汇宇制药(688553) 　　扣非净利润稳健增长，创新+出海持续推进，维持“买入”评级 　　2025H1公司收入4.53亿元（同比-14.86%，以下为同比口径），其中境内收入3.63亿元，境外0.90亿元；归母净利润-0.81亿元（-223.78%）；扣非归母净利润0.48亿元（+11.56%）。2025H1毛利率79.40%（-2.88pct）；净利率-18.45%（-30.14pct）。2025H1公司销售费用率38.29%（-0.23pct）；管理费用率9.18%（+2.17pct）；研发费用率32.98%（+5.21pct）。2025Q2公司实现收入2.14亿元（-26.08%，环比-10.45%）；归母净利润-0.55亿元（-393.40%，环比-114.99%）；扣非归母净利润0.14亿元（+144.94%，环比-60.30%）。我们看好公司创新研发能力，维持2025-2027年归母净利润为0.86、2.08、2.94亿元，EPS为0.20元、0.49元和0.69元，当前股价对应PE为121.4、50.4、35.7倍，维持“买入”评级。 　　产品管线多元布局复杂注射剂步入收获期 　　公司新增优质仿制药上市产品5个，累计上市产品数量达到43个，其中肿瘤治疗领域24个，其他治疗领域19个。公司在复杂注射剂研发方面，蔗糖铁、羧基麦芽糖铁、兰瑞肽、紫杉醇白蛋白已递交申报生产注册申请，戈舍瑞林、两性霉素脂质体等多个复杂注射剂产品正有序研发中。预计未来3年，每年至少有1个以上的复杂注射剂在国内与欧盟等海外国家获批上市，海外市场持续突破。 　　持续加大研发投入，大小分子创新药取得阶段性突破 　　2024年公司研发投入约1.64亿元，生物创新药HY-0007项目持续推进临床I期研究，HY-0007（PD-1|TIGHT|IL-15）具备协同潜力、增强肿瘤免疫治疗疗效及克服免疫耐药的特色；HY-0006（SOS1）临床I期用于治疗晚期实体瘤；HY-0001（CDCP1）已完成I期临床试验首例受试者给药。HY-0001为公司自主研发的一种抗体偶联药物，截至目前国内外尚无同靶点产品获批上市；HY-0005（CD3|MSLN|PD-L1）已完成I期临床试验首例受试者给药，截至目前国内外尚无同靶点产品获批上市。公司大小分子创新药取得阶段性突破。 　　风险提示：集采降价的风险；药品研发失败的风险；产品竞争加剧的风险等。

　　昊帆生物(301393) 　　多肽药物下游需求持续释放，业绩增速稳健 　　2025H1，公司实现营收2.70亿元，同比增长20.10%；归母净利润7588万元，同比增长15.31%；扣非归母净利润6200万元，同比增长4.58%。2025Q2，公司实现营收1.35亿元，同比增长0.94%，环比下滑0.09；归母净利润4109万元，同比增长14.19%，环比增长18.07%；扣非归母净利润3398万元，同比增长1.41%，环比增长21.31%。随着下游以司美格鲁肽、替尔泊肽为代表的GLP-1药物销售快速放量，需求快速释放。我们维持原盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润为1.66/2.08/2.68亿元，EPS为1.54/1.93/2.48元，当前股价对应PE为35.2/28.1/21.8倍，鉴于多肽药物领域快速发展以及公司处于行业龙头地位，维持“买入”评级。 　　公司已覆盖海内外多家医药研发与生产企业，并积极拓展欧洲市场 　　公司已覆盖国内外超过1900家医药研发与生产企业、CRO、CDMO公司，已与Bachem AG、Lonza AG、PolyPeptide以及国内CXO龙头药明康德、凯莱英、康龙化成等企业建立长期稳定的合作关系，具有较强的品牌粘性。2025年1月，公司在德国注册成立了全资子公司Highfine Biotech GmbH，持续加大欧洲客户的联系和服务力度。 　　自建产能+收并购新产能，有望突破供给端瓶颈 　　公司自有生产基地安徽昊帆一期350吨项目已于2022年8月正式投产，二期1002吨多肽试剂及医药中间体建设项目于2025年1月取得生产许可证，目前正处于正常运行中；淮安昊帆生产基地建设项目正在进行建筑工程施工，预计2026年上半年可以安装生产设备。2025年7月，公司预计以1.60亿元人民币购买杭州福斯特100%股份，解决产能紧张问题。随着安徽昊帆、淮安昊帆自产产能的建成及投产，以及杭州福斯特新产能投放，公司将突破供给端瓶颈，逐步实现自主生产。 　　风险提示：国内政策变动，核心人才流失，行业需求下降等。

　　华大智造(688114) 　　事件：公司近期发布2025年半年度报告：2025年上半年，公司实现营业收入11.14亿元，同比下降7.90%；归母净利润-1.04亿元，亏损收窄65.28%，主要系研发、财务费用率降低；扣非归母净利润-2.03亿元，亏损收窄37.55%。其中，公司第二季度实现营业收入6.59亿元，同比下降2.93%；归母净利润0.30亿元，扣非归母净利润-0.58亿元，亏损收窄48.17%。 　　全读长测序业务短暂承压，多组学板块快速放量 　　2025年上半年，全读长测序业务实现收入8.9亿元（仪器设备收入3亿元，同比下降23%；设备带动试剂放量，试剂耗材实现收入5.5亿元，同比下降约6%），同比下降12%，受地缘政治的紧张局势、全球宏观经济下行压力增大、各国科研经费支出的不确定性影响，部分实验室推迟设备更新与项目建设；尽管年初国际厂商受政策约束导致在华业务收缩，但受国产厂商价格竞争加剧以及下游客户资质切换流程较长等因素的影响，短期内抑制行业增长弹性。智能自动化业务实现收入1.1亿元，同比基本持平。时空组学、细胞组学以及售后服务等推动多组学板块实现收入0.9亿元，同比增长40%。 　　深耕AI领域，相关成果陆续兑现 　　公司深耕多年人工智能技术研发及相关产品开发，2025年一季度发布AI赋能硬件产品的典型标杆——首款闪速基因测序仪G10-FR，该产品通过深度整合生成式AI自发光系统、半导体图像传感器，并搭配配套仪器硬件与试剂，实现2小时完成SE50读长测序。此外，在AI赋能的解决方案层面，公司智能自动化业务(GLI)同样成果显著。GLI通过AI技术实现对硬件设备、全球超大型实验室的智能化管理，以及实验室“智慧大脑”的构建，目前已成功落地多个标杆项目，GLI业务为实验室提供“从样本到数据”的完整生态闭环解决方案。AI技术已深度融入公司现有产品矩阵，相关技术赋能已逐步转化为实际收入。 　　毛利水平承压，费用端优化 　　2025年上半年，公司的综合毛利率同比下降10.31pct至52.85%，主要系行业竞争加剧导致价格承压、公司产品销售结构变化。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为29.99%、19.93%、24.38%、-8.57%，同比变动幅度分别为-3.71pct、-0.38pct、-6.37pct、-8.81pct。研发费率变动主要系薪酬与股份支付、物料消耗及维修费用降低，财务费率变动主要系欧元汇率显上涨趋势，导致汇兑收益增加。 　　其中，2025年第二季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为51.57%、25.71%、16.39%、20.57%、-8.98%、4.52%，分别变动-10.30pct、-4.70pct、-1.29pct、-4.40pct、-8.27pct、+18.85pct。 　　盈利预测及投资评级：我们预计，2025-2027年公司营业收入分别为31.02/36.03/39.89亿元，同比增速为2.97%/16.15%/10.71%；归母净利润分别为-1.93/-0.87/1.34亿元；EPS分别为-0.46/-0.21/0.32元，当前股价对应2025-2027年PS为10/8/7倍。维持“买入”评级。 　　风险提示：地缘政治波动的风险，招投标落地节奏慢的风险，新品研发不及预期的风险。

　　联影医疗(688271) 　　事件：公司发布2025年中期报告，2025年上半年实现营业收入60.16亿元（yoy+12.79%），归母净利润9.98亿元（yoy+5.03%），扣非归母净利润9.66亿元（yoy+21.01%），经营活动产生的现金流量净额0.49亿元。其中2025Q2实现营业收入35.38亿元（yoy+18.60%），归母净利润6.28元（yoy+6.99%）。 　　点评： 　　国产替代+海外拓展，收入增长逐季提速。2025年上半年公司实现营业收入60.16亿元（yoy+12.79%），其中境内市场随着大规模设备更新逐步落地，医疗机构采购需求逐步复苏，公司抓住国产替代机会，境内收入实现48.73亿元（yoy+10.74%），保持稳定增长，其中中国市场占有率位列行业第二，市场格局稳健攀升；境外市场公司凭借着产品技术性能优势，在全球市场布局拓宽拓深，品牌影响力持续跃升，2025H1境外收入实现同比增长22.49%至11.42亿元。分季度来看，公司2025Q1、Q2分别实现收入24.78亿元（yoy+5.42%）、35.38亿元（yoy+18.60%），收入增长呈现逐季提速态势。分产品来看，MR和MI引领增长，分别实现收入19.68亿元（yoy+16.81%）、8.41亿元（yoy+13.15%），XR实现收入3.24亿元，CT实现收入15.15亿元，保持稳定。我们认为随着全球本地化能力不断提高、创新产品的快速导入、客户基础持续夯实，公司海内外业务均有望保持较快增长态势。 　　盈利能力有望增强，AI赋能驱动智能跃升。从公司盈利能力来看，2025H1销售毛利率为47.93%，较2024年末下降0.61pp，我们认为主要因国内部分产品价格内卷及集采影响所致，未来随着公司创新驱动战略持续落地，磁共振、CT、分子影像等产品线中中高端设备占比有望持续提升，叠加高毛利服务业务收入随着装机增多，收入占比持续提升（2025H1收入同比增速超30%，高于设备收入增速），有望驱动公司毛利率持续提升。在AI赋能方面，公司持续推动“设备+AI”在医学影像诊疗和治疗场景的加速落地，全线产品均实现了从硬件、软件、应用、工作流等多个层面的AI平台赋能，超20个AI赋能设备获FDA批准，在行业处于领先地位，我们认为AI赋能有望驱动公司的医疗影像技术迈向智能化、精准化的新高度。 　　盈利预测与投资建议：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为120.62、141.56、166.57亿元，同比增速分别为17.1%、17.4%、17.7%，实现归母净利润为18.03、22.77、28.77亿元，同比分别增长42.9%、26.2%、26.4%，对应2025年9月1日的股价，PE分别为70、55、44倍，维持公司“买入”投资评级。 　　风险因素：市场竞争风险；境外市场拓展不及预期风险；汇率波动风险；技术创新能力风险。

　　联影医疗(688271) 　　投资要点 　　事件：公司发布]2025年中报，2025H1实现营业收入60.2亿元（+12.8%），归母净利润10.0亿元（+5.0%）。 　　业绩稳健增长，高端产品线与服务业务表现亮眼。分业务看，1）医学影像设备实现收入48.9亿元（+7.6%），其中MR设备实现收入19.7亿元（+16.8%），中高端线uMRJupiter5T累计装机超40台，在3T以上超高场磁共振中国市场的市占率同比提高20%以上。CT设备实现收入15.2亿元，高端及超高端线装机超700台。MI设备实现收入8.4亿元，XR设备实现收入3.2亿元，IXR收入同比提高190%。RT设备实现收入2.4亿元，公司核心产品线市场地位持续巩固，高端线产品表现亮眼。2）服务业务实现收入8.2亿元（+32.2%），保持高速增长，主要因全球装机量持续提升，客户粘性不断增强。 　　持续拓展海外市场，全球化布局成效显著。公司积极拓展海外市场，业务网络覆盖全球90个国家和地区的15300多家医疗结构。2025H1公司海外业务收入达11.4亿元（+22.5%），占总营收比重提升至19.0%。其中美国市场实现超70%州级行政区覆盖，北美PET/CT装机累计超150台，全球品牌影响力持续提升。 　　股权激励彰显信心。2025年6月公司推出新一期股权激励计划，拟向1368位激励对象授予500万股限制性股票，约占公司总股本的0.6%，首次授予价格为95元/股，考核目标为：以2024年营收为基数，2025-2027年收入复合增速目标值为20%，触发值为16%，彰显公司中长期稳健发展的坚定信心。 　　盈利预测：预计公司2025-2027年营业收入分别为125/151/182亿元，同比增速分别为+21.8%/+20.3%/+20.5%。 　　风险提示：市场竞争加剧风险、研发失败风险、海外市场开拓不及预期风险、政策波动风险。

　　联影医疗(688271) 　　投资要点 　　事件：公司近期发布2025年中报。2025年上半年，公司实现收入60.16亿元（+12.79%，同比，下同），实现归母净利润9.98亿元（+5.03%），实现扣非归母净利润9.66亿元（+21.01%）。2025单Q2季度，公司实现收入35.38亿元（+18.60%），实现归母净利润6.28亿元（+6.99%），实现扣非归母净利润5.87亿元（+17.96%），业绩符合我们预期。 　　上半年国内收入稳定增长：2025H1，分产品看，1）公司CT业务实现收入15.15亿元，国产首款光子计数能谱CT uCT Ultima获批上市，率先实现国产光子计数能谱CT的全身多部位超高分辨成像与精准能谱成像；2）MR业务实现收入19.68亿元，同比增长16.81%，其中5.0T uMRJupiter装机超40台；3）MI业务实现收入8.41亿元，同比增长13.15%，PET/CT连续10年国内第一，全球装机超600台，美国市场超150台；4）XR实现收入3.24亿元，同比增长26.36%，其中DSA同比增长迅猛，uAngio AVIVA获NMPA、CE、FDA三重认证，进入全球主流市场；5）RT：市占率同比提升近18个百分点，中国市场排名升至第二，构建全流程产品矩阵，已覆盖全国150余家核心医疗机构，并在多国市场实现订单落地。 　　上半年海外市场表现亮眼：2025H1，公司国内收入48.73亿元（+10.74%），海外收入11.42亿元（+22.49%）。MR、MI深耕欧美高端市场与亚太新兴市场，五大产品线协同释放动能。硬件+服务闭环逐步形成，验证规模化与长效增长潜力。 　　盈利预测与投资评级：考虑到行业稳步复苏，公司上半年表现亮眼，我们将公司2025-2027年归母净利润由15.87/21.39/26.54亿元上调为17.85/22.27/27.38亿元，对应当前市值的PE分别为70/56/46倍，考虑到公司海外发展顺利，维持“买入”评级。 　　风险提示：地缘政治风险，新产品市场推广或不及预期的风险，医药行业政策风险等。

　　百济神州(688235) 　　投资要点 　　事件：2025H1公司营收24.3亿美金（25Q1=11.2亿，25Q2=13.2亿），同比+42%，产品收入24.1亿美金（25Q1=11.1亿，25Q2=13.0亿），同比+43.8%。主要得益于泽布替尼在美国的领先地位和在欧洲等地销售持续增长。25Q2泽布替尼收入9.7亿美金，同比+53%（环比+23%），GAAP口径毛利率87.4%（+2.4pct），研发费用率39.8%（-9pct），销售及管理费用率41%（-16pct），GAAP口径持续盈利0.94亿美金，经调整净利润2.53亿美金。上调2025年收入指引50-53亿美金（前值49-53亿美金）。 　　重要催化剂：Sonrotoclax（BCL2抑制剂）：2025H2针对r/r MCL的数据读出并报产；16673（BTK CDAC）：全球首创，解决BTKi耐药问题。获美国FDA快速通道认定，R/R CLL的注册2期持续入组，26年读出数据。2025H2启动头对头礼来的匹妥布替尼针对R/R CLL的3期临床。针对R/R WM注册2期临床首例患者完成入组；实体瘤：CDK4i：潜在同类最佳，针对HR+/HER2-BC的一线和二线注册3期临床预计2026年启动；PRMT5i+MATA2i：25H2联合用药首例患者入组。炎症和免疫：IRAK4CDAC：2025H2完成特应性皮炎和结节性痒疹的2期入组中，读出poc数据。 　　盈利预测与投资评级：考虑到核心产品销售持续增长，实体瘤管线逐步进入收获期。我们预计公司整体营收未来三年保持稳健增长，三费费用控制合理，近几年有望快速释放利润。我们将2025-2026年的归母净利润4.03亿元和35.9亿元分别上调至8.13亿元和41.68亿元。预计2027年归母净利润为95.43亿元，对应2025-2027年PE估值为489/95/42X。公司作为国内创新药龙头，临床开发效率卓越，全球商业化能力突出，成长确定性较高，维持“买入”评级。 　　风险提示：新药研发及审批进展不及预期，药品销售不及预期，产品竞争格局加剧，政策的不确定性，全球业务相关风险等。

　　爱博医疗(688050) 　　2025Q2业绩恢复较快增长，隐形眼镜快速放量 　　2025年上半年公司实现营收7.87亿元（同比+14.72%，下文都是同比口径），归母净利润2.13亿元（+2.53%），扣非归母净利润2.04亿元（+2.63%），毛利率65.25%（-4.43pct），净利率26.30%（-2.75pct）。2025Q2公司实现营收4.30亿元（+14.44%），归母净利润1.21亿元（+14.85%），扣非归母净利润1.18亿元（+17.90%）。考虑市场需求及竞争格局变化，我们下调2025-2026年业绩预测（原预测归母净利润为5.24/6.67亿元），新增2027年业绩预测，预计公司2025-2027年归母净利润为4.34/4.77/5.30亿元，当前股价对应PE为36.2/32.9/29.6倍，考虑公司隐形眼镜业务快速增长，市场份额逐步提高，维持“买入”评级。 　　隐形眼镜业务实现双位数增长，人工晶体高端产品快速增长 　　2025上半年公司人工晶状体业务实现营收3.45亿元（+8.23%），其中“全视”多焦人工晶状体、“龙晶”等高端产品增长迅速，国内非球面扩景深（EDoF）、非球面三焦散光矫正人工晶状体、硅水凝胶隐形眼镜彩片等产品进展顺利。2025上半年公司角膜塑形镜业务实现营收1.19亿元（+5.63%）。2025上半年公司隐形眼镜业务实现营收2.36亿元（+28.89%），主要得益于公司不断拓展自有品牌销售渠道，自研硅水凝胶隐形眼镜已取证，并购的天眼医药、爱博维康拥有多款硅水凝胶、水凝胶隐形眼镜注册证，其中天眼医药实现收入1.12亿元，净利润806万元，爱博维康实现收入0.71亿元，净利润-681万元，同比减亏。 　　研发投入持续增加，在研项目进展顺利 　　2025上半年公司研发投入总额0.83亿元（+21.55%），占营业收入比例为10.60%，在研产品有晶体眼人工晶状体（PR）已于2025年1月获批上市，硅水凝胶软性接触镜（型号：S2DRT）已于近期获批上市，非球面扩景深（EDoF）人工晶状体已进入产品注册阶段，非球面三焦散光矫正人工晶状体等临床项目进展良好，散光矫正型有晶体眼人工晶状体（PRT）、硅水凝胶隐形眼镜彩片（iBright NTColor）已进入临床试验。 　　风险提示：国内政策变动、角塑行业竞争格局恶化、隐形眼镜业务不及预期等。

　　春立医疗(688236) 　　公司1H25收入重拾增速，国内集采产品收入稳定增长，海外业务则继续维持较块增速。公司毛利率虽受集采影响仍同比录得下滑，但三大期间费用率下降明显，拉动净利润实现较高增速。维持“买入”评级，上调A股目标价至人民币27.20元，上调港股目标价至20.00港元。 　　1H25收入重拾增速，净利润在收入增长及期间费用率显著下降拉动下实现高增长。1H25收入人民币4.9亿元（+28%YoY），国内集采产品收入继续放量（目前集采与非集采产品贡献公司收入约6:4），其中关节产品发货量同比+>30%，海外继续表现亮眼，1H25海外收入+>30%YoY（1H25贡献公司收入40+%）；1H25毛利率67.1%（-4.4pctsYoY），毛利率下降受到人工关节国采接续以及运动医学国采于1H24末陆续落地的影响，集采影响未完全反映在去年同期毛利率中；三大期间费用率同比下降16.7pcts，其中销售费用率/研发费用率同比均有较明显的下降；受益于收入重拾增速及期间费用率显著下降，归母净利润/扣非归母净利润增至1.14亿/1.06亿元（+45%/+61%YoY）。 　　海外业务维持较高增长。公司海外收入1H25同比增长超30%，虽然相较2022-24年近78%的CAGR有所放缓，但考虑到1H25跨境收付汇及海关报关流程时效性等负面因素影响，我们认为海外业务表现仍较为亮眼。目前公司已在50多个海外国家进行销售（仍以髋膝关节为主），短期重点聚焦拉美、中东、欧洲、非洲、东南亚市场。此外，对于部分投资人关心的美国市场，公司膝关节假体系统虽已获得FDA510(k)批准，但公司短期内未计划全面拓展美国市场，从FDA取得注册短期而言更多是为降低进入其他认可FDA审评的市场考虑。 　　多款新产品获批上市，潜力板块持续发力。期内公司继续更新迭代已有的成熟产品，髋关节假体-生物型股骨柄，脊柱钛缆、自稳定型椎间融合器，聚醚醚酮敲入式免打结锚钉等新产品获批上市。此外，在潜力板块中，PRP产品目前贡献收入虽较小，但期内收入实现翻番，后续可继续在骨科、医美等场景扩大份额。齿科领域取得了牙种植体系统、基台系统、光固化玻璃离子水门汀、牙齿漂白贴等产品注册证。手术机器人领域则新取得了单髁膝关节置换手术导航系统产品注册证，产品管线逐步拓宽。 　　维持“买入”评级，上调A股/港股目标价至人民币27.20元/20.00港元。我们给予公司A股/港股32x/21x2026EPE目标估值倍数，目标价人民币27.20元/20.00港元。港股目标价相较A股目标价折价32%（vs历史均值48%）。 　　投资风险：集采续约价格降幅较大、手术量增速不及预期、反腐等政策影响持续。

　　春立医疗(688236) 　　主要观点： 　　事件： 　　公司发布2025年中报。2025年上半年，公司实现营收营业收入约4.88亿元，同比增长28.27%；归属于上市公司股东的净利润约1.14亿元，同比增长44.85%。收入增长主要系报告期内稳定供应集采产品，销量持续增长。另外公司稳步推进国际市场的开拓工作，出口业务持续攀升。 　　其中，2025年第二季度，公司营业收入2.58亿元（yoy+62.85%），归母净利润0.56亿元（yoy+136.70%），扣非净利润0.53亿元（yoy+214.03%）。 　　点评： 　　公司走出集采影响，2025Q2收入环比继续改善 　　2025Q2公司收入实现2.58亿元，环比2025Q1收入2.30亿元增长12%。2024年公司在国家组织人工关节集中带量采购协议期满接续采购中，关节产品全线中标；在国家组织人工晶体类及运动医学类医用耗材集中带量采购中，运动医学产品全线中标，公司相关产品价格下降，导致收入下降。从季度节奏来看，公司从2025Q2已经完全走出影响。费用端，2024Q2公司的销售毛利率达到67.45%，继续环比2025Q1略有提升，销售净利率约为21.90%，仍维持在较高水平。 　　公司新产品储备丰富，集采外产品种类多样 　　研发费用端，2025年上半年约为10.43%，较2024年同期的17.80%下降约7.37个百分点，公司在过去几年持续加强研发投入，新产品不断注册上市，预计未来这些新产品逐步放量，成为公司业绩新的增长点。 　　公司秉承“创新驱动发展”的理念，持续对新技术、新产品、新工艺和新材料展开深入研究，并不断对研发项目进行论证与投入。公司对多孔钽、镁合金、PEEK等新材料的研发进行了战略布局。同时，公司积极完善手术机器人、运动医学、PRP、口腔等新管线的产品研发。通过上述举措，旨在推出更多具有创新性和竞争力的产品和服务，进而全面提升公司市场竞争力。 　　投资建议 　　我们预计2025-2027年公司收入分别为11.39亿元、14.29亿元和17.75亿元（前值2025-2027年预测为10.83亿元、13.58亿元和16.86亿元），收入增速分别为41.3%、25.5%和24.3%，2025-2027年归母净利润分别实现2.41亿元、3.09亿元和3.90亿元（前值2025-2027年预测为1.99亿元、2.56亿元和3.22亿元），增速分别为92.8%、28.3%和26.1%，2025-2027年EPS预计分别为0.63元、0.81元和1.02元，对应2025-2027年的PE分别为36x、28x和22x，维持“买入”评级。 　　风险提示 　　公司手术量增长不及预期风险。