受政策压制。国内外政策与宏观环境复杂交织——国内集采/国谈降幅趋于稳定，但美联储加息预期压制全球生物科技估值。当前创新药板块已处于历史超卖区间（NBI市销率低于十年均值1.5个标准差），估值具有吸引力，未来6-12个月有望跑赢其他子板块。 投资建议：优选基本面前景向好、风险收益比突出的标的。报告首选百济神州（BGNE US）、信达生物（1801 HK）、华润医药（3320 HK）。CXO板块短期业绩确定性强，但需警惕2023年因全球融资收紧带来的增速放缓。 主要风险：研发失败、监管政策变化、竞争加剧、国谈/集采价格超预期、美联储进一步加息。

中心思想 泰它西普III期临床验证：疗效显著，巩固SLE领域best-in-class地位 9月19日，荣昌生物披露其核心产品泰它西普治疗系统性红斑狼疮（SLE）的国内III期验证性临床研究初步数据。研究共纳入335名患者，给药52周后，全分析集（FAS）数据显示，接受泰它西普治疗的患者SRI-4反应率高达82.6%，显著高于安慰剂组的38.1%（P<0.001），达到主要终点。该结果不仅验证了II期临床中的疗效获益趋势，且在更大样本量（335例 vs 125例）下展现出更优的绝对反应率（82.6% vs II期160mg剂量组的68.3%）及相较于安慰剂的改善幅度（44.5pp vs II期的34.4pp），进一步夯实了泰它西普作为SLE领域best-in-class药物的循证医学证据。 商业化加速与新适应症拓展：双轮驱动，维持“买入”评级 基于III期临床的积极数据，华泰研究认为泰它西普有望加速国内商业化放量进程。预计公司将于4Q22提交治疗SLE的完全获批上市申请，且截至6M22公司自免商业化团队已壮大至241人，实现337家医院和717家双通道药房准入。同时，新适应症（IgA肾病、干燥综合征、类风湿关节炎）的III期临床研究稳步推进。维持2022-2024年收入预测8.3/13.4/20.3亿元，净亏损10.2/9.4/5.5亿元，基于DCF模型（WACC 9.4%，永续增长率3.5%）的目标价63.81元及“买入”评级。 主要内容 III期疗效验证II期获益 本次III期临床研究在更大样本量（335名）的基础上，重复验证了泰它西普在SLE患者中的显著疗效。与II期关键临床研究（160mg剂量组48周SRI反应率68.3%，改善34.4pp）相比，III期临床中泰它西普的SRI-4反应率（82.6%）及较安慰剂的改善幅度（44.5pp）均更具优势，获益趋势一致且强度更高，确认了产品的临床价值。 泰它西普初步展现全球best-in-class潜力 当前全球尚无SLE生物药的头对头研究，但通过横向对比现有竞品数据，泰它西普展现出潜在优势： 贝利尤单抗（BLyS单抗）在国内患者III期研究中，试验组SRI-4反应率53.8%，改善仅13.7pp； Anifrolimab在全球III期TULIP-1研究中SRI-4反应率仅36.1%，低于安慰剂组40.2%。 泰它西普82.6%的反应率显著优于上述竞品，初步奠定了best-in-class地位。 循证医学证据强化，或加速泰它西普国内商业化放量进程 随着III期阳性数据公布，泰它西普治疗SLE的循证医学证据更加坚实，有望促进其在医院端的准入与处方使用。公司自免商业化团队持续壮大（截至6M22达241人），已实现337家医院和717家双通道药房准入。此外，新适应症拓展稳健：预计年内启动IgA肾病和干燥综合征的国内III期临床，并完成类风湿关节炎的国内III期研究，为后续持续增长提供支撑。 总结 本报告围绕荣昌生物核心产品泰它西普的SLE III期验证性临床数据，从疗效验证、全球竞争力及商业化前景三个维度进行了专业分析。核心结论为：泰它西普在335例患者中实现82.6%的SRI-4反应率，显著优于安慰剂及竞品，验证了best-in-class潜力；此举将强化循证医学证据，有望加速国内商业化放量并推动新适应症开发。华泰研究维持2022-2024年财务预测及63.81元目标价，维持“买入”评级。需关注的风险包括管线研发失败、产品商业化不及预期以及海外临床审批不确定性。

中心思想 创新药械与数字医疗获资本青睐，投融资热潮持续回暖 本周医药生物行业一级市场资金主要投向创新药械研发商、数字医疗等领域，百明信康（免疫治疗新药研发商）获得4亿元大额融资，中盛溯源（人诱导多能干细胞产品研发商）获得数亿元融资，反映了资本对前沿生物技术和精准医疗的高度关注。8月全球生物医药融资总额环比上升24%，国内环比上升70%，显示行业投融资情绪回暖。同时，叮当健康港股上市、雅睿生物IPO获受理，二级市场融资渠道保持活跃。 政策驱动与估值分化：拜登行政令强化供应链安全，A/H股估值差异显著 美国拜登签署支持生物技术和生物制造倡议行政命令，20亿美元投资旨在强化供应链安全，利好CXO及先进制造板块。国内杭州发布生物医药产业支持政策，CDE发布ADC药物研发指导原则，政策环境持续优化。市场表现上，本周A股及H股创新药械板块均大幅下跌，但A股创新药板块PE均值（43倍）高于H股（19倍），主要因H股大量企业仍处亏损状态，估值分化格局明显。 主要内容 1 投融资数据整理 1.1 本周投融资事件：百明信康大额获融，叮当健康港股上市 本周一级市场投融资轮次分散，重点领域包括创新药械、数字医疗等。激光诊疗技术研发商微光医疗、数字化认知障碍解决方案提供商博斯腾科技、免疫治疗新药研发商百明信康、人诱导多能干细胞产品研发商中盛溯源均获超亿元融资；昂拓生物、海思盖德、DPM等获近亿元融资。二级市场方面，雅睿生物创业板IPO获受理（拟募资7.5亿元），叮当健康港股IPO上市（募资净额近3.4亿港币），华夏眼科IPO注册获批（拟募资7.8亿元）。资金流向显示生物医药及数字医疗是当前热点。 1.2 本周收并购事件：新加坡AMTH收购体外碎石技术慧康公司 Advanced MedTech Holdings（AMTH）宣布收购慧康公司，旨在拓展冲击波医学应用，加速其在中国泌尿外科领域的布局。慧康公司体外冲击波碎石机稳居中国市场份额前列。此外，波士顿科学收购Obsidio公司，获得凝胶栓塞材料技术。收并购事件反映跨国企业通过收购扩大产品组合和市场份额的趋势。 1.3 投融资月度数据整理（更新至2022年8月） 全球生物医药8月融资总额约23.68亿美元（环比+24%），医疗器械融资总额超9.02亿美元（环比-13%）。国内生物医药融资总额12.83亿美元（环比+70%），医疗器械融资总额3.24亿美元（环比持平）。生物制药和IVD分别是全球生物医药和医疗器械细分领域融资事件最多的板块（59起和12起）。IPO方面，A股8月5家公司上市（包括联影医疗等），海外IPO仍处低位（美股4起，港股0起）。数据表明生物医药融资回暖明显，医疗器械融资相对稳定。 2 本周创新药械相关政策及事件梳理 2.1 杭州大力支持生物医药产业发展 9月13日，杭州发布生物医药产业高质量发展措施（征求意见稿），重点支持药品、高端医疗器械、先进制药装备及材料、新型服务外包、数字化医疗及医美等领域。提出对1类新药最高4000万元补助，对改良型新药最高1000万元补助，对集采中标品种最高300万元补助，对委托生产/受托生产最高1500万元补助。该政策彰显地方政府对生物医药产业的强力扶持。 2.2 拜登签署国家生物技术和生物制造倡议行政命令 9月14日，白宫宣布20亿美元投资推进生物技术和生物制造倡议，旨在强化供应链安全，防止卡脖子环节，保持美国在医药先进制造领域的领先地位。该命令对CXO及医药先进制造板块产生潜在影响，分析师认为市场可能存在错杀机会。 2.3 CDE公开征求《抗肿瘤抗体偶联药物临床研发技术指导原则》意见 9月15日，CDE发布ADC药物研发指导原则征求意见稿，强调以临床价值为导向，合理设计ADC，关注同一靶抗原不同药物疗效差异、最佳给药方案、脱靶安全性风险等。该原则将引导ADC药物研发更加规范化、高效化。 3 创新药械板块估值梳理 截至2022年9月16日，A股创新药板块PE（TTM）均值43倍，医疗器械板块均值41倍；H股创新药板块PE（TTM）均值19倍，医疗器械板块均值28倍。A股估值显著高于H股，主要因H股大量企业亏损。本周A股创新药械板块涨跌幅分别为-5.72%和-3.54%；H股创新药械板块涨跌幅分别为-6.83%和-2.90%。个股方面，A股涨幅前五：成都先导（+9.41%）、安图生物（+9.30%）、福瑞股份（+9.08%）、海泰新光（+8.82%）、澳华内镜（+7.24%）；H股涨幅前五：心通医疗-B（+7.09%）、沛嘉医疗-B（+1.85%）、基石药业-B（+1.83%）、威高股份（+0.38%）、康希诺生物（0.00%）。市场整体下跌背景下，部分个股仍获资金关注。 4 往期观点复盘 本周观点：叮当健康上市，投融资热度回归创新药械、自免疾病、眼科。前期报告中提到华大智造上市、制药上游板块形成、美国医保降价政策影响等，持续跟踪政策与市场动态。 5 风险提示 行业政策变动风险；疫情结束不及预期风险；研发进展不及预期风险。 总结 投融资回暖与政策驱动下的行业分化 本周医药生物行业投融资数据呈现回暖态势，8月全球及国内生物医药融资环比大幅上升，创新药械及数字医疗成为资本焦点。政策层面，国内地方扶持政策（杭州）与中央监管指导（CDE指南）并行，美国拜登行政令强化供应链安全，对CXO及先进制造板块形成政策支撑。 市场估值分化，短期调整中蕴含结构性机会 二级市场表现方面，A股及H股创新药械板块本周均大幅下跌，但A股估值水平仍高于H股，且部分个股逆市上涨（如成都先导、安图生物等），显示市场仍在寻找结构性机会。整体来看，行业投融资信心回暖，政策导向清晰，但需关注短期市场波动及研发、政策风险。

　　健帆生物(300529) 　　事件： 　　8 月 26 日，公司发布 2022 年半年报， 2022 年 H1 实现营业收入 15.54 亿元，同比增长 30.80%，归母净利润为 7.48 亿元，同比增长 20.64%，扣非归母净利润为 6.99 亿元，同比增长 19.52%。 2022 年 Q2 单季度营业收入为8.57 亿元，同比增长 40.63%， 归母净利润为 4.13 亿元，同比增长 22.60%，扣非归母净利润为 3.76 亿元，同比增长 21.00%。 　　点评： 　　H1 业绩超预期， 三大业务板块高速增长 　　2022 年 H1 公司实现营收 15.54 亿元， 同比增长 30.80%，实现高速增长。其中， 肾科领域血液灌流器系列产品实现销售收入 10.71 亿，同比增长34.75%； 血液透析粉液实现营业收入 3236 万元，同比增长 54%； 危重症领域的产品实现销售收入 1.08 亿元，同比增长 64.41%，均实现高速增长。 公司销售费用为 3.04 亿元，同比增长 38.80%； 管理费用为 6269 万元，同比增长 34.02%； 研发费用为 9982 万元，同比增长 95.09%， 占公司营收的6.42%。 　　多项产品研究结果发表， 全球应用逐步推广 　　2022 年 H1， 公司血液灌流器 HA130 多中心 RCT 文章正式发表，结果表明HA130 吸附的加入不仅可以减少因尿毒症毒素滞留引起的并发症，且尽早应用可能能够预防此类并发症。同时，公司 HA 血液灌流器专家共识正式发表，肯定了公司 HA 血液灌流器在慢性肾脏病领域的应用前景。各项科研结果的发表，有利于公司 HA 树脂血液灌流器在全球范围的推广应用。 　　此外， 中国医学论坛报社携手公司发起“领航计划——规范引领高质启航· 血液灌流规范化诊疗项目”， 旨在通过在全国范围内筛选并建设多个血液灌流规范化诊疗示范中心，开展血液灌流规范化治疗的真实世界研究及系列学术推广活动，推动我国血液灌流技术的可持续创新发展。 　　研发投入加大，产品种类进一步丰富 　　2022 年 H1， 公司研发投入为 9982 万元，同比增长 95.09%，。公司新增 3个产品注册证， 新产品中空纤维血液透析器获得 CE 认证，共 24 个品规，覆盖了该产品的市场通用规格，进一步丰富了公司血液净化产业链的产品种类， 并与血液灌流器等产生协同作用。 同时， 公司新增 3 个不同配方的血液透析粉液，能更全面地满足多样化的透析治疗需求。 　　盈利预测： 我们预计公司 2022-2024 年营业收入分别为 36.01/48.70/65.89亿元，归母净利润分别为 16.36/22.16/29.93 亿元，维持“买入”评级。 　　风险提示： 销售不及预期；临床试验进度不及预期；产品价格下降的风险

　　投资要点 　　重点标的行情：本周【创业慧康】涨跌幅-2.04%；【卫宁健康】涨跌幅-4.22%；【嘉和美康】涨跌幅-1.24%；【久远银海】涨跌-2.98%；【平安好医生】涨跌幅-11.91%；【阿里健康】涨跌幅-8.62%；【京东健康】涨跌幅-6.36%；【叮当健康】涨跌幅 0.00%；【医渡科技】涨跌幅-7.48%；【1 药网】涨跌幅-7.01%。 　　河南十四五中医规划，重点推进中医信息化建设。河南省“十四五”中医药发展规划中提出，要加强中医药信息化建设。建设省级中医药数据中心，推广应用、优化升级中医馆健康信息平台。推进智慧医疗、智慧服务、智慧管理三位一体的智慧中医医院建设。建设中医互联网医院，发展远程医疗和互联网医疗。创新“互联网+”中医药便民惠民服务模式，鼓励医院为患者在线提供中医药健康服务。积极应用人工智能、大数据、互联网、5G、区块链、物联网等新兴信息技术，推进中医药学术传承及科技创新。 　　北京深化医药卫生体制改革领导小组召开会议，推广应用智慧医疗。 9 月 13 日，北京深化医药卫生体制改革领导小组召开会议，研究医改工作有关事项。会议强调，要持续改善医疗服务，强化科技赋能，推广应用“智慧医疗”，推进基层预约转诊平台建设。以紧密型医联体为抓手，加快完善分级诊疗服务体系，推进资源整合和服务效率提升，为人民群众提供更加优质高效、系统连续的健康服务。 　　投资建议：重点关注细分板块及个股： 　　医疗 IT：创业慧康（行业领军企业，公卫 IT 龙头） 、卫宁健康（行业领军企业，医院 IT 龙头） 、嘉和美康（CIS 领域领军企业）、久远银海（医保 IT 龙头企业） ； 　　互联网医疗：平安好医生（互联网+医疗健康龙头企业） 。 　　推荐关注：阿里健康（互联网医疗龙头企业，阿里集团健康领域旗舰平台）、京东健康（全国最大的线上零售药房，京东集团健康领域旗舰平台）、鹰瞳科技（医疗 AI 领军企业）、 叮当健康 （智慧药房行业领军企业）、 思创医惠 （优质医疗 IT 企业）、 东华软件 （具备大医院卡位优势的医疗 IT 领军企业）、 医渡科技 （医疗大数据龙头企业）、 万达信息 （国内优质医疗 IT 及智慧城市厂商）、1 药网（国内优质医药电商）、麦迪科技（CIS 领域龙头企业）、和仁科技（优质医疗 IT 企业）、德生科技（社保卡及服务龙头企业）、国新健康（医保控费领军企业）。 　　风险提示：行业发展不及预期，政策落地缓慢，竞争加剧导致企业盈利能力下降

中心思想 慕思股份：中高端床垫市场领导者与增长潜力 慕思股份作为国内床垫市场的领军品牌，凭借其在中高端市场的精准定位和卓越的盈利能力，持续保持行业领先地位。公司通过深耕健康睡眠领域，构建了多元化的品牌矩阵和产品体系，有效满足了不同消费群体的需求。尽管2022年上半年受到疫情和渠道去库存的影响，公司业绩增速有所放缓，但随着下半年传统消费旺季的到来、外部疫情的好转以及公司营销投入力度的加大，预计其业绩将实现进一步增长。中国床垫市场仍处于“量价齐升”的成长型赛道，渗透率和集中度均有较大提升空间，为慕思股份这样的龙头品牌提供了广阔的成长机遇。 核心竞争优势驱动业绩持续增长 慕思股份的核心竞争优势体现在其强大的营销力、渠道力和产品力。在营销方面，公司通过大力度、精准化的广告投入和贯穿全年的IP活动，成功塑造了中高端寝具品牌形象，并深入消费者心智。渠道方面，公司建立了行业领先的零售网络，并通过精细化管理和多元化拓展（包括经销、直营、电商和直供），汇聚了优质经销商资源并提升了市场覆盖。产品方面，公司整合全球设计、生产、研发和供应资源，打造了完整的产品体系和优质的“金管家”售后服务，确保了产品的高品质和差异化竞争优势。这些核心优势共同构成了慕思股份持续增长的坚实基础，使其在激烈的市场竞争中稳居领先地位。 主要内容 1、慕思股份概况：国内床垫领军品牌 1.1、发展历程：成立于2004年，逐步成长为国内床垫领军品牌 慕思股份自2004年创立以来，以引进欧洲睡眠理念和寝具设计为定位，全球首创健康睡眠系统。在2004-2007年间，公司相继推出了慕思·凯奇、慕思·0769、慕思·3D等爆款系列，实现了产品体系的系统化发展。自2008年起，慕思股份通过央视《欢乐中国行》等节目加速品牌升级，并与欧洲三大公司合作，独家引进领先的睡眠系统制造材料和技术。2015年，公司电商渠道取得突破。至2021年，慕思股份已成长为国内床垫领军品牌，并于2022年6月成功登陆深交所。 1.2、公司7大主力品牌一体两翼，打造中高端及年轻时尚品牌矩阵 慕思股份旗下拥有“慕思”、“V6家居”、“崔佧（TRECA）”、“慕思国际”、“思丽德赛（Sleep Designs）”、“慕思沙发”和“慕思美居”七大主力品牌，构建了完整的中高端及年轻时尚品牌矩阵。公司的核心产品为床垫和床架，近年来，枕头、被芯、四件套等床品产品快速发展，并逐步向按摩椅等助眠产品以及沙发、桌椅等客卧配套品类延伸，形成了“一体两翼”的发展格局。 1.3、股权结构稳定，核心管理层激励充分，合作伙伴参与持股 根据2022年中报披露，公司实际控制人王炳坤和林集永及其一致行动人合计直接或间接持股76.47%，股权结构稳定。核心管理层如姚吉庆合计直接或间接持股2.00%，其他45名员工合计间接持股1.52%，显示出充分的激励机制。此外，重要合作伙伴红星美凯龙和欧派投资（欧派家居子公司）分别直接持股2.25%和1.35%，龙袖咨询（红星美凯龙副总经理车建芳实控）直接持股0.9%，体现了战略合作方的深度参与。 1.4、财务分析：收入稳步增长，盈利能力持续提升 1.4.1、收入端：疫情影响致收入短暂下滑，客单价稳步提升 2018-2021年，慕思股份营业收入由31.9亿元增长至64.8亿元，复合年均增长率（CAGR）达26.65%；归母净利润由2.16亿元增长至6.86亿元，CAGR达46.99%。即使在2020年疫情冲击下，归母净利润仍实现61.1%的同比增长。2022年上半年，受渠道去库存和华东、华南地区疫情影响（该两区域收入占境内总收入约60%），公司业绩增速放缓，其中2022年第一季度收入同比增长0.2%，第二季度同比下降3.8%。2022年上半年，床垫、床架、床品收入增速分别为-9.68%、3.97%、-22.88%。值得注意的是，公司门店客单价在2022年上半年出现明显上升，从以往的15000-16000元提升至20000元以上。 从产品结构看，床垫和床架是公司的核心品类，2018-2020年合计收入占比均超过80%。2021年，床垫和床架收入增速分别达到34.3%和52.9%。 从渠道结构看，经销是主要销售渠道，2019-2021年占比维持在70%左右，2021年经销渠道同比增长44.1%。同期，电商渠道和直供渠道比重持续上升，2018-2021年收入CAGR分别为38.67%和102.06%。至2021年，经销、电商、直供、直营和其他渠道的收入占比分别为68.5%、13.7%、10.3%、6.9%和0.6%。其中，欧派家居自2019年与慕思股份达成战略合作以来，逐渐成为公司直供渠道的主要客户，2021年欧派家居直供业务收入同比增长83.3%至5.3亿元，占直供渠道收入的80.1%。 从区域分布看，公司收入主要来源于国内市场，占比维持在97-98%左右。华东和华南是主要销售区域，合计销售占比超过55%，其中华南地区2018-2021年销售收入CAGR高达44.04%。 1.4.2、盈利端：降本增效，盈利逐季环比改善 公司主营业务成本中直接材料占比达58.21%，主要原材料包括面料、海绵、皮料、钢线、乳胶和3D棉等，约占直接材料的60%。2022年第一季度受原材料价格高位影响，公司盈利承压。但随着2022年第二季度原材料价格边际回落及公司降本增效成果显现，毛利率环比修复1.9个百分点至46.9%。预计2022年下半年毛利率有望稳中有升，主要得益于7月1日核心产品床垫、床架5%的提价、原材料优化管理以及对经销商的精准帮扶。 费用方面，销售费用是公司期间费用的主要来源，2021年销售费用率下降至24.63%，主要系广告费和租赁费用下降以及收入提升带来的规模效应。管理费用率因股份支付费用有所提升，剔除该影响后基本稳定。研发费用率保持稳定。 净利率方面，2018-2020年公司净利率水平持续提高，2020年归母净利率和扣非后净利率分别为12.05%和12.94%，较2018年分别提升5.26和5.33个百分点。2021年净利率略有下降，但2022年上半年在降本增效和原材料价格改善下有所提升。 分渠道看，经销、直营、除欧派家居外直供等主要销售渠道毛利率基本稳定。直供欧派家居的毛利率因价格优惠而下降，对整体毛利率产生一定影响。电商渠道毛利率下降主要系会计准则调整，将运输费用计入成本。 分产品看，床垫作为主推产品，2018-2021年毛利率维持在高位水平，主要得益于中高端定位和自主生产。床架毛利率略低于床垫，床品和其他品类毛利率相对较低。 2、我国床垫行业有望量价齐升，龙头品牌大有可为 2.1、我国床垫市场规模稳步增长，并已成为全球领先生产地 根据CSIL数据，2010-2020年我国床垫出厂口径消费规模由38.7亿美元增长至85.4亿美元（按1美元=6.9元人民币换算，约为575亿元），复合增速达8.24%，高于全球主要国家平均增速3.73%。我国床垫市场规模占全球主要国家床垫消费规模的比重也由2010年的19.2%提升至2020年的29.4%。 同时，我国已成为全球领先的床垫生产地。根据CSIL，2019年我国软体家具产值占比达到46%，成为全球最大的生产国。前瞻产业研究院数据显示，我国床垫产值在2019年达到772亿元，同比增长10.1%，2010-2019年复合增速达10.8%。 2.2、我国床垫市场规模有望延续量价齐升的趋势 量的增长：渗透率提升与消费升级驱动 我国床垫渗透率约为60%，远低于发达国家85%的水平，仍有较大提升空间。这主要得益于城镇化率的持续提升（全国城镇化率由2010年的50.0%提升至2021年的64.72%，年均提升1.34个百分点）以及居民消费升级。年轻消费群体（如90后人群约75%存在睡眠质量问题）对睡眠消费有更高需求，随着其消费能力的提升，床垫消费需求有望不断扩大。 此外，我国床垫市场的改善换新需求仍有较大释放空间。目前床垫消费仍具有一定地产周期性，主要以房屋装修时的购新需求为主。根据《2021床垫新消费趋势报告》，约49.8%的我国受访者床垫使用年限已超过5年，而约70%的美国消费者平均约3年即更换一次床垫。对标发达国家，未来我国床垫更新带来的改善型需求将显著增长，从而拉动市场规模并平滑地产周期性。 价的提升：居民收入增长推动消费预算增加 我国城镇居民人均可支配收入持续提升，从2013年的26467元上升至2021年的47412元，年均复合增长率为7.56%。这有望推动消费者床垫购买预算的增加。目前，我国消费者床垫购买预算主要集中在8000元以下，其中3000元以下、3001-5000元以及5001-8000元的占比分别为23%、35%和24.8%。随着居民购买力的提升，中高端床垫的市场空间将进一步扩大。 2.3、我国床垫市场仍较为分散，龙头品牌具有广阔成长空间 与美国等发达国家相比，我国床垫市场集中度明显较低。根据观研网数据，2019年我国床垫企业CR5为15.99%，其中慕思股份和喜临门市占率分别为8%和4.11%。而2020年美国床垫企业CR5高达51.4%，龙头品牌丝涟市占率达到14.7%。我国市场集中度较低主要源于消费者对床垫品牌和功能属性认知度较低以及国内品牌起步较晚。 然而，随着消费升级、国潮兴起以及国内床垫品牌的逐步发展，我国床垫市场有望加速集中化。床垫产品功能属性的提升、线上渠道占比的逐步提升（中小品牌在线上资源投入上与龙头品牌差距较大）以及龙头品牌在销售体量、渠道规模和配套服务能力上的优势积累，都将推动市场向龙头品牌集中，为慕思股份等优秀品牌提供广阔的成长空间。 3、慕思股份核心优势：营销力、渠道力和产品力优势突出 3.1、营销：大力度+精准化营销投入使中高端寝具品牌形象深入人心 3.1.1、品牌价值领先国内寝具品牌，贯穿全年的IP活动深入占据消费者心智 慕思股份的品牌价值在国内寝具行业中处于领先地位。根据中国品牌价值500强榜单，公司在2018-2020年连续三年蝉联榜首，品牌价值从2016年的105.88亿元增长至2020年的356.92亿元。 公司通过打造贯穿全年的五大IP活动（“3.21世界睡眠日”、“6.18世界除螨日”、“7.29超级品牌日”、“8.18全球慕思睡眠文化之旅”和“双十一慕思告白日”），精准契合消费者在下半年节假日或电商促销日的购买习惯（下半年收入占比约60%，第四季度约35%），有效提升了品牌知名度和消费者心智占有率。公司还与经销商紧密对接，规划营销方案、开展员工培训、设置特价爆款和新品出样，并派出专业营销团队辅导经销商进行终端引流。 3.1.2、广告营销费用投入领先国内知名竞品品牌 慕思股份在广告营销方面的投入力度显著领先行业竞品。2018-2021年，公司广告费用率分别为10.9%、11.7%、9.0%和7.4%，而同期喜临门、梦百合和顾家家居的平均广告费用率仅为3.4%-4.7%。这体现了公司对营销的高度重视。 此外，公司销售人员的工资与福利费用率也高于行业平均水平，2018-2021年均高于6%。2021年，公司销售人员平均年薪达17.45万元，同比增长27.5%，高薪激励有效提升了销售团队的积极性。 3.1.3、精准化营销投入一：及时调整营销渠道间的投入重心 公司传统核心营销方式是冠名赞助和公共交通场景广告，2018-2020年均有超过45%的广告费用投向这些渠道。近年来，随着线上渠道重要性日益提升，公司及时调整营销重心，自2019年起加大了电商和互联网广告的投入力度。2020年，在显著收缩线下广告投入的同时，公司仍持续加大线上渠道广告投入。对于线下渠道，公司在维持传统核心营销方式的同时，也积极开拓楼宇框架及户外广告等多元化手段。 3.1.4、精准化营销投入二：围绕目标圈层，精准打造品牌文化 慕思股份在营销方式选择上紧密围绕中高端消费群体，精准打造品牌文化。公司以“健康睡眠专家”的法国老人形象进行品牌宣传，而非娱乐明星，传递了专业、工匠精神的品牌定位。 在营销渠道上，公司倾向于匹配中高端消费人群的消费方式，如在高铁站、飞机场等商务人士出行枢纽投放广告。品牌赞助方面，公司选择赞助音乐会等符合中高端品牌形象的活动。公司每年向客户寄送带有慕思LOGO

中心思想 生物柴油龙头地位稳固，把握政策红利实现高速增长 卓越新能（688196）作为中国规模最大、出口量最大、经营时间最久的生物柴油生产企业，凭借其在废油脂生物柴油领域的深厚积累和技术优势，确立了行业领导者地位。公司现有酯基生物柴油产能40万吨（预计2022年底达50万吨），未来3-5年规划产能将达到75万吨生物柴油（含10万吨HVO）和25万吨生物基材料，展现出强劲的扩张潜力。在全球碳中和及欧盟可再生能源政策（RED II、RED II+、RED III）持续加码的背景下，废油脂生物柴油因其双倍减碳效果而备受青睐，市场空间广阔。公司通过极致的转化率（废油脂转化率99%，高品质转化率88%）、稳定的原料采购体系和领先的销售规模，构建了核心竞争力。此外，公司积极布局烃基生物柴油（HVO）和生物基材料产业链，以应对未来市场需求和碳关税挑战。基于对公司2022-2024年营收和归母净利润的乐观预测（年复合增长率分别为37.9%/12.1%/30.3%和47.1%/24.2%/24.3%），华创证券首次覆盖并给予“强推”评级，目标价94.5元。 政策驱动下的市场机遇与核心竞争力 欧盟持续收紧的碳排放法规和对传统生物燃料的限制，为以废油脂为原料的先进生物柴油创造了巨大的市场机遇。预计到2030年，欧盟交通领域生物柴油使用量在不同情境下将达到2230万吨至4619万吨，年复合增长率高达4.5%至12.4%。同时，棕榈油生物柴油的淘汰将产生超过250万吨的市场缺口。卓越新能凭借其领先的生产技术，将废油脂转化率提升至99%，高品质产品得率达88%，远超行业平均水平（85%），从而带来显著的成本优势（超过280元/吨）。公司20余年建立的权威化、体系化的废油脂采购网络，覆盖福建、广东及周边省份，确保了原料的稳定供应，有效支撑了产能扩张。此外，公司通过全产业链规划，将副产物转化为生物基材料，实现了资源的完全利用，并积极拓展HVO等新兴高附加值产品，进一步巩固了其在生物质能源领域的领先地位和长期增长潜力。 主要内容 一、卓越新能：足履实地、行稳致远的生物柴油龙头 公司概况与稳健发展 卓越新能成立于2001年，是中国生物柴油行业的领导者，拥有国内最大的生产规模、出口量和最长的经营历史。公司是国内首家实现废弃油脂制备生物柴油工业化生产的企业，并于2006年在伦敦证券交易所AIM上市，2019年在上交所科创板上市（股票代码688196.SH）。公司业务已形成以生物柴油为主，涵盖粗甘油提炼、生物酯增塑剂、工业甘油、环保型醇酸树脂等生物基材料的产业链布局。 截至目前，公司拥有6个生产基地，主要分布在龙岩和厦门，技改后酯基生物柴油产能达40万吨/年，生物基材料产能9万吨/年。预计到2022年底，美山基地10万吨酯基生物柴油项目投产后，公司生物柴油总产能将达到50万吨。公司还规划了5万吨天然脂肪醇和10万吨烃基生物柴油（HVO）项目，并计划投资10.5亿元新建20万吨生物柴油和生物基增塑剂项目。根据公司战略规划，未来3-5年内，公司目标产能将达到75万吨生物柴油（含10万吨HVO）和25万吨衍生品。公司产能利用率长期保持在90%以上，2021年生物柴油产量占全国23.9%，出口量占全国23.6%，市场份额领先。 财务表现与研发投入 近年来，卓越新能的营收和利润实现显著增长。2016-2021年，公司营收从4.66亿元增长至30.83亿元，年复合增长率（CAGR）达45.9%；归母净利润从0.50亿元增长至3.45亿元，CAGR达47.1%。公司整体毛利率和生物柴油产品毛利率保持在10-20%之间。2021年，生物柴油贡献了公司88.5%以上的收入，且超过80%的营收来自海外市场，主要销往欧盟的燃油生产商和供应商。 公司在运营效率方面表现突出，应收账款和应付账款周转天数均保持在较低水平（应付账款周转天数基本在4天以下），体现了良好的现金流管理和与供应商的互信关系。存货周转天数相对较高，主要由于产品集中运输前的港口备货模式。公司高度重视研发，设有“省级企业技术中心”、“福建省生物柴油企业工程技术研发中心”等多个科研创新平台，并参与起草了《烃基生物柴油》和《生物柴油（BD100）原料》等行业标准。2021年研发支出达1.26亿元，同比增长72.6%，研发费用率4.1%，研发人员113名，占总人数的18.5%。 二、生物柴油：碳中和主题下的生物质能源黑马 环保属性与全球低碳化趋势 生物柴油是一种以动物脂肪、植物油或回收油脂为原料生产的生物燃料，具有优异的环保性能。与石油基柴油相比，生物柴油燃烧时硫化物、颗粒物和CO排放量显著降低，且无毒、闪点高、易降解。全球生物柴油的主要原料包括棕榈油（39%）、大豆油（25%）和菜籽油（15%）。中国由于“不与民争粮、不与地争地”的原则，主要以餐厨废油、工业废油等废弃油脂为原料生产生物柴油。 在全球碳中和的大趋势下，各国积极推进能源转型。欧盟《绿色协议》和美国《迈向2050年净零排放的长期战略》均强调可持续生物燃料在航空、船运等难电气化领域的重要性。国际能源署预测，在碳中和情景下，到2030年全球生物液体燃料需求量将是2020年的3倍。生物柴油每使用1吨可减排2-2.5吨二氧化碳当量，且废弃油脂基生物柴油具有更可观的减碳效应。 欧盟市场需求与增长潜力 欧盟是全球能源转型最快的地区，也是全球生物柴油最大的消费市场之一，其政策对全球市场具有指导意义。自2009年《可再生能源指令》（RED）发布以来，欧盟已多次更新政策，最新RED III投票结果将2030年交通领域可再生能源占比目标提升至29%，总体占比目标为45%。欧盟对生物燃料分为传统生物燃料（粮食为原料）和先进生物燃料（非食物为原料，如废弃油脂）。考虑到间接土地利用变化（ILUC）效应，欧盟正逐步限制和淘汰以粮食为原料的传统生物燃料，并鼓励先进生物燃料的添加。 2021年，欧盟生物柴油销售量达1452万吨，进口量267万吨，其中31%（约82.8万吨）来自中国。中国出口的废油脂生物柴油（UCOME）因其温室气体减排量高达83%，在欧盟具有双倍减碳效果，备受青睐。欧盟ILUC指令明确到2030年淘汰棕榈油生物柴油，这将产生超过250万吨的生物柴油缺口。 根据华创证券的测算，在不同政策情境下，2030年欧盟交通领域生物柴油使用量将大幅增长： 谨慎情境（基于RED II）：预计达到2230万吨，2021-2030年CAGR为4.5%。 中性情境（基于RED II+）：预计达到4141万吨，2021-2030年CAGR为11.2%。 乐观情境（基于RED III最新投票结果）：预计达到4619万吨，2021-2030年CAGR为12.4%。 先进生物柴油的市场份额将持续扩大，在乐观情境下，2030年先进生物柴油使用量将达到3903万吨，2021-2030年CAGR高达19.3%。 三、公司优势分析 规模化与技术领先优势 卓越新能是中国产销规模最大、出口量最多的生物柴油企业。2021年公司生物柴油产量占全国23.9%，出口量占全国23.6%。公司产能利用率长期保持在90%以上，远高于行业平均水平（2021年行业平均为35%）。规模化生产为公司带来了显著的出口优势，能够更快达到单船运输量（通常1.5万吨），从而节省港口储罐租赁费用（每吨每月约18-36元）。同时，稳定的批量供应能力也增强了公司与海外客户的长期合作关系。 公司在废油脂生物柴油生产技术方面具有极致的转化率。通过自主研发的甲酯化与甲醇连续提纯、甘油自动分离装置与工艺，公司将废油脂转化率提升至99%，高品质产品得率达88%，远高于行业平均水平85%。这使得公司每吨产品可创造超过280元的成本优势。公司还创新性地采用高真空多塔分馏技术，将粗制生物柴油分馏为2#、3#、4#等不同品类，以适应不同市场需求和下游生物基新材料应用。公司技术兼容性强，能有效处理不同地域、不同品质的废油脂原料。 原料保障与新兴业务布局 原料供给是生物柴油行业产能扩张的关键挑战。尽管中国每年可收集的废弃油脂约为600-800万吨，但实际收集利用量仅约300万吨，其中约150万吨用于生产生物柴油，利用率不足20%。此外，工业级混合油（UCO）的直接出口（2021年出口量129.4万吨，CAGR 66%）和地沟油价格的持续飙升（2022年6月最高达9751元/吨），进一步加剧了原料竞争。 卓越新能凭借20余年的深耕，建立了完善且权威的废油脂采购系统和公允的质量检测标准。公司采购体系覆盖福建、广东及周边省份，与个体收油商建立了相互信任的长期合作关系，并坚持24小时内快速付款，赢得了良好口碑。即使在市场低迷期，公司也坚持收油、稳定生产，确保了供应商的忠诚度。公司所处福建省周边即可满足60-70万吨的原料供应，为未来产能扩张提供了坚实保障。 在稳健扩张主业的基础上，公司积极拥抱新兴领域，打造生物材料产业链。公司实现了对生产过程中所有产物、副产物的完全利用，不产生任何废物。例如，副产品甘油全部转化为生物甘油销售，不符合欧盟出口标准的生物柴油则用于生产生物酯增塑剂和环保型醇酸树脂。此外，公司规划在美山基地建设一条10万吨烃基生物柴油（HVO）产线。HVO与石化柴油同为碳氢组分，可任意比例混合，冷滤点低，且是生物航煤（SAF）的原料，市场空间广阔。公司独有的纯化技术优势将为HVO生产提供底层技术支撑，有效解决废弃油脂在加氢裂解过程中对催化剂和设备的挑战。 四、盈利预测与估值 财务展望与投资建议 基于对公司各项业务的销量、价格和毛利率假设，华创证券对卓越新能2022-2024年的财务表现进行了预测： 营收：预计分别为42.51亿元、47.67亿元和62.13亿元，同比增长+37.9%、+12.1%和+30.3%。 归母净利润：预计分别为5.07亿元、6.30亿元和7.83亿元，同比增长+47.1%、+24.2%和+24.3%。 每股收益（EPS）：预计分别为4.23元、5.25元和6.53元。 市盈率（PE）：对应目前股价，分别为17.4x、14.0x和11.3x。 在估值方面，参考可比公司嘉澳环保、山高环能、海新能科2023年市场一致预期PE，并考虑到卓越新能在行业中的绝对优势以及在主业和相关产品上的持续布局，华创证券给予公司2023年18倍目标PE，对应目标价94.5元。首次覆盖，给予“强推”评级。 五、风险提示 原料来源大幅压缩：尽管公司建立了成熟的原料采集体系，但行业产品需求大于原料供给的现状，以及竞争对手的恶意低价竞争，可能打破现有供应体系，导致公司开工率下降。 行业政策发生重大改变：公司所处行业的市场空间与碳中和政策密切相关，一旦政策方向出现重大转折，可能对行业造成剧烈打击。 外贸格局发生重大调整：中国生物柴油产品主要出口欧盟，若海运费过高或出口贸易格局发生重大调整，可能对公司业绩产生影响。 新技术、新产品研发落后于市场先进技术：公司主要产品为一代酯基生物柴油，而欧盟正大力推广烃基生物柴油（HVO）。尽管公司已布局HVO产线，但仍存在技术发展落后于市场先进技术的风险。 总结 卓越新能作为中国生物柴油行业的领军企业，凭借其在废油脂生物柴油领域的规模优势、技术领先和稳健的产业链布局，在全球碳中和及欧盟可再生能源政策的强劲推动下，展现出广阔的市场前景和巨大的增长潜力。公司通过极致的废油脂转化率、体系化的原料采购网络以及对HVO和生物基材料等新兴领域的战略拓展，构建了坚实的核心竞争力。尽管面临原料供给、政策变动和技术竞争等风险，但公司强劲的财务增长预期和明确的扩张计划，使其在生物质能源赛道中具备显著的投资价值。华创证券基于其行业领导者地位和持续布局，给予“强推”评级。

　　一品红(300723) 　　平安观点： 　　深耕儿童药、慢病领域，技术储备丰富。一品红成立于2002年，经过多年发展已形成以“特色儿童药+创新慢病药+生物基因疫苗”为重点的业务发展格局，已构建有儿童药、慢病药和生物基因疫苗三大研发技术平台，全方位布局公司研发技术能力。2017-2021年，公司营业收入CAGR为12.35%，归母净利润CAGR达到18.25%，保持稳健增长。2021年儿童药收入11.3亿元，同比+59.68%，慢病药收入8.23亿元，同比+23.03%。2021年5月发布股权激励计划，解锁目标为以2020年自研产品的收入为基数，2021-2024年自研产品实现收入增长率分别不低于25%、56%、95%、144%，看好公司中长期发展。 　　政策支持下儿童药景气度提升，公司领先优势明显。近几年国家从保障需求、鼓励研发、优先审评、简化采购程序、扩大医保支付范围等多个方面，频繁出台儿童用药相关政策，大力扶持儿童药发展。截至2022半年报，公司共有22个儿童药注册批件，其中8个为儿童药独家品种，治疗范围覆盖了0-14岁儿童全年龄段，儿童疾病领域70%以上病种。根据公司统计，2021年除盐酸克林霉素棕榈酸酯分散片在二级及以上等级医院覆盖率约为19.43%外，其他特色儿童药如芩香清解口服液、馥感啉口服液、益气健脾口服液和参柏洗液等在等级医院覆盖率均在3%以内，公司儿童药成长空间广阔。 　　慢病受短期因素扰动，AR882等创新药空间大。2022H1慢病板块收入3.05亿元（-18.31%），主要受注射用乙酰谷酰胺退出地方医保影响，为一过性因素。截至2021年末，公司慢病药产品在等级医院覆盖率均在5%以内，后续慢病板块有望恢复增长态势。依托慢病药技术创新平台，公司不断研发高端药品，在研的高尿酸血症&痛风创新药物AR882是具备全球竞争力的选择性尿酸转运蛋白1（URAT1）靶向创新药，已取得临床Ⅱ期阶段性研究成果，过往实验结果已表现出优秀的疗效、药代动力学和安全性，后续AR882将开展全球多中心临床Ⅲ期临床试验，有望成为BIC。 　　首次覆盖，给予“推荐”评级。一品红是一家以医药研发、生产、销售为核心业务的现代化医药企业，为儿童药行业龙头企业。我们选取同行业内各细分子行业龙头，如华东医药、苑东生物、兴齐眼药作为可比公司，2022年可比公司平均估值为24X。一品红2022年对应PE仅18倍，性价比突出，首次覆盖，给予“推荐”评级。 　　风险提示。1）药品研发风险：医药行业研发具有高技术、高投入、高风险、长周期特点，其中临床前研究、临床研究到产品注册各个阶段充满挑战，存在研发产品获批不确定性风险。2）市场开拓风险：我国医改进入新阶段，国家基药目录、新医保目录动态调整，医联体及医共体两级诊疗机制等一系列举措的落实，以及叠加新冠肺炎疫情有常态化的趋势，公司产品市场开拓存在不及预期的风险。3）产品降价风险：随着国家医改体制的逐步深入，医保控费不断趋严，医保支付标准落地、医保局成立以及带量采购实施，药品价格下降将成为未来无法避免的趋势。