中心思想 业绩稳健增长，盈利能力持续提升 华润双鹤在2017年实现了收入和归母净利润的双位数增长，分别达到64.2亿元（+17%）和8.4亿元（+18%），扣非后归母净利润增长24%。公司三大核心业务板块——大输液、慢病业务和专科业务均实现了收入和盈利能力的持续提升，显示出稳健的经营态势和良好的增长潜力。 产品结构优化与医保放量驱动未来增长 公司业绩增长的主要驱动力来源于大输液产品结构的优化，高毛利率产品占比持续提升，以及专科药和慢病业务中重点品种进入2017年医保目录后的快速放量。匹伐他汀作为首仿药，销量增速显著，未来有望保持高增长；同时，多个重点品种的一致性评价工作进展顺利，预计2018年将迎来收获期，为公司未来业绩增长提供坚实基础。 主要内容 2017年度财务表现与业务概览 华润双鹤2017年全年实现营业收入64.2亿元，同比增长17%；归属于母公司净利润8.4亿元，同比增长18%；扣除非经常性损益后归母净利润8.2亿元，同比增长24%。其中，2017年第四季度单季度收入达16.7亿元，同比增长24%；归母净利润1.2亿元，同比增长4%；扣非后归母净利润1.2亿元，同比增长33%。公司整体业绩符合市场预期。 各业务板块收入与盈利能力分析 大输液板块：结构优化带动盈利反弹 2017年大输液板块实现收入23.2亿元，同比增长14%。毛利率显著提升6.18个百分点至44.88%，主要得益于产品结构的优化。高毛利率的软包装收入同比增长9%，重点品种BFS（吹灌封）增速高达24%，收入首次突破1亿元。第四季度流感爆发也对大输液产品销售起到推动作用，单季度收入增速提升至19%。预计2018-2020年，输液业务收入增速分别为12%、11%、10%，毛利率将持续提升至46%、47%、48%。 慢病业务：重点品种放量贡献增长 慢病业务实现收入23.7亿元，同比增长14%。毛利率提升0.31个百分点至80.60%。其中，降脂领域增长20%，重点品种匹伐他汀收入增长22%；降糖药硝苯地平缓释片收入增速达到两位数，成为公司新的上亿元大品种。预计2018-2020年，慢病业务销量增速维持在10%，毛利率维持在83%。 专科业务：医保目录驱动高速增长 专科业务实现收入5.3亿元，同比增长48%。毛利率大幅提升8.56个百分点至66.23%。儿科用药收入增长33%，核心品种珂立苏收入增长25%、小儿氨基酸收入突破亿元同比增长50%。腹膜透析液收入超过亿元，同比增长81%。预计2018-2020年，专科药业务销量增速分别为40%、30%、30%，毛利率将持续提升至70%、73%、75%。 费用控制与战略布局 销售费率提升5.26个百分点至29.24%，主要受低开转开影响。管理费用率下降1.35个百分点至10.48%，反映了减员增效和管理效率提升的效果。财务费率基本持平。公司重磅产品新进2017年医保目录，如匹伐他汀和缬沙坦氢氯噻嗪片，市场竞争力强，销量增速显著。同时，降压0号、压氏达、二甲双胍缓释片、匹伐他汀等多个品种正在申请一致性评价，已有4个重点品种完成BE，预计2018年将迎来收获期。 盈利预测与投资建议 根据预测，华润双鹤2018-2020年每股收益（EPS）分别为1.13元、1.30元、1.49元，对应市盈率（PE）分别为21倍、19倍、16倍。维持“买入”评级，并给予2018年化学制剂行业估值中位数28倍，目标价31.64元。 总结 华润双鹤2017年业绩表现强劲，得益于大输液产品结构的优化、慢病和专科业务中重点品种的快速放量，以及医保目录的积极影响。公司三大业务板块均展现出持续增长的潜力和盈利能力的提升。随着高毛利率产品占比的增加和一致性评价品种的逐步落地，预计公司未来几年将保持稳健的业绩增长。尽管存在药品招标和新进医保药品放量不及预期的风险，但公司通过产品结构调整和市场策略优化，有望继续巩固其市场地位并实现长期发展。

中心思想 业绩增长双轮驱动：专科药放量与低价药提价 辰欣药业凭借其重磅专科药进入国家医保目录后的快速放量，以及低价药在政策放开后的持续提价，实现了显著的业绩增长。公司在溴芬酸钠滴眼液和右美托咪定注射液等核心专科产品上展现出强大的市场潜力，同时通过低价药的策略性提价有效增厚了利润。 创新研发与业务结构优化奠定长期发展基础 公司持续加大研发投入，布局创新药管线，并通过探索合作研发新模式，为未来增长储备了动力。此外，大输液业务通过产品结构优化，特别是高毛利率非PVC软袋的放量，实现了触底反弹，进一步优化了整体业务结构，为公司的长期可持续发展奠定了坚实基础。 主要内容 市场驱动因素与核心竞争力 重磅专科药新进国家医保，有望实现快速放量： 首仿溴芬酸钠滴眼液快速放量： 该产品于2015年上市，2017年进入国家医保，目前已进入14个省市的地方医保并中标11个省市，中标价与原研产品相当，均在55元左右。其优势在于使用更方便（每日2次）且副作用更低。对标普拉洛芬滴眼液（2016年PDB样本医院销售额约1.2亿，终端销售额接近10亿），预计溴芬酸钠未来市场空间不低于10亿，辰欣药业有望占据50%的市场份额，峰值销售额有望突破5亿，预计增厚净利润超过8000万元。2017年第三季度，辰欣药业该产品销售额达到54万元，同比增长74倍，呈现加速增长态势。 右美托咪定独家塑瓶包装，峰值销售额估计不低于6亿： 该注射液于2017年进入国家医保，地方医保数量已从3个增加到14个，正处于高速放量期。辰欣药业凭借其独家塑瓶包装，在安全性、运输便利性及单独定价方面具有显著优势。2017年塑瓶中标价约为188元，比玻瓶（132-144元）高出28-42%。2016年右美托咪定在PDB样本医院的销售额达到6.3亿，同比增长39%，预计未来峰值超过10亿，终端销售额超过30亿。辰欣药业凭借独家塑瓶优势，峰值市占率有望达到20%，终端销售额或将突破6亿，预计增厚净利润超过1亿元。 低价药提价显著增厚业绩： 辰欣药业拥有接近400个产品批文，其中部分为低价药。自2015年国家放开低价药限价以来，公司持续对部分产品进行提价以应对成本上升。例如，红霉素软膏的平均中标价从2015年的0.68元上涨到2017年的7.50元，2017年收入接近8000万元，实现翻倍增长；左氧氟沙星滴眼液从8.33元上涨到12.67元，2017年收入接近2000万元；金霉素软膏从1.79元上涨到8.83元。低价药的提价策略显著提升了公司的盈利能力。 研发创新与业务结构优化 持续加码研发投入，创新药引领未来增长： 公司高度重视研发，每年研发支出占比维持在4%以上，2017年上半年研发投入达7476万元，占收入比重达5.99%。公司重点布局糖尿病、心血管、肿瘤等慢病大市场，目前拥有3个1类新药、超过10个3.1类以及30个6类药品进入临床阶段。其中，2个1类新药（WX-081片和WXFL10030390片）已转让给参股公司上海嘉坦（辰欣持股29%），通过技术资源注入，公司无需在研发阶段继续投入费用即可享受新药上市后的权益，加快了产品上市步伐并减少了自身研发费用。 大输液触底反弹，高毛利率PVC放量增厚业绩： 大输液行业正经历触底反弹，销量保持稳定增长。行业集中度不断提高，企业数量从300多家降至150家左右，龙头企业受益。同时，产品结构持续优化，高毛利率的非PVC软袋产品逐渐替代玻瓶和塑瓶。2016年数据显示，辰欣药业的非PVC软袋收入增速为15%，毛利率高达63%；而塑瓶和玻瓶的收入增速分别为-3%和-19%，毛利率分别为13%和44%。随着高毛利率非PVC产品的持续放量，大输液业务对公司净利润的贡献将持续增长。 盈利预测与投资建议： 预计辰欣药业2017-2019年每股收益（EPS）分别为0.75元、0.97元、1.26元，对应市盈率（PE）分别为29倍、23倍、17倍。若扣除公司账上13.5亿现金和6.3亿其他流动资产，2018年估值仅为18倍。鉴于公司业绩高增长且估值较低，首次覆盖给予“买入”评级，并基于2018年30倍PE，给予目标价29.10元。主要风险包括产品销量或低于预期、产品招标降价以及新产品获批进度低于预期。 总结 辰欣药业通过重磅专科药（如溴芬酸钠滴眼液和右美托咪定注射液）进入国家医保后的快速放量，以及低价药提价策略的有效实施，实现了业绩的显著增长。同时，公司持续加大研发投入，布局创新药管线，并优化大输液业务结构，推动高毛利率非PVC软袋产品放量，为未来发展奠定了坚实基础。基于其高增长潜力和相对较低的估值，公司被给予“买入”评级，预计未来盈利能力将持续提升。

中心思想 产品提价驱动盈利能力跃升 佛慈制药自2018年3月1日起对百余种中成药产品平均提价17.6%，此举预计将显著提升公司整体毛利率至40%左右，从而大幅改善盈利水平，为公司业绩增长奠定坚实基础。 多元战略布局构筑长期增长引擎 公司通过深化销售渠道改革、释放新产能、积极拓展中药配方颗粒业务以及布局道地中药材全产业链，构建了多层次的业绩增长驱动力，有望迎来量价齐升的快速发展期，展现出广阔的市场前景和可持续发展潜力。 主要内容 事件：产品全线提价，优化营收结构 佛慈制药于2018年3月1日宣布，根据药品生产成本和市场需求情况，决定对浓缩丸、大蜜丸、水丸、口服液、胶剂、颗粒剂、片剂等多种剂型的100多个产品进行全线提价。此次提价的出厂价平均上调17.6%，零售价也将做相应调整，旨在提升产品盈利能力并优化营收结构。 产品全线提价，带动毛利率上升 中成药制剂为核心领域，提价影响显著 中成药制剂是佛慈制药的核心业务领域。2017年，公司中成药板块收入约为5亿元，其中中成药制剂收入估算为4.1亿元，占公司总收入的82%。本次平均17.6%的提价，在不考虑销量增长的情况下，预计2018年中成药制剂板块收入将增至约4.8亿元。 销售变革与新产能驱动量价齐升 公司经过两年时间完成销售渠道整理，且新产能即将投入使用。预计2018年制剂产品销量增速约为35%。在量价齐升的背景下，中成药制剂收入有望超过6.5亿元，实现业绩的快速增长。 盈利水平大幅提升 在生产成本不发生变动的情况下，本次提价预计将使中成药制剂板块毛利率从31%提升到44%以上，公司整体毛利率也将从30%提升至40%附近，这将对公司盈利水平产生明显的改善作用。 加强核心产品销售推广，新产能释放支撑业绩增长 核心产品竞争力强化与政策红利 公司拥有众多产品批文，其中六味地黄丸、阿胶等核心产品市场竞争力较强。随着新产能的投入使用，黄芪健脾口服液、固本还少丹、消积片等潜力品种的销售也将逐渐扩大。本次全线提价平均幅度为17.6%，同时核心产品占比逐渐加大，预计将带动公司毛利率提升，盈利能力改善趋势明显。公司不仅将受益于低价药提价的政策红利，同时还将受益于产品间的品牌协同作用，有助于连锁药店的销售推广。 中药配方颗粒业务培育新增长点 公司已获得甘肃省中药配方颗粒试点资格，并拟与红日药业在科研、生产、销售及国内外市场开拓等方面进行合作。红日康仁堂作为全国试点企业，在生产技术及国内销售网络方面优势明显；佛慈制药则具有甘肃省本地中药材资源、新厂区建成后配方颗粒产能大幅增加以及突出的出口优势。此次强强联合、优势互补，预计2018年中药配方颗粒业务收入有望突破5千万元，成为新的盈利增长点。 道地中药材全产业链布局 公司正在建设成药材大宗药材的规范化、规模化基地以及甘肃佛慈天然药物产业园，充分依托甘肃特色大宗中药材资源优势，促进特色中药材种植、仓储、加工、配送、经营全产业链一体化建设，以提升公司综合竞争力和可持续发展能力，创造新的利润增长点。 盈利预测与投资建议 业绩预测上调 基于毛利率的显著提升，分析师上调了公司2018-2020年的EPS预测，分别至0.25元、0.33元、0.44元（原预测分别为0.20元、0.27元、0.35元）。对应PE分别为46倍、35倍、26倍。 投资评级与前景展望 分析师认为，佛慈制药具有品牌价值，新产能投产将解决生产瓶颈问题，配合市场销售推广有望迎来快速增长期，经营拐点明显。高毛利的六味地黄丸、阿胶等产品收入占比逐渐提升将优化盈利结构，且公司将分享中药配方颗粒市场及大健康领域快速增长的红利，前景值得期待。因此，维持“买入”评级。 风险提示 公司面临原材料价格波动风险，以及产品销售可能不达预期的风险。 总结 佛慈制药通过对核心中成药产品平均17.6%的提价，预计将显著提升公司毛利率至40%左右，从而大幅改善整体盈利能力。在完成销售渠道改革并释放新产能后，公司有望实现中成药制剂业务的量价齐升，预计2018年该板块收入将超过6.5亿元。此外，公司积极拓展中药配方颗粒业务，与红日药业的合作预计将带来超过5千万元的收入增量，并通过道地中药材全产业链布局，进一步增强长期竞争力。鉴于上述多重增长驱动因素和盈利结构的优化，分析师上调了公司未来三年的盈利预测，并维持“买入”评级，认为公司正处于明显的经营拐点，未来发展前景值得期待。

中心思想 甘肃省中药配方颗粒试点资质获批，开启新增长极 佛慈制药（002644）被确定为甘肃省首批中药配方颗粒科研项目单位，标志着公司正式进入中药配方颗粒这一“蓝海市场”，为其打开了新的增长空间。此举不仅使其获得了本省的生产及销售资格，更通过与全国试点企业红日药业的强强联合，在技术、产能、销售网络及中药材资源方面形成优势互补，预计将迅速构建新的盈利增长点。 战略合作与核心业务协同，驱动业绩增长 公司在积极布局中药配方颗粒业务的同时，持续加强核心产品（如固本还少丹、六味地黄丸、阿胶等）的销售推广，并受益于低价药提价政策及品牌协同效应，预计盈利能力将逐步改善。此外，公司还通过建设道地中药材规范化基地，推动全产业链一体化发展，培育新的利润增长点。综合来看，中药配方颗粒业务的突破、核心产品竞争力的提升以及全产业链布局，共同驱动公司经营拐点显现，未来业绩增长前景可期。 主要内容 中药配方颗粒市场广阔，佛慈制药获先发优势 市场规模与增长潜力巨大 中药配方颗粒市场因其使用方便、吸收程度高等特点，不仅满足了中药饮片消费升级需求，还能部分替代中成药。该产业受政策、技术、产能等高壁垒影响，但医院终端不取消加成，市场空间巨大，目前仍属蓝海市场。据估算，2017年中药配方颗粒市场规模已超过100亿元，未来3年复合增速或超过25%，显示出强劲的增长潜力。 甘肃省试点政策带来生产销售资格 尽管国家级中药配方颗粒管理办法正式稿落地进度低于预期，但各省级试点政策频繁出台。佛慈制药被确定为甘肃省首批中药配方颗粒科研项目单位，类似于浙江、广东等地的政策，意味着公司取得了本省的生产及销售资格。本次《通知》明确要求协调全省二级以上医疗机构使用甘肃省首批科研项目单位生产的中药配方颗粒，对佛慈制药这类已具备技术和产能的企业构成直接利好。 与红日药业强强联合，加速业务发展 佛慈制药已向甘肃省食品药品监管局提交了300种中药配方颗粒质量标准及生产备案申请，并拟与红日药业在中药配方颗粒的科研、生产、销售及国内外市场开拓等方面进行合作。红日康仁堂作为全国试点企业，市场份额居前三，拥有明显的技术和国内销售网络优势；佛慈制药则具备甘肃省本地中药材资源、新厂区建成后大幅增加的配方颗粒产能以及突出的出口优势。双方合作属于强强联合、优势互补，预计2018年中药配方颗粒业务收入或突破5千万元，将迅速构建新的盈利增长点。 强化核心产品推广，布局全产业链发展 核心产品竞争力提升与盈利结构优化 公司拥有众多产品批文，其中独家品种如固本还少丹、六味地黄丸、阿胶等市场竞争力较强。随着高毛利核心产品收入占比逐渐加大，将带动公司毛利率提升，预示着盈利能力逐渐改善的趋势。公司不仅将受益于低价药提价的政策红利，还将通过产品间的品牌协同作用，助力连锁药店销售推广。 中药配方颗粒政策放开趋势下的先发优势 浙江、江西、广东等多省中药配方颗粒政策已有新进展，表明中药配方颗粒试点资质放开是大势所趋。佛慈制药已提交300种中药配方颗粒质量标准及生产备案申请，并与红日药业达成战略意向，使其在西北地区乃至全国具备明显的先发优势。 加强道地中药材布局，培育新增长点 公司正积极建设成药材大宗药材的规范化、规模化基地以及甘肃佛慈天然药物产业园。此举旨在充分依托甘肃特色大宗中药材资源优势，促进特色中药材种植、仓储、加工、配送、经营全产业链一体化建设，从而提升公司综合竞争力和可持续发展能力，创造新的利润增长点。 盈利预测与投资建议 业绩预测与估值分析 报告预计佛慈制药2018-2020年每股收益（EPS）分别为0.20元、0.27元、0.35元，对应市盈率（PE）分别为53倍、40倍、31倍。这些数据表明公司未来几年盈利将持续增长，估值逐步趋于合理。 投资逻辑与评级 报告认为，公司具有显著的品牌价值，新产能投产将有效解决生产瓶颈问题，配合市场销售推广，有望迎来快速增长期，经营拐点明显。高毛利的六味地黄丸、阿胶等产品收入占比提升将优化盈利结构，同时公司将分享中药配方颗粒市场及大健康领域快速增长的红利，前景值得期待。基于以上分析，报告维持对佛慈制药的“买入”评级。 风险提示 投资者需关注潜在风险，包括原材料价格波动风险，以及产品销售可能不达预期的风险。 总结 佛慈制药通过获得甘肃省中药配方颗粒科研项目单位资质，成功切入百亿级且高增长的蓝海市场。与红日药业的战略合作，将有效整合双方在技术、产能、资源和销售网络上的优势，预计2018年配方颗粒业务收入将突破5千万元，成为公司新的核心增长极。同时，公司持续强化核心产品销售推广，优化盈利结构，并积极布局道地中药材全产业链，进一步提升综合竞争力和可持续发展能力。尽管存在原材料价格波动和销售不达预期等风险，但公司经营拐点已现，未来盈利能力和市场份额有望持续提升，因此维持“买入”评级，前景值得期待。

中心思想 2017年业绩强劲增长与经营拐点显现 佛慈制药在2017年实现了营业收入的超预期高增长，尤其第四季度表现突出，标志着公司经营已出现明显拐点。这主要得益于公司持续加大市场开拓和销售推广投入，以及对产品结构和销售渠道的优化。 战略布局中药新领域，未来增长可期 公司不仅通过强化核心产品推广来提升盈利能力，更积极布局中药配方颗粒和道地中药材贸易等新兴领域。在政策红利和新产能的驱动下，公司有望迎来快速发展期，盈利结构将持续优化，为长期可持续增长奠定基础。 主要内容 事件回顾与业绩概览 2017年全年业绩：佛慈制药全年实现营业收入5亿元，同比增长约38%；归属于母公司股东的净利润为0.74亿元，同比增长约22%；扣除非经常性损益的净利润为0.64亿元，同比增长约14%。 2017年第四季度业绩：第四季度表现尤为强劲，营业收入达到1.8亿元，同比增长约85%；归属于母公司股东的净利润为0.22亿元，同比增长约57%；扣除非经常性损益的净利润为0.14亿元，同比增长约27%。 经营业绩分析与增长驱动 收入端表现强劲 2017年全年收入5亿元，同比增长38%；2017年第四季度收入1.8亿元，同比增长85%。 收入增长主要归因于公司不断加大市场开拓和投入，布局效应陆续显现。具体措施包括梳理产品结构、加大广告投入、积极参与医院招标以及与大型连锁药店开展深度合作。 公司经营拐点趋势明显，核心产品如六味地黄丸增速稳定在20%左右，阿胶增速较快约为80%，其余二线品种如参茸固本还少丸、逍遥丸等预计增速均较快。 利润端增速低于收入 2017年净利润0.74亿元，同比增长22%；2017年第四季度净利润0.22亿元，同比增长58%。 公司毛利率与2016年持平，约为30%。净利润增速低于收入增速的主要原因是期间费用率提升约1个百分点，且2017年第四季度单季度净利润率为全年最低，表明公司对渠道的销售投入仍在持续加大。 展望2018年，由于公司各产品基数较低，销售费用投入对收入拉动明显，且新园区产能即将建设完成，预计2018年收入增速或超过40%。同时，销售投入的规模效应对净利润的拉动作用在2018年将逐渐体现，预计2018年净利润增速或超35%。 战略布局与未来增长点 加强核心产品销售推广与盈利能力提升 公司拥有较多产品批文，独家品种如固本还少丹、六味地黄丸、阿胶等市场竞争力均较强。 随着核心产品收入占比逐渐加大，将带动毛利率提升，公司具有盈利能力逐渐改善的趋势。 公司不仅将受益于低价药提价的政策红利，同时还将受益于产品间品牌协同作用，有助于连锁药店销售推广。 积极布局中药配方颗粒市场 中药配方颗粒政策放开概率较大，浙江、江西、广东等多省已有新进展，试点资质放开是大势所趋。 佛慈制药已向甘肃食药局提交了300种中药配方颗粒质量标准及生产备案申请，并与红日药业达成关于中药配方颗粒的战略意向，在西北地区乃至全国具备明显的先发优势。 培育道地中药材贸易新看点 公司正在建设成药材大宗药材的规范化、规模化基地以及甘肃佛慈天然药物产业园。 充分依托甘肃特色大宗中药材资源优势，促进特色中药材种植、仓储、加工、配送、经营全产业链一体化建设，以提升公司综合竞争力和可持续发展能力，创造新的利润增长点。 盈利预测与投资建议 盈利预测：预计2018-2020年每股收益（EPS）分别为0.20元、0.27元、0.35元，对应市盈率（PE）分别为53倍、40倍、31倍。 投资建议：公司具有品牌价值，新产能投产后将解决生产瓶颈难题，配合市场销售推广有望迎来快速增长期，经营拐点明显。高毛利的六味地黄丸、阿胶等产品收入占比逐渐提升将优化盈利结构，且将分享中药配方颗粒市场及大健康领域快速增长的红利，前景值得期待，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格波动风险。 新产能建设或不达预期风险。 总结 佛慈制药在2017年实现了显著的营收增长，尤其第四季度表现强劲，显示出公司经营已进入拐点。尽管销售推广投入导致短期利润增速低于收入，但随着市场开拓和渠道优化的持续深入，以及新园区产能的逐步释放，预计未来收入和利润将保持高速增长。公司通过加强核心产品推广、积极布局中药配方颗粒和道地中药材贸易，构建了多元化的增长引擎，有望在政策红利和市场需求驱动下，持续优化盈利结构，实现长期可持续发展。鉴于其品牌价值、新产能潜力及在新兴中药领域的战略布局，公司前景值得期待，维持“买入”评级，但投资者需关注原材料价格波动及新产能建设进度等潜在风险。

中心思想 市场供需双重利好驱动业绩增长 鲁抗医药（600789）正受益于兽用抗生素市场的需求侧和供给侧的积极共振。需求侧，国家政策逐步禁止人兽共用抗菌药，为人用和兽用专业抗菌药创造了巨大的市场增量。供给侧，严格的环保政策导致行业龙头宁夏泰瑞停产，大幅削减了市场供应，从而推动了专业兽用抗生素产品价格的显著上涨。公司自身的“退城进园”项目顺利推进，新产能逐步投产并扩大，使其能够充分抓住市场机遇，实现量价齐升，预计未来业绩将持续高增长。 专业兽用抗生素市场机遇凸显 随着人兽共用抗菌药的逐步退出，专业兽用抗菌药的市场需求预计将获得1.7倍的增量空间。鲁抗医药的泰乐菌素及其衍生物（如泰万菌素、替米考星、磷酸替米考星）均属于专业兽用抗菌药，能够有效填补市场空白。同时，主要竞争对手宁夏泰瑞因环保问题停产，导致泰乐菌素和替米考星的市场供应缺口超过40%，进一步推高了产品价格。这种独特的市场环境为鲁抗医药带来了显著的业绩增长潜力和投资价值。 主要内容 公司战略转型与产能升级 鲁抗医药发布澄清公告，指出媒体关于老厂区停产的报道不全面不准确。公司“退城进园”项目持续推进，制剂新厂区已全部投产并通过GMP认证，人兽用原料药搬迁项目也已完成建设，部分生产线已通过生产许可证现场检查。公司强调，新产能将按规划全部达产，且总体产能有所扩大，生产经营不受影响，确保了其在市场机遇面前的供应能力。 政策驱动专业兽药需求激增 我国农业部逐步禁止人兽共用抗菌药在动物养殖中的使用，计划在2020年前全部退出市场。根据兽药处方药目录中54个抗菌药品种的测算，人兽共用与专业兽用抗菌药数量比为34:20。初步估计，随着人兽共用抗菌药的退出，专业兽用抗菌药的市场需求有望获得1.7倍的增量。鲁抗医药的泰乐菌素及其衍生物等专业兽用抗菌药将直接受益于这一政策红利，市场需求将持续增长。 环保高压下竞争格局重塑 宁夏泰瑞作为泰乐菌素和替米考星的行业龙头，市占率分别高达63%和54%。然而，受环保政策趋严影响，宁夏泰瑞永宁厂区于2017年12月停产，估计停产产能比例超过75%，导致全行业供应缺口不低于40%。鉴于宁夏巨大的环保压力和泰瑞恶臭问题整治难度高（多年技改未解决，近两年投入超2亿元），预计宁夏泰瑞在2018年内复产的可能性很低。这一竞争格局的重塑为鲁抗医药提供了宝贵的市场份额和定价权提升机会。 核心产品价格飙升与业绩弹性 在需求侧结构转变和供给侧环保压力的双重作用下，泰乐菌素系列产品价格持续上涨。健康网数据显示，泰乐菌素报价从2017年初的200元/千克上涨至年底的400多元，目前已达500元左右；替米考星报价从2017年7月约300元/千克上涨至500元左右。预计随着库存消耗，价格将在3月左右继续上涨，并在2018年全年维持高位甚至持续上涨。鲁抗医药新厂区逐步投产，产能提升，将充分受益于这种量价齐升的市场态势，带来显著的业绩弹性。 财务展望与投资评级 报告预计鲁抗医药2017-2019年每股收益（EPS）分别为0.20元、0.48元和0.60元，对应市盈率（PE）分别为48倍、20倍和16倍。鉴于化学制剂和原料药行业平均估值，报告保守给予公司2018年30倍估值，目标价为14.40元，并维持“买入”评级。同时，报告提示了竞争对手复产超预期、兽药产品降价以及产能释放低于预期等风险。 总结 鲁抗医药正处于行业发展的黄金时期，得益于国家对人兽共用抗菌药的逐步淘汰政策，专业兽用抗菌药市场需求显著增长。同时，环保政策趋严导致主要竞争对手停产，造成市场供应紧张，推动了泰乐菌素等核心产品价格大幅上涨。公司通过“退城进园”项目实现了产能升级和扩大，能够有效抓住市场机遇，实现业绩的量价齐升。基于此，报告对鲁抗医药的未来盈利能力持乐观态度，并给予“买入”评级。

中心思想 业绩超预期与双轮驱动 华海药业2017年业绩快报显示，公司收入和净利润均实现两位数增长，且略超市场预期，主要得益于国内制剂业务的营销渠道改善和海外制剂业务ANDA获批数量的显著增加，共同驱动了制剂和原料药业务的高速增长。 政策红利与国际化优势 公司在全球仿制药领域具有显著优势，在国内一致性评价政策的推动下，其海外ANDA品种有望加速回归国内市场，从而获得政策红利并显著增厚业绩。同时，制剂出口业务进入收获期，ANDA获批数量和质量的提升进一步巩固了其国际市场地位。 主要内容 2017年业绩表现与增长动力 根据公司发布的2017年业绩快报，华海药业实现营业收入50.0亿元，同比增长22%；归属于母公司股东的净利润为6.3亿元，同比增长26%；扣除非经常性损益后的归母净利润为5.9亿元，同比增长31%。这些核心财务指标均略高于市场预期。业绩的强劲增长主要归因于制剂和原料药两大核心业务的协同发展。在国内市场，公司通过优化营销渠道，推动制剂业务实现高增长；在国际市场，2017年公司成功获批10个ANDA（美国简化新药申请），显著提升了海外制剂的市场竞争力，销售额和盈利能力均得到明显改善。 一致性评价带来的市场重塑机遇 一致性评价政策正在深刻重塑国内仿制药市场格局，华海药业作为全球知名的仿制药企业，在此轮政策红利中占据有利地位。 海外ANDA加速回归国内： 公司已有7个品种通过一致性评价。根据政策，共用同一生产线且在欧美获批的药品可享受优先审评。目前，缬沙坦已进入优先审评序列，另有4个新产品也已进入。公司在海外获批的20多个ANDA品种有望通过此通道加速回归国内市场，有效缩短审批时间。 简化国内一致性评价流程： 对于已在欧盟、美国或日本获批的仿制药，经审核批准后可直接视同通过国内一致性评价，无需在国内重复进行药学研究和生物等效性（BE）试验，这将大幅节约公司的时间和资金投入。 市场采购与定价优势： 通过一致性评价的品种将获得医保优先支持和医疗机构优先采购的政策倾斜，并在药品招标中可能获得高于普通仿制药的中标价格。预计未来3年内，公司将有众多产品陆续回归国内市场，显著增厚公司业绩。 制剂出口业务的持续突破 华海药业长期致力于打造全球领先的制剂生产企业，其制剂出口业务已进入收获期，美国ANDA获批数量呈现井喷式增长。 ANDA获批数量显著增长： 公司在美国获批的ANDA数量从2011-2015年每年约3个，大幅增加至2016年的6个和2017年的10个。这一趋势表明公司已成为美国仿制药市场的重要供应商。 产品质量与技术壁垒提升： 公司在产品研发上不断突破，从普通仿制药逐步向技术壁垒更高的缓释剂型发展。2017年，公司成功获批了年专利挑战药物帕罗西汀胶囊，这标志着其在高端仿制药领域的研发实力和市场竞争力进一步增强。 盈利展望与投资评级 基于公司强劲的业绩表现和未来增长潜力，分析师上调了对华海药业的盈利预测。预计2017-2019年每股收益（EPS）分别为0.60元、0.77元和0.97元（原预测值分别为0.58元、0.76元和0.96元）。对应预测市盈率（PE）分别为41倍、32倍和26倍。鉴于公司在一致性评价和制剂出口方面的优势，维持“买入”评级，并设定目标价为38.00元。同时，报告提示了ANDA获批进度、一致性评价获批进度、药品销售以及药品招标降价等潜在风险。 总结 华海药业2017年业绩表现亮眼，收入和净利润均实现高速增长，并超出市场预期，这主要得益于其制剂和原料药业务的协同发展。公司在国内仿制药一致性评价政策中占据先发优势，通过海外ANDA品种的加速回归和简化审批流程，有望显著提升国内市场份额和盈利能力。同时，制剂出口业务持续发力，美国ANDA获批数量和产品技术含量均大幅提升，进一步巩固了其国际市场地位。综合来看，华海药业凭借其全球化的研发布局、一致性评价的政策红利以及制剂出口的持续增长，预计未来业绩将保持稳健增长，投资价值凸显。

# 中心思想 本报告对广誉远（600771）的投资价值进行了分析，核心观点如下： * **业绩超预期增长：** 公司2017年业绩预告显示，归母净利润和扣非净利润同比大幅增长，超出市场预期。这主要得益于公司持续加大市场投入、有效的成本费用控制以及股权比例的提升。 * **发展前景乐观：** 公司推出员工持股计划和大股东增持，显示了对公司未来发展的信心。同时，公司在销售渠道体系、产品协同效应和产能扩张等方面均有积极进展，为未来的业绩增长奠定了基础。 * **维持“买入”评级：** 预计公司2017-2019年EPS分别为0.69元、1.16元、1.58元，对应市盈率分别为66倍、39倍、29倍。考虑到公司产品推广力度加大和终端渠道布局的快速增长，维持“买入”评级。 # 主要内容 ## 公司业绩分析 * **全年业绩表现：** 2017年全年归母净利润约为2.4亿元，扣非净利润约为2.1亿元，同比增速分别约为95%、94%，业绩好于市场预期。 * **业绩增长原因：** 市场投入加大，品牌效应增强；成本及费用控制有效，毛利率提升；持有山西广誉远的股权比例提升。 * **单季度业绩：** 2017Q4净利润约为1.4亿元，单季度同比增速约为79%，主要受益于传统销售旺季和前期市场投入的效果显现。 ## 公司发展战略 * **员工持股与大股东增持：** 推出二期员工持股计划，并对销售员工分配的认购份额大幅提升，激发员工积极性。大股东拟增持不超过总股本4%，且不低于1%，彰显对公司前景的信心。 * **渠道建设与产品协同：** 加强与全国及区域龙头商业、百强连锁药店的合作，巩固核心产品优势。精品中药与传统中药协同发展，提升整体销量。 * **产能扩张：** 新产能预计2018年上半年完成，保健酒及口服液产能瓶颈将得到缓解，为业绩增长提供支撑。 ## 盈利预测与评级 * **盈利预测：** 预计2017-2019年EPS分别为0.69元、1.16元、1.58元。 * **投资评级：** 维持“买入”评级，理由是公司产品推广力度加大，终端渠道布局数量快速增长，收入增速或有超预期表现。 # 总结 本报告对广誉远2017年的业绩进行了分析，认为其业绩超出市场预期，主要得益于市场投入、成本控制和股权比例提升。公司通过员工持股计划、渠道建设和产能扩张等方式，为未来的发展奠定了基础。维持对广誉远的“买入”评级，并提示投资者关注产品销售和市场拓展的风险。

# 中心思想 本报告的核心观点如下： * **环保趋严与竞争对手停产带来的机遇**：环保政策的日益严格以及主要竞争对手的停产，显著提升了鲁抗医药核心兽用原料药的价格，为公司带来了超预期的业绩增长。 * **制剂业务搬迁与一致性评价的双重驱动**：公司制剂生产基地搬迁后，生产效率提升且成本下降。同时，通过与康立生合作，积极推进一致性评价，有望迎来制剂业务的大幅度增长。 # 主要内容 ## 事件概述 公司发布2017年业绩预告，预计归母净利润同比增长292-309%，扣非后净利润同比增长337-353%。 ## 环保核查推动兽药提价，Q4业绩超预期 2017年Q4单季度扣非后归母净利润同比增长574-628%，主要受益于兽药品种提价。环保核查导致竞争对手停产或限产，供应紧张推动价格上涨。公司环保核查顺利通过，且AIV、大观霉素兽药产能有望在2018下半年投产，能够享受行业变革带来的提价红利。 ## 制剂搬迁与一致性评价 公司制剂生产基地搬迁已完成，生产效率提升且成本下降。与康立生合作，提升一致性评价实力。已申报19个产品的参比制剂备案，BE研究正在稳步推进，有望迎来制剂业务的大幅度增长。 ## 经营效率改善与业绩增长 2015年以来，公司大力推进内部资源整合和产品结构调整，提高工艺水平和生产效率，降低物资采购成本，综合毛利率提升。加大战略品种开拓力度，产品结构明显改善。 ## 盈利预测与投资建议 预计2017-2019年EPS分别为0.20元、0.48元、0.60元，对应PE分别为46倍、19倍、16倍。首次覆盖，给予“买入”评级，目标价为14.40元。 ## 关键假设 * 兽药2018年价格上涨，毛利率提升，预计2017-2019年兽药毛利率分别为27%、36%、36%。 * 制剂药品随着产能扩张销量增长，预计2017-2019年销量增速分别为5%、15%、15%。 ## 财务预测 对公司未来几年的营业收入、营业成本、毛利率等进行了详细的预测，并对制剂药品、兽用抗生素、抗生素原料药等主要业务的收入进行了分拆与预测。 ## 财务报表 提供了公司2016A、2017E、2018E、2019E的利润表、现金流量表和资产负债表，以及关键财务分析指标。 # 总结 本报告分析了鲁抗医药在环保趋严和竞争对手停产的背景下，兽药业务受益于提价带来的业绩增长，以及制剂业务通过搬迁和一致性评价带来的发展机遇。公司通过内部资源整合和产品结构调整，经营效率持续改善，业绩大幅度提升。报告给出了盈利预测和投资建议，并对公司未来的发展前景持乐观态度。

中心思想 经营拐点明确，业绩实现高速增长 佛慈制药2017年业绩快报显示，全年实现营业收入5亿元，同比增长约38%；归母净利润0.74亿元，同比增长约22%。特别是2017年第四季度，收入同比大幅增长85%，净利润同比增长58%，表明公司经营已出现明显拐点，市场开拓和渠道梳理成效显著。预计2018年公司收入增速将超过40%，净利润增速或超35%。 政策红利叠加新业务布局，驱动未来发展 公司持续受益于低价药提价政策，盈利能力有望结构性优化。同时，中药配方颗粒政策放开预期强烈，公司凭借与中科院兰州化物所合作的技术储备，有望率先取得生产资格。此外，公司积极布局道地中药材全产业链，建设规范化、规模化基地及天然药物产业园，旨在打造全产业链一体化，培育新的利润增长点。分析师基于对公司品牌价值、新产能释放、高毛利产品占比提升以及大健康领域拓展的积极预期，上调了盈利预测并给予“买入”评级。 主要内容 2017年业绩快报：收入利润双增长 根据公司公告的2017年业绩快报，佛慈制药全年实现营业收入5亿元，同比增长约38%；归属于母公司股东的净利润为0.74亿元，同比增长约22%。 2017Q4收入高增长，销售费用投入继续 收入增速超预期，经营拐点出现： 2017年全年收入约为5亿元，同比增长约38%。其中，2017年第四季度单季度收入约为1.8亿元，同比实现85%的高增长。这主要得益于公司不断加大市场开拓和投入，布局效应陆续显现，且渠道梳理工作基本完成，经营拐点趋势明显。预计公司产品中六味地黄丸增速稳定，阿胶、固本还少丸等二线产品增速较快。 销售费用投入持续，盈利能力逐步释放： 2017年全年净利润约为0.74亿元，同比增长约22%。2017年第四季度净利润约为0.22亿元，同比增长58%。单季度净利润率为全年最低，分析师预计公司对渠道的销售投入仍在继续。由于公司各产品基数较低，销售费用投入对收入拉动明显。随着新园区产能即将建设完成，预计2018年收入增速或超过40%。同时，销售投入的规模效应对净利润的拉动作用将在2018年逐渐体现，预计2018年净利润增速或超35%。 低价药红利继续，中药配方颗粒政策受益标的 低价药提价效果显现，优化盈利水平： 分析师认为公司产品批文众多，品牌价值强，其盈利能力逐渐优化的趋势仍然存在，且仍将继续受益于市场化调价的政策红利。 中药配方颗粒政策放开，公司有望率先受益： 浙江、江西、广东等多省在中药配方颗粒政策方面已有新进展，预示着中药配方颗粒试点资质放开是大势所趋。佛慈制药与中科院兰州化物所合作，受让了中药配方颗粒的制备与鉴别技术秘密使用权和转让权，可生产400多种配方颗粒，有望取得首批生产资格，从而占据市场先机。 加强道地中药材生产布局，培育新看点： 公司正在建设陈药大宗药材的规范化、规模化基地以及甘肃佛慈天然药物产业园。此举旨在充分依托甘肃特色大宗中药材资源优势，促进特色中药材种植、仓储、加工、配送、经营全产业链一体化建设，以提升公司综合竞争力和可持续发展能力，创造新的利润增长点。 盈利预测与投资建议 分析师上调了佛慈制药2017-2019年的EPS预测，分别为0.15元、0.20元、0.26元（原预测为0.14元、0.19元、0.24元），调整原因为收入结构变化。对应PE分别为70倍、52倍、39倍。分析师认为，公司具有强大的品牌价值，新产能投产后将解决生产瓶颈，配合市场销售推广将迎来快速增长期，经营拐点明显。高毛利的六味地黄丸、阿胶等产品收入占比逐渐提升将优化盈利结构，且公司将分享中药配方颗粒市场及大健康领域快速增长的红利，前景值得期待，因此上调为“买入”评级。 风险提示 报告提示的主要风险包括原材料价格波动风险以及新产能建设或不达预期的风险。 总结 佛慈制药经营向好，多重利好驱动未来增长 佛慈制药在2017年实现了显著的业绩增长，特别是第四季度收入同比激增85%，标志着公司经营拐点已明确出现。这得益于公司持续的市场开拓、渠道梳理以及销售投入。展望未来，公司将继续受益于低价药提价政策带来的盈利结构优化，并有望在中药配方颗粒政策放开的背景下，凭借其技术储备和生产能力抢占市场先机。此外，公司通过布局道地中药材全产业链，为长期发展注入新动力。分析师基于对公司品牌价值、新产能释放、高毛利产品占比提升以及大健康领域拓展的积极预期，上调了盈利预测并给予“买入”评级，认为公司未来增长前景广阔，但需关注原材料价格波动及新产能建设进度等潜在风险。