本周医药表现强于大盘 　　本周申万医药生物同比上涨2.72%，表现强于大盘。其中医疗服务子行业上涨5.19%；生物制品子行业上涨3.01%，医疗器械子行业上涨2.83%，中药子行业上涨1.43%，化学制药子行业上涨2.12%， 医药商业子行业下跌0.55%。 1月11日种植牙带量采购价格降幅55%，相比心脏支架而言温和的降幅、叠加消费复苏的预期，牙科医疗服务领涨。受1月8日结束的医保谈判以及摩根大通医疗大会带动，生物制品、化学制药表现好。 　　下周展望： 关注业绩预告披露，继续看好创新和消费复苏 　　截至1月15日已有23家医药企业公布业绩预告， 本月披露的业绩预告是短期关注的重点；疫情管制放松后一季度医药企业研发/销售改善幅度、国务院提出扩大内需战略后医药领域配套政策支持力度需要观察，但消费复苏预期一致，推荐爱尔眼科、华厦眼科、通策医疗，建议关注国际医学、锦欣生殖；结合美国疫情管控放开后医药企业的股价/产品收入表现，推荐平台型创新药企恒瑞医药、仿创结合高壁垒的麻药龙头人福医药。 　　本周创新药专题：双抗行业迎来更多产品商业化落地 　　截至2022年底FDA批准了8个双抗产品，其中4个为2022年批准，达到2022年以前批准的双抗数量总和。根据彭博统计，进入III期临床的双抗产品达到32个，尚未上市并准备在2023年年底前进行上市申报的双抗药物有7个。 　　 经过60年的技术积累双抗的底层技术已成熟， T细胞招募、桥接、双靶点信号阻断等功能均可以利用双抗结构实现，看好创新药赛道之一——双抗，建议关注康方生物、康宁杰瑞以及恒瑞医药。 　　1月月度金股 　　恒瑞医药（600276）： 创新药布局广泛， 对于海外销售较好的 SGLT-2、PARP、 CDK4/6 等多个靶点药物，恒瑞均有创新药上市或待上市；集采冲击影响见底； 相比索拉非尼，卡瑞利珠+阿帕替尼 OS 延长达到近 7 个月，有望出海。对应 1 月 13 日收盘价， 2022-2024 年 PE 分别为 36X， 33X，27X，维持“买入”评级。 　　华大智造（688114）： 测序国产龙头具有高度稀缺性；官司落地后，海外主流市场已经开始实现推广。对应1月13日收盘价， 2022-2024年PE分别为26X， 62X， 49X，维持“买入”评级。 　　风险提示： 研发不及预期；销售不及预期；政策性风险；贸易摩擦风险

　　康辰药业(603590) 　　投资要点 　　事件：公司KC1036治疗晚期胸腺肿瘤患者进入II期临床试验，且“评价KC1036联合多西他赛治疗既往接受过含铂化疗和PD-1/PD-L1抗体治疗失败的晚期无驱动基因肺腺癌的有效性和安全性的II期临床研究方案”获NMPA批准开展。 　　KC1036治疗一线系统化疗后进展的晚期胸腺瘤和胸腺癌已进入Ⅱ期临床。基于KC1036在胸腺肿瘤患者中的初步有效性结果，公司决定由四川大学华西医院和上海市胸科医院共同作为临床试验牵头单位，主导开展KC1036治疗晚期胸腺肿瘤患者的II期临床，目前已通过伦理委员会审核，近期将启动受试者招募工作。 　　KC1036联合用药治疗含铂化疗和PD-1/PD-L1抗体治疗失败的晚期无驱动基因肺腺癌Ⅱ期临床获NMPA批准。该研究旨在评价KC1036联合多西他赛治疗既往接受过含铂化疗和PD-1/PD-L1抗体治疗失败的晚期无驱动基因肺腺癌的有效性和安全性。 　　KC1036是首创AXL/VEGFR2/FLT3小分子靶向抗肿瘤药物。KC1036片是公司自研的境内外均未上市的1类化药创新药，拟用于实体肿瘤的治疗。公司于2020年1月获得NMPA核准签发的KC1036《临床试验通知书》。KC1036的Ⅰ期临床结果表明：KC1036单药具有良好的安全性及耐受性，并初步在多种晚期实体肿瘤患者中显示了较突出的抗肿瘤疗效。截至2023年1月11日，公司在KC1036多个临床试验研究中共计纳入超过100余例不同类型的晚期实体瘤患者，均体现出较好的临床安全性和有效性。 　　研发投入力度持续加大，压强式管理效果显著。2022年Q3公司研发费用约1905.8万元（+54.2%），研发费用增加主要系公司压强式管理KC1036等项目研发支出增加。KC1036治疗消化肿瘤的Ⅰb/Ⅱ期临床计划入组133人，2022年6月首例患者入组，在疫情影响下，截至2022年12月，已入组63人，压强式管理效果显著。随着疫情影响消除，预计2023年患者入组速度将更快。 　　盈利预测与投资建议。预计2022-2024年归母净利润分别为1.6亿元、1.8亿元和2.1亿元，对应PE分别为24X/21X/18X。随着公司现有业务巩固，多措并举完善创新体系布局，苏灵有望通过进军宠物用药打开增长空间，密盖息快速放量，维持“买入”评级。 　　风险提示：市场竞争风险、药品价格下行风险、新药研发风险。

　　投资要点 　　本周、年初至今医药指数涨幅分别为2.72%、5.20%，相对沪指的超额收益分别为1.53%、1.77%；本周医疗服务、生物制品及医疗器械等股价涨幅较大，医药商业、中药等股价涨幅相对较小；本周涨幅居前百利天恒（+51.17%）、赛科希德（+26.28%）、首药控股（+25.61%），跌幅居前瀚宇制药（-10.42%）、爱朋医疗（-8.86%）、康泰医学（-7.05%）。涨跌表现特点：本周医药板块机构重仓大市值标的涨幅比小市值涨幅大；疫后全面复苏，消费医疗、医疗服务等个股强势上涨；新冠相关主题个股跌幅明显。 　　2023年创新药的投资策略围绕两个关键词：估值修复+基本面催化剂。伴随着美联储高强度加息进入尾声；疫情影响逐步降低；药监部门的多项政策解决创新药研发同质化问题，以及鼓励包括罕见病在内的创新产品加快上市；医保谈判结果大概率符合降价预期的多重利好因素的影响下。2023年创新药板块将迎来全面估值修复行情，创新药的价值被重新发现，依然处于底部位置的创新药行业具备布局价值，建议提高创新药仓位，抓住Beta行情。 　　贝达药业宣布其口服HIF-2α抑制剂BPI-452080已获得NMPA批准开展临床试验；新华制药OAB-14干混悬剂用于治疗阿尔兹海默病的I期临床试验申请获批；博安生物自主开发的ADC注射用BA1301获CDE批准开展临床试验：BPI-452080能够特异性阻断HIF-2α与HIF-1β异二聚化，从而抑制下游基因的转录表达，在多种缺氧或氧感知通路异常的肿瘤细胞和动物模型上展现出优秀的体外活性和体内药效，具有良好的药代动力学性质及安全性；该临床试验旨在评估OAB-14干混悬剂在中国健康成年受试者和在轻至中度阿尔茨海默病患者中的安全性和耐受性、药代动力学特征、药效动力学；注射用BA1301是博安生物首个即将进入临床阶段的ADC候选产品，采用合作伙伴联宁（苏州）生物制药的C-Lock定点偶联技术，将小分子细胞毒素与靶向Claudin18.2的单抗偶联，通过抗体的靶向性引导小分子毒素到达肿瘤部位，发挥杀伤肿瘤效果的同时，降低小分子毒素的毒副作用，提高治疗窗口。 　　具体配置思路：1）疫苗领域：智飞生物、康希诺、丽珠集团、万泰生物等；2）中药领域：寿仙谷、佐力药业、方盛制药、济川药业、康缘药业等；3）创新药领域：百济神州、恒瑞医药、海思科、康宁杰瑞、和黄医药、先声药业、亚虹医药等；4）耗材领域：惠泰医疗、威高骨科、新产业等；5）低值耗材及消费医疗领域：康德莱、鱼跃医疗等；6）科研服务领域：金斯瑞生物、药康生物、皓元医药、诺禾致源等；7）眼科服务：华厦眼科、爱尔眼科、普瑞眼科等；8）其它医疗服务领域：三星医疗、海吉亚医疗、固生堂等；9）医美领域：爱美客、华东医药等；10）其它消费：三诺生物，建议关注我武生物等；11）血制品领域：博雅生物等。 　　风险提示：药品或耗材降价超预期；新冠疫情反复；医保政策进一步严厉等。

　　投资要点： 　　核心逻辑 　　化工新材料领域是化工行业未来发展的一个重要方向，传统化工行业随着下游需求增速放缓，市占率向龙头集中是大趋势，核心竞争门槛为成本和效率；下游仍处于快速增长的新材料领域则不同，核心的竞争壁垒为研发能力、产业链验证门槛、服务能力等，随着政策支持，国内化工新材料行业有望迎来加速成长期。我们推荐处于核心供应链、研发能力较强、管理优异的化工新材料优质标的，主要包括电子化学品（半导体材料、显示材料、 5G 材料等）、新能源材料、医药中间体等领域。维持行业“推荐”评级。 　　行业信息更新 　　半导体相关： 　　1 月 11 日，南京大学： 南京大学王欣然教授、施毅教授带领国际合作团队在全球顶级科研期刊《Nature》 发表研究成果。 硅基集成电路在过去 60 多年一直沿着摩尔定律的预测，朝着更小晶体管尺寸、更高集成度和更高能效的方向发展。然而，由于量子效应和界面效应的限制，硅基器件的微缩化已经接近极限。最新的国际器件与系统路线图（ IRDS）预测，在 2nm 技术节点以下，以 MoS2为代表的二维半导体将取代硅成为延续摩尔定律的新沟道材料。该科研团队通过增强半金属与二维半导体界面的轨道杂化，将单层二维半导体 MoS2 的接触电阻降低至 42Ω·μm，超越了以化学键结合的硅基晶体管接触电阻，并接近理论量子极限，该成果解决了二维半导体应用于高性能集成电路的关键瓶颈之一。 　　显示材料相关： 　　1 月 11 日， LED inside： TrendForce 预计 2023 年全球电视面板出货量达 2.64 亿片，同比减少 2.8%。其中，预计 LCD 电视面板出货量 2.56 亿片，同比减少 3.1%； OLED 电视面板受 QD OLED 电视面板驱动，同比增速将达 7.8%。 　　新能源材料相关： 　　1 月 12 日，中汽协： 2022 年，我国汽车产销量分别为 2702.1 万辆和 2686.4 万辆， 同比增长 3.4%和 2.1%。新能源汽车持续爆发式增长，全年产销量分别为 705.8 万辆和 688.7 万辆，同比增长 96.9%和 93.4%，市场占有率提升至 25.6%，逐步进入全面市场化拓展期，迎来新的发展和增长阶段。 　　重点企业信息更新： 　　天赐材料： 1 月 14 日，公司发布关于投资建设年产 8 万吨锂电添加剂材料项目的公告。 子公司九江天赐拟使用自筹资金投资建设“年产8 万吨锂电添加剂材料项目”，项目建设周期 18 个月，项目总投资3.76 亿元。 　　重点关注公司： 　　重点推荐万润股份，公司 OLED+沸石分子筛双向发力将带动公司持续成长。 　　建议关注鼎龙股份，公司是国内唯一一家全面掌握 CMP 抛光垫全流程核心研发技术和生产工艺的 CMP 抛光垫供应商，在国内抛光垫市场中处于领先地位。 　　重点推荐国瓷材料，公司是我国无机新材料平台型公司，熟练掌握了水热法核心技术，内生的 MLCC 陶瓷粉、氧化锆、氧化铝均达到世界级水平；外延并购的王子制陶（陶瓷制品）和爱尔创（氧化锆下游制品）均是公司产品的下游，都迎来快速增长。 　　建议关注飞凯材料，公司是电子化学品龙头企业， 5000t/aTFT-LCD光刻胶项目向客户稳定供货， 5500t/a 合成新材料项目和 100t/a 高性能光电新材料提纯项目的产能正稳步提升， OLED 材料的试验能力和生产线建设亦在有序推进，看好上述项目推动公司未来新增长。建议关注濮阳惠成，公司专注顺酐酸酐衍生物和功能中间体产品的研发和生产，受益于我国电子信息产业的快速发展、我国智能电网、超/特高压输电线路投资力度的不断加大、新型复合材料的广泛应用，对顺酐酸酐衍生物的需求持续增长。 　　重点推荐巨化股份，公司拥有完整的氟化工产业链，主要产品采用国际先进标准生产，核心业务氟化工处于国内龙头地位（其中氟致冷剂处于全球龙头地位），特色氯碱新材料处国内龙头地位。 　　建议关注万盛股份，公司是全球最大的有机磷系阻燃剂生产商，通过多年的研发投入和实践积累，公司差异化的产品能够满足不同客户的需求，产品逐步被高端客户所接受。 　　建议关注江化微，公司是国内产品品种最齐全、配套能力最强的湿电子化学品生产企业之一，产品能够广泛的应用到平板显示、半导体及LED、光伏太阳能等多个电子领域，同时能在清洗、光刻、蚀刻等多个关键技术工艺环节中应用。 　　重点推荐合盛硅业，公司在工业硅及有机硅产业链完整，具备规模优势、成本优势，上下游协同效应有望持续加强，随着在建项目的稳步推进，公司业绩有望持续向好。 　　建议关注彤程新材，公司积极推进电子材料业务，紧紧抓住关键材料急需国产化替代的契机，巩固半导体光刻胶和显示光刻胶板块协同发展的优势，实现光刻胶横向产业新突破，并反溯核心原材料的开发，加快公司电子酚醛树脂在光刻胶领域的开发及导入，充分发挥公司产业链优势，形成产业链一体发展的新模式。 　　风险提示： 替代技术出现；行业竞争加剧；经济大幅下行；产品价格大幅波动；重点关注公司业绩不达预期；疫情可能引发市场大幅波动的风险。

　　投资要点：医药投资回归内在价值主线 　　2022年度策略我们指出，疫情是最关键要素之一。随着“新十条”、“乙类乙管”等政策变化，2023年全年投资主线为疫后复苏，医药投资进入常态化价值定价。通过复盘2022年美股整体表现，我们认为2023年常规诊疗活动恢复，医药企业回归正常经营周期，疫情压制因素逐步消退，医药行业有望迎来戴维斯双升周期。 　　悲观预期逐步消退，医药核心资产有望价值重估 　　医药核心资产通过长达约2年时间消化估值，释放风险，以全球视角来看，具有较高的投资价值：核心资产在2021-2022年超跌，市场表现弱于大盘；一级投融资更加谨慎，研发过热的拥挤靶点、产品逐步出清，行业龙头企业未来竞争环境向好；2023年是中国经济复苏的元年，全球投资价值洼地有望在中国出现，医药白马公司盈利能力和成长性都具有较高的投资价值。 　　医疗新基建带动医疗设备增量需求，中国品牌有望加速成长 　　2022年医疗机构建设、工程持续放量，同期医疗项目及金额同比增长均接近30%。基建早期节奏切实落地，项目的落地为2023-2024年医疗设备的采购奠定基础，预计医疗设备增量市场2500亿元，医疗设备采购品类覆盖面有望进一步扩大，如影像类、体外诊断类、高值耗材等，预计持续受益。 　　医保政策温和，助力平台型企业和创新药企业产品放量 　　2019-2021年国谈分别有97/119/94个药物谈判成功，支持新上市药品。2022年谈判药品续约规则首次公布，对基金影响预算不大的药物可以简易续约并明确价格降幅规则，缓和了存量（已进入医保药物）收入下降多的悲观预期。国谈既包括目录外谈判当年上市的国产首个双抗等biotech的新品种，助力创新药放量；又包括目录内已有相当规模的药物如PD-1抗体药物，明确温和的降价幅度使得多管线平台型药企增长可期。 　　医疗可选消费压制因素消退，行业继续成长可预期 　　医疗消费主要包括线下医疗服务终端和上游的医疗消费品和耗材。回顾2022年全年，对于医疗消费的影响因素主要来源于政策和疫情扰动，2023年负面影响边际减弱。OK镜、种植牙和正畸材料的集采进展已逐步落地，以价换量可期。”新十条”颁布后，线下医疗终端逐步回归常态，业绩有望逐步恢复。 　　2023投资组合（排名不分先后） 　　A股组合：华大智造、澳华内镜、迈瑞医疗、恒瑞医药、药明康德、人福药业、爱尔眼科、华厦眼科、通策医疗、康缘药业H股组合：中国中药、金斯瑞生物科技、巨子生物 　　风险提示：贸易摩擦风险；行业政策风险；研发不及预期；疫情影响超预期；国产替代不及预期；空间测算偏差风险；销售不及预期风险

中心思想 全球原料龙头地位与市场机遇 金达威作为全球辅酶Q10的最大生产商、维生素D3全球三大生产商之一以及维生素A全球六大生产商之一，凭借其高纯度、高品质的核心原料和强大的科研创新能力，在全球保健品原料市场占据领先地位。公司通过一系列海外并购，成功构建了从上游原料生产贸易到中游生产研发，再到下游品牌营销和渠道布局的全产业链体系，实现了纵向和横向的战略延伸。当前，受新冠疫情后消费者对心脏健康关注度提升的影响，辅酶Q10需求强劲增长，叠加维生素A价格触底企稳，以及保健品业务的恢复性增长，公司经营已迎来明确拐点。 核心产品驱动业绩拐点 报告指出，辅酶Q10市场需求因疫情后心肌炎等疾病关注度提高而大幅增加，金达威作为龙头企业，订单显著增长，库存紧张，预计2023年辅酶Q10销量有望增长20%以上，价格亦有望企稳回升。同时，维生素A价格已接近历史底部，随着国内养殖盈利修复和欧洲能源危机缓解，预计2023年价格将企稳，公司2021年扩产的4000吨维生素A产能也将逐步释放。在保健品业务方面，旗下Doctor’s Best等品牌在经历2022年地缘冲突影响后，预计2023年将实现恢复性增长，辅酶Q10等核心单品的需求旺盛将加速其在中国市场的渗透。这些核心业务的积极变化共同驱动公司业绩进入上升通道。 主要内容 金达威公司概况与战略布局 金达威成立于1997年，初期专注于维生素系列产品，后逐步开发辅酶Q10、微藻DHA、植物性ARA、NMN等新产品。自2015年起，公司通过收购和投资海外企业，成功构建了保健品全产业链布局。 核心原料供应地位： 金达威是全球辅酶Q10最大生产商，维生素D3全球三大生产商之一，维生素A全球六大生产商之一，K2、NMN原料设计产能也跻身全球前列。公司凭借高纯度、高品质的原料和科研创新能力，成为全球主流供应商。 全产业链布局： 公司战略性地向上游原料生产贸易、中游生产研发、下游品牌营销和渠道布局延伸。通过收购Doctor’s Best、Zipfizz、Vitatech等品牌和生产厂商，以及投资iHerb等电商平台，实现了全球范围内的全产业链覆盖。 股权结构与管理团队： 公司股权相对集中，实际控制人江斌通过金达威投资持股约34%。中牧实业作为第二大股东（持股21.28%）和战略投资者，是金达威前五大客户之一。公司管理层经验丰富，分工明确，核心高管平均任职时间超过10年，并通过员工持股计划实现利益绑定，管理团队稳定。 核心业务市场分析与增长驱动 财务表现 公司毛利率和净利率受原材料价格波动影响明显。2020年辅酶Q10价格上涨带动公司利润达到高点，而2022年两项业务毛利率因均价下降而承压。2022年上半年，公司综合毛利率约为43%。其中，辅酶Q10系列毛利率约68%，贡献公司毛利约21%；维生素A系列毛利率约46%，贡献毛利约40%；营养保健食品毛利率约30%，贡献毛利约34%。公司账面约有6亿商誉，曾于2019年、2020年和2021年计提商誉减值。 辅酶Q10业务 产品特性与市场应用： 辅酶Q10是一种脂溶性醌类物质，主要作用是清除自由基、提高免疫力，保护和改善肝、脑、心脏和神经系统功能，具有药物治疗和保健双重功效。美国是全球最大的辅酶Q10需求市场，FDA和美国心脏病医师协会均建议特定人群补充。 供给格局与金达威地位： 辅酶Q10原料业务呈现寡头垄断格局，技术和资金壁垒较高。中国已取代日本成为全球最大的生产国和出口国，2021年出口量超过1000吨。金达威以年产能600吨稳居国内第一，在成本上具有相对优势。 价格波动与需求提振： 早期价格受日本供应主导，2005年后中国厂商进入导致价格下探。近年价格波动主要受供给端影响，如2020年气候和环保因素导致产量减少，价格大幅增长；2022年受下游需求疲软和部分厂商扩产影响，价格有所下行。然而，近期新冠患者康复后对心肌炎等疾病关注度提高，大幅增加了辅酶Q10需求。金达威反馈元旦后订单明显增加，库存紧张，主要来自国内需求，预计2023年辅酶Q10销量有望增长20%以上，价格已开始企稳，毛利率有望恢复。2022年上半年，辅酶Q10营业收入4亿元，同比增速-12%，主要系单价下降所致，但销量保持增长。 维生素A业务 供给格局与价格趋势： 全球维生素A行业集中度高，产能集中在帝斯曼、巴斯夫、安迪苏、新和成、金达威、浙江医药等6家供应商手中，合计产能接近4万吨，其中前四家占比接近80%。下游饲料需求占比超过80%，需求稳定，价格波动主要受供给变化影响（如帝斯曼停产检修、巴斯夫工厂火灾等）。 金达威产能扩张与市场展望： 2021年以来，维生素A价格受下游需求不景气和龙头巴斯夫定价策略影响持续走低，目前已基本跌至历史底部，部分厂商已不盈利。预计2023年随着国内养殖盈利修复和欧洲能源危机持续发酵，维生素A价格有望企稳。金达威于2021年完成产能扩张，从2700吨增加至4000吨，新增产能预计在2023年逐步释放。 原料业务横向延伸：NMN及其他新品 金达威积极布局NMN等新产品，以NMN为代表的抗衰老保健品市场潜力巨大。公司内蒙古工厂已建立500吨/年的NMN产线，并将其作为下一个核心大单品推广。旗下Doctor’s Best品牌也已上线NMN产品，以国内销售为主。此外，公司还在布局维生素K2、ARA、DHA等新品，以拓宽原料产品线。 保健品业务（C端品牌） 海外并购与全产业链布局： 金达威通过一系列海外并购，完善了保健品全产业链布局。2015年收购Doctor’s Best 51%股权（后增持至96.11%），进军北美膳食补充剂市场；同年收购北美保健品生产商Vitatech主要经营性资产。2016年收购Vita Kids PTE和PINK of Health PTE 95%股权，辐射东南亚市场。此外，还投资参股了舞昆、ProSupps、Zipfizz（100%股权）以及全球最大保健品电商平台iHerb，形成了从原料到品牌、生产、营销和渠道的完整体系。 主要品牌表现与展望： Doctor’s Best、Zipfizz、Vit-Best是公司海外子公司的主要收入贡献者。Doctor’s Best在2021年收入9.0亿元，净利润1.1亿元，2018-2021年收入复合增速达15%，核心产品包括辅酶Q10、深海鱼油、维生素D3、NMN等。2022年，Doctor’s Best受地缘冲突影响，对下游经销商销售造成较大冲击，导致保健品业务阶段性下滑，但预计2023年将恢复性增长。Zipfizz因线下销售占比较高，疫情后受损严重。随着消费者对心脏健康关注度提高，Doctor’s Best的核心单品辅酶Q10近期需求旺盛，有利于加快其在中国市场的渗透。 盈利预测 报告预计金达威2022-2024年EPS分别为0.61、1.11、1.30元。 维生素A： 2021年产能扩至4000吨，新增产能预计2023年释放。价格已接近历史底部，预计2023年企稳。 辅酶Q10： 疫情刺激需求增长，预计2023年销量增长20%以上，价格和毛利率有望提升。 保健品业务： 2022年受地缘冲突影响，Doctor’s Best、Zipfizz等品牌在低基数下预计2023年恢复性增长。辅酶Q10需求旺盛将提升Doctor’s Best的品类渗透率和品牌知名度。 整体财务预测： 预计2023年营业总收入将达到38.03亿元，同比增长20.1%；归母净利润6.72亿元，同比增长83%。毛利率预计从2022年的37.8%恢复至2023年的42.2%和2024年的42.9%。 总结 金达威作为全球领先的保健品原料供应商，在辅酶Q10、维生素D3和维生素A等核心产品领域占据重要市场份额。公司通过战略性海外并购，成功构建了覆盖原料生产、产品研发、品牌营销及渠道分销的全产业链布局。当前，受新冠疫情后消费者健康意识提升的驱动，辅酶Q10需求强劲增长，预计2023年销量将实现20%以上的增长，并带动价格企稳回升。同时，维生素A价格已触及历史底部，随着市场环境改善，预计2023年将企稳，公司新增产能也将逐步释放。旗下Doctor’s Best等保健品品牌在经历2022年地缘冲突带来的短期影响后，预计2023年将恢复增长，并受益于辅酶Q10等核心单品需求的提升，加速在中国市场的渗透。综合来看，金达威的核心原料业务和C端保健品业务均呈现积极向好态势，经营拐点已至，预计2023年公司业绩将实现显著恢复和增长。报告首次覆盖给予“增持”投资评级，目标价28元，对应2023年25倍PE。

中心思想 中国主要股指估值与风险概览 本报告核心观点在于通过对中国主要股票市场指数（如上证指数、沪深300和科创50）的历史数据进行统计分析，评估当前市场的估值水平和潜在风险。报告重点关注盈利风险溢价（ERP）这一关键指标，结合其历史波动区间（通过标准差衡量），为投资者提供专业的市场洞察。 盈利风险溢价(ERP)分析核心观点 报告强调，盈利风险溢价（ERP）是衡量股票市场相对吸引力的重要工具。通过分析上证指数和科创50的ERP及其与历史标准差的偏离，可以识别市场处于高估、合理或低估的区域，从而为投资决策提供数据支持。报告旨在揭示市场在特定时间点（如T-30、T-1）的估值状态和风险特征。 主要内容 市场指数历史表现与估值趋势 本报告基于Wind数据，对中国主要股票市场指数的历史表现进行了回顾。数据显示，上证指数和沪深300在2017年至2021年期间呈现出不同的波动特征和趋势。通过对这些指数的走势分析，可以观察到市场在不同宏观经济背景下的反应，并为后续的估值分析奠定基础。报告通过具体数值（如3800、5100等）暗示了指数在特定时期的点位，揭示了市场整体的运行轨迹。 盈利风险溢价(ERP)的深度解读 报告深入分析了上证指数和科创50的盈利风险溢价（ERP）。ERP作为衡量股票市场相对于无风险收益率吸引力的指标，其高低直接反映了市场的估值水平。报告通过图表形式展示了上证指数ERP和科创50 ERP的历史走势，并标注了正一倍标准差和负一倍标准差区间。 上证指数ERP分析： 报告指出，上证指数ERP的波动区间及其与标准差的对比，有助于判断市场是处于估值高位还是低位。当ERP偏离其历史均值并接近负一倍标准差时，可能预示着市场估值相对较低，投资吸引力增加；反之，当ERP接近正一倍标准差时，则可能表明市场估值偏高。 科创50 ERP分析： 针对科创50指数，报告同样运用ERP及其标准差进行分析。科创板作为新兴市场，其ERP波动可能更为剧烈。通过对比科创50 ERP与历史标准差，可以评估其估值风险和潜在回报，为投资者提供针对高成长性板块的专业分析视角。 市场波动性与风险区间评估 报告利用标准差作为衡量市场波动性和风险的重要工具。通过计算上证指数ERP和科创50 ERP的正负一倍标准差，报告界定了市场的“正常”波动区间。 风险识别： 当ERP超出这些标准差区间时，通常意味着市场处于非典型估值状态，可能伴随着更高的风险或潜在回报。例如，ERP跌破负一倍标准差可能暗示市场过度悲观，存在超跌反弹机会；而突破正一倍标准差则可能提示市场过热，存在回调风险。 数据来源： 报告明确指出所有数据均来源于Wind，确保了分析的专业性和可靠性。 总结 本报告通过对上证指数、沪深300和科创50等主要中国股票市场指数的统计数据进行专业分析，深入探讨了市场估值和风险状况。核心发现包括：通过盈利风险溢价（ERP）及其与历史标准差的对比，可以有效识别市场估值的高低区域和潜在风险。报告强调了数据驱动的分析方法，为投资者提供了理解市场当前位置和未来可能走势的专业视角，尤其是在评估主要股指的相对吸引力和波动性方面。

中心思想 业绩驱动与渠道优化 诺辉健康-B在2022年展现出强劲的财务增长势头，总收入和毛利均实现显著同比增长。这一增长主要得益于其有效的渠道策略，特别是医院和直接面向消费者（DTC）渠道的收入占比大幅提升，成为公司业绩增长的核心驱动力。常卫清作为核心产品，在医院渠道表现尤为突出，巩固了其市场领先地位。 创新产品布局与市场认可 公司专注于高发癌症居家早筛领域，已成功商业化多款业内首创产品，并在研发管线上持续推进。这些创新产品不仅获得了国家药品监督管理局的批准，也在“双十一”等电商大促中取得了优异的销售成绩和消费者广泛认可，显示出其在健康消费升级趋势下的强大市场竞争力。 主要内容 2022年财务表现与产品贡献 诺辉健康发布公告，预计2022年集团收入总额将介于人民币7.5-7.8亿元，同比增长252.7%-267.7%；毛利将介于人民币6.4-6.6亿元，同比增长313.2%-324.5%。这一强劲增长主要归因于医院及直接面向消费者渠道占比的提升。 产品销售收入与增长分析 常卫清：销售收入预计介于人民币3.52-3.70亿元，同比增长262.2%-280.8%；毛利介于人民币2.99-3.05亿元，同比增长303.9%-312.0%。增长主要系销量增加及来自单次测试收入较高的渠道（如医院及直接面向消费者渠道）的收入占比增高。医院渠道已成为常卫清的最大收入来源及增长最快的渠道，其次是直接面向消费者渠道及体检中心。 噗噗管：销售收入预计介于人民币1.96-2.03亿元，同比增长69.4%-75.4%；毛利介于人民币1.60-1.66亿元，同比增长93.8%-101.1%。增长主要系销量增加、直接面向消费者渠道及体检中心的单位产品收入上涨。 幽幽管：自2022年1月上市以来，销售收入预计介于人民币2.03-2.10亿元；毛利介于人民币1.84-1.90亿元。 盈利能力提升与产品研发进展 2022年公司整体毛利率预计介于81.6%-87.4%，受益于常卫清及噗噗管毛利率的显著提升。 产品毛利率分析 常卫清：毛利率预计介于80.7%-86.5%，大幅上升主要得益于规模经济下单次测试成本下降、医院及直接面向消费者渠道的单次测试收入增加以及更有利的渠道组合。 噗噗管：毛利率预计介于79.0%-84.9%，大幅上升原因为单次测试收入增加（包括所有渠道综合和单一渠道）及单位生产成本下降。 幽幽管：毛利率预计介于87.6%-93.6%。 癌症早筛产品布局与研发管线 公司专注于中国高发的消化道癌症（结直肠癌和胃癌）居家早筛，已上市并商业化三款业内首创明星产品： 常卫清：中国首个获得国家药品监督管理局批准的癌症筛查产品，适用于40-74岁结直肠癌高风险人群。 幽幽管：中国首个获得国家药品监督管理局批准的幽门螺杆菌消费者自测产品。 噗噗管：中国首个获批的便隐血（FIT）居家自测器。 此外，公司拥有三款适用于肝癌（苷证清™）、宫颈癌（宫证清™）和鼻咽癌（易必清™）筛查的在研产品，已或即将进入注册临床，以及多个其他癌种筛查管线产品。 市场营销与消费者认可度 2022年“双十一”期间，诺辉健康在健康消费领域表现强劲，癌症早筛和居家自测成为增速最快的亮点之一，消费者认可度显著提高。 电商平台销售表现 诺辉健康蝉联京东基因检测行业销售额排名Top1，天猫检测试纸类目销售额排名Top1。 常卫清、幽幽管稳居京东和天猫平台基因检测单品销售额前2名。 2022年11月10日，天猫健康推出双11必买清单，幽幽管上榜好物推荐，因“快速出结果，准确度高”获平台用户广泛好评。天猫平台交易总额同比去年增长131%，幽幽管销售量环比新品首发日增长100%。 京东平台公司交易总额同比去年增长100%，环比618增长50%。 2022年11月12日，京东健康官宣双11战报，诺辉健康入选超级品牌榜中榜“卓越担当10大品牌”，常卫清入选超级人气王单品。京东健康平台基因检测重疾早筛成交额同比增长160%，其中，北京区域重疾早筛成交金额环比增长760%。 盈利预测与投资评级 国海证券首次覆盖诺辉健康，给予“买入”评级。 财务预测 营业收入：预计2022-2024年分别为人民币7.66亿元、15.00亿元、25.52亿元，同比增速分别为260%、96%、70%。 归母净利润：预计2022-2024年分别为人民币-2.97亿元、-2.00亿元、0.015亿元，同比增速分别为90%、33%、101%，显示亏损持续收窄并有望在2024年实现盈利。 2023年1月12日收盘价26.5港元，对应2022-2024年PS估值为12.9/6.6/3.9X。 风险提示 经济景气度下行风险；新冠疫情反复风险；研发成本持续上升风险；新品推进不及预期风险；消费者偏好变化风险；商业化不及预期等风险。 总结 诺辉健康-B在2022年实现了显著的收入和毛利增长，主要得益于其在医院和直接面向消费者渠道的成功拓展以及核心产品常卫清的强劲表现。公司盈利能力显著提升，毛利率保持高位。作为高发癌症居家早筛领域的先行者，诺辉健康已成功商业化多款创新产品，并拥有丰富的研发管线。在电商平台上的优异表现进一步验证了其产品在消费者中的高认可度。尽管面临经济下行、疫情反复、研发成本上升等风险，但鉴于健康消费升级趋势下公司的产品创新能力和新产品研发的顺利推进，国海证券首次覆盖并给予“买入”评级，预计公司未来收入将持续高速增长，并有望在2024年实现盈利。

中心思想 一体化压铸市场迎来爆发性增长 本报告核心观点指出，一体化压铸行业正迎来前所未有的发展机遇，压铸企业正积极加大投资扩产，以抓住这一市场“东风”。随着一体化压铸技术从新能源汽车向燃油车、从新势力品牌向传统乘用车品牌扩展，免热处理合金的需求量预计将大幅提升。 头部企业积极布局抢占先机 行业头部企业如广东鸿图、爱柯迪和旭升股份等，通过大规模募资、新建智能制造基地和持续扩充产能，积极布局汽车轻量化和一体化压铸领域。这些战略性投资旨在满足未来市场爆发性增长的需求，并巩固其在产业链中的领先地位。 主要内容 压铸行业投资扩产趋势显著 广东鸿图22亿元募资布局轻量化智能制造： 广东鸿图于2022年11月11日审议通过非公开发行A股股票方案，拟募资22亿元用于大型一体化轻量化汽车零部件智能制造项目、科技园二期项目、华北基地一期项目等，预计2024-2025年陆续投产，将显著提升公司产能。 一体化压铸市场进入快速发展期： 2022年是一体化压铸行业深度合作和量产落地的一年。预计2023年将进入快速发展阶段，并在2024-2026年迎来市场爆发期，免热处理合金需求量将大幅提升。 一体化压铸核心个股产能与产品拓展 爱柯迪（600933）：铝制中小件隐形冠军，产能与转型进入收获期 积极投资拓展轻量化、智能化领域： 自IPO以来，爱柯迪持续进行项目投资，从精密压铸拓展至轻量化、智能化领域。 智能制造科技产业园项目贡献显著产能： 2022年1月，公司发行可转债募资15.7亿元用于智能制造科技产业园项目，规划总产能达710万套壳体、电池包、后底板等，预计贡献营收23.28亿元，并于2022年实现投产。 旭升股份（603305）：铝合金业务拥抱特斯拉，产品持续拓展 持续募投扩产，满足多样化需求： 自2017年以来，旭升股份积极募投扩产，每年均有新项目达产，产品从精密锻铸件拓展至电池系统总成。 高性能铝合金汽车零部件项目提升新能源产能： 2021年7月，公司发行可转债募资13.5亿元，用于高性能铝合金汽车零部件项目与汽车轻量化铝型材精密加工项目，新增新能源汽车相关部件产能498万套，预计2024年投产，内部收益率可达18%左右。 广东鸿图（002101）：铝合金压铸龙头，产业链强化长期成长空间可期 持续投入铝合金压铸产能： 公司上市较早，持续投入铝合金压铸产能，2016年已有一期项目和增资扩产项目顺利投产。 22亿元募资强化轻量化智能制造布局： 2022年11月，公司发力布局汽车轻量化智能制造领域，总募资金额22亿元，预计2024-2025年陆续投产，届时产能将得到进一步释放，支撑在手订单放量。 总结 一体化压铸行业正处于快速发展的关键时期，头部企业通过大规模投资扩产，积极布局汽车轻量化智能制造领域，以应对即将到来的市场爆发期。广东鸿图、爱柯迪和旭升股份等公司，凭借其前瞻性的战略布局和持续的产能扩张，有望在一体化压铸市场中占据有利地位，并实现业绩的持续增长。预计2023年行业将进入快速发展阶段，2024-2026年将迎来市场爆发期。

中心思想 生物科技平台驱动多元业务增长 华熙生物作为一家深耕生物科技材料领域的平台型公司，以“科学→技术→产品→品牌”为核心发展逻辑，构建了原料（B-B）、医疗终端（B-B-C）以及功能性护肤品/食品（B-C）的四轮驱动业务模式。公司凭借在透明质酸领域的两次技术革命（微生物发酵法和酶切法）奠定了深厚的研产壁垒，并持续加大研发投入和产业转化能力建设，致力于打造生物活性材料全产业链业务体系。 盈利能力拐点显现，市场前景广阔 公司在2019-2021年间实现了营收62.0%的复合年增长率，归母净利润复合年增长率达15.5%，毛利率稳定在80%左右。2022年上半年，营收和归母净利润分别同比增长51.58%和31.25%。报告指出，多元化的业务结构将持续贡献增量，特别是功能性护肤品业务在高速增长的同时，受益于规模效应及渠道投放效率提升等因素，盈利能力正逐步迎来拐点。基于此，报告维持了对华熙生物的“买入”评级，并对其未来业绩增长持乐观预期。 主要内容 科技基石与研产实力：构建多元业务生态 1.以生物科技材料为基，业务版图蓬勃发展 华熙生物成立于2000年，是全球领先的透明质酸全产业链公司，其透明质酸产业化规模位居国际前列。公司依托微生物发酵和交联两大技术平台，建立了生物活性材料从原料到医疗终端产品、功能性护肤品、功能性食品的全产业链业务体系，服务于全球医药、化妆品、食品等领域的制造企业、医疗机构及终端用户。公司遵循“科学→技术→产品→品牌”的发展逻辑，以科学技术为支撑、研发为驱动，致力于在市场端打造具有消费者认同感的产品和品牌。在科学和技术环节，公司打造了六大研发平台、30多个研发工作室以及多个与外部科研院校合作的创新中心，支持生物活性物质的持续产出。公司围绕功能糖、蛋白质、多肽、氨基酸、核苷酸、天然活性化合物六大生物活性物进行布局，依托自主研发平台和外部合作平台完成生物活性物的制备，并利用合成生物技术，在γ-氨基丁酸、5-氨基乙酰丙酸、依克多因、麦角硫因、人乳寡糖、硫酸软骨素、肝素、胶原蛋白等生物活性物上逐步实现产业转化，致力于打造平台型科技企业。 公司业务模式持续迭代，形成了原料（B-B）、医疗终端（B-B-C）、功能性护肤品/食品（B-C）的四轮驱动模式，不断通过发现新赛道寻找新的增长点。2019-2021年，公司收入从18.9亿元增至49.5亿元，复合年增长率达62.0%；归母净利润从5.9亿元增至7.8亿元，复合年增长率达15.5%。2022年上半年，公司营收达29.35亿元（同比增长51.58%），归母净利润4.73亿元（同比增长31.25%）。从收入结构来看，2022年上半年原料、医疗终端和功能性护肤品业务营收占比分别为15.7%、10.2%和72.4%，功能性护肤品已成为核心驱动力。公司整体毛利率维持在80%左右，其中2022年上半年原料业务毛利率为72.39%，医疗终端业务为81.93%，功能性护肤品业务为78.74%。费用方面，销售费率因功能性护肤品等业务前期战略性投入增加而上升，从2019年的27.6%增至2021年的49.2%，2022年第三季度调整至47.0%；管理费率呈下降趋势，从2019年的9.7%降至2022年第三季度的6.3%；研发费率稳步提升，从2019年的5.0%增至2022年第三季度的6.4%。 公司实控人赵燕通过全资持有华熙昕宇间接持股58.9%，股权结构较为集中。2021年，公司推出第一期限制性股票激励计划，覆盖206人，包括董事、高级管理人员、核心技术人员及其他核心骨干，重点覆盖核心研发人员，通过长效激励机制激发研发活力。公司管理层经验丰富，兼具专业