通策医疗(600763) 　　投资要点 　　事件：2022年，公司实现营收27.19亿元（-2.23%，较去年同期降低2.23%，下同）、归母净利润5.48亿元（-21.99%）、扣非归母净利润5.25亿元（-21.73%）。2022年Q4季度，公司实现营收5.79亿元（-10.11%）、归母净利润0.33亿元（-59.98%）、扣非归母利润0.28亿元（-55.56%），Q4季度主要受疫情影响有所下滑。2023年Q1季度，公司实现营收6.75亿元（+3.04%），实现归母净利润1.69亿元（+1.49%），实现扣非归母净利润1.64亿元（+0.42%），Q1季度恢复正增长。 　　2022年疫情下业绩承压，种植与大综合业务保持正增长。2022年，公司口腔医疗门诊量达到294.59万人次。分业务来看，2022年种植业务收入4.48亿元（+1.5%），收入占比17%；正畸业务收入5.15亿元（-3.6%），收入占比20%（-1pct），较去年同期下降1个百分点，下同）；儿科业务收入4.85亿元（-8.3%），收入占比19%（-1pct），修复业务收入4.27亿元（+0.1%），收入占比17%（+1pct）；大综合业务6.98亿元（+2.1%），收入占比27%（+1pct）。分地区来看，2022年，浙江省内收入24.8亿元（-0.09%），浙江省外收入2.17亿元（-21.28%）。2022年，杭口总院收入6.57亿元（-11%），城西总院收入4.67亿元（-17%），宁口总院收入1.73亿元（-1%）。 　　2023年Q1，种植/修复/综合实现正增长，蒲公英分院增长60%。2023年1月、2月、3月单月营收分别同比变化-31.8%、+32.3%、+5.6%，主要由于1月份受到疫情过峰扰动、3月份种植牙集采影响观望情绪等，总体上2023年Q1收入增长呈逐步恢复态势。2023Q1，公司蒲公英分院累计开业37家，本年预计交付8家医院投入运营。2022年陆续开业的医院于2023Q1实现盈利7家，2023年Q1蒲公英贡献业务收入1.26亿元，同比增长60%。分业务来看，2023年Q1种植收入1.04亿元（+2.7%），正畸收入1.20亿元（-3.5%），儿科收入1.26亿元（-0.2%），修复收入1.01亿元（+5.4%），综合收入1.84亿元（+5.7%）。 　　盈利预测与投资评级：考虑到种植牙集采政策及其他客观因素的影响，我们将2023-2024年公司归母净利润由7.41/9.64亿元下调为6.92/9.05亿元，2025年归母净利润预计为11.58亿元，对应当前市值的PE分别为55/42/33倍，考虑到公司有望在疫后恢复增长，当前估值性价比较高，上调为“买入”评级。 　　风险提示：种植量增长不及预期的风险；正畸项目增长不及预期的风险；新医院爬坡不及预期的风险；医院利润率提升不及预期的风险等。

　　楚天科技(300358) 　　投资要点 　　事件：公司发布2022年报及2023年一季报，2022年实现收入64.5亿元（+22.5%），归母净利润5.7亿元（+0.2%），扣非归母净利润5.4亿元（+4.6%）；2023Q1实现收入15.5亿元（+13.5%），归母净利润1.3亿元（+3.9%），扣非归母净利润1.4亿元（+3.7%）。 　　2022年公司费用率有所降低。分板块来看，2022年公司无菌制剂解决方案及单机实现收入18.9亿元（+48.6%），检测包装解决方案及单机实现收入17.8亿元（+10.6%），生物工程解决方案及单机实现收入6.6亿元（+171.3%），固体制剂解决方案及单机实现收入4.7亿元（-12.6%），制药用水装备及工程系统集成实现收入8.5亿元（+39%）。2022年公司毛利率为36.1%，同比-3.6pp，2023Q1毛利率为34.7%，同比-1.3pp。预计主要系宏观事件冲击上游供应链，导致生产成本提升，以及疫苗设备红利后，部分产品的毛利率回归所致。公司积极开展工作稳定供应链，预计未来毛利率有望保持稳定。费用率方面，2022年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为11.9%、6.2%、8.4%，分别同比-0.8pp、-0.5pp、-0.5pp。公司积极推动经营降本增效，费用率有所下降。 　　新产品品类持续扩充。2022年公司推出多款新产品。其中连续式BFS于2022年5月下线生产，实现了国内在该产品领域的率先突破。一次性反应系统、填料耗材等推出市场。同时公司在复杂制剂领域多点开花，多款产品研制成功推向市场。吸入剂、植入透皮剂、核药等三款产品填补了国内空白。 　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年净利润分别为7.4亿元、8.7亿元、9.9亿元，对应动态PE分别为12倍、10倍、9倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：下游客户需求不达预期的风险；行业竞争加剧的风险；公司新产品研发不达预期的风险。

　　九芝堂(000989) 　　事件：九芝堂发布 2022 年报， 2022 年公司实现营业收入 30.33 亿元， 同比下降 19.84%； 实现归母净利润 3.59 亿元， 同比上升 32.75%; 实现扣非归母净利润 1.18 亿元， 同比下降 50.85%。 此外， 公司发布 2023 年一季度报告， 公司实现营业收入 10.85 亿元， 同比下降 8.97%; 实现归母净利润1.62 亿元， 同比上升 30.72%; 实现扣非归母净利润 1.60 亿元， 同比上升40.61%。 　　点评： 　　商业股权转让短期影响收入， Q1 扣非归母净利润表现亮眼。 2022 年公司实现营业收入 30.33 亿元（-19.84%） ， 主要系 2022 年 5 月公司完成了九芝堂医药 51%股权转让（以下简称“商业股权转让” ） ， 影响报表收入金额为 5.91 亿元； 公司实现归母净利润 3.59 亿元（+32.75%） ， 主要系商业股权转让产生的投资收益所致， 影响金额为2.11 亿元； 实现扣非归母净利润 1.18 亿元（-50.85%） ， 主要系 2022年公司营业收入下降、 研发费用增加、 公司并购基金对 Stemedica 的投资因汇率变动较大导致 2022 年亏损增加等综合因素的影响。 据公司公告， 2023Q1 公司实现营收 10.85 亿元（-8.97%） ， 主要系商业股权 转 让 前 存 在 的 22Q1 收 入 基 数 影 响 ； 归 母 净 利 润 1.62 亿 元（+30.72%） ， 主要系公司产品销量上升、 综合毛利率上升及投资收益增加所致， 23Q1 公司毛利率为 63.97%（去年同期为 58.04%） 。 　　与益丰药房强强联合， 推动实现合作共赢。 据公司年报， 2022 年 4 月23 日， 公司与益丰药房签署《湖南九芝堂医药有限公司股权转让框架协议》 ， 向益丰药房出售所持的九芝堂医药 51%的股权。 本次转让九芝堂医药的股权有利于进一步优化公司业务结构， 提高现有资源配置效率。 九芝堂医药的零售门店将在现有基础上， 加快区域拓展， 有利于进一步提升九芝堂品牌在零售领域的运营能力、 覆盖范围与影响力。 公司产品在益丰药房零售渠道的扩展以及合作程度有望持续加强， 共同推进医药产销及零售产业链的深度整合， 推动实现双方资源共享、 合作共赢、共同发展的目标。 　　推进产销一体化发展， 加快大品种培育。 据公司年报， 2023 年， 公司将进一步推进产销一体化发展， 夯实公司产品线全生命周期管理； 公司将进一步盘活品种资源， 持续提升产品市场供应能力， 做好产品市场开发、 规划与推广， 不断提升九芝堂品牌在传统中医药领域的市场地位和影响力； 公司将持续关注医药市场发展趋势， 把握国家医保目录、 国家基药目录调整机遇， 重点跟进医保产品解除用药限制、 优势品种进入国家基药目录等工作， 争取市场准入为营销提供有力支撑。 　　盈利预测与评级： 我们预计九芝堂 2023-2025 年营收 32.04/37.15/42.99 亿元， 归母净利润为 4.29/5.42/6.25 亿元， 维持“买入” 评级。 　　风险因素： 行业政策风险、 市场竞争风险、 原材料价格波动风险、 研发风险

　　新和成(002001) 　　公司发布2022年年度报告，公司全年实现营业收入159.34亿元，同比增长6.82%；实现归母净利润36.20亿元，同比下降16.89%。公司发布2023年一季度报告，2023Q1实现营业收入36.12亿元，同比下降16.15%，环比下降10.23%；实现归母净利润6.43亿元，同比下降46.55%，环比增长5.57%。维生素景气有待复苏，看好公司营养品、新材料、原料药等板块多种新产品带来增量，维持买入评级。 　　支撑评级的要点 　　维生素价格持续低迷，营养品盈利承压。2022年公司营养品板块实现营业收入109.52亿元，同比下降1.94%；毛利率36.59%，同比下降10.47pct，主要系维生素价格下降所致。根据博亚和讯，2022年维生素产业面临市场需求不及预期等挑战，维生素A（50万IU/g）均价为157元/千克，同比下降49.81%。2023年一季度维生素A（50万IU/g）均价为89.70元/千克，同比下降61.99%，环比下降8.30%；维生素E（50%）均价为74.84元/千克，同比下降15.11%，环比下降7.90%；蛋氨酸（25公斤/件）均价为17.78元/千克，同比下降13.48%，环比下降11.72%。根据公司2022年报，我国是维生素最大生产国，市场总体需求平稳低速增长，市场价格长期呈现周期性波动。随着未来下游需求逐渐恢复、维生素行业景气度回暖，公司营养品板块盈利有望实现修复。 　　香精香料板块业绩稳健增长，市场空间广阔。2022年公司香精香料板块实现营业收入29.67亿元，同比增长32.04%；毛利率48.97%，较上年提升7.06pct。该板块全年营收占公司总营收的18.62%，较上年提升3.49pct，为公司业绩注入较强支撑。根据GrandViewResearch数据，2022年亚太地区占据了全球香精香料市场的最大份额，达到31.40%，未来公司香精香料板块发展空间广阔、前景可期。 　　公司新项目、新产品开发建设持续推进。根据2022年年报，公司5,000吨/年维生素B6、3,000吨/年B12正常生产、销售；500吨/年氮杂双环项目开始生产并销售，已打通工艺路线，处于不断提升工艺、进行技术改进的过程中。公司营养品板块蛋氨酸二期25万吨/年项目中10万吨装置平稳运行，综合竞争优势持续提升，15万吨装置按照进度有序推进，预计于2023年6月建成；公司部署液体蛋氨酸项目，合资建设18万吨/年液体蛋氨酸（折纯）生产装置；3万吨/年牛磺酸项目、5,000吨/年薄荷醇项目、7,000吨/年PPS进入试车阶段，己二腈项目处于中试阶段。随着新项目有序放量，公司业绩有望持续提升。 　　估值 　　因维生素需求疲软以及价格持续走弱等影响，调整盈利预测，预计2023-2025年EPS分别为1.26元、1.51元、1.64元，对应PE分别为13.6倍、11.3倍、10.4倍。看好公司多种新产品逐步放量带来的增量，维持买入评级。 　　评级面临的主要风险 　　项目投产不及预期，产品价格大幅下滑，下游需求持续低迷。

中心思想 业绩稳健增长与主业聚焦 振德医疗在2022年及2023年一季度展现出稳健的业绩增长态势，尤其在剔除隔离防护用品影响后，其核心主营业务——医疗与健康产品表现强劲。公司通过聚焦医疗+健康主业，有效应对市场变化，实现了营收和净利润的持续增长，显示出其业务模式的韧性和市场适应能力。 内外协同与创新驱动 公司通过境内外市场的协同发展，持续扩大市场份额。在国内市场，其院线和零售渠道覆盖率显著提升；在国际市场，现代伤口护理等高附加值产品实现高速增长，优化了收入结构。同时，振德医疗坚持内研外拓的发展战略，通过持续的产品研发创新和战略性外延投资，不断提升技术壁垒和市场竞争力，为长期发展奠定坚实基础。 主要内容 2022年及2023年一季度业绩概览 2022年年度业绩表现：振德医疗在2022年实现营业收入61.38亿元，同比增长20.55%；归母净利润6.81亿元，同比增长14.31%；扣非净利润7.03亿元，同比大幅增长40.09%。剔除隔离防护用品后，主营业务收入为33.58亿元，同比增长3.71%，其中境内收入同比增长29.22%，境外收入同比减少8.69%。 2023年一季度业绩表现：公司在2023年一季度实现营业收入13.00亿元，同比增长2.82%；归母净利润1.46亿元，同比增长30.92%；扣非净利润1.41亿元，同比增长40.80%。剔除隔离防护用品后，主营业务收入约为8.81亿元，同比增长21.54%，显示出核心业务的强劲增长势头。 聚焦医疗健康主业，内外销市场表现 国内市场拓展与成果： 2022年，公司国内市场主营业务收入达到41.04亿元，同比增长90.62%。剔除隔离防护用品后，境内收入约为13.68亿元。 院线端收入约9.45亿元，同比增长28.18%，已覆盖全国7000多家医院，其中三甲医院超过1000家，较年初增加近1000家。 零售端收入约3.68亿元，同比增长55.83%，全力推进大健康品类经营。振德电商店铺已达15家，合计粉丝量超过800万人。线下百强连锁药店覆盖率达98%，共计覆盖药店门店11万余家，较年初增加2万余家；商超便利店覆盖超过1.8万家，市场占有率持续提升。 国际市场优化与结构调整： 国际市场主营业务收入约为20.27亿元，同比减少26.40%。剔除隔离防护用品后，国际收入约为19.89亿元，同比减少8.69%。 在造口及现代伤口护理产品方面，公司通过整合振德和上海亚澳的优势资源，并在海外设立市场营销团队，实现了4.67亿元的销售额，同比大幅增长144.59%，有效优化了国际市场的收入结构。 研发创新与外延式发展战略 内部研发成果显著： 2022年，公司新取得20项II类医疗器械产品注册证和16项发明专利。截至年底，累计拥有67项发明专利、568项实用新型专利以及106项国家二类和9项国家三类医械证书。 公司牵头成立医疗器械行业创新联合体和产业技术联盟，加强产业交流合作。 在国内率先研发出符合ISCC认证的手术感控材料，并在造口护理技术方面取得关键性进展。 外延式发展持续发力： 前期整合项目持续发挥效能，安徽蓝欣医疗废液自动收集设备及耗材成功推向市场并实现进院销售。 振德与上海亚澳的资源融合和业务整合推动现代伤口产品线快速发展。 英国子公司收购英国孙公司，进一步拓展了渠道覆盖。 公司参与投资设立绍兴国创振德医疗产业一期股权投资合伙企业，聚焦主营业务战略协同与产业链多元布局的重点领域，通过新产品、技术及工艺的研发以及外延开拓，持续构建技术和竞争壁垒。 总结 振德医疗作为国内医用敷料行业的领先企业，在2022年及2023年一季度展现出稳健的经营业绩和强劲的发展韧性。尽管受到隔离防护用品需求减弱的影响，公司通过聚焦医疗+健康主业，实现了核心业务的持续增长。在国内市场，公司凭借广泛的院线和零售渠道覆盖，以及大健康品类的积极拓展，市场份额稳步提升。在国际市场，通过战略整合和高附加值产品的推广，特别是现代伤口护理产品的高速增长，有效优化了收入结构。同时，振德医疗坚持“内研外拓”的发展战略，在产品研发、技术创新和外部战略投资方面均取得显著进展，不断巩固其技术和竞争壁垒。基于对公司未来发展的信心，华西证券维持“买入”评级，并对2023-2025年的盈利预测进行了调整，预计未来几年营收和归母净利润将保持稳健增长。

中心思想 业绩回暖与核药业务驱动 东诚药业在2022年实现了归母净利润的显著增长，主要得益于2021年商誉减值基数较低以及原料药业务毛利率的提升。进入2023年一季度，尽管营收略有下降，但公司整体毛利率大幅提升9.4个百分点至47.4%，显示出盈利能力的改善。期间销售、管理及财务费用因市场投入、股权收购及汇兑损益等因素有所增加。 核药战略布局与产品收获期 公司核心的核药业务在2023年一季度呈现明显复苏态势，FDG注射液、锝标记药物和云克注射液等产品收入均实现两位数增长。东诚药业持续加强全产业链核医药生态网络建设，预计2023年底投入运营的核药生产中心将超过30个。同时，多款核药产品如99mTc标记替曲膦、铼[188 Re]依替膦酸盐注射液等正处于研发或注册后期，有望逐步进入收获期，为公司未来增长提供强劲动力。机构维持“买入”评级，并预测未来三年营收和归母净利润将持续增长。 主要内容 财务表现概览 2022年全年业绩： 公司实现收入35.83亿元，同比下降8.4%；归母净利润3.07亿元，同比增长102.8%；扣非归母净利润2.88亿元，同比增长121.3%。利润大幅增长主要系2021年计提商誉减值2.11亿元导致基数较低。毛利率为42.9%，同比提升2.0个百分点，主要得益于原料药业务毛利率的提升。 2023年一季度业绩： 实现营收8.51亿元，同比下降3.3%；归母净利润5011万元，同比下降8.8%；扣非归母净利润4239万元，同比下降21.0%。毛利率达到47.4%，同比大幅提升9.4个百分点。期间销售费用率19.4%、管理费用率9.1%、研发费用率5.6%、财务费用率2.4%。销售、管理及财务费用同比增长明显，主要原因分别为制剂及核药业务市场费用增加、收购股权相关的费用支付影响以及汇兑损益增加。 核心业务板块分析 2022年业务板块表现： 原料药业务收入20.61亿元，同比下降9.0%，毛利率24.1%，同比大幅提升7.2个百分点；核医药业务板块收入9.15亿元，同比下降15.6%；制剂业务收入4.83亿元，同比增长4.4%。 2023年Q1业务板块表现： 原料药收入4.13亿元，同比下降21.9%，需求量正逐步恢复至正常水平。核药业务产品恢复明显：FDG注射液收入1.06亿元，同比增长25.8%；锝标记药物收入2364万元，同比增长8.9%；云克注射液收入5501万元，同比增长18.5%。 核药业务发展与展望 全产业链生态网络建设： 公司持续加强全产业链核医药生态网络建设。截至2023年3月底，已投入运营7个以单光子药物为主的生产中心和20个以正电子为主的生产中心。预计到2023年底，投入运营的核药生产中心将超过30个。 核药产品研发进展： 核药产品有望迎来收获期。99mTc标记替曲膦产品已完成中检院的现场检验；铼[188 Re]依替膦酸盐注射液、氟化钠注射液骨扫描显像剂等正在进行临床总结等工作；蓝纳成创新系列核药各产品按照预期计划进展顺利。 盈利预测与投资建议 盈利预测： 预计公司2023-2025年营收分别为38.30亿元、40.73亿元和42.45亿元，同比增长6.9%、6.3%和4.2%。归母净利润分别为4.08亿元、5.08亿元和6.24亿元，同比增长32.8%、24.4%和22.8%。 投资评级： 维持“买入”评级。 风险提示： 产品销售不及预期，新药研发进度不及预期。 总结 东诚药业在2022年实现了归母净利润的翻倍增长，主要得益于上年同期商誉减值基数较低以及原料药业务毛利率的提升。2023年一季度，公司营收虽略有下滑，但毛利率显著改善，核药业务呈现强劲复苏态势，FDG注射液等核心产品收入实现两位数增长。公司持续推进核医药全产业链生态网络建设，并有多款创新核药产品处于研发后期，有望在未来贡献业绩增量。尽管面临产品销售和新药研发进度的潜在风险，但机构对公司未来营收和归母净利润的持续增长持乐观态度，并维持“买入”评级。

中心思想 口腔大健康赛道持续加码，业绩稳健增长 倍加洁公司在2022年及2023年第一季度展现出稳健的经营态势，核心战略聚焦于口腔大健康赛道，通过产品结构优化、生产效率提升及大客户战略，实现了营收和归母净利润的显著增长。公司持续加码口腔护理业务，并积极通过内生外延策略拓展市场，提升市场竞争力。 效率提升与战略布局驱动盈利能力 公司通过自动化项目实现减员增效，显著提升了生产效率和准期交付能力。同时，毛利率和净利率均有所改善，显示出良好的盈利能力。战略上，公司深化与优质客户的合作，并积极布局综合性口腔护理产品及多元化渠道，为未来增长奠定基础。 主要内容 2022年及2023年Q1业绩概览 2022年，公司实现营收10.5亿元，同比增长1.1%，主要得益于口腔护理产品销售的增长。其中，22Q1-Q4收入分别为2.1亿（yoy-23.8%）、2.6亿（yoy-6.3%）、2.8亿（yoy+66.45%）、2.9亿（yoy-5.8%）。23Q1收入达2.2亿元，同比增长4.9%。 分产品看，2022年口腔护理产品收入6.7亿元，占总营收的63.7%，同比增长19.8%；湿巾收入3.7亿元，占总营收的35.6%，同比减少20.58%。 分地区看，海外收入6.6亿元，占总营收的62.7%，同比减少4.4%；国内收入3.8亿元，占总营收的36.6%，同比增长12.9%。 2022年归母净利润为1.0亿元，同比增长30.1%；扣非归母净利润0.6亿元，同比增长101.9%。23Q1归母净利润0.07亿元，同比增长19080.5%。 运营效率与产能优化 2022年，公司牙刷销量达3.9亿支，同比增长16.7%，平均销售价格（ASP）为1.7元/支。湿巾销量47.2亿片，同比减少29.8%，ASP为0.1元/片。 产能方面，公司具备年产6.72亿支牙刷和180亿片湿巾的生产能力。 公司持续推进自动化项目，2022年实施了30余项相关项目，共计减员171人，牙刷计划准期交付能力从2021年的74%提升至91%。 2022年公司毛利率为23.7%，同比增加4.5个百分点；归母净利率为9.3%，同比增加2.1个百分点。 分产品看，2022年口腔护理产品毛利率23.7%，增加4.5个百分点；湿巾毛利率24.2%，增加2.5个百分点。 分地区看，2022年海外地区毛利率25.2%，同比增加2.9个百分点；国内地区毛利率21.7%，同比增加5.2个百分点。 客户策略与行业发展趋势 公司积累了重庆登康、薇美姿实业、云南白药、屈臣氏等口腔护理重点客户，以及Medline、CARDINALHEALTH等湿巾产品客户，并坚持大客户开发战略，年度新增4个山头客户，并深化现有客户合作。 行业发展趋势包括：1）产品功能细分化以满足不同消费者需求；2）消费者偏好综合性口腔护理产品，涵盖基础、专业及电动护理；3）新兴国内品牌崛起及渠道多元化，电子商务（含直播）和线下母婴店、个人护理店、牙科诊所渗透率提高。 2023年展望与战略布局 公司展望2023年将持续开拓创新，优化设备、工艺和流程，提升生产效率和降低成本。 公司将坚持“内生式增长、外延式增长”的发展战略。内生式增长聚焦于市场拓展、大客户开发和新产品开发；外延式增长则通过补短板，补齐公司在产品、品牌、渠道等方面的不足。 公司深度布局口腔大健康，核心单品牙刷及其他新品全面开花，参股薇美姿提升战略协同，增资美星口腔坚定信心。 天风证券预计公司2023-2025年收入分别为13.0/16.1/19.0亿元，归母净利润分别为1.3/1.6/1.9亿元，维持“买入”评级。 风险提示包括主要原材料价格波动、市场竞争、海外市场、汇率波动、出口退税率下调以及收购薇美姿股权不确定性等风险。 总结 倍加洁公司2022年及2023年第一季度表现出强劲的增长势头，尤其在口腔护理产品领域。公司通过优化产品结构、提升生产自动化水平和精细化客户管理，有效改善了盈利能力。展望未来，公司将继续深化口腔大健康战略，通过技术创新和“内生外延”双轮驱动，巩固市场地位并拓展新的增长空间。尽管面临多重市场风险，但其在口腔护理赛道的持续投入和战略布局有望支撑其长期发展。

中心思想 华熙生物2023Q1业绩分析与Q2展望 本报告对华熙生物2023年第一季度的业绩表现进行了深入分析，并对其第二季度的发展趋势进行了展望。核心观点指出，尽管公司在2023年第一季度面临短期业绩压力，尤其体现在利润增长放缓和功能性护肤业务的暂时性下滑，但其核心业务——原料和医疗终端（医美）展现出稳健的增长态势。展望第二季度，随着市场环境的改善、新品推广以及公司前期战略调整成效的逐步显现，功能性护肤业务有望实现边际改善，而医美和原料业务将继续保持良好的发展势头。 投资评级与未来增长潜力 基于对公司业务结构和未来发展潜力的分析，报告维持了对华熙生物的“买入”投资评级。分析师预计，在2023年至2025年期间，公司营业收入和归母净利润将持续保持双位数增长，显示出其长期增长的韧性。尽管短期内面临市场竞争加剧和产品推广不及预期的风险，但公司在透明质酸领域的领先地位及其多元化业务布局，为其未来的可持续发展奠定了基础。 主要内容 2023年第一季度业绩概览与盈利能力分析 业绩短期承压，利润增长放缓 华熙生物2023年第一季度实现营业收入13.1亿元，同比增长4.0%；归母净利润2.0亿元，同比增长0.4%；扣非净利润1.5亿元，同比下降17.4%。数据显示，公司收入端保持低速增长，但利润端，特别是扣非净利润，面临显著压力。非经常性损益（主要为政府补助5691万元，远高于去年同期的1601万元）对归母净利润起到了支撑作用，部分抵消了主营业务利润的下滑。 毛利率下降与费用率提升 在盈利能力方面，2023年第一季度公司毛利率为73.8%，同比下降3.4个百分点；净利率为15.4%，同比下降0.4个百分点。同时，销售费用率、管理费用率和研发费用率分别为46.4%（同比+1.3pp）、6.6%（同比+0.3pp）和6.4%（同比-0.1pp）。毛利率的下降和销售、管理费用率的提升共同导致了公司整体盈利能力的承压。 23Q1收入结构拆分与业务表现 原料业务稳健增长，医疗终端重启增长 在2023年第一季度，华熙生物的原料业务预计恢复双位数增长，其中医疗级透明质酸（HA）的占比进一步提升，延续了2022年医药级HA 34%的增速。医疗终端业务（主要为医美）实现双位数增长，主要得益于2022年同期基数较低、2023年2月以来线下出行恢复带来的需求回暖，以及公司自2021年起对医美业务进行战略调整后成效的初步显现。 功能性护肤业务短期下滑 功能性护肤业务在第一季度表现疲软，预期同比有所下滑。根据久谦数据，23Q1美妆个护电商大盘整体表现不佳，天猫渠道GMV同比双位数下滑。在此背景下，华熙生物旗下四大功能性护肤品牌在天猫、抖音、京东渠道的合计GMV呈现负增长，反映出该业务板块面临的市场挑战。 展望Q2：业务改善与增长潜力 功能性护肤有望边际改善 展望第二季度，功能性护肤业务有望实现边际改善。公司近期推出了润百颜修光棒、夸迪黑金眼霜、米蓓尔3A紫精华等多款大单品，并积极备战“618”购物节，预计新品推广和营销活动将加速放量，带动该业务板块回暖。 医美与原料业务维持良好发展态势 医美业务方面，报告认为公司产品及组织架构的调整期已过，拐点初现。看好润致填充系列（如2、3、5号）及润致微交联系列（如娃娃针、双子针）的发展潜力。原料业务将继续维持良好发展态势，医药级HA保持高毛利水准，天津工厂产能利用率持续爬坡，为业务增长提供坚实支撑。 盈利预测与风险提示 持续增长的盈利预期 报告预测华熙生物2023-2025年营业收入将分别达到82.8亿元、105.6亿元和131.4亿元，同比增长30.2%、27.5%和24.5%。同期归母净利润预计分别为12.56亿元、16.03亿元和20.24亿元，同比增长29.4%、27.6%和26.2%。当前市值对应2023-2025年PE分别为37倍、29倍和23倍，维持“买入”评级。 潜在风险因素 公司面临的主要风险包括原料及终端产品推广不及预期，以及市场竞争加剧。这些因素可能对公司的业绩增长和盈利能力产生不利影响。 总结 华熙生物在2023年第一季度面临利润短期承压的挑战，主要受功能性护肤业务下滑和盈利能力指标波动的影响。然而，其核心的原料业务和经过战略调整的医疗终端（医美）业务均展现出稳健的增长势头。展望第二季度，随着新品推广和市场回暖，功能性护肤业务有望实现边际改善，而医美和原料业务将继续保持良好发展。分析师维持“买入”评级，并对公司未来三年的收入和利润增长持乐观预期，但同时提示了产品推广和市场竞争加剧的风险。

中心思想 营收稳健增长，短期盈利承压但符合预期 金地集团在2022年实现了营业收入的稳健增长，同比增长21.1%，显示出较强的市场韧性。然而，受资产减值损失、投资收益下降以及少数股东损益占比提升等多重因素影响，归属于母公司净利润同比下降35.1%，短期内业绩面临压力，但整体符合市场预期。 财务结构健康，投资聚焦核心城市，多元业务协同发展 公司财务状况保持稳健，持续满足“三道红线”绿档标准，融资成本持续优化，有息负债规模下降。在市场销售排名稳中有升的同时，公司采取审慎的投资策略，高度聚焦高能级核心城市，为未来发展奠定基础。此外，物业管理和代建等多元业务也取得了良好进展，形成多业务协同发展的格局。 主要内容 2022年业绩回顾与财务表现 金地集团2022年实现营业总收入1202.1亿元，同比增长21.1%，营收增长态势良好。然而，归属于母公司净利润为61.1亿元，同比下降35.1%。业绩承压的主要原因包括：公司计提资产减值损失36.9亿元和信用减值损失10.4亿元，合计同比增加32.8亿元；投资收益同比下降44.7%至39.7亿元；以及少数股东损益占净利润比重同比提升6.0个百分点至33.4%。利润率方面，公司2022年综合毛利率为20.7%，同比下降0.5个百分点；其中房地产业务毛利率为20.0%，同比提升0.3个百分点；物业管理业务毛利率为9.1%，同比下降0.9个百分点。2023年第一季度，公司营收143.6亿元，同比增长7.5%；归母净利润5.1亿元，同比下降18.8%，主要受前期低利润项目结算导致毛利率下行影响。 市场销售与土地投资策略 2022年，金地集团实现销售金额2218亿元，同比下降22.6%。尽管市场下行，公司销售额排名逆势前进4位至第8位，显示出较强的市场竞争力。公司持续深耕一二线核心城市，在深圳、上海、南京、大连、福州等城市市占率位居前列。2023年1-4月，公司销售金额达591.2亿元，同比增长1.9%，呈现回暖迹象。在土地投资方面，公司采取审慎策略，2022年新增土地储备248万平方米，同比大幅下降84.8%；拿地金额368亿元，同比下降71.9%，占销售金额的16.6%。拿地均价14839元/平方米，同比提升85.5%，反映出公司聚焦高能级城市的投资策略，新获取项目中一二线城市占比高达95%。截至2022年末，公司总土地储备约5182万平方米，权益土地储备约2345万平方米，其中一二线城市占比约71%，为未来发展奠定坚实基础。 财务状况与融资优化 金地集团的财务状况保持稳健。截至2022年末，公司综合融资成本下降3个基点至4.53%，显示出融资能力的优化。公司持有货币资金545.1亿元，其中预售监管资金77.4亿元，资金储备充足。有息负债规模降至1152亿元，同比下降8.3%。公司持续满足“三道红线”绿档标准：净负债率52.2%，剔除预收账款的资产负债率65.3%，现金短债比1.13，良好的债务结构和资金状况为公司长期可持续发展奠定了基础。 多元业务发展 公司积极发展多元业务，形成协同效应。在物业管理方面，金地智慧服务在2022年新增外拓合约面积超过5000万平方米，截至2022年末合同管理面积达到3.9亿平方米，规模持续扩大。在代建业务方面，截至2022年末服务项目超过115个，累计签约面积超过1832万平方米，展现出较强的专业服务能力和市场拓展潜力。 盈利预测与投资评级 鉴于金地集团财务健康、投资聚焦高能级城市以及多元业务的稳健发展，分析师维持“买入”评级。考虑到前期低利润项目结算对毛利率及业绩的拖累，分析师下调了2023/2024年归母净利润预测至68.4亿元/74.7亿元（前值为88.2亿元/92.9亿元），并预测2025年利润为81.1亿元。对应的每股收益（EPS）分别为1.51元/1.65元/1.80元，对应市盈率（P/E）分别为5.2X/4.8X/4.4X。风险提示包括毛利率修复不及预期、市场景气度恢复不及预期以及疫情反复影响超预期。 总结 金地集团在2022年实现了营收的稳健增长，但受资产减值、投资收益下降及少数股东损益占比提升等多重因素影响，归母净利润短期承压。公司在市场销售方面表现出较强韧性，排名稳中有升，并持续聚焦高能级城市进行审慎投资。财务状况保持健康，“三道红线”维持绿档，融资成本持续优化。同时，物业管理和代建等多元业务也取得了良好发展。尽管短期内低利润项目结算对业绩有所拖累，但鉴于其健康的财务结构、聚焦核心城市的投资策略以及多元业务的协同发展，分析师维持“买入”评级，并对未来盈利能力持积极预期。

中心思想 23Q1业绩承压与Q2改善预期 华熙生物在2023年第一季度面临短期业绩压力，营收和归母净利润增速放缓，扣非净利润出现下滑。这主要受宏观经济环境、消费市场疲软以及功能性护肤业务调整期的影响。然而，报告强调，随着疫后经济的持续修复和公司战略调整成效的逐步显现，特别是功能性护肤业务在新品推广和“618”大促备战下的边际改善，以及医美和原料业务的稳健增长，预计第二季度公司整体业绩将迎来积极的转折。公司在透明质酸全产业链的领先地位和多元业务布局，为其长期发展奠定了坚实基础。 多元业务驱动下的投资价值 尽管短期承压，华熙生物凭借其在透明质酸全产业链的领先地位，以及原料、医美和功能性护肤三大核心业务的多元化布局，展现出强大的市场韧性和长期增长潜力。原料业务的稳健增长和医美业务的重启增长，为公司提供了坚实的业绩支撑。功能性护肤业务虽短期承压，但其市场潜力巨大，且公司正积极通过产品创新和营销策略调整来应对挑战。基于对公司未来增长动能的信心，报告维持“买入”评级，并预测未来三年营收和归母净利润将保持高速增长，凸显其作为医疗美容领域龙头企业的投资价值。 主要内容 23Q1经营数据深度解析 业绩概览：利润短期承压，非经常性损益贡献显著 华熙生物2023年第一季度实现营业收入13.1亿元人民币，同比增长4.0%，增速较前期有所放缓，显示出宏观经济环境对消费市场的影响。归属于母公司股东的净利润为2.0亿元人民币，同比微增0.4%，增长动力略显不足。更值得关注的是，扣除非经常性损益后的净利润为1.5亿元人民币，同比下降17.4%，这清晰地表明公司主营业务盈利能力在报告期内面临较大压力，主要受到市场需求变化和成本结构调整的影响。然而，本季度非经常性损益贡献了4949万元，其中政府补助高达5691万元，远高于2022年第一季度的1601万元。这部分政府补助的显著增长，主要归因于2022年第四季度部分补助的延迟支付，对当期净利润起到了重要的支撑作用，一定程度上缓解了主营业务的压力。 盈利能力：毛利率下滑与费用率结构性变化 报告期内，公司盈利能力指标有所波动，其中毛利率为73.8%，同比下降3.4个百分点。这一变化可能反映了多重因素的综合影响，包括产品销售结构的变化（例如，毛利率相对较低的产品销售占比提升）、市场竞争的加剧导致部分产品定价策略的调整，或是原材料成本的波动。净利率为15.4%，同比微降0.4个百分点，与毛利率的下降趋势基本一致，表明毛利率的压力直接传导至了净利润水平。在费用端，销售费用率为46.4%，同比上升1.3个百分点，这突出显示了公司在当前市场环境下，为维持和扩大市场份额，在品牌推广、渠道建设以及消费者教育方面持续加大投入的战略选择。管理费用率为6.6%，同比上升0.3个百分点，反映了公司规模扩张和运营效率提升过程中，管理体系建设和人员投入的正常增长。研发费用率为6.4%，同比微降0.1个百分点，表明公司在保持核心技术竞争力的同时，可能在研发投入的效率和产出方面进行了优化，以确保创新能力与成本控制的平衡。 Q2业务增长动能与盈利展望 23Q1收入拆分：原料与医美稳健增长，功能性护肤承压 原料业务：疫后修复驱动双位数增长 华熙生物的原料业务在2023年第一季度展现出强劲的增长韧性，预计恢复双位数增长。这一表现得益于全球经济从疫情中持续修复，以及下游市场对透明质酸需求的稳步提升。即使在2022年疫情的严峻挑战下，公司原料业务仍实现了8%的稳健增速，这充分证明了其在全球透明质酸市场的领先地位和产品竞争力。根据行业数据，全球透明质酸销量保持12.3%的复合增长率，为华熙生物原料业务的长期发展提供了广阔的市场空间。尤其值得关注的是，高附加值的医疗级透明质酸（HA）在产品结构中的占比进一步提升，其在2022年实现了高达34%的增速，预计2023年第一季度将继续保持良好的增长态势。医疗级HA的高毛利特性，不仅优化了公司整体的产品组合，也为公司贡献了更为丰厚的利润，是支撑公司盈利能力的重要基石。随着天津工厂产能利用率的持续爬坡，公司有望进一步巩固其在全球透明质酸原料市场的领导地位，并满足不断增长的市场需求。 医疗终端业务：医美需求回暖，战略调整成效初显 医疗终端业务，特别是医美领域，在2023年第一季度实现了令人鼓舞的双位数增长，成为公司业绩增长的重要驱动力。这一显著增长的背后是多重积极因素的叠加。首先，2022年第一季度，受疫情反复和公司主动进行的医美战略调整影响，该业务板块的基数相对较低，为本期的高增长