东阿阿胶(000423) 　　投资要点78249 　　业绩总结：公司发布2024年中报，2024H1实现收入27.5亿元（+26.8%），归母净利润7.4亿元（+39%），扣非后7亿元（+42.8%）。2024Q2实现收入13亿元（+17.9%），归母净利润3.9亿元（+28%），扣非后约3.7亿元（+33.6%）。 　　毛利率持续提升，盈利能力增强。2024H1公司毛利率73.5%，较去年同期增长3.2pp，其中阿胶及系列产品毛利率75.4%，同比增长2.5pp，是公司业绩增长的重要驱动力。费用方面，公司2024H1销售费用为10亿元，销售费用率为36.4%，同比增长1.7pp，公司发力新品布局，销售费用率提升。 　　药品+健康消费品双轮驱动，站稳滋补类龙头地位。公司积极构建双轮驱动业务模式，立足气血大补类产品，向男士滋补等其他滋补品类拓展。1）阿胶块：作为传承近3000年的滋补类名贵中药材，以驴皮为原材料，是滋补类养生第一品牌，公司市占率稳居第一；2）复方阿胶浆：产品回归药品属性，拓展新适应症，成为公司未来业绩的重要增长点；3）桃花姬：公司以品牌年轻化运营思路，开拓新的销售渠道，有望贡献公司业绩增长。 　　盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为2.33元、2.68元、3.04元，对应动态PE分别为21倍、18倍、16倍，维持“买入”评级。 　　风险提示：公司经营风险，竞争格局加剧风险，消费不及预期风险等。

　　佰仁医疗(688198) 　　投资要点 　　事件：公司发布2024年中报，实现收入归母净利润1.91亿元（+13.7%）。归属于上市公司股东的净利润3519万元（-20.4%），归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润3256万元（-14%）。2024H1市场环境持续承受宏观经济形势和医保支付的压力，公司手术量仍保持增长趋势，研发费用增加明显，产品加速布局。 　　24H1业绩稳健增长，公司对全年营业收入同比增长30-40%的预期不变。分季度看，2024Q1/Q2单季度收入分别为0.8/1.1亿元（+17.5%/+11.3%），单季度归母净利润分别为0.08/0.3亿元（-28.9%/-17.4%）。细化来看，2024H1市场环境持续承受宏观经济形势和医保支付的压力，公司业绩呈现平稳增长。长逻辑来看：国产替代空间大，行业生物瓣膜对机械瓣膜的替代，手术量的提升，以及打造瓣膜病全生命周期管理带来的市占率的提升。从盈利水平看，24H1毛利率为89.3%，与去年同期89%基本一致。销售费用率28.1%，另外，剔除股份支付费用影响，研发费用率39.5%，研发费用率增长较为明显，研发管线布局丰富，球扩TAVR及球扩介入瓣中瓣放量在即，预计多款重磅产品会在24-25年上市，对公司的业绩产生较大的贡献。 　　24H1各业务线均实现稳健增长。分业务看，2024H1三大业务板块收入均实现同比增长，1）心脏瓣膜置换与修复板块同比增长18.8%，其中人工生物心脏瓣膜收入同比增长20.6%；2）先天性心脏病植介入治疗同比增长11%；3）外科软组织修复板块分别同比增长10.3%，保持了相对均衡的收入结构。 　　持续加大研发，打造瓣膜病全生命周期管理。公司持续夯实基础研究，完善产品布局，加强团队建设，加快产品研发和注册上市，为公司的长远可持续发展提供坚实的产品支持。剔除股份支付费用影响，24H1公司研发费用约7522万元，同比增加110.8%，占营业收入比例39.5%。其中核心产品球扩式介入主动脉瓣系统注册申请已进入制证环节；介入瓣中瓣系统预期将于近期审结。公司倡导的瓣膜病全生命周期管理理念即将得到有力的产品支撑；三款胶原蛋白植入剂圆满完成临床试验入组，初步结果显著优于对照产品；眼科生物补片、介入肺动脉瓣、消化外科生物补片等即将陆续提交产品注册；分体式介入瓣系统动物试验进展顺利，公司植介入材料和器械原研创新平台的优势突显，核心竞争力稳步增强。 　　盈利预测与投资建议。预计2024-2026年归母净利润1.3、2、2.8亿元。作为以动物源性植（介）入材料为平台的创新龙头，未来潜力较大，维持“买入”评级。 　　风险提示：研发失败风险、汇率波动风险、市场开拓风险、贸易摩擦风险。

中心思想 医药行业承压下行，创新驱动与政策利好孕育转机 本报告深入分析了2024年8月19日至8月23日期间医药生物行业的市场表现、投资策略及最新动态。核心观点指出，尽管医药生物指数在本周及年初至今均跑输大盘，行业整体估值水平有所下降，但无需对医药行情感到悲观。随着中期报告的逐步披露，业绩成为驱动个股表现的核心因素。展望后市，医药创新支持政策的持续推进以及海外降息预期的升温，均被视为医药板块的利好因素。报告强调，应围绕当期业绩和未来持续性评估个股，并重点关注创新药国家医保谈判和下半年医学学术会议的进展。 投资组合聚焦创新与稳健增长 报告基于对当前市场环境的判断，提出了四大类投资组合，包括推荐组合、稳健组合、科创板组合和港股组合，涵盖了创新药、中药、医疗器械、生物制品等多个细分领域。这些组合旨在为投资者提供在当前市场环境下具有增长潜力和抗风险能力的投资标的。同时，报告也提示了医药行业可能面临的政策风险超预期、研发进展不及预期以及业绩不及预期等潜在风险，建议投资者保持审慎。 主要内容 1. 投资策略及重点个股 1.1 当前行业投资策略 市场行情回顾与估值分析 本周（8月19日至8月23日），医药生物指数表现不佳，下跌4.99%，跑输沪深300指数4.44个百分点，在所有行业涨跌幅中排名第30位。从年初至今的表现来看，医药行业累计下跌25.02%，跑输沪深300指数21.99个百分点，行业涨跌幅排名第24位。 在估值方面，本周医药行业的市盈率（PE-TTM）为22倍。与A股整体相比，医药行业相对全部A股的溢价率为71.00%，较上周下降10.20个百分点；相对剔除银行后的全部A股溢价率为30.09%，下降6.38个百分点；相对沪深300指数的溢价率为99.91%，下降14.50个百分点。 子行业表现方面，本周相对表现最好的是化学制剂，下跌3.4%；其次是中药Ⅲ和血液制品，分别下跌3.6%和4.1%。年初至今，跌幅最小的前三板块分别是血液制品（-8.4%）、化学制剂（-14.6%）和原料药（-15.7%）。 投资展望与核心驱动因素 报告认为，当前医药板块呈现缩量震荡、高切低快速轮动的市场风格，但无需悲观，看好医药行情。随着中期报告的陆续披露，业绩已成为驱动个股表现的核心动力，投资者需重点关注公司的当期表现及其未来业绩的持续性。 近期，2024年WCLC肺癌大会报告摘要的首次披露，预示着多家中国公司有望公布肺癌药物的最新数据，这为创新药领域带来了新的催化剂。展望后市，医药创新支持政策的持续出台以及海外降息预期的增强，均被视为医药板块的利好因素。报告建议投资者后续密切关注创新药国家医保谈判的进展以及下半年医学学术会议的动态。 重点推荐投资组合 报告提供了四大类投资组合，旨在捕捉不同市场和风险偏好下的投资机会： 推荐组合： 贝达药业(300558)：市值141亿元，2023A归母净利润3.48亿元，2024E 4.54亿元，2025E 5.80亿元；同比增速分别为139%、30%、28%；PE分别为40.42倍、30.98倍、24.25倍。评级：持有。 荣昌生物(688331)：市值107亿元，2023A归母净利润-15.11亿元，2024E -13.53亿元，2025E -5.41亿元；同比增速分别为-51%、10%、60%；PE分别为-7.05倍、-7.87倍、-19.69倍。 济川药业(600566)：市值307亿元，2023A归母净利润25.22亿元，2024E 28.97亿元，2025E 33.78亿元；同比增速分别为16%、15%、17%；PE分别为12.16倍、10.58倍、9.08倍。评级：买入。 葵花药业(002737)：市值130亿元，2023A归母净利润1119.14亿元，2024E 1256.76亿元，2025E 1385.32亿元；同比增速分别为29%、12%、10%；PE分别为0.12倍、0.10倍、0.09倍。 上海莱士(002252)：市值491亿元，2023A归母净利润17.79亿元，2024E 23.62亿元，2025E 27.03亿元；同比增速分别为-5%、33%、14%；PE分别为27.61倍、20.80倍、18.17倍。评级：买入。 达仁堂(600329)：市值190亿元，2023A归母净利润9.86亿元，2024E 11.79亿元，2025E 14.58亿元；同比增速分别为14%、20%、24%；PE分别为19.23倍、16.08倍、13.00倍。 亿帆医药(002019)：市值129亿元，2023A归母净利润-5.51亿元，2024E 5.41亿元，2025E 7.72亿元；同比增速分别为388%、198%、43%；PE分别为-23.47倍、23.91倍、16.75倍。评级：买入。 马应龙(600993)：市值112亿元，2023A归母净利润4.43亿元，2024E 5.02亿元，2025E 5.76亿元；同比增速分别为-8%、13%、15%；PE分别为25.21倍、22.25倍、19.39倍。评级：买入。 稳健组合： 恒瑞医药(600276)：市值2783亿元，2023A归母净利润43.02亿元，2024E 54.06亿元，2025E 65.56亿元；同比增速分别为10%、26%、21%；PE分别为64.68倍、51.47倍、42.44倍。评级：买入。 上海医药(601607)：市值633亿元，2023A归母净利润48.69亿元，2024E 57.31亿元，2025E 67.73亿元；同比增速分别为-13%、18%、18%；PE分别为12.99倍、11.04倍、9.34倍。评级：买入。 新产业(300832)：市值504亿元，2023A归母净利润16.54亿元，2024E 20.28亿元，2025E 26.69亿元；同比增速分别为25%、23%、32%；PE分别为30.45倍、24.83倍、18.87倍。评级：买入。 华东医药(000963)：市值522亿元，2023A归母净利润28.39亿元，2024E 33.12亿元，2025E 37.92亿元；同比增速分别为14%、17%、14%；PE分别为18.38倍、15.76倍、13.76倍。评级：买入。 甘李药业(603087)：市值237亿元，2023A归母净利润3.00亿元，2024E 6.39亿元，2025E 11.47亿元；同比增速分别为168%、113%、79%；PE分别为78.98倍、37.08倍、20.67倍。评级：持有。 恩华药业(002262)：市值261亿元，2023A归母净利润10.37亿元，2024E 12.15亿元，2025E 14.22亿元；同比增速分别为15%、16%、17%；PE分别为25.20倍、21.50倍、18.37倍。评级：买入。 太极集团(600129)：市值123亿元，2023A归母净利润8.22亿元，2024E 11.34亿元，2025E 16.57亿元；同比增速分别为135%、38%、46%；PE分别为14.96倍、10.84倍、7.42倍。评级：买入。 长春高新(000661)：市值322亿元，2023A归母净利润45.32亿元，2024E 50.94亿元，2025E 56.02亿元；同比增速分别为9%、12%、10%；PE分别为7.10倍、6.32倍、5.75倍。评级：买入。 科创板组合： 首药控股-U(688197)：市值50亿元，2023A归母净利润-2.27亿元，2024E -2.33亿元，2025E -2.24亿元；同比增速分别为-31%、-3%、4%；PE分别为-22.17倍、-21.60倍、-22.53倍。评级：买入。 泽璟制药-U(688266)：市值149亿元，2023A归母净利润-2.78亿元，2024E -1.13亿元，2025E 2.88亿元；同比增速分别为39%、100%、25650%；PE分别为-53.77倍、-132.28倍、51.90倍。 普门科技(688389)：市值59亿元，2023A归母净利润3.29亿元，2024E 4.27亿元，2025E 5.35亿元；同比增速分别为31%、30%、25%；PE分别为17.85倍、13.76倍、10.98倍。评级：买入。 怡和嘉业(301367)：市值55亿元，2023A归母净利润2.97亿元，2024E 3.41亿元，2025E 4.05亿元；同比增速分别为-22%、15%、19%；PE分别为18.40倍、16.03倍、13.49倍。 美好医疗(301363)：市值111亿元，2023A归母净利润3.13亿元，2024E 3.92亿元，2025E 4.89亿元；同比增速分别为-22%、25%、25%；PE分别为35.52倍、28.36倍、22.74倍。 赛诺医疗(688108)：市值30亿元，2023A归母净利润-3.96亿元，2024E 0.29亿元，2025E 5.71亿元；同比增速分别为76%、107%、1853%；PE分别为-7.63倍、104.22倍、5.29倍。评级：买入。 澳华内镜(688212)：市值52亿元，2023A归母净利润5.78亿元，2024E 12.84亿元，2025E 18.37亿元；同比增速分别为166%、122%、43%；PE分别为9.07倍、4.08倍、2.85倍。评级：买入。 山外山(688410)：市值28亿元，2023A归母净利润1.94亿元，2024E 2.46亿元，2025E 3.50亿元；同比增速分别为228%、27%、42%；PE分别为14.64倍、11.55倍、8.12倍。 港股组合： 和黄医药(0013)：市值235亿港元，2023A归母净利润1.01亿美元，2024E -1.72亿美元，2025E 0.75亿美元；同比增速分别为128%、-117%、532%；PE分别为233.01倍、-136.21倍、315.17倍。评级：买入。 康方生物(9926)：市值397亿港元，2023A归母净利润20.28亿港元，2024E -3.56亿港元，2025E 14.11亿港元；同比增速分别为274%、-118%、497%；PE分别为19.60倍、-111.64倍、28.17倍。 科伦博泰生物-B(6990)：市值366亿港元，2023A归母净利润-5.74亿港元，2024E -3.39亿港元，2025E -4.08亿港元；同比增速分别为7%、41%、-20%；PE分别为-63.71倍、-107.90倍、-89.74倍。评级：买入。 亚盛医药-B(6855)：市值90亿港元，2023A归母净利润-7.32亿港元，2024E -7.49亿港元，2025E -4.04亿港元；同比增速分别为17%、-2%、46%；PE分别为-12.34倍、-12.06倍、-22.36倍。评级：买入。 先声药业(2096)：市值133亿港元，2023A归母净利润7.15亿港元，2024E 9.75亿港元，2025E 12.84亿港元；同比增速分别为-23%、36%、32%；PE分别为18.54倍、13.59倍、10.32倍。评级：买入。 康诺亚-B(2162)：市值91亿港元，2023A归母净利润-3.59亿港元，2024E -8.89亿港元，2025E -4.37亿港元；同比增速分别为-17%、-147%、51%；PE分别为-25.25倍、-10.20倍、-20.74倍。 再鼎医药(9688)：市值138亿港元，2023A归母净利润-3.35亿美元，2024E -2.68亿美元，2025E -1.30亿美元；同比增速分别为25%、20%、52%；PE分别为-4.84倍、-6.09倍、-12.65倍。 爱康医疗(1789)：市值40亿港元，2023A归母净利润1.82亿港元，2024E 2.51亿港元，2025E 3.21亿港元；同比增速分别为-11%、38%、28%；PE分别为22.08倍、16.01倍、12.52倍。 诺诚健华(9969)：市值100亿港元，2023A归母净利润-6.31亿港元，2024E -5.45亿港元，2025E -3.57亿港元；同比增速分别为29%、14%、34%；PE分别为-15.91倍、-18.43倍、-28.13倍。评级：买入。 1.2 上周推荐组合分析 上周推荐组合整体下跌5.6%，跑输沪深300指数5.1个百分点，跑输医药指数0.6个百分点。其中，贝达药业下跌5.5%，荣昌生物下跌10.3%，济川药业下跌0.4%，葵花药业下跌1.0%，上海莱士下跌3.3%，达仁堂下跌10.3%，亿帆医药下跌10.6%，马应龙下跌3.8%。 1.3 上周稳健组合分析 上周稳健组合整体下跌3.4%，跑输沪深300指数2.9个百分点，跑赢医药指数1.5个百分点。其中，恒瑞医药上涨1.2%，上海医药下跌2.4%，新产业上涨1.9%，华东医药下跌1.7%，甘李药业下跌8.4%，恩华药业下跌2.0%，太极集团下跌8.6%，长春高新下跌7.6%。 1.4 上周科创板组合分析 上周科创板组合整体下跌7.5%，跑输沪深300指数6.9个百分点，跑输医药指数2.5个百分点。其中，首药控股-U下跌3.2%，泽璟制药-U下跌3.4%，普门科技下跌4.8%，怡和嘉业下跌9.5%，美好医疗下跌1.2%，赛诺医疗下跌9.2%，澳华内镜下跌7.1%，山外山下跌21.7%。 1.5 上周港股组合分析 上周港股组合整体下跌2.3%，跑输恒生指数3.3个百分点，跑赢恒生医疗保健指数2.6个百分点。其中，和黄医药下跌7.7%，康方生物上涨2.1%，科伦博泰生物-B上涨1.9%，亚盛医药-B上涨0.3%，先声药业下跌4.7%，康诺亚-B上涨1.7%，再鼎医药上涨8.1%，爱康医疗下跌19.9%。 2. 医药行业二级市场表现 2.1 行业及个股涨跌情况 行业整体表现与估值趋势 本周医药生物指数下跌4.99%，跑输沪深300指数4.44个百分点，行业涨跌幅排名第30位。年初至今，医药行业下跌25.02%，跑输沪深300指数21.99个百分点，行业涨跌幅排名第24位。 本周医药行业估值水平（PE-TTM）为22倍，相对全部A股溢价率为71.00%（-10.20pp），相对剔除银行后全部A股溢价率为30.09%（-6.38pp），相对沪深300溢价率为99.91%（-14.50pp）。 子行业方面，本周表现最好的是化学制剂，下跌3.4%；其次是中药Ⅲ和血液制品，分别下跌3.6%和4.1%。年初至今，跌幅最小的前三板块分别是血液制品（-8.4%）、化学制剂（-14.6%）和原料药（-15.7%）。 个股涨跌幅榜单 本周医药行业A股（包括科创板）共有19家股票上涨，458家下跌。 涨幅排名前十的个股为：*ST景峰（+27.5%）、特宝生物（+10.5%）、新诺威（+5.7%）、羚锐制药（+4.3%）、科伦药业（+3.2%）、华润双鹤（+2.7%）、迈普医学（+2.3%）、新产业（+1.9%）、苑东生物（+1.9%）、昊海生科（+1.6%）。 跌幅排名前十的个股为：广生堂（-31.6%）、凯普生物（-30.2%）、兰卫医学（-25.4%）、金城医药（-22%）、山外山（-21.7%）、上海谊众（-21.4%）、易瑞生物（-20.9%）、博晖创新（-19.6%）、拓新药业（-18.8%）、迪瑞医疗（-17.7%）。 宏观流动性指标分析 8月M2同比增长6.2%。短期流动性指标R007加权平均利率近期有所提高，本周与股指倒数空间略有增加，显示流动性有偏紧趋势。 2.2 资金流向及大宗交易 陆港通资金动态 本周南向资金合计卖出14.58亿元，其中港股通（沪）累计净买入24.07亿元，港股通（深）累计净卖出38.65亿元。 2024年8月12日至8月16日，北向资金合计卖出50.36亿元。 按流通A股占比计算： 医药陆股通持仓前五分别为：益丰药房、东阿阿胶、迈瑞医疗、金域医学、艾德生物。 医药陆股

　　新产业(300832) 　　投资要点 　　事件：公司发布2024年中报，24H1收入22.1亿元（+18.5%），归母净利润9.0亿元（+20.4%）；分单季度看，24Q1/Q2收入为10.2/11.9亿元，增速为+16.6%/+20.2%，归母净利润分别为4.3/4.8亿元，增速为+20.0%/+20.8%，业绩增长稳健。 　　24H1海外内业绩增长保持稳健。分地区来看，公司持续开拓国内和海外市场，实现海内外稳健增长，24H1国内收入为14.1亿元（+16.3%），海外收入为8.0亿元（+22.9%），国内：海外收入占比接近6：4。 　　国内：持续推进中高速机和流水线，拓展大型终端客户。国内业务方面，公司延续中高速机市场销售策略，持续推广高速化学发光分析仪X8、X6和流水线产品进入大型医疗机构。24H1化学发光仪器装机796台，其中大型机占比达75.1%，带动常规试剂销量的稳步提升，试剂端同比增长18.5%。相比2023年末，公司服务的三级医院数量增加101家。 　　出海：实施细分市场区域化管理，认可度进一步提高。公司针对海外市场实施区域化管理模式，每个细分区域采用独立的营销、售后、市场及商务四位一体模式，提升海外渠道覆盖和产品服务能力。在重点市场国家进行本地化布局，截止24H1公司已完成10家海外全资子公司设立，新增发光仪器装机2281台，其中中大型机占比明显提升至64.8%（+10.1pp）。得益于海外市场装机数量的快速增长和中大型机占比的提升，海外试剂收入同比增长29.1%。 　　盈利预测：预计公司2024~2026年营业收入分别为50/63/78亿元，归母净利润分别为20/25/33亿元，建议保持关注。 　　风险提示：集采降价及监管政策风险；海外销售不及预期风险；竞争加剧风险等。

　　投资要点 　　行情回顾：本周医药生物指数下跌4.99%，跑输沪深300指数4.44个百分点，行业涨跌幅排名第30。2024年初以来至今，医药行业下跌25.02%，跑输沪深300指数21.99个百分点，行业涨跌幅排名第24。本周医药行业估值水平(PE-TTM)为22倍，相对全部A股溢价率为71.00%(-10.20pp)，相对剔除银行后全部A股溢价率为30.09%(-6.38pp)，相对沪深300溢价率为99.91%(-14.50pp)。本周相对表现最好的是化学制剂，下跌3.4%，其次为中药、血液制品，分别下跌3.6%、4.1%，年初以来跌幅最小前三板块分别是血液制品、化学制剂和原料药，跌幅分别为8.4%、14.6%和15.7%。 　　无需悲观，看好医药行情。本周医药板块缩量震荡，高切低快速轮动的市场风格持续演绎。随着中报逐步披露，业绩成为个股表现的核心驱动力。需围绕当期表现和未来持续性评估个股。2024年WCLC肺癌大会报告摘要于本周首度披露，多家中国公司有望披露肺癌药物最新数据。展望后市，我们认为医药创新支持政策与海外降息预期均系医药板块利好因素，后续关注创新药国谈、下半年医学学术会议进展。 　　推荐组合：贝达药业(300558)、荣昌生物(688331)、济川药业(600566)、葵花药业(002737)、上海莱士(002252)、达仁堂(600329)、亿帆医药(002019)、马应龙(600993)。 　　稳健组合：恒瑞医药(600276)、上海医药(601607)、新产业(300832)、华东医药(000963)、甘李药业(603087)、恩华药业(002262)、太极集团(600129)、长春高新(000661)。 　　科创板组合：首药控股-U(688197)、泽璟制药-U(688266)、普门科技(688389)、怡和嘉业(301367)、美好医疗(301363)、赛诺医疗(688108)、澳华内镜(688212)、山外山(688410)。 　　港股组合：和黄医药(0013)、康方生物(9926)、科伦博泰生物-B(6990)、先声药业(2096)、亚盛医药-B(6855)、康诺亚-B(2162)，再鼎医药（9688），爱康医疗(1789)、诺诚健华(9969)。 　　风险提示：医药行业政策风险超预期；研发进展不及预期风险；业绩不及预期风险。

　　特宝生物(688278) 　　投资要点 　　事件：公司发布2024半年报，上半年实现营业收入11.9亿元（+31.7%），归属于母公司股东的净利润3亿元（+50.5%），归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润3.3亿元（+41.7%）。 　　派格宾销售收入高速增长，利润率快速提升。2024上半年业绩快速增长主要系派格宾保持快速增长，新产品珮金贡献增量。毛利率93.4%（+0.4pp）；扣非后净利率27.7%（+1.9pp），利润率持续提升。费用率管控良好，研发费用率9.6%（+1.1pp），销售费用率42%（-3.7pp），管理费用率10%（+0.8pp）。 　　派格宾联合核苷（酸）类似物用于临床治愈成人慢性乙肝的上市申请获受理。公司深入探索并推动以派格宾为基础的乙肝临床治愈领域工作，持续加强相关科学研究力度，致力于为乙肝病毒感染者全人群提供更优的治疗方案。公司开展的以临床治愈为治疗目标的确证性临床试验——慢性乙型肝炎临床治愈研究项目按计划推进，派格宾联合核苷（酸）类似物适用于临床治愈成人慢性乙型肝炎的增加适应症的上市许可申请于2024年3月获得国家药监局受理。 　　持续加大研发投入，稳步推进在研管线。持续加大研发投入，2024年7月派格宾新增原发性血小板增多症获得了药物临床试验批准通知书。同时，公司稳步推进多个研发项目的临床进展，具体为：益佩生（怡培生长激素）项目完成III期临床研究，2024年1月获得药品注册申请受理；Y型聚乙二醇重组人促红素（YPEG-EPO）已完成II期临床研究，正开展III期临床研究申请相关准备工作；人干扰素α2b喷雾剂、AK0706项目处于Ⅰ期临床研究；ACT50、ACT60项目正开展药学和临床前研究。 　　盈利预测与投资建议：预计公司2024-2026年归母净利润分别为7.9、10.7、13.7亿元。公司是治愈性乙肝药物龙头，在研管线包含7种高价值产品，业绩高速增长，建议投资者关注。 　　风险提示：行业政策风险，研发不及预期风险，产品商业化不及预期风险等。

　　华康股份(605077) 　　投资要点 　　事件：公司发布2024年中报，实现营收13.6亿元，同比-0.7%；归母净利润1.4亿元，同比-25.3%。2024Q2单季度，公司实现营收7.2亿元，同比+0.8%；归母净利润0.6亿元，同比-38.5%。上半年业绩低于市场预期，营收净利短期承压。 　　原料价格回落致单价承压，贸易客户较快增长。1、分产品看，24H1晶体糖醇实现营收9.4亿元，同比-6.3%；液体糖醇及其他实现营收3.3亿元，同比-7.8%。公司整体销量保持相对稳定，上半年营业收入同比下降主要系去年Q1公司受海外订单高增影响存在高基数，而今年Q1市场需求更趋于稳定，同时原材料价格回落导致产品单价有所调整。2、分地区看，24H1境内实现营收7.5亿元，同比+13.6%；境外实现营收6.1亿元，同比-14.0%。去年同期地缘政治因素导致欧洲能源成本高涨，相关糖醇企业生产及成本受到影响，公司抓紧订单转移产业红利实现境外业务高增，今年公司延续境外大客户深度绑定，在去年高增速的背景下依然维持稳健。3、分渠道看，24H1直销客户营收为11.9亿元，同比-3.3%；贸易客户营收为1.7亿元，同比+21.5%。今年上半年公司境内新增贸易商18位，境外新增11位，在做好原有客户维护工作的前提下，及时跟进大客户需求，深入开展与大客户的战略合作。公司依托舟山华康的地理优势扩大销售半径，围绕现有客户渠道开发潜在目标市场，并根据不同客户与市场制定有针对性的销售方案，为下半年项目落地做好充足的准备。 　　盈利短期承压，股权激励助力中长期发展。1、24H1整体毛利率21.6%，同比下降2pp；净利率10.2%，同比下降3.3pp。上半年毛利率下降主要系本期股权激励摊销费用及舟山华康项目建设期费用增加导致利润减少，影响净利率随之下降。2、24H1公司销售/管理/研发费用率分别为1.8%/4.6%/4.7%，分别同比+0.4pp/+1.9pp+0.4pp，预计下半年剔除股份支付费用影响及舟山项目顺利建成后，管理费用率将有所优化提高整体效率。3、24H1公司实现经营活动产生的现金流量净额为-0.6亿元，相较于去年同期减少3.1亿元，主要系因境外融资成本偏高减少应收款融资导致销售商品、提供劳务收到的现金减少所致。 　　舟山一期项目进入建设关键阶段，百日攻坚蓄势待发。“200万吨玉米精深加工健康食品配料项目”分两期建设，其中一期项目“100万吨玉米精深加工健康食品配料项目”于2022年8月启动，为期2年的第一阶段即将完成，该阶段产能主要为液体糖浆类及部分晶体糖醇产品。今年6月，舟山华康举行百日攻坚誓师大会，敲响“大干一百天”的战鼓，当前项目已经到设备安装调试的关键阶段，公司将稳扎稳打直面项目建设过程中的难点痛点，在攻坚战中迎难而上，确保项目建设按时完成。在此之后为期3年的第二阶段建设即将拉开序幕，膳食纤维、变性淀粉等新的产品线会陆续投入建设。 　　盈利预测与投资建议。华康股份作为功能糖醇龙头，持续丰富优化产品结构，内延外伸布局新赛道，高毛利单品产能持续落地，成长性优异。尽管短期受周期波动影响，但中长期公司晶体糖醇业务的回报率依然可观，叠加舟山项目一期产能落地业绩迅速释放，看好后续公司糖醇业务持续发展。预计2024-2026年公司归母净利润分别为3.0亿元、3.8亿元、4.4亿元，对应EPS分别为0.98元、1.26元、1.45元。给予公司2024年15倍估值，对应目标价14.7元，维持“买入”评级。 　　风险提示：市场需求低迷风险；原材料供应及价格波动风险；汇率波动风险；产能不及预期风险。

　　恒瑞医药(600276) 　　投资要点 　　事件：公司发布2024半年报，上半年实现营业收入136亿元(+21.8%)，归属于上市公司股东的净利润为34.3亿元(+48.7%)，扣非后归属于上市公司股东净利润为34.9亿元(+55.6%)。 　　创新药收入快速增长，BD首付款贡献1.6亿欧元收入。2024上半年公司业绩实现快速增长，创新药收入达66.12亿元（含税，不含对外许可收入），实现了同比33%的增长，另外已收到的Merck1.6亿欧元BD首付款。毛利率86.2%（+2pp）；净利率25.2%（+4.7pp），利润率稳步提升。费用率管控良好，研发费用率22.3%（+1.5pp），销售费用率29%（-4pp），管理费用率8.6%（-1.1pp）。 　　泰吉利定获批上市，下半年8款创新药有望获批上市。上半年，公司1类创新药富马酸泰吉利定获批上市；氟唑帕利的第3个适应症（用于晚期卵巢癌一线含铂化疗后维持治疗）与脯氨酸恒格列净的第2个适应症（与盐酸二甲双胍和磷酸瑞格列汀联合使用治疗2型糖尿病）获批上市。2项上市申请获NMPA受理，10项临床推进至Ⅲ期，20项临床推进至Ⅱ期，19项临床推进至Ⅰ期。 　　GLP-1产品组合授权出海，交易总额达60亿美元。公司将自研GLP-1产品组合(HRS-7535、HRS9531和HRS-4729)有偿许可给美国Hercules公司，Hercules将获得在除大中华区以外的全球范围内开发、生产和商业化GLP-1产品组合的独家权利。恒瑞将取得Hercules19.9%的股权，且将从Hercules获得首付款和近期里程碑总计1.1亿美元、基于HRS-7535研发进度的不超过2亿美元的临床开发及监管里程碑款、基于GLP-1产品组合在许可区域实际年净销售额情况的累计不超过57.25亿美元的销售里程碑款以及实际年净销售额低个位数至低两位数比例的销售提成，交易总金额约为60.35亿美元。 　　盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为54.1/65.6/78.7亿元，对应PE为50X/41X/34X。创新药占比不断提升，创新升级加速，创新药国际化即将迎来质变，仍然是国内创新药投资首选，维持“买入”评级。 　　风险提示：仿制药集中采购降价、药品研发进度不达预期、里程碑付款金额存在不确定性等风险。

中心思想 业绩短期承压与战略转型 华康股份2024年上半年业绩表现短期承压，营收和归母净利润均出现同比下降，主要受去年同期高基数效应以及原材料价格回落导致产品单价调整的影响。尽管面临外部挑战，公司通过积极拓展贸易客户和深化与大客户的战略合作，有效维持了整体销量的相对稳定，并优化了销售渠道结构，展现出市场适应性和战略调整能力。 舟山项目驱动未来增长 公司中长期发展的核心驱动力在于舟山一期项目的顺利推进。该项目已进入设备安装调试的关键阶段，预计将按时完成并投产，为公司带来液体糖浆类及部分晶体糖醇产品的新增产能。未来二期项目还将拓展膳食纤维、变性淀粉等高附加值产品线，持续丰富产品结构，提升盈利能力。股权激励计划的实施也为公司中长期发展注入了活力，西南证券维持“买入”评级，看好其作为功能糖醇龙头的长期成长潜力。 主要内容 2024年中报业绩概览与市场表现 营收与净利润分析 华康股份2024年上半年实现营业收入13.6亿元，同比微降0.7%；归属于母公司股东的净利润为1.4亿元，同比大幅下降25.3%。第二季度单季表现亦不佳，营收7.2亿元，同比增长0.8%；归母净利润0.6亿元，同比下降38.5%。公司业绩低于市场预期，主要原因在于去年第一季度受海外订单高增影响存在高基数，以及今年原材料价格回落导致产品销售单价有所调整。 产品与区域市场动态 从产品结构来看，上半年晶体糖醇实现营收9.4亿元，同比下降6.3%；液体糖醇及其他产品实现营收3.3亿元，同比下降7.8%。尽管主要产品营收有所下滑，但公司整体销量保持相对稳定。在区域市场方面，境内市场表现亮眼，营收达到7.5亿元，同比增长13.6%；境外市场营收6.1亿元，同比下降14.0%。去年同期境外业务因欧洲能源成本高涨带来的订单转移而实现高增速，今年在此高基数背景下仍能维持稳健，显示出公司在境外大客户绑定方面的成效。 渠道拓展与客户策略 在销售渠道方面，直销客户营收为11.9亿元，同比下降3.3%；贸易客户营收为1.7亿元，同比增长21.5%，贸易渠道的快速增长成为亮点。公司上半年新增境内贸易商18位，境外新增11位，通过扩大销售半径、开发潜在目标市场以及制定有针对性的销售方案，积极为下半年项目落地做好充足准备。 盈利能力与费用结构分析 毛利率与净利率变化 2024年上半年，公司整体毛利率为21.6%，同比下降2个百分点；净利率为10.2%，同比下降3.3个百分点。盈利能力下降的主要原因在于本期股权激励摊销费用以及舟山华康项目建设期费用增加，这些因素直接影响了利润水平。 费用率与现金流状况 上半年，公司销售费用率、管理费用率和研发费用率分别为1.8%、4.6%和4.7%，分别同比增加0.4个百分点、1.9个百分点和0.4个百分点。管理费用率的显著上升与股权激励摊销费用及舟山项目建设期费用增加密切相关。预计下半年随着股份支付费用影响的剔除及舟山项目顺利建成，管理费用率有望优化，从而提高整体效率。经营活动产生的现金流量净额为-0.6亿元，相较去年同期减少3.1亿元，主要系境外融资成本偏高导致公司减少应收款融资，进而影响了销售商品、提供劳务收到的现金。 舟山项目进展与未来布局 一期项目建设关键阶段 华康股份的“200万吨玉米精深加工健康食品配料项目”分为两期建设。其中，一期“100万吨玉米精深加工健康食品配料项目”于2022年8月启动，为期两年的第一阶段即将完成，该阶段主要产出液体糖浆类及部分晶体糖醇产品。2024年6月，舟山华康举行了百日攻坚誓师大会，项目已进入设备安装调试的关键阶段，公司正稳扎稳打，全力确保项目按时完成。 二期项目产品线规划 在一期项目建设完成后，为期三年的第二阶段建设将随即展开。届时，公司将陆续投入建设膳食纤维、变性淀粉等新的高附加值产品线，进一步丰富公司的产品结构，优化盈利能力，并提升在健康食品配料市场的竞争力。 盈利预测、投资建议与风险因素 未来业绩展望与估值 西南证券认为，华康股份作为功能糖醇行业的龙头企业，持续丰富和优化产品结构，积极布局新赛道，随着高毛利单品产能的持续落地，公司具备优异的成长性。尽管短期内受周期波动影响，但中长期来看，晶体糖醇业务的回报率依然可观，且舟山项目一期产能的落地将迅速释放业绩。 预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.0亿元、3.8亿元、4.4亿元，对应每股收益（EPS）分别为0.98元、1.26元、1.45元。参考可比公司（百龙创园、晨光生物）的估值水平，报告给予公司2024年15倍估值，对应目标价14.7元，维持“买入”评级。 主要风险提示 报告提示了多项潜在风险，包括市场需求低迷风险、原材料供应及价格波动风险、汇率波动风险以及产能不及预期风险，这些因素可能对公司未来的经营业绩产生不利影响。 总结 华康股份2024年上半年业绩短期承压，主要受市场环境变化和高基数影响。然而，公司通过积极的市场拓展和渠道优化，有效保持了销量的韧性。舟山一期项目建设已进入关键收尾阶段，预计将成为公司未来业绩增长的核心驱动力，并带动产品结构向高附加值方向升级。尽管面临短期挑战，但公司作为功能糖醇龙头的长期成长潜力和战略布局依然稳固，西南证券维持“买入”评级，看好其未来发展。

中心思想 市场机遇与登康核心优势 中国口腔护理行业展现出稳定的增长态势，2017-2023年市场规模从388.5亿元扩张至491.5亿元，复合增速达4%。其中，漱口水、儿童口腔护理产品和电动牙刷等新兴品类增长尤为迅速，预示着广阔的市场潜力。 登康口腔凭借其核心品牌“冷酸灵”在抗敏感牙膏领域的深厚积淀和高品牌认知度，市场份额持续保持在60%以上，构建了坚实的品牌壁垒和技术优势。 公司在2019-2023年间实现了营收和净利润的稳健增长，复合增速分别为9.9%和22.3%，显示出其强大的市场竞争力和盈利能力。 产品升级与渠道突围驱动成长 登康口腔通过积极优化产品结构，加大对医研、专研等中高端产品线的投入，有效提升了产品均价和整体毛利率，以应对市场变化并满足消费者日益增长的个性化需求。 公司成功抓住电商发展机遇，特别是抖音等新兴渠道的布局，使得电商模式在2020-2023年间实现了53.2%的复合增长率，成为公司营收增长的主要驱动力。 通过线上线下渠道的协同发展和精细化管理，登康口腔不仅巩固