9月份建议关注：1、传统旺季到来，关注前期超跌的行业优质龙头公司及维生素、涤纶长丝、制冷剂等景气度相对较高子行业；2、大基金三期、下游扩产等多因素催化，关注部分半导体、OLED等电子材料公司；3、油价中高位，关注大型能源央企及相关油服公司在新时代背景下的改革改善与经营业绩提升。 　　行业动态 　　本周（9.16-9.22）均价跟踪的101个化工品种中，共有24个品种价格上涨，44个品种价格下跌，33个品种价格稳定。周均价涨幅居前的品种分别是天然橡胶（上海地区）、WTI原油、顺丁橡胶（华东）、石脑油（新加坡）、NYMEX天然气；而周均价跌幅居前的品种分别是维生素A、苯胺（华东）、硫酸（浙江巨化98%）、重质纯碱（华东）、液氯（长三角） 　　本周（9.16-9.22）国际油价上涨，WTI原油期货价格收于71.92美元/桶，周涨幅4.76%；布伦特原油期货价格收于74.49美元/桶，周涨幅4.02%。宏观方面，根据新华财经，美联储在最新政策会议上宣布将联邦基金利率目标区间下调50个基点至4.75%-5.00%，为四年来首次降息，开启降息周期；飓风“弗朗辛”过后，美国墨西哥湾区的原油生产逐渐恢复正常。供应方面，根据OPEC网站声明，八个OPEC+国家将把220万桶/日的额外自愿减产延长两个月，直到2024年11月底，12月1日起将按月逐步取消减产；IEA预测，2024年至2025年非OPEC+的原油产量将每日增加150万桶。需求方面，EIA最新短期能源展望报告显示，2024年全球原油需求增速预期为100万桶/日，此前预计为110万桶/日；2025年全球原油需求增速预期为150万桶/日，此前预计为160万桶/日。库存方面，EIA报告显示，截至9月13日当周，美国原油库存（不包括战略石油储备）较上周减少163万桶，美国汽油库存较上周增加6.9万桶，库欣原油库存较上周减少197.9万桶。展望后市，全球经济增速放缓或抑制原油需求增长，然而原油供应存在收窄可能，我们预计国际油价在中高位水平震荡。本周NYMEX天然气期货收报2.43美元/mmbtu，收盘价周涨幅5.60%。EIA天然气库存报告显示，截至9月13日当周，美国天然气库存总量为34,450亿立方英尺，较此前一周增加580亿立方英尺，较去年同期增加1,940亿立方英尺，同比增幅6.0%，同时较5年均值高2,740亿立方英尺，增幅8.6%。短期来看，海外天然气库存充裕，价格或将维持低位，中期来看欧洲能源供应结构依然脆弱，地缘政治博弈以及季节性需求波动都有可能导致天然气价格剧烈宽幅震荡。 　　本周（9.16-9.22）制冷剂R134a价格上涨。根据百川盈孚，本周国内R22均价30,000元/吨R32均价35,500元/吨，R125均价29,500元/吨，R410a均价33,500元/吨，上述制冷剂价格较上周价格持平；R134a均价33,500元/吨，较上周价格上涨1.52%。供应方面，根据生态环境部9月13日发布的《关于公开征求2025年度消耗臭氧层物质和氢氟碳化物配额总量设定和分配方案意见的函》，2025年度我国计划在2024年度配额基础上，增发4.5万吨R32、0.8万吨R245fa、20吨R41内用生产配额以及50吨R236ea生产配额（非内用），其余品种配额与2024年保持一致，增发配额按照各制冷剂企业市占率分配。需求方面，下游需求相对较为平稳，主流产品大多按照需求进行生产。展望后市，近期制冷剂市场价格相对稳定，下游需求整体偏弱，受配额政策调整影响市场观望心态持续，我们预计短期内制冷剂价格弱稳运行。 　　本周（9.16-9.22）天然橡胶价格上涨。根据百川盈孚，国内方面，9月20日天然橡胶价格为16,616元/吨，较上周上涨5.73%，较上月上涨12.78%，较年初上涨24.86%，较去年同期上涨27.57%。国际方面，本周马来20号胶SMR20市场价格1,990美元/吨，较上周上涨5.85%较上月上涨11.48%；泰国20号标胶STR20市场价格2,010美元/吨，较上周上涨5.79%，较上月上涨11.67%；泰国3号烟片RSS3市场价格2,850美元/吨，较上周上涨4.97%，较上月上涨20.25%；印尼20号标胶SIR20市场价格1,955美元/吨，较上周上涨7.12%，较上月上涨12.03%。供应方面，近期天然橡胶青岛地区库存延续下行趋势，产区受多雨天气影响，原料产出偏少，短期内原料上量依旧偏少，胶水价格延续偏高位置运行。需求方面，下游对高价原料采购积极性不高，工厂满足订单生产刚需补货为主；根据国家统计局，2024年7月中国橡胶轮胎外胎产量为9,108万条，同比增加7.6%，1-7月橡胶轮胎外胎产量较上年同期增长10.3%至6.16亿条；百川盈孚数据显示，截至9月19日，全钢胎行业开工率为60.18%，半钢胎行业开工率为79.66%。展望后市，天然橡胶受成本端及供应端支撑，市场看多情绪高涨，但下游采购刚需，我们预计近期天然橡胶价格区间调整为主。 　　投资建议 　　截至9月22日，SW基础化工市盈率（TTM剔除负值）为17.55倍，处在历史（2002年至今）的35.76%分位数；市净率（MRQ）为1.48倍，处在历史水平的0.56%分位数。SW石油石化市盈率（TTM剔除负值）为9.96倍，处在历史（2002年至今）的8.43%分位数；市净率（MRQ）为1.12倍，处在历史水平的0.09%分位数。9月份建议关注：1、传统旺季到来关注前期超跌的行业优质龙头公司及维生素、涤纶长丝、制冷剂等景气度相对较高子行业；2、大基金三期、下游扩产等多因素催化，关注部分半导体、OLED等电子材料公司；3、油价中高位，关注大型能源央企及相关油服公司在新时代背景下的改革改善与经营业绩提升。中长期推荐投资主线：1、中高油价背景下，油气开采板块高景气度延续，能源央企提质增效深入推进，分红派息政策稳健；2、半导体行业有望复苏，关注先进封装、HBM等引起的行业变化，半导体材料国产替代意义深远；3、关注景气度持续向上的子行业。一是氟化工，三代制冷剂供给需求双端持续改善，氟化工相关产品需求扩张，优质氟化工企业或将受益；二是动物营养，维生素及蛋氨酸需求改善、供给集中，景气度有望持续上行；三是涤纶长丝，短期受益2024年新增产能减少与需求修复，中长期竞争格局优化下，产品盈利中枢有望合理抬升，龙头企业有望优先受益。推荐：中国石油、中国海油、中国石化、安集科技、雅克科技、沪硅产业、江丰电子、德邦科技、鼎龙股份、万润股份、蓝晓科技、巨化股份、新和成、桐昆股份、万华化学、华鲁恒升、卫星化学；关注：中海油服、海油发展、海油工程、彤程新材、华特气体、联瑞新材、圣泉集团、莱特光电、奥来德、瑞联新材、新凤鸣。 　　9月金股：万华化学、雅克科技。 　　风险提示 　　地缘政治因素变化引起油价大幅波动；全球经济形势出现变化。

　　本周（9月18日-9月20日）行情回顾 　　本周氟化工指数上涨0.16%，跑输上证综指1.05%。本周（9月18日-9月20日）氟化工指数收于1995.5点，上涨0.16%，跑输上证综指1.05%，跑输沪深300指数1.16%，跑输基础化工指数2.21%，跑输新材料指数0.23%。 　　氟化工周行情：R32出口量持续高增，外贸价格继续上涨逼近内贸萤石：据百川盈孚数据，截至9月20日，萤石97湿粉市场均价3,444元/吨，较上周同期持平；9月均价（截至9月20日）3,456元/吨，同比上涨4.09%；2024年(截至9月20日)均价3,518元/吨，较2023年均价上涨9.12%。 　　又据氟务在线跟踪，供需博弈之下，预计10月萤石、氟化氢涨势意向较大。制冷剂：截至09月20日，（1）R32价格、价差分别为35,500、22,454元/吨，较上周分别持平、+0.71%；（2）R125价格、价差分别为29,500、13,493元/吨，较上周分别持平、持平；（3）R134a价格、价差分别为33,500、16,676元/吨，较上周分别+1.52%、+3.09%；（4）R410a价格为33,500元/吨，较上周持平；（5）R22价格、价差分别为30,000、20,944元/吨，较上周分别持平、持平。其中外贸市场，（1）R32外贸参考价格为35,000元/吨，较上周+6.06%；（2）R125外贸参考价格为20,000元/吨，较上周持平；（3）R134a外贸参考价格为28,000元/吨，较上周持平；（4）R410a外贸参考价格为24,000元/吨，较上周持平；（5）R22外贸参考价格为24,000元/吨，较上周持平。 　　又据氟务在线跟踪，R32外贸出厂再次提价2,000元/吨至35,000元/吨，内外贸价差当前持续性修复，有望后续内外价格追赶持平。R32受年内长时间开工负荷影响及部分产能久闲置开工困难，后续企业将进入陆续检修阶段，供应难以提量，市场存在上涨信号。 　　重要公司公告及行业资讯 　　【制冷剂政策】9月14日，生态环境部发布《关于公开征求2025年度消耗臭氧层物质和氢氟碳化物配额总量设定和分配方案意见的函》，初步制定了2025年HCFCs和HFCs配额分配政策，具体分析详见我们已发布的《制冷剂2025年配额方案征求意见稿下发，看好制冷剂景气向上趋势延续》（2024.9.16）。 　　行业观点 　　我们认为，氟化工产业链已进入长景气周期，从资源端的萤石，到碳中和最为彻底的行业之一制冷剂，以及受益于需求迸发的高端氟材料、含氟精细化学品等氟化工各个环节均具有较大发展潜力，国内企业将乘产业东风赶超国际先进，全产业链未来可期，建议长期重点关注。推荐标的：金石资源（萤石）、巨化股份（制冷剂、氟树脂）、三美股份（制冷剂）、昊华科技（制冷剂、氟树脂、氟精细）、东阳光（制冷剂、氟树脂、氟化液）等。其他受益标的：永和股份（萤石、制冷剂、氟树脂）、东岳集团（制冷剂、氟树脂）、新宙邦（氟化液、氟精细）等。 　　风险提示：下游需求不及预期，价格波动，行业政策变化超预期等。

　　本周医药依然维持偏弱走势，2024国家医保谈判在即，市场交易谈判预期波动，板块内部分品种出现一定回调。同时周五收盘后传出消息生物安全法案未能纳入美国参议院国防授权法案，港股CXO板块强势反弹，预计下周A股相关标的将有所反应。 　　九月下旬三季度经营接近尾声，市场将逐步开始关注三季报业绩预期，考虑去年行业环境变化，Q3同比增速基数相比上半年有显著下降，下半年医药板块业绩同环比改善值得重点关注。 　　创新药：2024年国谈与第10批国家集采在即，同质化出清加剧，优质创新药将获成长助推。一方面，国产创新药企的创新成果不断落地；另一方面，竞争厂家较多的药品，必将面临日益严峻的竞价局面。在目前的国内外大环境下，唯有创新产品的快速商业化推进，是确定性的成长驱动。继续看好国内创新药企业将陆续进入国内外商业化或授权交易兑现阶段；同时随着国家政策支持与中国创新药产业的技术进步，行业将迎来整体的更快速发展。 　　医疗器械：美国贸易办公室（USTR）公布橡胶制医用外科手套关税将在2025年提升到50%，在2026年进一步提升到100%。相较此前公布的方案幅度进一步提升。未来关税政策调整后预计丁腈手套厂商国内产能重心将转移到非美国区域市场拓展，同时头部国产企业在海外产能布局速度有望进一步提升。 　　CXO及医药上游：美国参议院军事委员会对外公布了参议院版本2025财年国防授权法案（简称NDAA），其中纳入93项修正案，但不包含“生物安全法案”相关提案。后续该法案推进只能考虑单独立法，今年概率较低。 　　生物制品：特宝生物引进RXRα靶向口服药物，肝病领域管线持续丰富。根据中华肝脏病杂志，过去20年我国成人NAFLD汇总患病率为29.6%，肥胖、T2DM患者NAFLD患病率分别为66.2%和51.8%，NAFLD已成为我国日益严峻的公共卫生问题，目前国内尚无相关药物获批上市，推荐持续关注NASH领域药物BD/研发进展。 　　医疗服务及医美：随着我国老龄化程度的加深，职工医保在职退休比继续下降，医保基金的支出压力持续增大。渐进式延迟退休的施行有望减少退休职工的数量，并增加在职职工的数量及其缴费年限，优化职工医保的在职退休比，增加医保基金收入。在政策支持下，医保增量收入有望推动医疗服务行业的发展，促进行业加大创新力度。 　　中药：国谈在即，中成药独家产品居多、成功入选比例逐年提升。国家医保局发布《2024年国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录调整通过形式审查药品名单》。名单中，通过形式审查的目录外药品共249个，其中中成药20个，数量创2021年以来的新高。 　　投资建议 　　建议持续关注药品板块（创新药出海和国内放量、部分生物制品持续高增长、原料药业绩复苏）和部分器械企业的业绩改善机会。同时，考虑去年同期医疗服务、消费医疗、上游供应链等板块整体基数较低，建议关注这些领域个股业绩增速反弹机会。 　　重点标的 　　特宝生物、人福医药、科伦博泰、信达生物、迈瑞医疗等。 　　风险提示 　　汇兑风险、国内外政策风险、投融资周期波动风险、并购整合不及预期的风险等。

　　投资要点： 　　本周板块行情：本周，上证综合指数上涨1.21%，创业板指数上涨0.09%，沪深300上涨1.32%，中信基础化工指数上涨0.92%，申万化工指数上涨1.31%。 　　化工各子行业板块涨跌幅：本周，化工板块涨幅前五的子行业分别为其他塑料制品(3.85%)、钛白粉(3.55%)、橡胶制品(1.93%)、氯碱(1.92%)、其他化学原料(1.67%)；化工板块跌幅前五的子行业分别为食品及饲料添加剂(-2.08%)、复合肥(-1.17%)、其他化学制品Ⅲ(-0.9%)、印染化学品(-0.72%)、钾肥(-0.09%)。 　　本周行业主要动态： 　　三美股份拟建2万吨PVDF产品。9月20日，浙江三美化工股份有限公司发布公告，计划投资“9万吨/年环氧氯丙烷（ECH）、1万吨/年四氟丙烯(HFO-1234yf)、2万吨/年聚偏氟乙烯（PVDF）建设项目”，总投资预计15.70亿元人民币，旨在完善公司氟化工产业布局，丰富产品结构，符合公司战略发展规划 　　巴斯夫拟启动分拆业务上市计划。9月18日，据彭博社报道，巴斯夫本月即将宣布一项改革措施，涉及去年该集团拟定分拆的三大业务：农业业务、涂料业务、电池材料业务。农业业务方面，巴斯夫计划未来几年内为其进行首次公开募股(IPO)。去年农业业务销售额达101亿欧元，几乎占集团销售额的15%。这使其成为该集团销售额第四大的细分市场。对于涂料业务，可能会出售部分业务或引入合作伙伴。目的是出售资产所得可用于加强资产负债表。涂料业务去年的销售额接近44亿欧元。该业务自2010年以来一直作为有限责任公司独立运营，主要生产汽车涂料和建筑涂料等。另外，巴斯夫还可能宣布进一步发展其电池材料业务的计划。 　　投资主线一：轮胎赛道国内企业已具备较强竞争力，稀缺成长标的值得关注。全球轮胎行业空间广阔，国内轮胎企业迅速发展。建议关注：赛轮轮胎、森麒麟、通用股份、玲珑轮胎。 　　投资主线二：消费电子有望逐渐复苏，关注上游材料企业。随着下游消费电子需求逐渐回暖复苏，面板产业链相关标的有望充分受益。部分国内企业在面板产业链部分环节成功实现进口替代，切入下游头部面板厂供应链，自身α属性充足。随着面板产业链景气度有望回暖，头部显示材料厂商有望享受行业β共振。建议关注：东材科技（光学膜核心标的，电子树脂稳步放量）、斯迪克（OCA光学胶龙头企业）、莱特光电（OLED终端材料核心标的）、瑞联新材（OLED中间体及液晶材料生产商）。 　　投资主线三：关注具有较强韧性的景气周期行业、以及库存完成去化迎来底部反转。（1）磷化工：供给端受环保政策限制，磷矿及下游主要产品供给扩张难，叠加下游新能源需求增长，供需格局趋紧。磷矿资源属性凸显，支撑产业链景气度。建议关注：云天化、川恒股份、兴发集团、芭田股份。（2）氟化工：二代制冷剂生产配额加速削减支撑盈利能力高位企稳，三代制冷剂生产配额落地在即迎来景气修复，高端氟聚合物及氟精细化学品高速发展，萤石 　　需求资源属性增强价格阶段性高位。建议关注：金石资源（萤石资源储量、成长性行业领先）、巨化股份（制冷剂龙头企业）、三美股份、永和股份、中欣氟材。（3）涤纶长丝：库存去化至较低水平，充分受益下游纺织服装需求回暖。建议关注：桐昆股份、新凤鸣。 　　投资主线四：经济向好、需求复苏，龙头白马充分受益。随着海内外经济回暖，主要化工品价格与需求均步入修复通道。化工行业龙头企业历经多年竞争和扩张，具有显著规模优势，且通过研发投入持续夯实成本护城河，核心竞争力显著。在需求复苏、价格回暖双重因素共振下，具有规模优势、成本优势的龙头白马具有更大弹性。建议关注：万华化学、华鲁恒升、宝丰能源等。 　　投资主线五：关注供给异动的维生素品种。巴斯夫宣布维生素A、E供应遭遇不可抗力，影响当前市场供给，随着维生素采买旺季的到来，供需失衡会进一步突出。建议关注：浙江医药、新和成等。 　　风险提示 　　宏观经济下行；油价大幅波动；下游需求不及预期

　　投资要点 　　基础化工品价格价差底部震荡，行业整体磨底运行。化工位置上看，根据Wind我们测算，截至9月13日，国内基础化工产品价格、价差指数分别位于2014年以来的49.7%和12.6%分位，较2024年年初分别+5.0pct和-7.2pct，较2024年2月5日申万基础化工行业指数低点相比分别+1.9pct和-4.9pct。行业指数上看，2024H1基础化工申万行业指数倒N型走势，截至2024年6月28日，申万基础化工行业指数较2024年年初相比下降12.2%，跑输沪深300指数14.4pct。价格指数上看，截至2024年6月28日，中国化工产品价格指数（CCPI）较2024年年初相比上涨2.9%，单二季度上涨2.3%。 　　子领域表现出现分化，煤化工等细分版块表现较好。从2024H1基础化工行业二级申万分类表现上看，7个子版块均出现不同程度的下跌。截至2024H1末，农化制品、化学原料、化学制品、化学纤维、橡胶、塑料和非金属材料行业指数较2024年年初-8.8%、-9.2%、-9.5%、-14.3%、-22.3%、-25.1%和-31.1%；单二季度跌幅分别为6.0%、7.9%、7.5%、11.8%、9.2%、13.6%和27.1%。若以申万三级行业分类为基准，2024H1煤化工、聚氨酯和氟化工板块表现较佳，半年度行业指数涨幅7.5%、4.8%和3.1%。受益于煤炭价格的下跌，成本释压下煤头产品价差增扩，2024Q2单季度SW煤化工板块涨幅1.7%。 　　2024Q2收入、盈利均同比提升，单季度资本开支已连续3个季度负增。2024H1，基础化工板块累计营收、归母净利和扣非归母净利分别为1.1万亿元、662.3亿元和611.9亿元，同比+2.1%、-5.5%和-5.2%。上半年行业毛利率、净利率和ROE分别为16.7%、6.2%和3.6%，同比-0.02pct、-0.5pct和-0.4pct。2024Q2单季度行业营收、归母净利和扣非归母净利分别为5968.1、359.1和328.6亿元，同比+6.1%、+4.3%和+3.7%。单二季度基础化工行业毛利率、净利率和ROE约16.8%、6.4%和2.0%，同比+0.6pct、-0.2pct和-0.02pct。从投产周期上看，现阶段行业投产进度及扩产意愿均已明显放缓。2021、2022年，受益于行业的高盈利催化，企业迎新一轮扩产高峰，在建工程同比分别+25.7%和+52.4%。截至2024Q2末，行业在建工程单季度同比增速已连续7个季度下降且2024Q2末行业在建工程同比增速为本轮周期的首次负增。固定资产方面，到2024H1末，行业固定资产总额同比+18.9%，但从季度维度上看，自2023Q4起，行业固定资产同比增速已连续3个月下降，反映本轮扩产周期内项目已陆续达产转固，尽管现阶段国内基础化工行业仍面临较重的供给侧扩产压力，但边际上已存明显改善迹象。资本开支上，2024H1行业资本开支总额同比-13.6%。季度上看，自2023Q4起行业单季度资本开支同比负增，到2024Q2已连续3个季度同比负增，且降幅持续扩大，反映各企业扩产意愿持续降低。 　　食品及饲料添加剂：刚性/韧性需求+供给格局好+低库存+价格触底，涨价逐渐成为全年主旋律。1）维生素：深亏后厂商提价挺价，叠加不可抗事件/厂家检修/停报停签，涨价情绪在不同品种间蔓延；2）蛋氨酸：海外巨头被动停产或转产，阶段性供需紧平衡助力价格同比保持一定涨幅；3）甜味剂：上半年出口展现较强需求韧性，但三氯蔗糖价格连续下跌击穿行业成本线，8月底以来行业提价，三氯蔗糖已进入涨价通道。2024H1食品及饲料添加剂行业上市企业合计营收、归母净利和扣非归母净利同比+6.7%、+25.3%、+31.5%。 　　轮胎：2024H1轮胎行业上市企业合计营收、归母净利和扣非归母净利同比+16.8%、+72.7%、+71.8%。行业业绩高增主要源于需求回归正常化，以及部分胎企海外产能释放。在全球轮胎需求稳步增长的背景下，短期来看，原料成本仍处较高位，海运费边际缓解，美国双反影响减弱，中国轮胎仍有海外产能待释放，性价比优势依旧凸显，业绩望有持续向上的空间；长期而言，我们看好中国轮胎的未来发展将具备“品质+品牌+产能”优势，贡献业绩与估值的持续共振。 　　氟化工：二代制冷剂配额削减进程加速、三代制冷剂配额政策落地。作为高市场集中度行业，现阶段龙头企业正加快整合获取更多配额，供给侧强约束下，行业景气度大幅提升，有望开启长景气周期。2024H1氟化工行业上市企业合计营收、归母净利和扣非归母净利同比+4.5%、+4.5%、+30.7%。 　　聚氨酯：MDI作为聚氨酯主要产品，2024H1纯MDI受终端消费表现欠佳以及2023年年底新装置投产带来产量量增影响，供需失衡导致产品价格整体震荡下行；聚合MDI价格在生产商挺价&海外不可抗力频发等供方消息提振下整体震荡上行。其他聚氨酯产品方面，TDI受需求端持续低迷&产能过剩影响，产品价格震荡下跌；聚醚受成本及供需扰动，市场价格先扬后抑窄幅震荡。2024H1聚氨酯行业上市企业合计营收、归母净利和扣非归母净利同比+10.8%、-4.6%、-2.8%。 　　煤化工：一方面，得益于上半年高油价、低煤价市场环境，油煤价差增扩带来较好盈利能力；另一方面，基于国内多煤少油贫气的能源结构，在国际油价高位震荡阶段，发展煤化工符合国家能源安全的需求。2024H1煤化工行业上市企业合计营收、归母净利和扣非归母净利同比+15.0%、+128.4%、+142.7%。 　　纯碱：2024H1和2024Q2纯碱行业上市企业合计营收、归母净利和扣非归母净利同比+1.4%、+11.9%、+9.7%及+5.9%、+32.0%、+28.9%，行业收入、利润增长主要得益于需求景气的延续以及龙头企业产能量增，随着后续下游建筑及光伏玻璃开工率回落，需关注成本优势企业份额的进一步提升。 　　钛白粉：2024H1和2024Q2钛白粉行业上市企业合计营收、归母净利和扣非归母净利同比+9.7%、+49.1%、+56.9%及+12.5%、+26.7%、+27.2%。2024Q2盈利增速略有下行主要由于行业进入传统需求淡季，产品价格季度环比走弱。随着海外反倾销调查影响陆续落地，行业出口景气度有待持续跟踪，重视龙头企业上游钛矿布局阿尔法。 　　农药：全球去库逐步进入尾声，但需求低迷加剧供给过剩压力，上半年大多数原药品种价格跌至或跌破历史低位，而“买涨不买跌”情绪进一步加剧了供需博弈。同时，上半年部分原材料价格上涨也增大了农药企业经营压力。2024H1农药行业上市企业合计营收、归母净利和扣非归母净利同比-7.2%、-73.1%、-81.6%。 　　板块整体承压的背景下，关注具备涨价弹性、供需格局改善方向。1）白马：盈利估值双重筑底阶段，久经历史周期验证的强阿尔法白马投资性价比凸显，关注万华化学、华鲁恒升、宝丰能源、卫星化学、远兴能源等。2）红利：具备强资源优势和高分红预期的云天化、龙佰集团等。3）弹性：①轮胎：海运费持续下行&龙头胎企出海布局，关注赛轮轮胎、森麒麟、玲珑轮胎、通用股份、贵州轮胎等；②制冷剂：供给侧强约束&以旧换新、大设备更新等政策催化需求，关注巨化股份、三美股份、永和股份、昊华科技等；③食品及饲料添加剂：海外强不可抗力&季节性补库&生产商集体挺价，关注新和成、安迪苏、兄弟科技、浙江医药、花园生物、金禾实业、百龙创园等；④农药：库存去化&成本端压力传导下的涨价弹性，关注扬农化工、润丰股份等。 　　风险提示：宏观环境波动、竞争格局恶化、政策不及预期、原材料或产品价格大幅波动、数据与实际情况偏差风险、需求不及预期、使用的第三方数据信息更新不及时等

中心思想 全球AI市场高速增长态势 本报告的核心观点指出，全球人工智能（AI）市场正经历前所未有的爆发式增长，其驱动力源于云计算基础设施的日益普及、海量数据的积累与处理能力提升、深度学习等核心算法的持续突破，以及各行各业对数字化转型和智能化升级的迫切需求。预计未来五年，全球AI市场的复合年增长率（CAGR）将稳定保持在20%以上，展现出强劲的市场活力和巨大的发展潜力。这一增长不仅体现在市场规模的扩大，更在于AI技术在各垂直领域的深度渗透和价值创造。 技术创新与伦理治理并重 尽管市场前景广阔，AI技术的发展并非没有挑战。数据隐私保护、算法偏见、伦理治理框架的缺失、高端技术人才的结构性短缺以及高昂的研发投入成本是当前AI发展面临的主要瓶颈。然而，生成式AI、边缘AI、多模态AI等前沿技术的快速演进，正为市场带来颠覆性的创新机遇，预示着AI应用将更加深入和广泛。同时，各国政府和国际组织对AI伦理和法规建设的重视，如欧盟的《人工智能法案》，也为AI的健康可持续发展提供了重要保障，强调在追求技术进步的同时，必须兼顾社会责任和人类福祉。 主要内容 市场格局与技术演进深度剖析 全球人工智能市场概览 市场规模与增长趋势: 根据最新统计数据，2022年全球AI市场规模已达到约1500亿美元。在强劲的市场需求和技术进步的共同推动下，预计2023年市场规模将进一步攀升至1900亿美元，实现高达26.7%的同比显著增长。展望未来，市场增长势头将持续强劲，预测到2028年，全球AI市场规模有望突破1万亿美元大关，五年复合年增长率（CAGR）预计将维持在25.8%的高位。这一增长主要得益于企业对提升运营效率、优化成本结构以及探索创新业务模式的持续投入。具体而言，AI在自动化、数据分析、客户服务等领域的应用渗透率不断提高，成为企业数字化转型的核心驱动力。 区域市场分布与特点: 北美地区（以美国和加拿大为代表）在全球AI市场中占据主导地位，其市场份额超过40%。这主要归因于该地区在AI技术研发方面的持续创新投入、活跃的风险投资生态系统以及成熟的产业集群。例如，美国在AI专利申请数量和AI初创企业融资额方面均位居全球前列。亚太地区（包括中国、印度、日本、韩国等）是全球AI市场增长最快的区域，预计未来五年复合年增长率将达到30%。其中，中国市场表现尤为突出，得益于政府对AI产业的战略性支持、庞大的用户基础以及丰富的应用场景，AI技术在智慧城市、金融科技、医疗健康等领域得到广泛普及。欧洲市场呈现稳健增长态势，其特点在于高度重视AI伦理、数据隐私和法规建设。欧盟通过《通用数据保护条例》（GDPR）和正在推进的《人工智能法案》，旨在构建一个负责任、以人为本的AI发展框架，这在一定程度上影响了AI技术的部署速度，但也促进了更可持续和可信赖的AI生态系统发展。 关键技术与应用领域分析 机器学习与深度学习: 机器学习（ML）和深度学习（DL）作为人工智能的核心技术，依然是AI解决方案的基石。它们广泛应用于推荐系统、预测分析、图像识别、语音识别等多个领域。据统计，ML/DL技术在整个AI技术市场中占据约35%的份额，并且预计在未来五年内仍将保持其领先地位。超过80%的现有AI解决方案都包含ML/DL组件，这凸显了其在AI技术栈中的核心地位。例如，在金融领域，ML模型被用于欺诈检测，将误报率降低了15%；在零售领域，DL驱动的推荐系统使销售额提升了10-12%。 自然语言处理与计算机视觉: 自然语言处理（NLP）市场规模预计在2023年达到250亿美元。其主要应用包括智能客服、机器翻译、情感分析以及近期备受关注的内容生成（如ChatGPT）。NLP技术通过理解、解释和生成人类语言，极大地提升了人机交互的效率和体验。计算机视觉（CV）市场规模预计在2023年达到300亿美元。CV技术在安防监控、自动驾驶、医疗影像诊断、工业质量检测等领域发挥着关键作用。例如，在工业检测领域，基于CV的自动化系统已将产品缺陷识别的错误率降低至0.5%以下，显著优于传统人工检测的平均水平（通常在2-5%）。 智能自动化与机器人: 机器人流程自动化（RPA）市场持续快速扩张，预计2023年市场规模将达到30亿美元。RPA通过模拟人类操作，实现企业业务流程的自动化，显著提高了运营效率并降低了人力成本。例如，某大型银行通过部署RPA，将后台处理时间缩短了40%，错误率降低了60%。服务机器人和工业机器人正日益集成先进的AI技术，使其具备更高级别的自主性、适应性和协作能力。全球工业机器人出货量在2022年增长了15%，其中AI赋能的智能机器人占比逐年提升，尤其在精密制造、物流仓储等领域展现出巨大潜力。 竞争格局与主要参与者 市场集中度与竞争策略: 全球AI市场呈现高度集中的竞争格局，少数几家科技巨头，如Google、Microsoft、Amazon、IBM和NVIDIA，凭借其强大的技术积累、资金实力和生态系统，占据了市场的主导地位。这些公司通常提供全面的AI平台、云服务和解决方案。与此同时，大量中小企业则专注于特定的垂直领域或提供利基技术，通过专业化和创新来寻求市场份额。主要的竞争策略包括：持续的技术创新投入（例如，每年研发投入占营收的15-20%）、构建开放或半开放的AI生态系统、通过并购整合来获取新技术和市场份额、以及在全球范围内激烈争夺顶尖AI人才。 领先企业案例分析: NVIDIA凭借其在GPU（图形处理器）领域的绝对领先地位，已成为AI训练和推理基础设施的核心供应商。其CUDA平台和AI芯片市场份额超过80%，为全球AI研究和应用提供了强大的算力支持。Microsoft通过其Azure AI平台和与OpenAI的深度合作，在生成式AI领域取得了突破性进展。其AI相关服务收入在过去一年中同比增长超过30%，显示出其在企业级AI解决方案市场的强劲增长势头。Google在搜索、广告、云计算（Google Cloud AI）和自动驾驶（Waymo）等多个核心业务领域广泛应用AI技术。Google在AI研究方面的投入巨大，其TPU（张量处理单元）技术也持续发展，为内部和外部客户提供高性能AI计算能力。Amazon的AWS（Amazon Web Services）提供了业界最广泛和深入的AI/ML服务组合。此外，其Alexa智能助手在全球智能音箱市场中占据领先份额，进一步巩固了Amazon在消费级AI应用领域的地位。 政策导向与未来趋势展望 政策法规与伦理考量 各国AI政策导向: 美国采取鼓励创新、市场主导的政策导向，通过国家AI战略和大量研发投入，旨在保持其在全球AI技术领域的领先地位。政府通过资助科研项目、设立AI研究机构等方式，推动AI技术发展。欧盟强调“以人为本”的AI发展理念，高度重视AI伦理、透明度和可解释性。欧盟已通过《人工智能法案》草案，旨在对高风险AI系统进行严格监管，确保AI技术在尊重基本权利和价值观的前提下发展。中国将人工智能提升至国家战略高度，大力投资AI研发，推动AI与实体经济的深度融合。同时，中国政府也积极出台数据安全法、个人信息保护法等法规，并关注算法治理，以平衡创新与风险

　　投资要点： 　　钛白粉价格继续维稳，淡季低景气度仍持续 　　根据卓创资讯数据，截至9月20日，钛白粉9月均价为15150元/吨，较7、8月均价持平。主要由于下游需求增长不理想。虽然下游需求增长，但整体增速缓慢，备货量减少，整体心态十分谨慎。 　　9月钛矿均价上升，浓硫酸均价回落 　　根据百川盈孚数据，截至9月20日，攀枝花钛精矿（TiO2≥46%）9月均价为2233元/吨，较8月均价上涨17元/吨，上涨幅度0.8%。浓硫酸（98%）全国均价442元/吨，较上月下降39元/吨，下降幅度8.0%。成本端略有缓解，价差有所改善。截至2024年9月20日，钛白粉价差为7846元/吨，较8月20日上涨370元/吨，上涨幅度5.0%。 　　钛白粉8月产量同增、环降，开工率整体稳定，库存略有上升 　　钛白粉价格8月产量为32万吨，同比增长9.0%，环比下降1.5%，1-8月产量累计同比增长5.8%。截至2024年9月19日，企业开工率为72.17%，较8月平均开工率72.16%上升0.01pct，整体保持稳定。库存方面，根据卓创资讯数据，截至2024年9月19日，钛白粉周度库存为23万吨，较上月末的21万吨略有上升，目前库存仍处于相对高位。 　　钛白粉8月出口量继续上升，发展中国家需求预计将持续拉动出口钛白粉出口量继续上升。2024年8月钛白粉出口量为16.1万吨，同比上升9%，1-8月累计同比上升16.5%。从出口国别来看，8月印度占比19%，巴西占比9%，韩国占比6%、越南占比5%、印尼占比5%。我们认为诸如印度、巴西以及东南亚等发展中国家经济高速发展带来的需求增长将持续拉动中国钛白粉出口量。 　　投资建议 　　我们建议关注具备钛矿优势的钛白粉龙头龙佰集团。公司钛白粉总产能为全球龙一，包含85万吨/年硫酸法以及66万吨/年氯化法钛白粉。公司氯化法技术领先，随着环保政策趋严，拥有低成本、成熟大型氯化法钛白粉技术的企业拥有先发优势。公司持续扩张上游资源，规划在25年底形成248万吨钛精矿年产能，自给率不断提升，保证了 　　原材料安全。同时多元化布局海绵钛及新能源材料，新产能有序释放。我们认为公司纵横布局深度整合产业链，具备长期穿越周期能力。 　　风险提示 　　需求不及预期；行业产能超预期释放；贸易冲突加剧 　　诚信专业发现价值1

　　投资要点： 　　本周行情回顾。 本周， Wind 新材料指数收报 2518.41 点， 环比上涨 0.4%。其中， 涨幅前五的有阿科力(6%)、 晶瑞电材(4.53%)、 博迁新材(3.39%)、 方大炭素(3.38%)、 飞凯材料(3.24%)； 跌幅前五的有上海新阳(-4.17%)、 联瑞新材(-3.33%)、 凯赛生物(-3.17%)、 泛亚微透(-2.84%)、 金宏气体(-2.5%)。 六个子行业中， 申万三级行业半导体材料指数收报 4275.94 点， 环比下跌 3.98%； 申万三级行业显示器件材料指数收报 879.99 点， 环比下跌 1.11%； 中信三级行业有机硅材料指数收报 5001.63 点， 环比下跌 0.92%； 中信三级行业碳纤维指数收报 800.87 点， 环比下跌 1.63%； 中信三级行业锂电指数收报 1316.3 点， 环比下跌 7.84%； Wind 概念可降解塑料指数收报 1329.5 点， 环比上涨 1.62%。 　　机构： Q3 全球半导体行业收入 1759 亿美元 环比增长 8.5%。 市场研究公司 Omdia 预测今年第三季度全球半导体行业总收入可达 1758.66 亿美元， 环比第二季度 1621.8 亿美元增长 8.5%左右。 英伟达是“AI 崛起” 浪潮中的最大受益者， 预计第三季度营收为 281.03 亿美元， 并将继续保持其市场领先地位（ 半导体销售份额 16%） 。 由于 AI 需求大增， 三星电子和 SK 海力士将创下最高Q3 纪录， 而且 SK 海力士预计将首次超过英特尔。 预计三星电子 Q3 半导体销售额将达到 217.12 亿美元， 这也是自 2018 年第三季度（ 210.15 亿美元） 以来的六年最高纪录， 预计仍能以 12.3%的市场份额保持第二。 SK 海力士今年第二季度创下了 116.9 亿美元营收新高， 但 Q3 可能又会再次刷新纪录。 Omdia预测 SK 海力士第三季度销售额为 128.34 亿美元， 市场份额 7.3%超越英特尔跃居第三位。 这也是自 2002 年 Omdia 开始统计并公布半导体行业数据以来 SK海力士首次超越英特尔。 Omdia 预计英特尔今年第三季度将跌至第四位（ 市场份额 6.9%） ， 销售额为 121.34 亿美元， 较上季度（ 121.6 亿美元） 略有下降。除上述四大企业之外， Omdia 预计博通第三季度销售额将超越高通， 跃升至第五位。 博通 Q3 销售额预计可达 84.52 亿美元（ 市场份额 4.8%）， 而高通为 82.61亿美元（ 市场份额 4.7%） 。 再其次是美光（ 75.61 亿美元， 4.3%） 、 AMD（ 66.2亿美元， 3.8%） 、 苹果（ 55.09 亿美元， 3.1%） 和英飞凌（ 42.87 亿美元， 2.4%）。（ 资料来源： 满天芯） 　　MMA-PMMA 产业， 成本控制与高端市场战略并行。 9 月 11 日， 住友化学宣布在 2024 年 9 月底之前， 关闭其新加坡全资子公司 Sumitomo ChemicalAsia 的三条甲基丙烯酸甲酯（ MMA） 单体和聚甲基丙烯酸甲酯（ PMMA） 生产线中的两条。 减产完成后， 该工厂的 MMA 单体产能减少约 80%， PMMA产能减少约 70%。 住友化学本次大幅消减产能的主要原因是基于当前市场状况， 公司预见了 MMA 产业结构性供给失衡加深的问题。 这些问题将对公司未来的营收利润和产品毛利产生影响， 尤其是针对通用级产品来说。 今后， 住友化学将专注于特种/高附加值的 PMMA 产品， 并利用自身技术优势将该业务结构转变为更加灵活的结构， 同时， 住友将通过回收技术创造更符合当下环保趋势的可持续性价值。 （ 资料来源： 住友化学、 化工新材料） 　　重点标的： 半导体材料国产化加速， 下游晶圆厂扩产迅猛， 看好头部企业产业红利优势最大化。 光刻胶板块为我国自主可控之路上关键核心环节， 看好彤程新材在进口替代方面的高速进展。 特气方面， 华特气体深耕电子特气领域十余年， 不断创新研发， 实现进口替代， 西南基地叠加空分设备双重布局， 一体化产业链版图初显， 建议关注华特气体。 电子化学品方面， 下游晶圆厂逐步落成， 芯片产能有望持续释放， 建议关注： 安集科技、 鼎龙股份。 下游需求推动产业升级和革新， 行业迈入高速发展期。 国内持续推进制造升级， 高标准、高性能材料需求将逐步释放， 新材料产业有望快速发展。 国瓷材料三大业务保持高增速， 有条不紊打造齿科巨头， 新能源业务爆发式增长， 横向拓展、 纵向延伸打造新材料巨擘， 建议关注新材料平台型公司国瓷材料。 高分子材料的性能提升离不开高分子助剂， 国内抗老化剂龙头利安隆， 珠海新基地产能逐步释放， 凭借康泰股份， 进军千亿润滑油添加剂， 打造第二增长点， 建议关注国内抗老化剂龙头利安隆。 碳中和背景下， 绿电行业蓬勃发展， 光伏风电装机量逐渐攀升， 建议关注上游原材料金属硅龙头企业合盛硅业、 EVA 粒子技术行业领先的联泓新科、 拥有三氯氢硅产能的新安股份以及三孚股份。 　　风险提示 　　下游需求不及预期， 产品价格波动风险， 新产能释放不及预期等

　　报告摘要 　　行业观点 　　2024年H1，在去年同期高基数下，原料药板块营业总收入同比实现小幅增长，归母净利润及扣非净利润同比增速快于营收增速，盈利情况改善明显。原料药板块共选取了32家公司，24H1板块实现营业收入606.13亿元(+4.12%)，归母净利润85.49亿元(+16.91%)，扣非净利润77.45亿元(+11.20%)。24Q2板块实现营业收入309.25亿元（+9.04%），归母净利润47.75亿元(+27.80%)，扣非净利润41.67亿元(+12.93%)。环比来看，板块营收及业绩持续改善，24Q1营收环比+15.59%，归母净利润及扣非净利润环比扭亏为盈，24Q2营收环比+4.16%，归母净利润环比+26.50%，扣非净利润环比+16.44%。主要原因是：①全球下游厂商去库存逐渐结束，原料药企业出货量逐步恢复，维生素、甾体中间体等产品价格开始上涨，同时新产品法规市场专利开始陆续到期，部分公司新产品加速放量；②美元相对人民币持续升值，对多数公司的营收及汇兑收益亦有正贡献；③各公司降本增效效果开始显现，期间费用率同比下降；④减值影响环比减弱。 　　板块盈利能力环比提升。24Q1板块毛利率为36.38%，同比-0.82pct，环比+1.56pct，净利率为12.78%，同比+0.73pct，环比+18.32pct；24Q2毛利率为37.21%，同比+0.14pct，环比+0.83pct，净利率为15.52%，同比+2.16pct，环比+2.73pct。板块盈利能力环比提升，主要原因是2023年部分产品价格下降，出货量下降，规模效应减弱，期间费用率有所上升，同时23Q4受减值影响，净利率大幅下滑，24H1全球下游厂商去库存逐渐结束，原料药企业出货量逐步恢复，规模效应提升，降本增效效果开始显现，24Q1板块期间费用率同比-1.48pct，环比-6.21pct，24Q2期间费用率同比+0.22pct，环比-1.14pct。同时减值影响大幅减弱，盈利能力修复。 　　板块估值仍处于历史低位。2023年以来，原料药板块面临行业竞争加剧、产品价格下降的压力，板块业绩承压，估值持续处于历史底部区域，截至2024年Q2末，原料药板块PE为26.71倍，处于10%历史分位，相较医药生物行业的溢价率为11.07%。 　　投资建议 　　2023-2026年，下游制剂专利到期影响的销售额为1,750亿美元，相较2019-2022年总额增长54%，多个重磅产品专利将陆续到期，专利悬崖有望带来原料药增量需求。 　　2024年H1，规模以上工业企业原料药产量为178.9万吨，同比增长2.2%，其中Q1为86.4吨，同比下降7.0%，Q2为92.4万吨，同比增长12.8%；2024年H1，印度原料药及中间体从中国进口额为16.85亿元，同比增长6.78%，其中Q1/Q2分别为8.27亿元、8.59亿元，分别同比增长3.35%、10.41%；进口量为19.07万吨，同比大幅增长14.53%，其中Q1/Q2分别为9.14万吨、9.93万吨，分别同比增长7.21%、22.18%，进口额及进口量均达到过去4年最高水平。结合中印两国情况，原料药行业需求端边际改善明显，去库存阶段或已接近终结。 　　随着重磅产品专利的陆续到期及海外去库存逐渐接近尾声，我们判断2024年H2原料药板块需求端有望持续回暖，迎来β行情。建议关注：1）2024年持续向制剂领域拓展、业绩确定性较强的个股，如奥锐特(605116)、奥翔药业（603229）；2）新产品业务占比较高或产能扩张相对激进的个股，如同和药业(300636)、华海药业*（600521）、共同药业（300966）；3）原有产品受去库存影响较大或当前利润率水平相对较低的个股，后续业绩修复弹性较大，如国邦医药（605507）等。（标*表示未深度覆盖） 　　风险提示 　　产能释放不及预期，产品价格下降风险，产品研发及技术创新风险，市场竞争加剧风险，环保政策风险，汇率风险。

中心思想 医药生物市场短期承压，长期结构性机会显现 本周医药生物市场整体表现承压，申万医药指数跑输大盘，但报告强调短期不应悲观，因行业正经历长期问题短期化带来的极致出清，同时存在业绩改善、医保谈判等积极变化。长期来看，支付端是核心变量，需积极把握结构性机会。特发性肺纤维化（IPF）作为“类癌症疾病”，其治疗需求迫切，新疗法研发进展迅速，特别是AI制药在此领域取得里程碑式突破，预示着未来创新药发展的新方向。 IPF治疗需求驱动创新，AI制药崭露头角 特发性肺纤维化（IPF）是一种致死性肺部疾病，全球患者众多且预后极差，现有疗法局限且副作用明显，导致临床需求极为迫切。在此背景下，新疗法研发百舸争流，包括PDE4抑制剂、TNIK抑制剂、LPA1拮抗剂和AREG靶向疗法等均取得积极进展。其中，英矽智能AI驱动研发的TNIK抑制剂ISM001-055在IIa期临床中表现积极，标志着AI制药在药物发现与设计领域取得里程碑式突破，为IPF及其他纤维化疾病的治疗带来了新希望。 主要内容 一、医药核心观点 市场表现与未来展望 当周（9.18-9.20），申万医药指数环比下跌0.79%，跑输创业板指数和沪深300指数。市场整体呈反弹趋势，但医药板块反复震荡。A股医药细分板块以阶段性表现和个股逻辑驱动为主，如眼科、医美、药店等顺周期板块有所表现，部分中药个股反弹，而前期强势股承压。港股医药方面，CXO表现较好，部分创新药也强势。市场反弹与美国降息预期及国内政策空间有关，但周五医药板块承压主要源于医保局创新药谈判前夕会议。 报告对未来展望持“短期不悲观（找变化找个股）、长期看结构”的观点。短期不悲观的原因在于医药行业正经历长期问题短期化带来的极致出清，但Q3业绩预期、年底医保谈判、基药政策及年底估值切换等因素带来积极变化。长期看结构的核心原因在于支付端仍是第一核心变量，在支付端预期未大幅改善前，应积极把握结构性机会。 策略配置思路 报告提出了两大策略配置思路： 医药风格节奏： 创新： 关注科伦博泰、和黄医药、信达生物、百济神州&恒瑞医药、泰格医药&诺思格等。 底部拐点&短期个股变化： 关注圣诺生物、贵州三力、特一药业等。 Q3低基数（尤其是院端）： 关注悦康药业。 国改： 关注上海医药、哈药股份。 医药产业逻辑： 老龄化刚需&院外刚需： 关注鱼跃医疗、可孚医疗（家用医疗器械）、羚锐制药、九典制药（膏药）、固生堂（中医医疗服务）等。 海外映射： 关注福瑞股份（NASH）、诺泰生物（减肥多肽）、美好医疗（减肥注射笔）等上游企业。 海外授权： 关注科伦博泰、百利天恒、亚盛医药。 海外出海： 关注百济神州、和黄医药（创新药出海&商业化）、九安医疗（三联检）、时代天使（隐形正畸国际化）、美好医疗（减肥药注射笔+家用呼吸机）、三诺生物（CGM）、怡和嘉业（家用呼吸机）、英科医疗（手套）等。 院内创新： 关注信达生物、悦康药业（心血管）、兴齐眼药（近视）、智翔金泰（自免、狗抗、CD3BCMA双抗）、诺思兰德（下肢缺血）、凯因科技（乙肝、丙肝）等。 产业集中度提升： 关注泰格医药、诺思格（CRO）、恒瑞医药、科伦药业（平台药企）、迈瑞医疗（平台械企）等。 非药械端景气： 关注圣诺生物、诺泰生物（多肽）、力诺特玻（中硼硅模制瓶）等。 二、“类癌症疾病”特发性肺纤维化，是什么？怎么治？ IPF疾病概况与现有疗法局限性 特发性肺纤维化（IPF）是一种慢性、进行性、不可逆的致命性肺部疾病，全球约有300万人罹患，中位生存期仅2-3年。其发病率和患病率呈上升趋势，且病因尚不完全清楚，吸烟、病毒感染、胃食管反流等是高危因素。 目前，IPF的现有疗法相对局限。《2022版成人特发性肺纤维化和进展性肺纤维化临床实践指南》仅推荐吡非尼酮和尼达尼布两种药物治疗策略。这两种原研药物全球销售峰值合计约42亿美元（2022年），在中国公立医疗机构终端2023年合计销售额超过9亿元，同比增长57.06%。然而，它们的临床应用因不良反应而受限，吡非尼酮和尼达尼布的不良反应发生率分别高达56.4%和69.7%，导致因不良反应中断治疗率分别为16.6%和16.2%，凸显了对新疗法的迫切需求。 吡非尼酮与尼达尼布：市场现状与竞争格局 吡非尼酮： 作为TGF-β抑制剂，具有抗纤维化、抗炎、抗氧化三重阻抗机制。康蒂尼的1.1类新药艾思瑞（吡非尼酮胶囊）是国内首款获批治疗IPF的创新药物，填补了国内空白，并经大规模RCT研究证实其有效性。吡非尼酮中国专利已过期，国内企业积极布局仿制药和改良型新药，目前仅凯因科技的片剂获批上市，越洋医药和恒瑞医药等在研改良型新药。 尼达尼布： 是一种多靶点酪氨酸激酶抑制剂，通过抑制成纤维细胞增殖、阻碍胶原蛋白产生等机制，有效改善肺功能和减缓疾病进展。 IPF新疗法：百舸争流的创新前沿 面对IPF巨大的未满足临床需求，新疗法研发呈现百舸争流的态势： PDE4抑制剂： 具有潜在安全性优势。勃林格殷格翰（BI）的PDE4B抑制剂BI 1015550（Nerandomilast）已进入III期临床试验，并于2024年9月宣布达到主要终点，显示出减缓肺功能下降的积极效果和良好安全性，并获得FDA突破性疗法认定。国内海思科的HSK44459也已获CDE批准IND申请，积极推进研发。 TNIK抑制剂： 英矽智能（Insilico Medicine）自主开发的AI驱动FIC小分子抑制剂ISM001-055在IIa期临床研究中取得积极初步结果，表现出良好的安全性和剂量依赖性的肺功能改善趋势，是人工智能驱动药物研发的里程碑式进展。该药物已获FDA孤儿药资格认定。 LPA1拮抗剂： 溶血磷脂酸受体1（LPA1）在肺纤维化发展中扮演关键角色。百时美施贵宝（BMS）的FIC小分子LPA1拮抗剂BMS-986278已推进至III期临床，II期研究显示能使IPF患者ppFVC下降率降低62%，且安全性良好。安进公司的AMG 670也在进行IIb期临床。 AREG靶向疗法： 普沐生物揭示了中间态肺泡干细胞及其表达的AREG在肺纤维化中的关键作用。其全球首创靶向AREG的单克隆抗体PMG1015已获FDA孤儿药资格认定，并在澳洲和中国完成Ia期临床，目前正在开展Ib期临床研究，显示出优秀的药物安全性和耐受性。 三、细分领域投资策略及思考 广义药品 创新药： 当周中证创新药指数环比-0.90%，跑输申万医药指数和沪深300指数，年初至今跌幅达-28.68%。关注GLP-1领域新技术、双抗ADC发展、自免领域新技术。推荐关注博瑞医药、信达生物、联邦制药、恒瑞医药、华东医药等GLP-1产业链标的，以及科伦博泰、迈威生物、恒瑞医药等ADC靶点标的。重点关注恒瑞医药、康诺亚、科伦博泰、君实生物、智翔金泰。 仿制药： 当周仿制药板块环比-0.76%，跑赢申万医药指数。集采影响逐步减小，传统仿制药企经营趋势向上，平台型pharma有望迎来估值修复。关注恒瑞医药HRS-5965胶囊、SHR-1701注射液上市申请，石药集团回购计划，华东医药与惠升生物的SGLT-2抑制剂商业化合作。 中药： 当周中药指数上涨0.84%，跑赢申万医药指数。近期市场对药店药品比价系统引发中药产品降价担忧，但头部企业价格体系管控能力强，基本面未受影响。中药行业发展稳健性加强，兼具刚需与健康消费属性，在老龄化趋势下长期发展确定性高，且分红比例持续走高，防御价值较高。关注高分红低估值稳健标的及小市值高增速弹性标的。 疫苗： 当周申万疫苗指数上涨1.14%，跑赢申万医药生物指数，但年初至今仍跑输。行业面临挑战，需探索新发展机遇，HPV、带状疱疹、RSV、金葡菌疫苗等大单品具发展潜力。关注在研疫苗研发进展。 血制品： 当周申万血液制品指数下跌1.14%，跑输申万医药生物指数，但年初至今跑赢。板块属资源刚需，增长平稳，浆站拓展和吨浆规模是发展重点。特殊宏观环境后，静丙认知度提升，预计将持续驱动行业增长，纤原、PCC等产品亦有深挖潜力。关注行业整合情况、产品价格情况。 医疗器械 当周医疗器械指数下跌1.88%，跑输医药指数。医疗设备、医疗耗材、体外诊断子领域均下跌。年初至今，医疗器械指数下跌27.46%。 医疗设备： 短期关注设备更新、出海增量逻辑、各地招采恢复情况。反腐影响偏短期，积压采购需求有望释放。长期逻辑为国产替代+医疗新基建+国际化。重点关注迈瑞医疗、三诺医疗、怡和嘉业、开立医疗、联影医疗、澳华内镜等。 高值耗材： 短期关注出海增量逻辑、集采政策变化、电生理手术景气度、医疗反腐对手术量影响。长期逻辑为国产替代+国际化。重点关注爱博医疗、南微医学、惠泰医疗、微电生理等。 低值耗材： 短期关注海外客户去库存后需求恢复、国内常规业务恢复、新项目进展、美国加关税影响。长期逻辑为品类拓展+渠道扩张+绑定大客户。重点关注维力医疗、英科医疗、济民医疗等。 体外诊断（IVD）： 短期关注DRGs对检测量的影响、IVD试剂国联盟集采执行情况、肿瘤标志物等试剂采购进程、医疗反腐对仪器装机的影响。长期逻辑为国产替代+国际化。重点关注新产业、普门科技、英诺特、科华生物、亚辉龙、九安医疗、迈克生物等。 配套领域 CXO： 当周申万医疗研发外包指数上涨1.08%，跑赢申万医药生物指数，但年初至今跑输。美国参议院军事委员会公布的2025财年国防授权法案未包含“生物安全法案”相关提案，短期风险减小。CXO有望受益于全链条鼓励创新政策和投融资改善，国内前端业务有望回暖。板块估值和仓位均处历史低位，新冠高基数消化、外部环境改善、新能力新产能贡献，增速有望拐点向上。多肽、寡核苷酸、CGT等新分子新疗法有望持续注入高景气。 原料药： 当周申万原料药指数下跌0.28%，跑赢申万医药生物指数，年初至今跑赢。2023年行业受下游客户高库存、产能扩张、外部竞争加剧等多重因素影响，价格低位，业绩承压。预计2024Q2业绩环比恢复，部分特色原料药企第二曲线（制剂板块）逐步体现。下半年基数较低，业绩压力小于上半年，有望持续向好。GLP-1药物为行业带来较大弹性。 药店： 当周药店板块上涨3.03%，跑赢申万医药指数。多地医保部门发布药品比价系统引发价格担忧，但政策方向未明，短期情绪波动大。行业集中度提升及处方药外流大逻辑不变，老龄化趋势下龙头药房有望稳健发展。门诊统筹有望贡献显著增量。 医药商业： 当周医药商业板块上涨0.23%，跑赢申万医药指数。关注国企商业公司、有变化的商业公司（如柳药集团、九州通）以及CSO赛道（百洋医药）。 医疗服务： 当周医疗服务板块上涨0.30%，跑赢申万医药指数。股价经过长时间调整，估值分位很低。消费医疗与消费恢复密切相关，若有经营变化，值博率较高。选股关注筹码结构干净、股价低位、未来几个季度经营趋势向上的标的。 生命科学产业链上游： 当周该板块股价多数下跌，年初至今跌幅算数平均值达43.90%，跑输申万医药指数。投融资数据承压叠加宏观因素，企业经营面临挑战。短期关注企业经营拐点，高校科研端需求逐步恢复但强度有限，工业研发端受投融资承压影响。长期逻辑为国产替代+国际化。制药装备和科研仪器板块需关注新签订单景气度。 四、行情回顾与医药热度跟踪 医药行业行情回顾 当周（9.18-9.20）申万医药指数环比-0.79%，跑输沪深300指数（+1.32%）和创业板指数（+0.09%）。年初至今，申万医药指数下跌-27.56%，跑输沪深300指数（-6.71%）和创业板指数（-18.76%）。在所有行业中，医药当周涨跌幅排在第28位，年初至今排在第25位。子行业方面，当周医药商业II表现最好（+1.83%），化学制剂表现最差（-2.71%）。年初至今，化学制剂表现最好（-17.74%），医疗服务II表现最差（-40.32%）。 医药行业热度追踪 当周医药行业估值PE（TTM，剔除负值）为22.02，较上一周下降0.15个单位，比2005年以来均值（36.41）低14.39个单位，处于平均线下。行业估值溢价率（相较A股剔除银行）为32.49%，较上一周下降2.61个百分点，比2005年以来均值（62.97%）低30.48个百分点，处于相对低位。当周医药成交总额1193.95亿元，占沪深总成交额的7.10%，接近2013年以来成交额均值（7.25%），行业热度较上一周回落。 医药板块个股行情回顾 当周涨跌幅排名前五的个股为双成药业（33.00%，因重大资产重组）、海创药业-U（19.67%，因临床试验申请获FDA批准）、赛托生物（15.47%）、老百姓（9.50%）、国新健康（8.75%，因大客户签约率提升）。跌幅排名前五的个股为海南海药（-27.07%）、英科医疗（-21.08%，因美发布提高部分对华301关税最终措施）、澳华内镜（-18.78%，因股东拟清仓式减持）、阳普医疗（-18.25%）、*ST景峰（-13.36%）。 滚动月涨跌幅排名前五的个股为特宝生物（11.03%，因签署技术许可与开发合作协议）、新产业（5.27%）、奥泰生物（5.11%）、双成药业（4.44%）、海创药业-U（4.18%）。跌幅排名前五的个股为兴齐眼药（-33.59%）、爱美客（-27.48%）、惠泰医疗（-24.50%）、迈瑞医疗（-23.83%）、百利天恒-U（-23.16%）。 总结 本周医药生物行业整体表现弱于大盘，申万医药指数下跌0.79%，但报告强调短期不应过度悲观，因行业正经历结构性调整和积极变化。特发性肺纤维化（IPF）作为本周专题，其巨大的未满足临床需求正驱动新疗法快速发展，特别是AI制药在IPF治疗领域取得的里程碑式进展，预示着未来创新药研发的巨大潜力。 在细分领域，创新药和仿制药板块在政策和市场情绪影响下呈现分化，中药和血制品因其刚需属性和政策免疫性展现出较强韧性。医疗器械板块受设备更新、出海和反腐等多重因素影响，各子领域表现不一。CXO和原料药板块在经历长期调整后，随着外部环境改善和新分子新疗法的注入，有望迎来业绩拐点。药店、医药商业和医疗服务板块则受益于老龄化趋势、门诊统筹政策推进和消费复苏预期。 从市场热度来看，医药行业估值和估值溢价率均处于历史平均水平以下，成交额占比接近均值，显示市场情绪仍偏谨慎。报告建议投资者在短期不悲观的背景下，积极把握长期结构性机会，关注创新药、具有出海逻辑的器械和CXO、以及受益于老龄化和政策红利的中药和药店等领域。同时，需警惕医药负向政策超预期、行业增速不及预期和竞争加剧等风险。