中心思想 业绩稳健增长与盈利能力提升 天坛生物2024年前三季度业绩保持稳健，营业收入达40.73亿元，归属于上市公司股东的净利润和扣非净利润分别同比增长18.52%和18.68%，显示出公司持续提升的盈利能力。 尽管短期内单季度收入增速有所波动，但公司通过高浓度静注人免疫球蛋白的贡献、产品价格提升及成本费用管控，实现了扣非净利润/收入比率的显著提高，达到近年来最高水平。 浆源拓展与产品线丰富驱动未来发展 公司积极通过多种方式拓展浆源，2024年上半年采浆量同比增长15%，在营浆站数量增加，并通过外延式收购进一步增强采浆潜力。 新产品研发进展顺利，多个重要凝血因子品种获批或处于临床试验阶段，预计将进一步丰富产品线，提升吨浆收入和利润空间，为公司长期发展提供持续动力。 主要内容 2024年前三季度业绩概览与波动分析 业绩快报数据： 2024年前三季度，公司实现营业收入40.73亿元，同比增长1.28%；归属于上市公司股东的净利润10.52亿元，同比增长18.52%；归属于上市公司股东的扣非净利润10.44亿元，同比增长18.68%。 Q3单季度波动： 2024年第三季度单季度收入同比增速为-7.44%，归属于上市公司股东的扣非净利润同比增速为0.04%。 波动原因分析： 主要系2023年第三季度业绩基数较高导致增速放缓，以及季度间发货量出现一定波动。 盈利能力持续提升的关键因素 盈利水平创新高： 2024年第三季度公司归属于上市公司股东的扣非净利润/收入比率达到近年来最高水平，体现盈利能力持续提升。 高浓度静丙贡献显著： 高浓度静注人免疫球蛋白于2023年9月获批，2024年上半年静注人免疫球蛋白（含层析）收入达13.39亿元，同比增长21.97%，毛利率同比增加11.42个百分点，预计持续提供收入和利润增量。 多因素协同作用： 产品价格提升、成本/费用管控等因素也对盈利能力提升产生了积极贡献。 充足的血浆和血制品储备： 截至2024年中报，公司存货金额达到近年来最高水平，预计血浆和血制品储备充足，有望驱动业绩持续稳定增长。 浆源拓展与新产品研发进展 采浆量稳步增长： 2024年上半年公司采浆量为1294吨，同比增长15%。 浆站数量增加： 截至2024年上半年，公司单采血浆站总数达102家，其中在营单采血浆站80家，较2023年同期的76家有所增加，浆站数量和单个浆站采浆量均取得良好成效。 外延式发展： 2024年8月收购中原瑞德100%股权，进一步增加采浆量提升潜力。 产品线丰富： 成都蓉生采用层析工艺纯化的人纤维蛋白原获得《药品补充申请批准通知书》并通过GMP检查，补齐主要凝血因子品种。 兰州血制人凝血酶原复合物处于上市许可申请阶段。 成都蓉生皮下注射人免疫球蛋白、注射用重组人凝血因子Ⅶa、注射用重组人凝血因子Ⅷ-Fc融合蛋白等研发课题临床试验进展顺利。 武汉血制人凝血酶原复合物和成都蓉生人凝血因子IX获得《药物临床试验批准通知书》。 吨浆收入和利润潜力： 随着新品种陆续获批上市，预计公司吨浆收入和利润仍有提升潜力。 盈利预测与投资评级 财务预测： 预计2024年至2026年公司营业收入分别为57.65亿元、67.34亿元和77.72亿元，同比增速分别为11.3%、16.8%和15.4%。归母净利润分别为13.69亿元、16.52亿元和19.83亿元，同比增速分别为23.3%、20.7%和20.0%。 估值： 以10月15日收盘价计算，对应PE分别为31.9倍、26.4倍和22.0倍。 投资评级： 维持“增持”评级。 风险提示： 白蛋白竞争格局出现不利变化导致销量低于预期或价格下降；静丙需求增速低于预期；采浆量提升幅度低于预期。 总结 天坛生物在2024年前三季度展现出稳健的业绩增长和持续提升的盈利能力，尽管短期内单季度收入增速受高基数和发货波动影响，但高浓度静注人免疫球蛋白的强劲贡献、产品价格优化以及有效的成本费用管控，共同推动了公司盈利水平达到新高。展望未来，公司通过积极拓展浆源（采浆量增长15%，浆站数量增加，外延式收购中原瑞德）和丰富产品线（人纤维蛋白原获批，多款凝血因子和免疫球蛋白新品处于研发或上市申请阶段），有望进一步提升吨浆收入和利润空间。基于对公司未来发展的积极预期，分析师维持“增持”评级，并预测未来三年营收和归母净利润将保持双位数增长。同时，报告也提示了白蛋白市场竞争、静丙需求及采浆量提升不及预期等潜在风险。

中心思想 市场回调与基本面韧性 本周医药生物板块普遍回调，整体表现弱于大盘，但报告强调医药行业基本面持续修复的趋势保持不变。尽管短期市场波动，但行业内在增长动力和结构性优化仍在持续。 创新驱动与政策导向 行业发展呈现创新驱动和政策导向双重特征。一方面，新药研发活跃，多肽、ADC、寡核苷酸等新型药物及国产创新药展现巨大增量和替代需求；另一方面，低值医用耗材集采等政策持续深化，推动市场份额向头部企业集中，促进行业效率提升。 主要内容 1. 医药生物板块行情一览 整体市场表现 在2024年10月7日至10月11日这一周，申万医药生物板块整体跌幅达到6%，跑输沪深300指数2.75个百分点，在31个申万一级行业涨跌幅中排名第18位，显示出医药板块在本周市场中的中规中矩表现。同期，恒生医疗保健行业跌幅为8.36%，跑输恒生综合指数1.47个百分点，在11个行业大类涨跌幅中排名第12位，反映出港股医药板块的更大回调压力。 子板块与个股表现 本周申万医药生物的二级子板块均呈现不同程度的下跌： 化学制药 下跌5.16%。其中，赛托生物以25.03%的涨幅领涨，而兴齐眼药则以18.49%的跌幅领跌。 生物制品 下跌5.7%。特宝生物领涨5.88%，智翔金泰-U领跌14.74%。 医疗器械 下跌6.21%。佰仁医疗上涨5.84%，亚辉龙下跌16.85%。 中药II 下跌6.6%。*ST目药上涨5.54%，葵花药业下跌13.71%。 医药商业 下跌6.76%。瑞康医药微涨0.69%，百洋医药下跌13.6%。 医疗服务 下跌6.84%。新里程上涨13.48%，普瑞眼科下跌15.02%。 数据显示，各子板块内部个股分化明显，部分个股逆势上涨，但多数仍随板块回调。 2. 本周行业重点新闻 低值医用耗材集采持续深化 湖南省医保局发布了《湖南省市际联盟（株洲）一次性使用腹腔穿刺器等五类低值医用耗材集中带量采购文件（征求意见稿）》。本次采购品种包括压力传感器、一次性使用腹腔穿刺器、一次性使用静脉留置针、一次性使用腰硬联合麻醉穿刺包和医用胶片，采购周期为2年。除医用胶片外，各医疗机构上报采购需求量的80%作为首年协议采购量，医用胶片为50%。此次集采联盟由湖南省内14个市州组成。 分析指出，低值耗材集采旨在进一步降低采购价格，2021年株洲牵头的六市联盟集采已使腹腔穿刺器平均降幅达86.4%，密闭式留置针平均降幅77.9%，腰硬联合麻醉穿刺包平均降幅70.3%，压力传感器平均降幅70.6%，医用胶片平均降幅47.6%，当年节省2.6亿元。此次集采有望进一步下探价格，利好具备临床效果好、研发创新积极、供应能力出众的国内械企，加速市场份额向头部集中。 新药研发活跃与国际化趋势 2024年9月，国内共有180款新药获批临床，同比增加37款（共计280个受理号），其中化药94款、生物制品83款、中药3款。获批临床受理号数量最多的新药集中在抗肿瘤药和免疫机能调节药物领域，共135个，占比48%。此外，9月国内医药市场有4款创新药物获批上市，包括成都康诺行生物医药的司普奇拜单抗注射液。 海外方面，9月共有25款药物获孤儿药/突破性/快速通道资格认定。中国生物旗下中生复诺健的溶瘤病毒VG161获CDE突破性治疗认定，用于晚期肝细胞癌。先声药业的先必新舌下片获FDA突破性疗法认定，用于急性缺血性脑卒中。信达生物的PD-1/IL-2双特异性抗体融合蛋白IBI363获美国FDA快速通道资格，用于局部晚期或转移性黑色素瘤。这些进展表明中国创新药研发的活跃度和国际认可度的提升。 新型蛋白降解疗法探索 全球领先的生命科学投资机构Novo Holding宣布成立Booster Therapeutics，一家专注于开发新型蛋白酶体激活剂药物的生物科技公司，已完成1500万美元种子轮融资。该公司致力于开发小分子来激活和恢复20S蛋白酶体的功能，以治疗神经退行性疾病（如帕金森病和阿尔茨海默病）和其他疾病。与传统蛋白降解疗法不同，Booster的化合物直接激活20S蛋白酶体，无需泛素标记即可识别和降解多种错误折叠或紊乱的蛋白质，有望带来first-in-class药物，拓宽蛋白降解的边界。 3. 本周行业重点公告 恒瑞医药：创新药与仿制药双线进展 SHR2554片上市许可申请获受理： 恒瑞医药的SHR2554片（新型、高效、选择性的口服EZH2抑制剂）上市许可申请获国家药监局受理，并被纳入拟优先审评品种公示名单，用于治疗复发难治外周T细胞淋巴瘤（PTCL）。该药的Ⅱ期临床试验已达到优效标准。截至目前，SHR2554片相关项目累计投入研发费用约1.5亿元。 注射用紫杉醇（白蛋白结合型）ANDA获美国FDA批准： 恒瑞医药向美国FDA申报的注射用紫杉醇（白蛋白结合型）ANDA已获得批准，成为首家在美国获得该品种仿制药批准的厂家。该药2023年全球销售额合计约25.97亿美元。截至目前，相关项目累计投入研发费用约5291万元。此举标志着公司具备在美国市场销售该药品的资格，对拓展海外市场具有积极影响。 迪哲医药：肺癌靶向药获突破性疗法认定 迪哲医药自主研发的新型肺癌靶向药舒沃哲®（舒沃替尼片）获得国家药监局药品审评中心（CDE）突破性疗法认定，用于未接受过系统性治疗、携带EGFR 20号外显子插入突变（Exon20ins）的局部进展或转移性非小细胞肺癌（NSCLC）。此前，舒沃哲®已获美国FDA授予BTD，成为肺癌领域首个获中、美两国双BTD资格的国产创新药。临床数据显示，舒沃哲®单药一线治疗EGFR Exon20ins NSCLC患者的确认客观缓解率（ORR）高达78.6%，中位无进展生存期（mPFS）长达12.4个月，且安全性良好。 博瑞医药：减重适应症临床数据积极 博瑞医药全资子公司博瑞新创自主研发的BGM0504注射液治疗非糖尿病的超重或肥胖的Ⅱ期临床试验达成预期目标。初步结果显示，BGM0504注射液5 mg、10 mg、15 mg剂量组受试者每周给药1次、给药26~30周后，整体耐受性、安全性良好。在核心减重指标方面，目标剂量给药第24周时，BGM0504注射液5mg、10mg和15mg组体重较基线平均降幅百分比（扣除安慰剂）分别为10.8%、16.2%和18.5%；腰围平均降幅（扣除安慰剂）分别为7.9cm、11.7cm和13.4cm，均显著优于安慰剂组（p<0.0001）。 圣诺生物：前三季度业绩预增 圣诺生物预计2024年前三季度实现归属于母公司所有者的净利润5007.17万元至6119.87万元，同比增加43.90%至75.88%。预计扣除非经常性损益的净利润4764.84万元至5823.70万元，同比增加103.93%至149.25%，显示出公司良好的盈利增长态势。 投资建议 报告认为，现阶段医药基本面持续修复的趋势保持不变。 短期投资策略： 建议重点关注具备业绩修复逻辑的标的，包括前期受医药反腐和集采影响后市场份额向头部集中的医疗服务、医药耗材板块，以及去库存接近尾声的疫苗板块。 中长期投资策略： 关注多肽、ADC、寡核苷酸等新类型药物，这些领域具备较大的增量和替代需求。头部CXO企业因其稳健的成长空间也值得关注。此外，国产BIC/FIC创新药数量和质量稳步提升，在国产替代和走向国际方面均具备广阔空间，建议关注管理效率优异、产品管线优质的Biotech企业。 重点推荐个股： 药明康德： 产能稳步扩充、订单充分兑现的CXO龙头。 云顶新耀： 大单品耐赋康即将放量。 康辰药业： 估值稳步修复、FIC单品稳步推进。 总结 本周医药生物板块整体呈现回调态势，跑输大盘，但报告强调行业基本面持续修复的趋势未变。政策层面，湖南省医保局推进低值医用耗材集采，旨在通过带量采购进一步优化市场结构、降低采购成本，利好具备竞争优势的国内械企。在研发创新方面，9月份国内新药获批临床数量显著增长，尤其在抗肿瘤和免疫调节领域，同时多款创新药获得国内外突破性疗法认定，凸显了中国医药创新能力的提升和国际化潜力。此外，新型蛋白降解疗法等前沿技术也吸引了资本关注。 具体企业动态方面，恒瑞医药在创新药（SHR2554片获优先审评）和仿制药（注射用紫杉醇ANDA获美国FDA批准）领域均取得重要进展，展现其多元化发展战略。迪哲医药的肺癌靶向药舒沃哲®获得中、美双重突破性疗法认定，临床数据积极，有望加速上市进程。博瑞医药的减重药物BGM0504注射液二期临床数据表现优异，预示着潜在的市场前景。圣诺生物则以显著的业绩预增，体现了其良好的经营状况。 综合来看，尽管短期市场波动，但医药行业在政策引导、创新驱动和企业内生增长的共同作用下，仍具备长期投资价值。报告建议投资者短期关注业绩修复型标的，中长期则聚焦于创新药物、头部CXO企业以及优质Biotech公司的成长机会。

中心思想 业绩反转与多元化增长引擎 中红医疗正经历业绩反转的关键时期，其核心丁腈手套业务已触底回升，预计将实现量价齐升，带动公司整体营收和净利润的快速增长。公司通过一系列外延并购，成功将业务版图从单一防护用品拓展至医用无菌器械和生命支持综合解决方案三大核心领域，构建了多元化的增长引擎，显著增强了市场竞争力。 丁腈手套业务复苏与创新产品布局 丁腈手套行业拐点已现，出口量和均价均呈现稳定增长态势，为公司手套业务的复苏提供了坚实基础。同时，公司在避孕套业务上积极创新，聚氨酯和聚异戊二烯等新型材料避孕套有望成为市场爆品，进一步提升盈利能力。此外，创新孵化事业部围绕围手术室和重症麻醉产品生态的战略布局，预示着公司在高端医疗器械领域的广阔发展前景。 主要内容 1 中红医疗防护手套业务经营良好，外延并购推动公司业绩快速成长 公司发展历程与战略布局 中红医疗成立于2010年，专注于医疗健康产业，通过并购策略，已成功将业务范围从一次性健康防护用品扩展至医用无菌器械和生命支持综合解决方案三大核心领域。 公司于2021年4月在深交所科创板上市，现拥有健康防护、安全输注、创新孵化三大事业部，并在全国设有五大生产基地与六大研发平台，是国家高新技术企业和“专精特新”小巨人企业。 股权结构显示，中红普林集团为公司控股股东，股权穿透后实际控制人为厦门市国资委。 财务表现与盈利能力分析 2023年，公司实现营业收入21.05亿元，同比增长33.87%，主要得益于原有业务的稳定增长以及新收购的科伦医械、恒保健康和迈德瑞纳贡献的收入增量。 2024年上半年，公司营业收入达11.48亿元，同比增长14.97%；归母净利润为0.33亿元，同比大幅增长758.15%，显示出强劲的业绩反转趋势。 盈利能力方面，2024年上半年公司毛利率和净利率均环比上升，分别为11.95%（同比增加0.84个百分点）和3.09%（同比增加3.15个百分点）。同期，公司整体费用率略有下降，销售费用率环比下降0.24个百分点。 三大事业部协同发展 公司设有健康防护、安全输注、创新孵化三大事业部。健康防护事业部主营全品类一次性防护手套和避孕套产品；安全输注事业部主营输液器、注射器等输注器械；创新孵化事业部则专注于输液泵、注射泵等设备及信息采集系统。 通过融资并购，公司于2022年收购桂林恒保健康用品有限公司70%股权，进入医用外科手套和避孕套领域；并购科伦医械切入安全输注赛道；2023年收购迈德瑞纳70%股权，增加了泵类设备业务。 防护手套业务是公司最主要的收入模块，2024年上半年该业务营业收入增长11.63%。 2 手套业务为公司主要板块，公司收购桂林恒保进入乳胶手套领域 一次性手套市场概览与材料特性 一次性手套按材料可分为乳胶手套、丁腈手套、PVC手套及PE手套。乳胶手套舒适服帖但易致敏且天然橡胶供给有限；PVC手套不致敏、耐磨、耐酸碱性优秀但佩戴不服帖且受“禁塑令”限制；丁腈手套耐油、耐穿刺、弹性和贴服性、不致敏性均优秀，是市场主流；PE手套原材料稳定性好、耐油性优秀。 按质量标准和设计用途，手套分为医疗级和非医疗级，医疗级手套需符合更高质量认证标准。 丁腈手套市场拐点与出口数据 丁腈手套价格自2021年达到顶峰后经历了近两年的调整期，预计2023年第四季度中国丁腈手套出口平均价格已触底并逐步稳定回升。 根据海关数据，2024年8月我国丁腈手套出口量达85.9亿只，环比增长9%，创下阶段性新高。 2024年8月，每箱丁腈手套出口均价为17.7美元/箱，环比上涨1%；每千克丁腈手套出口均价为4.58美元/kg，环比上涨0.01美元/kg。这表明丁腈手套出口均价已见底并处于稳定恢复阶段。 国内手套出口中丁腈手套占比持续提升，出口数量创下两年内新高。 公司手套产品线与技术优势 中红医疗健康防护事业部拥有丁腈、PVC、天然乳胶、聚异戊二烯、防辐射等全品类一次性健康防护手套产品。公司是国内最早生产并销售PVC和丁腈手套的企业之一。 公司目前拥有不同种类丁腈、PVC等防护手套产能255亿只，天然乳胶医用外科手套产能5亿副，并具备聚异戊二烯手套、防辐射手套等产品的批量生产能力。 2023年2月，公司战略合并中国乳胶行业龙头桂林恒保防护，进一步巩固了在防护手套领域的领先地位。恒保防护旗下“麦迪斯”品牌医用外科手套在全球市场处于头部位置，产品线丰富，包括脱蛋白、抗病毒、双层双色等特色外科手套。 2024年上半年，中红医疗防护手套业务营业收入增长11.63%。鉴于手套行业处于反转阶段，全球需求稳定增长，库存见底，预计公司2024年防护手套业务有望实现量价齐升。 3 公司避孕套销量位居前列，聚氨酯和聚异戊二烯避孕套有望成为公司爆品 避孕套市场趋势与增长潜力 避孕套作为常见的避孕和防性病工具，具有使用方便、成功率高、预防性疾病传播等优点。 全球避孕套市场规模在2015年至2020年期间的年均复合增长率达10.03%。国内市场增长更为迅猛，预计2020年至2024年国内避孕套使用量的年均复合增长率约为12%，市场潜力巨大。 倍力乐品牌市场地位与产品创新 在国内避孕套市场，杰士邦、杜蕾斯和冈本位居前三，但前三名品牌的累计市场份额略有下降，而包括倍力乐在内的前八名品牌累计市场份额略有上升。 倍力乐（Pleasure More）是中红医疗子公司恒保防护旗下品牌，自2002年在中国上市以来，凭借其“气囊型避孕套”等多国专利产品，引领了中国情趣避孕套的发展潮流。 公司可批量生产100余款不同品类避孕套产品，包括001超薄系列、玻尿酸系列、石墨烯超薄系列等，至今生产量已超过一百亿个。公司还积极打造“中红”高端避孕套品牌。 聚氨酯与聚异戊二烯避孕套技术突破 与传统天然乳胶避孕套相比，水性聚氨酯避孕套更薄（可达0.01毫米）、耐水性更高、不致敏、导热性能优异且无异味。 公司聚氨酯釜化项目采用新型湿法合成技术，成功打破国际技术封锁，使聚氨酯避孕套在韧性、拉伸性能和使用体验上均达到行业领先水平，有望满足市场对高端聚氨酯产品的需求。 聚异戊二烯（PI）作为革命性非乳胶材质，具有更高的灵敏度、柔软度、更好的导热性和低过敏性，以及优于天然乳胶的延展性和弹性。 2023年12月，中红医疗子公司桂林恒保成功研发出中国首个“聚异戊二烯男用避孕套”并取得注册证，打破了该领域长期被国外垄断的局面，有望早日商业化并成为公司避孕套业务的爆品，提升盈利能力。 自收购桂林恒保后，其营业收入稳定增长，2023年2月21日至12月31日实现营业收入3.07亿元，净利润0.91亿元，有效补充了公司原有业务。 4 公司创新孵化事业部，未来将围绕围手术室产品生态、重症麻醉产品生态进行布局 迈德瑞纳并购与泵类设备解决方案 输液泵和注射泵是精密医疗器械，广泛应用于麻醉、镇痛、化疗、心脑血管疾病治疗等几乎所有科室，对于精准给药至关重要。 2023年，中红医疗以现金方式收购迈德瑞纳70%股权。迈德瑞纳生产并销售输液泵、注射泵、输液工作站等系列产品，并提供输液管理系统软件。其SP50系列注射泵和VP50系列输液泵是主力型号。 迈德瑞纳定位国际市场，产品销往全球90多个国家，2022年外销业务占比高达97.97%。并购后，迈德瑞纳收入快速增长，2023年10月13日至12月31日实现营业收入1728万元，净利润约598万元。 与为麦科技合作拓展生命支持产品线 中红医疗与为麦科技达成深度业务合作，代理销售其无线体温传感器和无线持续监测传感器探头等产品，旨在扩充生命支持解决方案产品线。 为麦科技的数字化解决方案已广泛应用于17个省份的近500家医院，销售额年增长率保持在100%左右，其产品在大型三甲医院中备受青睐。 创新孵化事业部战略方向 基于对迈德瑞纳的收购和与为麦科技的合作，公司设立创新孵化事业部，主营输液泵、注射泵、肠内营养泵等设备及输液信息采集系统，以及手术室无创体温监测及信息管理系统等产品和服务。 未来，该事业部将围绕围手术室产品生态、重症麻醉产品生态进行布局，重点关注生命支持类、微创耗材类、介入耗材类和康复器械类产品，通过研发和并购构建更完整的产品解决方案。 5 盈利预测与投资建议 各事业部营收预测 健康防护事业部： 预计2024-2026年营业收入分别为21.05亿元、25.54亿元和30.54亿元，同比增长率分别为15%、21%和20%。这主要基于丁腈手套满产满销、价格回暖，PVC手套筑底，以及乳胶手套价格平稳的假设。 创新孵化事业部： 预计2024-2026年营收分别为1.35亿元、1.60亿元和1.85亿元，同比增长率分别为133%、18%和16%，体现其快速发展潜力。 安全输注事业部： 预计2024-2026年营收分别为2.24亿元、2.35亿元和2.47亿元，同比增长率均为5%，保持稳定增长。 整体财务预测与估值分析 综合来看，预计公司2024-2026年总收入分别为24.64亿元、29.48亿元和34.85亿元，同比增速分别为17%、20%和18%。 归母净利润预计2024-2026年分别为1.17亿元、1.89亿元和2.55亿元，同比增速分别为189%、62%和35%，显示出强劲的盈利能力改善。 截至2024年10月15日，可比公司（英科医疗、稳健医疗、科伦药业）2026年预期PE平均水平约为12.2倍，而中红医疗2026年预期PE估值为18.7倍。 考虑到丁腈手套行业库存消化尾声、供需关系回归稳态、手套订单明显增长、产品涨价机会以及公司有望量价齐升并迎来业绩反转，营收和净利润将得到快速增长，盈利能力将进一步提高，因此首次覆盖给予“买入”评级，并给予部分合理溢价。 6 风险提示 主要经营风险概览 市场供需关系变化和价格波动风险： 医疗防护用品市场受疫情等突发事件影响较大，供需关系和产品价格可能出现剧烈波动。 原材料价格波动及供应稳定性风险： 主要原材料（如天然橡胶乳胶、合成丁腈胶乳、聚氯乙烯糊树脂等）价格波动和供应稳定性可能影响公司生产成本和盈利能力。 汇率波动风险： 公司产品出口占比较高，汇率波动可能对公司海外业务收入和利润产生影响。 国际贸易摩擦影响： 国际贸易政策变化和摩擦可能对公司产品的出口造成不利影响。 总结 中红医疗通过内生增长与外延并购双轮驱动，成功实现了业务的多元化拓展和市场竞争力的显著提升。公司核心丁腈手套业务已迎来行业拐点，出口量价齐升的趋势预示着业绩的强劲反转。同时，公司在避孕套领域积极创新，聚氨酯和聚异戊二烯等新型材料避孕套有望成为市场爆品，为公司带来新的利润增长点。 此外，通过收购迈德瑞纳和与为麦科技的深度合作，公司创新孵化事业部在生命支持解决方案领域构建了新的增长极，围绕围手术室和重症麻醉产品生态进行战略布局，展现出广阔的发展前景。预计公司未来营收和净利润将实现快速增长，盈利能力持续增强。鉴于公司业绩反转的确定性、多元化业务布局的协同效应以及创新产品的市场潜力，首次覆盖给予“买入”评级。

　　诺诚健华(688428) 　　事件： 　　近日，公司宣布自主研发的变构TYK2抑制剂ICP-488治疗中重度斑块状银屑病2期临床研究达到主要终点。 　　观点： 　　ICP-488高剂量PASI-75应答率79%，达到主要终点。顶线数据显示，连续给药12周，每日一次6毫克和9毫克两个剂量组中，PASI-75应答率分别达到77.3%和78.6%，安慰剂组为11.6%（p<0.0001），PASI-90应答率分别达到36.4%和50.0%，安慰剂组为0%（p<0.0001），PASI-100的应答率分别达到11.4%和11.9%，安慰剂组为0%（p<0.05），sPGA0/1的应答率分别达到70.5%和71.4%，安慰剂组为9.3%（p<0.0001）。ICP-488显示出良好的耐受性和安全性，治疗期间出现的不良事件（TEAE）和治疗相关不良事件（TRAE）均为轻度或中度。 　　ICP-488是极具潜力的新型银屑病口服药，PASI-75优于同类竞品。中国银屑病患者约650万人，中重度斑块状银屑病患者约为190万人。生物制剂和口服靶向药是中重度斑块银屑病系统治疗的标准疗法，口服药以PDE4i和TYK2i为主。BMS的氘可来昔替尼是首款获批上市的TYK2变构抑制剂，武田的TAK-279处于临床3期阶段。非头对头比较，ICP-488的疗效具有显著优势：给药12周后，对于达到PASI-75/PASI-90/PASI-100的患者，ICP-488（9mg QD）分别为78.6%/50%/11.9%，氘可来昔替尼（3mg BID）分别为69%/44%/9%，TAK-279（30mg QD）分别为67%/46%/33%，ICP-488在PASI-75和PASI-90上具有更高的应答率。 　　2024-2025年公司核心管线催化剂丰富，建议关注奥布替尼海外MS临床进展。1）奥布替尼用于血液瘤：国内销售持续放量；2）奥布替尼用于自免：FDA同意启动奥布替尼PPMS3期临床，并同时建议启动SPMS3期临床，公司预计2025年启动PPMS和SPMS的海外3期临床；国内24年底或25Q1完成ITP3期临床患者招募，24年完成SLE Ph2b中期分析；3）ICP-332（TYK2JH1）：2024H2启动中国白癜风的2/3期临床；4）ICP-488（TYK2JH2）：银屑病3期临床预计2025年启动；6）ICP-723（Pan-TRK）：2025Q1递交NDA；7）ICP-189（SHP2）：联合EGFR抑制剂治疗非小细胞肺癌2024年取得PoC。 　　投资建议： 　　我们分别使用DCF法和NPV法进行估值并取二者的平均数，测算出目标市值为401.56亿元人民币，对应股价为22.78元（从17.13元人民币上调）。维持“买入”评级。 　　风险提示 　　创新药研发不及预期：存在无法成功或及时完成药物临床开发、获得监管批准和商业化的风险；医药行业政策变化风险：如不能及时调整经营策略以适应医疗卫生体制改革带来的市场规则和监管政策的变化，将对公司的经营产生不利影响；宏观环境风险：未来国际政治、经济、市场环境的不确定性，可能对公司海外业务经营造成一定的不利影响。

　　医疗器械分类 　　在中国法律制度下，“医疗设备”指的是直接或间接用于诊断、预防、监测、治疗或缓解疾病或伤害、功能补偿损伤、检查、替换、调整或支持生理结构或生理过程、控制怀孕或支持和维持生命所需的仪器、设备、器具、体外诊断试剂和校准器、材料以及其他类似或相关的物品，包括必要的计算机软件。与药品不同，医疗设备的主要用途是通过物理或其他手段而非药理学、免疫学或代谢学手段实现，或者当后者仅作为辅助功能发挥作用时。在中国法律中，“医疗器械”不是一个法定术语。通常情况下，医疗器械会被解释为与医疗设备相同。 　　医疗器械相关活动在中国受到严格监管，而在中国适用的监管规定取决于该医疗器械的风险分类。根据风险水平，医疗器械被划分为三个类别。国家药品监督管理局（NMPA）根据预期用途、结构特征、使用方式、是否与人体接触或有访问人体的机会以及其他因素来确定医疗器械的风险级别。一般来说： 　　医疗器械I类是指风险较低、通过常规管理能够确保其安全性和有效性的产品，因此它们仅需在国家药品监督管理局及其地方counterparts的监督下进行备案管理；国家药品监督管理局发布了《医疗器械分类规则》、《医疗器械分类目录》、《第一类医疗器械产品目录》、《体外诊断试剂分类规则》以及《体外诊断试剂分类目录》，以指导医疗器械的分类工作。 　　三类医疗器械是指风险等级最高的一类，其安全性和有效性需要通过严格的控制和监管来确保，因此需在中国国家药品监督管理局（NMPA）的监督下进行注册管理。 　　II类医疗器械是指具有中等风险程度的医疗器械；以及

　　报告摘要 　　短期快速回调，看好后续行情，积极加配优质医药龙头。本周沪深300下跌3.25%，医药生物下跌6.00%，处于31个一级子行业第18位，医药子行业均有所下跌，化学制药、生物制品、医疗器械、中药、医药商业、医疗服务分别下跌5.16%、5.70%、6.21%、6.60%、6.76%、6.84%。普涨行情结束后，本周医药板块跟随市场出现快速调整，我们认为短期的调整是可预期的，但政策的方向是明确的，未来的趋势是向好的，伴随一揽子财政货币政策的全方位落地以及市场信心的持续修复，医药板块位置底部、筹码干净、基本面趋势向好的优势仍旧突出，我们仍然认为医药板块会是反弹的主力之一，新一轮配置医药的热潮有望逐步启动，短期热度高涨引发的阶段性调整提了配置良机，建议继续重点把握“复苏”与“成长”，同时关注Q3业绩有望不错的个股。 　　三季报前瞻开启，关注Q3有望超预期个股及Q4修复机会。10月开始进入三季报密集披露期，整体来看，受到医疗整顿推进、带量采购扩面、DRGs改革等政策因素影响，叠加海外地缘政治不确定性，医药板块三季度业绩预计仍有承压，但仍有部分个股表现亮眼，如GLP-1龙头诺泰生物（2024Q3归母1.00-1.40亿元，同比+100.56%~180.78%）、业绩持续亮眼的中药OTC东阿阿胶（2024Q3归母3.61-4.37亿元，同比+43%~73%）等。当前业绩线索已逐步清晰，三季度业绩有望成为超额收益的胜负手，我们建议密切跟踪前瞻业绩变化，积极布局有望实现超预期增长的个股； 　　Q4来看医药板块基本面有望继续改善，同时伴随第十批国采启动以及各地设备采购政策推进，我们预计四季度医药板块基本面有望进一步改善，建议关注创新药、医疗设备等相关赛道中有望受益的优质个股。 　　重点推荐个股表现：10月重点推荐：药明康德、爱尔眼科、智飞生物、康方生物、东阿阿胶、贝达药业、诺泰生物、诺唯赞、迪安诊断、九典制药。中泰医药重点推荐本月平均下跌6.67%，跑输医药行业0.67%；本周平均下跌7.41%，跑输医药行业1.40%。 　　一周市场动态：对2024年初到目前的医药板块进行分析，医药板块收益率-12.8%，同期沪深300收益率13.3%，医药板块跑输沪深300收益率26.0%。本周沪深300下跌3.25%，医药生物下跌6.00%，处于31个一级子行业第18位，本周医药子行业均有所下跌，化学制药、生物制品、医疗器械、中药、医药商业、医疗服务分别下跌5.16%、5.70%、6.21%、6.60%、6.76%、6.84%。以2024年盈利预测估值来计算，目前医药板块估值22.4倍PE，全部A股（扣除金融板块）市盈率大约为18.0倍PE，医药板块相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为24.7%。以TTM估值法计算，目前医药板块估值26.5倍PE，低于历史平均水平（35.4倍PE），相对全部A股（扣除金融板块）的溢价率为35.0%。 　　风险提示：政策扰动风险、药品质量问题、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

　　行业核心观点： 　　新版中药注册分类发布、符合中医药特色的审评审批体系不断完善，企业对中药新药研发积极性提高。2024年前三季度，中药新药62个品种获IND受理，31个品种获NDA受理，分别占2023年全年水平的84.93%和129.17%，中药新药研发和上市热情延续。 　　投资要点： 　　3款1.1类中药新药获批上市。今年已有8个新药上市，包含3款1.1类中药新药，分别是齐进药业/葵花药业的儿茶上清丸，卓和药业/亚宝药业的九味止咳口服液，以及成都华西天然药物/永康制药的秦威颗粒。其中，儿茶上清丸以清热退火、解毒敛疮、止痛为功效，主要用于治疗轻型复发性阿弗他溃疡上焦实热证，适用于复发性口腔溃疡的治疗。九味止咳口服液以宣肺止咳为功效，用于治疗急性气管支气管炎中医辨证属风热证的咳嗽。秦威颗粒功能主治为清热除湿祛风、活血通络止痛，用于急性痛风性关节炎风湿郁热证的治疗。 　　中药新药临床/上市申报活跃，上市受理数量超2023年全年水平。2024年前三季度，中药新药62个品种获IND受理，31个品种获NDA受理，分别占2023年全年水平的84.93%和129.17%。1）2024年前三季度，共有62款中药新药获IND申请受理，包括41款1.1类中药新药、9款1.2类中药新药、12款2.3类中药新药，涉及上市公司康缘药业、佐力药业、珍宝岛、马应龙等;2）2024年前三季度，共有31款中药新药获NDA申请受理，包括10款1.1类中药新药、21款3.1类中药新药，涉及上市公司健民集团、康缘药业、悦康药业、以岭药业、天士力、康恩贝、方盛药业等。其中，获上市申请受理的10款1.1类中药新药聚焦儿童和成人的呼吸道疾病，口腔溃疡，妇科盆腔炎性疾病，慢性胆囊炎，血管性痴呆瘀阻脑络证，肺癌等治疗领域。 　　投资建议：国家药监局多措并举促进中医药传承创新发展。1）完善法规制度，引领中药发展。推进《药品管理法实施条例》《中药品种保护条例》修订，先后印发《中药注册管理专门规定》《中药标准管理专门规定》和正在研究制定的《中药生产监督管理专门规定》，包括之前颁布的《中药材生产质量管理规范》，也就是“中药材GAP”，积极强化法规体系建设。国家药监局还印发了《关于进一步加强中药科学监管促进中药传承创新发展的若干措施》；2）改革审评审批，推动中药发展。充分尊重中医药发展规律，创新构建中医药理论、人用经验和临床试验“三结合”的中药注册审评证据体系。通过“三结合”证据，把中药安全有效、质量可控的逻辑说明白、讲清楚，支撑中药新药上市。3）构建监管体系，护航中药发展。持续深化药品安全巩固提升行动，加强网售药品监管，优化中药材流通经营秩序。探索规范中药材产地加工，引导产地有序发展中药材生产，从源头上促进中药质量提升。 　　近年来，中药新药研发热情持续迸发，2023年共有10个中药新药获批上市，今年已有8个新药上市，为满足临床需求提供了新的选择。研发管线的丰富有望未来扩大中药企业收入，建议关注中药新药布局领先的上市公司。 　　风险因素：上市/临床研究申请审评结果不达预期、研发进展不达预期等

　　中红医疗(300981) 　　通过外延并购，公司目前覆盖一次性健康防护用品、医用无菌器械、生命支持综合解决方案三大核心领域 　　公司成立于2010年，通过并购从一次性健康防护用品单一发展赛道拓展到一次性健康防护用品、医用无菌器械、生命支持综合解决方案三大核心领域，使得公司竞争力进一步加强。 　　我们预计公司2024-2026年收入端分别为24.64亿元、29.48亿元和34.85亿元，收入同比增速分别为17%、20%和18%，归母净利润预计2024年—2026年分别为1.17亿元、1.89亿元和2.55亿元，归母净利润同比增速分别为189%，62%和35%。考虑到目前丁腈手套行业下游积压的库存已进入消化尾声阶段，供需关系有逐步回归稳态的趋势，我们认为中红医疗手套订单将会迎来明显增长，公司产品有涨价机会，公司有望量价齐升并迎来业绩反转，营收和净利润将得到快速增长，公司盈利能力将进一步提高，因此给予部分合理溢价。首次覆盖，给予“买入”评级。 　　丁腈手套行业拐点已现，丁腈手套出口均价和出口量环比稳定增长 　　自2021年起丁腈手套的价格达到顶峰，随后经历了近2年的调整期。我们预计，到2023年第四季度，中国丁腈手套的出口平均价格已经触底，并且目前正逐步稳定回升。到了2024年6月，丁腈手套的出口量比5月份增长了26%，每箱的出口平均价格比5月份增加了0.23美元，而每千克的出口平均价格也比5月份上涨了4%。我们预计，到2023年第四季度，中国丁腈手套的出口平均价格已经触底并且目前正逐步稳定回升。 　　公司避孕套销量位居前列，聚氨酯和聚异戊二烯避孕套有望成为公司爆品 　　乳胶安全套业务是公司未来重要发展战略。目前国内避孕套市场中大部分是进口品牌，国产品牌市场占有率比较低，优质的国产品牌具有很大的市场潜力。我们认为国产避孕套未来份额占比将逐步提升，而中红医疗的倍力乐避孕套在多个类别上均引领了中国情趣潮流的发展。中红医疗聚异戊二烯避孕套现已取得注册证，有望早日商业化并成为公司在避孕套业务上的爆品，且聚异戊二烯单价比常规避孕套更贵，我们预计公司新品上市后将提高避孕套业务盈利能力。 　　公司创新孵化事业部未来将围绕围手术室产品生态、重症麻醉产品生态进行布局 　　2023年，中红医疗以现金方式收购迈德瑞纳70%股权，相关业务营业收入快速增长。收购前迈德瑞纳2023年1-4月营业收入1100万元，净利润309万元。收购后迈德瑞纳2023年10月13日至2023年12月31日营业收入1728万元，净利润约598万元。未来公司与迈德瑞纳供应链资源、国内外渠道、技术研发及高端人才具备高度互补性可有效发挥资源整合优势。随着泵类相关产品的丰富，公司在泵类产品市场扩展优势较大。我们预计公司未来将围绕围手术室产品生态、重症麻醉产品生态，多措并举，重点关注生命支持类、微创耗材类、介入耗材类和康复器械类产品的布局，开展相关的研发和并购工作，继续构建更完整的产品解决方案。 　　风险提示： 　　市场供需关系变化和价格波动风险、原材料价格波动及供应稳定性风险、汇率波动风险、国际贸易摩擦影响。

　　富祥药业(300497) 　　投资要点 　　替代蛋白前景广阔，微生物蛋白相较其他蛋白优势显著：2050年世界人口将达到约100亿，食品蛋白需求增量达到2.65亿吨，缺口达40%。按我国14亿人口每人每日消耗100g蛋白质计算，中国每年蛋白质需求超5000万吨。经我们测算，国内替代蛋白市场将以17.25%的年复合增速，从2024年的118亿元增长至2023年的508亿元。微生物蛋白相较其他蛋白具备以下优势：1）高效率，微生物蛋白合成效率是养殖效率的上千倍，成本相较牛肉降低60%；2）健康性，生产过程不使用抗生素、低脂低糖、高蛋白、高膳食纤维、零胆固醇；3）可降碳，生产1公斤微生物蛋白碳排放量仅为肉类10%。 　　海外合作与自研结合，微生物蛋白专利及产能布局全国领先：公司已完全拥有全球第3株菌、中国第1株菌“富祥短柄镰刀菌”，并申请发明专利“短柄镰刀菌在生产菌丝体蛋白中的应用”，已于2024年10月公告获批。公司是国内首家实现丝状真菌蛋白吨级产业化的企业，截至2024H1已有产能1200吨/年，在手订单1200吨。预计2024年底建成年产2万吨微生物蛋白产能，对应4亿产值以上，公司正在建设年产20万吨微生物蛋白及资源综合利用项目，我们预计在2027年后建成。 　　原料药主业边际改善，原材料价格见顶：2023年度他唑巴坦、舒巴坦主要原材料6-APA2023年价格相较2021年涨幅达60%，至约350元/千克。随着印度6-APA产能的投产，原材料价格有望见顶回落。同时公司积极进行技改与工艺替代，降本增效举措效果已现，亦向下游延伸，不断开拓新产品，有望为传统原料药板块带来增量。2024H1原料药业务毛利率同比提升10.6Pct，我们预计至2026年仍有10Pct以上毛利率提升空间。 　　电解液添加剂产能扩张，新品上量+降本增效有望扭亏：2023年全球锂离子电池电解液出货量同比增长25.8%，锂电池电解液行业仍在持续扩容。公司通过VC产品2024年5月开始新设备调试，产能爬坡，预计达2025年20000吨产能，FEC产品预计2025年5000吨产能。公司已决定投资建设年产2万吨硫酰氟和1万吨双氟磺酰亚胺锂项目，完成后将扩展公司新能源方面产品矩阵，提高市占率，增厚公司业绩。 　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年收入分别为15.1/20.0/25.2亿元，同比增速分别为-6.3%/32.9%/25.6%；归母净利润分别为-0.2/1.5/2.5亿元，同比增速分别为89.1%/766.0%/68.5%，2025-2026年PE估值分别为37/22倍，基于公司1）微生物蛋白产能建设全国第一，放量在即；2）电解液添加剂产品矩阵丰富，盈利能力有望提升；3）原料药业务边际改善，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：产品销售不及预期风险；上游原材料涨价风险；监管政策变化风险。

中心思想 传统中药传承与创新并举 达仁堂（600329）作为传统中药精粹的优秀传承者，凭借其深厚的历史底蕴、丰富的非物质文化遗产项目和众多国家级保密品种，在中医药现代化进程中占据领先地位。公司不仅拥有以速效救心丸、京万红软膏为代表的家喻户晓的核心产品，更通过“三核九翼”战略，围绕心脑血管、皮肤创面修复和精品国药健康养生三大核心领域，持续深耕并拓展产品线，以满足日益增长的国民健康需求。 核心产品驱动业绩增长与市场扩张 报告强调，达仁堂的核心产品如速效救心丸和京万红软膏，在各自细分市场中表现出强劲的增长势头和显著的市场潜力。速效救心丸作为治疗冠心病心绞痛的必备良药，2023年销售额首次突破20亿元，且仍有量价提升空间；京万红软膏作为国家秘密品种，在创面修复特别是糖尿病足治疗领域展现出独特疗效，2023年销量同比增长64.66%。公司通过聚焦主业、优化产品结构，并积极拥抱创新和新消费场景，有望在人口老龄化和慢性病高发背景下，持续实现盈利能力提升和市场份额扩大。此外，公司通过转让天津史克部分股权，预计将获得约17亿元的投资收益，进一步增强了其业务扩张的资金实力。 主要内容 深厚底蕴与全产业链布局 达仁堂作为天津医药集团控股的A+S股上市公司，拥有五百年的辉煌历史，旗下汇聚了达仁堂、隆顺榕、乐仁堂、京万红等四大中华老字号品牌，并拥有达仁堂、隆顺榕、乐仁堂、京万红、松柏和痹祺6件中国驰名商标。公司在非物质文化遗产保护方面成果显著，拥有14个非物质文化遗产代表性项目，其中达仁堂清宫寿桃丸传统制作技艺、京万红软膏组方制作技艺、隆顺榕卫药制作技艺、安宫牛黄丸制作技艺、达仁堂牛黄清心丸制作技艺等5个为国家级项目，奠定了其深厚的品牌底蕴和文化价值。 在业务布局上，达仁堂是一家集药材种植加工、医药研发、药品生产、医药商业及大健康产业于一体的全产业链、多剂型、多品种的国家级高新技术企业。其产品矩阵丰富，拥有22种剂型，共计599个药品批准文号。其中，核心产品包括1个国家机密品种（速效救心丸）、1个国家秘密品种（京万红软膏）、5个中药保护品种（舒脑欣滴丸、治咳川贝枇杷滴丸、牙痛停滴丸、通脉养心丸、紫龙金片），以及122个独家生产品种。此外，公司有75个品种及601种中药饮片收载于《国家基本药物目录》，国家医保品种达223个，显示出其在国家医药体系中的重要地位和广泛覆盖。 在“十四五”期间，公司坚定推进“1+5”战略规划，以品牌为引领，全面加强品牌建设，围绕老字号品牌建设守正创新，以品牌资源引领发展。具体而言，“5”是指中医药相关的五个产业方向：做大做强绿色中药；强化精品饮片业务；“达仁堂大药房”精品国药连锁建设；探索“药道地，精医道”的医养结合为中医特色的达仁堂中医诊疗品牌连锁模式；布局大健康产业。“+”则强调以“达仁堂”作为主品牌引领公司发展，赋能中医药相关产业。 公司管理层经验丰富，自2020年开展国有企业混合所有制改革以来，通过系统推进“三核九翼”和“1+5”战略，持续深耕主品，盈利能力逐步提升。财务数据显示，2023年公司实现营业收入82.22亿元，同比微降0.33%，但2001-2023年复合年均增长率（CAGR）仍达7.97%。归母净利润为9.87亿元，同比增长14.50%，2001-2023年CAGR为13.20%。特别是在2020-2023年期间，营收CAGR为7.58%，归母净利润CAGR为14.25%，显示出混改后公司业绩的加速增长。2023年，公司销售额过亿品种达到10个，其中速效救心丸销售额首次突破20亿元，清咽滴丸、安宫牛黄丸、京万红软膏、清肺消炎丸也进入2亿元品种梯队。公司盈利能力持续改善，销售毛利率由2020年的39.01%提升至2023年的44.01%，相同区间销售净利率由10.29%提升至11.78%。中成药板块作为公司业务收入的最大板块，2023年收入占比达70.98%，且该板块毛利率逐步提升，2023年达到57.27%，为公司整体盈利能力提供了坚实支撑。 “三核九翼”战略：核心产品与市场拓展 公司聚焦“三核九翼”产品战略，旨在通过三大核心产品线和九个特色品类，全面满足国人日益增长的健康需求。 心脑血管市场：速效救心丸的领导地位与潜力 我国心血管疾病患病率持续上升，根据《中国心血管健康与疾病报告2022》推算，2020年心血管疾病现患人数已达3.3亿人，其中高血压患者2.45亿，脑卒中病例1300万，冠心病病例1139万。中医药在预防