# 中心思想 ## 业绩增长符合预期，维持强烈推荐评级 本报告对翰宇药业(300199)2018年前三季度业绩进行了分析，核心观点如下： * 公司前三季度营收和归母净利润均实现稳健增长，受益于制剂及海外业务的强劲表现，业绩增长基本符合市场预期。 * 销售费用率提升明显，主要受两票制营收模式转变和营销推广力度加大的影响。 * 公司积极进行股份回购，彰显对长期发展的信心。 * 公司利拉鲁肽和格拉替雷原料药海外获批在即，有望助力海外业务快速放量。 * 维持“强烈推荐”评级，但需关注制剂增长、原料药出口、商誉减值以及行业政策等风险。 # 主要内容 ## 2018年前三季度业绩回顾 2018年前三季度，翰宇药业实现营收9.05亿元，同比增长26.67%；实现归母净利润2.94亿元，同比增长25.27%；实现扣非后归母净利润2.74亿元，同比增长21.15%。 ## 营收增长分析 国内制剂产品实现营收4.64万元，同比增长50.88%；海外市场实现营收2.72亿元，同比增长70.28%；成纪药业的营收9874.42万元，同比下降42.86%。 ## 费用分析 2018年前三季度公司期间费用占比约为52.20%，同比提升8.72个百分点。其中，销售费用率约39.33%，同比提升12.61个百分点；管理费用率约13.21%，同比下降2.28个百分点。 ## 股份回购 报告期内公司股份回购累计回购股份627万股，约占公司总股本的0.067%，最高成交价17.19元/股，最低成交价10.25元/股，累计总金额9997.2万元（不含交易费用），回购股份已注销完成，有效增厚EPS，彰显公司长期发展信心。 ## 海外业务展望 公司利拉鲁肽和格拉替雷原料药已经通过了完整性评估，有望在海外市场取得突破。 ## 盈利预测与估值 根据公司现有业务进展情况情况，略微调低公司业绩增速至25.5%，测算公司18-20年EPS分别为0.44/0.57/0.75元（回购减少股本已测算进入），对应23/18/14倍PE，维持“强烈推荐”评级。 ## 风险提示 制剂增长不及预期；原料药出口不如预期；商誉减值风险；行业政策风险。 # 总结 ## 业绩稳健增长，未来发展可期 本报告对翰宇药业2018年前三季度业绩进行了详细分析，公司业绩增长符合预期，主要受益于制剂和海外业务的增长。虽然销售费用率有所提升，但公司通过股份回购等方式提振市场信心。未来，随着利拉鲁肽和格拉替雷等产品在海外市场的获批，公司有望迎来新的增长点。维持“强烈推荐”评级，但投资者仍需关注相关风险。

# 中心思想 ## 业绩增长超预期，维持强烈推荐评级 京新药业发布的三季度报告显示，公司营收和净利润均实现显著增长，超出市场预期。核心产品通过一致性评价，新产品不断获批，产品线持续升级和丰富，公司发展前景良好，维持“强烈推荐”评级。 ## 核心产品竞争力强劲，长期发展信心充足 公司核心产品瑞舒伐他汀等通过一致性评价，进口替代加速，业绩增长提速。同时，公司持续回购股权，彰显长期发展信心。 # 主要内容 ## 事件 公司发布三季度报，营收和净利润大幅增长，并预告全年净利润增长30%-40%。 ## 点评 ### 产品线升级和丰富 核心产品通过一致性评价，并获多个新产品批件，产品线不断升级和丰富。 * **核心产品通过一致性评价，进口替代加速：** 核心产品降脂药瑞舒伐他汀性价比优势突出，且率先通过一致性评价，受益进口替代，增长提速。精神神经领域的曲舍林和左乙拉西坦等产品也通过一致性评价，且相比外资厂商性价比优势明显。 * **新产品获批，丰富产品线：** 获得重酒石酸卡巴拉汀胶囊和盐酸普拉克索片等首仿药批件，丰富了精神神经类品种。注射用头孢美唑钠的获批，进一步丰富了公司制剂品种。 ### 业绩增长提速，现金流良好 公司前三季度营收预期增长 44.4%，Q3 单季度营收增长 50%，增长提速，前三季度经营性现金流净额 2.52 亿，同比增 98.14%，毛利率 62.9%略有提升，研发费用创新高达1.91亿。 * **营收和现金流大幅增长：** 受益于核心产品通过一致性评价招标放量，公司前三季度营收增长44.4%，Q3单季度营收增至50%，显示公司销售增长提速。前三季度经营性现金流净额同比大幅增长，显示良好的回款能力。 * **毛利率提升，研发投入加大：** 前三季度销售毛利率同比提升，公司持续推进产品注册和研发，研发费用投入加大。 ### 持续回购股权，彰显长期发展信心 截止10月08日，公司累计回购股份数量1257.5万股，占公司总股本的1.73%，支付的总金额为14037.01万元，彰显公司长期发展信心。 ### 盈利预测与投资建议 略微提高公司的盈利预测，维持“强烈推荐”评级。 ### 风险提示 一致性评价进展不达预期；核心品种销售不达预期等。 # 总结 京新药业发布的三季度报告显示业绩超预期增长，核心产品通过一致性评价，新产品不断获批，产品线持续升级和丰富。公司前三季度营收和净利润大幅增长，现金流良好，并持续回购股权，彰显长期发展信心。维持“强烈推荐”评级，但需注意一致性评价进展和核心品种销售等风险。

中心思想 业绩强劲增长与市场机遇 羚锐制药在2018年上半年实现了显著的业绩增长，营收同比增长32.56%，扣非后归母净利润同比增长20.75%，主要得益于产品销量的持续提升和“两票制”政策的推行。同时，OTC行业景气度持续提升，为品牌OTC产品带来了量价齐升的良好机遇。 核心竞争力与未来展望 作为贴膏剂领域的龙头企业，羚锐制药凭借其强大的品牌、丰富的产品线和终端优势，通过持续提价和深化药店终端合作，有效挤压非品牌OTC市场份额，并优化营销渠道，增强了业绩的稳定性。报告维持“强烈推荐”评级，预计公司未来几年将保持稳健增长。 主要内容 2018年H1业绩概览与增长驱动 营收显著增长及产品结构优化 营收表现强劲： 2018年上半年，羚锐制药实现营业收入110.38亿元，同比大幅增长32.56%。这一增长主要归因于公司产品销量的持续提升以及“两票制”政策的积极影响。 产品线贡献多元： 贴膏剂： 同比增长17.92%，其中品牌产品通络祛痛膏保持10-15%的增速，壮骨麝香止痛膏和关节止痛膏等产品平稳增长，小儿退热贴、和舒腹贴膏则实现高速增长。 片剂： 同比增长12.29%，丹鹿通督片等产品正逐步完成从医院到院外渠道的转换，未来增长潜力可期。 胶囊剂： 同比增长高达89.50%，主要受到“两票制”推行的影响。 生物药业软膏剂： 营销渠道整合效果显著，实现73.73%的同比高速增长。 盈利能力提升与费用结构调整 毛利率显著提升： 公司整体毛利率从2017年上半年的70.40%提升至2018年上半年的75.33%，同比提升4.93个百分点，显示出公司产品结构优化和议价能力的增强。 期间费用占比上升： 2018年上半年公司期间费用占比为57.65%，同比上升6.33个百分点。 销售费用： 营收占比50.11%，同比提升7.76个百分点，主要系“两票制”推行和终端动销投入增加所致，费用增长被认为是合理的。 管理费用： 营收占比7.05%，同比下降1.51个百分点，表明公司管理效率得到进一步优化。 财务费用： 营收占比0.49%，同比上升0.08个百分点。 OTC行业景气度提升与羚锐制药的战略优势 行业利好驱动品牌OTC量价齐升 OTC行业景气度高涨： 受益于国家基本药物目录的放开、药店连锁化率的提升以及OTC品牌趋于固化等多重因素，OTC行业整体景气度持续提升。 品牌OTC迎来机遇： 市场环境为品牌OTC产品带来了量价齐升的良好机遇，具备品牌优势的企业有望进一步扩大市场份额。 非品牌市场空间巨大： 非品牌OTC市场空间超过55%，为品牌OTC企业通过精细化营销和渠道整合提供了广阔的替代空间。 羚锐制药市场策略与持续增长潜力 市场策略有效： 羚锐制药通过持续提价策略，并与药店终端建立强强联合，有效逐步挤压非品牌OTC的市场份额。 营销改革成效显著： 公司营销改革后大幅减小了渠道压货现象，增强了业绩的稳定性和可持续性。 龙头地位稳固： 羚锐制药作为贴膏剂领域的龙头企业，凭借其在品牌、产品和终端渠道方面的综合优势，预计将持续实现业绩增长。 盈利预测与投资评级 未来业绩展望与估值分析 盈利预测： 根据公司现有业务情况，预计羚锐制药2018年至2020年的每股收益（EPS）分别为0.45元、0.56元和0.71元。 估值水平： 对应2018年至2020年的市盈率（PE）分别为19倍、15倍和12倍。 投资评级： 报告维持对羚锐制药的“强烈推荐”评级，并设定目标价为12.00元，相较于8.34元的现价，存在43.88%的股价空间。 潜在风险因素提示 药店终端销售不达预期： 若药店终端销售情况未能达到预期水平，可能影响公司业绩。 医院端销售不达预期： 若医院端销售表现不佳，也可能对公司整体营收和利润产生负面影响。 总结 羚锐制药在2018年上半年展现出强劲的业绩增长势头，营收和扣非后归母净利润均实现显著增长，这主要得益于产品销量的提升和“两票制”政策的积极影响。公司毛利率的提升反映了其盈利能力的增强，尽管销售费用因政策和市场推广而有所增加，但管理效率的优化有效控制了整体费用。在OTC行业景气度持续提升的背景下，羚锐制药作为贴膏剂领域的龙头企业，凭借其品牌、产品和终端优势，通过有效的市场策略和营销改革，有望持续实现量价齐升。报告维持“强烈推荐”评级，并对公司未来业绩增长持乐观态度，但同时提示了药店和医院终端销售不达预期的风险。

中心思想 业绩驱动与战略布局 海王生物2018年上半年通过积极的医药流通渠道商并购整合，实现了营业收入和净利润的高速增长。公司在“两票制”政策背景下，迅速扩大了医药商业板块的市场份额，并建立了覆盖多省份的业务体系。同时，公司在创新药研发和高端医疗服务（如肿瘤质子治疗中心）方面也取得了阶段性进展，展现了多元化的战略布局。 财务挑战与现金流优化 尽管营收和净利润表现亮眼，但由于流通渠道业务应收账款规模扩大，导致公司财务费用显著增加，一定程度上拖累了业绩增速。然而，公司正积极通过多元化融资渠道优化资本结构，并已在2018年第二季度实现了经营性现金流的环比改善，预示着未来现金流状况有望持续向好。 主要内容 2018年上半年经营概况 财务表现强劲增长 海王生物于2018年8月27日发布了2018年中期报告，报告显示公司上半年营业收入达到175.51亿元，同比大幅增长90.32%。归属于母公司净利润为3.27亿元，同比增长38.66%；扣除非经常性损益后的净利润为2.90亿元，同比增长21.89%。每股收益（EPS）为0.12元，较去年同期增长38.76%。 核心业务分析与财务状况 医药流通业务高速扩张与业绩增长 并购整合驱动营收增长： 在“两票制”政策背景下，公司顺应行业趋势，加快医药流通渠道商的整合并购步伐。2018年上半年，公司成功并购了29家渠道商，使其医药商业板块营收达到170.5亿元，同比增长92.03%，成为公司整体营收高速增长的主要驱动力。目前，公司已建立起覆盖20多个省份的医药商业业务体系。 净利润增速低于收入增速： 尽管净利润实现增长，但其增速（38.66%）显著低于营业收入增速（90.32%）。 财务费用压力与现金流改善 应收账款规模扩大导致财务费用激增： 截至2018年中期，公司应收账款高达169亿元，占总资产的比例提升至47.86%，较上年同期增加4.87个百分点。巨额的应收账款不仅拖累了公司的现金流，也导致上半年财务费用达到3.00亿元，同比激增223.61%，对公司业绩造成较大压力。 积极优化融资渠道： 为应对资金压力，公司积极拓展和优化融资渠道，包括成立“海王生物1期应收账款债权资产支持专项计划”募资9.87亿元，发行非公开公司债第一期募资8亿元，并积极筹备2018年度配股公开发行募资，旨在优化资本结构，降低资产负债率。 经营性现金流显著改善： 2018年第二季度，公司经营性现金流净额为+1.08亿元，相比第一季度（-10.58亿元）有明显改善，预示着公司现金流状况有望持续向好。 研发进展与肿瘤治疗战略布局 新药研发取得突破： 在新药研发方面，公司在研抗肿瘤新药“二甲苯磺酸萘普替尼片”的临床研究申请已获得美国FDA批准，并已启动美国I期临床试验，标志着公司在新药研发国际化方面迈出重要一步。 仿制药一致性评价有序推进： 仿制药方面，公司共开展了5个项目的一致性评价研究工作，其中2个项目已完成预生物等效性研究。 布局高端肿瘤质子治疗： 公司于2016年入股美国Provision Healthcare, LLC，并与其合资设立深圳中美海惠医疗，在中国境内独家经营Provision Healthcare质子治疗系统。目前，公司已与国内多家肿瘤医院和综合性三甲医院签署战略合作协议，积极推动质子治疗中心在中国的落地建设和运营。 盈利预测与投资评级 盈利预测： 基于公司现有业务情况，分析师假设公司2018年延续并购业务高速增长，并从2018年开始放慢节奏。预测公司2018年至2020年的每股收益（EPS）分别为0.31元、0.39元和0.47元。 估值与评级： 对应预测的EPS，公司估值分别为13倍、10倍和8倍。分析师维持对海王生物的“强烈推荐”评级。 风险提示 商誉减值风险： 鉴于公司大规模的并购活动，存在商誉减值的潜在风险。 行业政策风险： 医药行业政策变化可能对公司经营产生影响。 主要财务指标预测 会计年度 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 24939.64 39322.20 48913.43 58505.04 同比(%) 83.30% 57.67% 24.39% 19.61% 归属母公司净利润(百万元) 636.38 821.67 1029.72 1254.66 同比(%) 52.10% 29.12% 25.32% 21.84% 每股收益(元) 0.24 0.31 0.39 0.47 P/E 16.30 12.63 10.08 8.27 P/B 1.88 1.62 1.40 1.20 总结 海王生物在2018年上半年展现了强劲的增长势头，营业收入和净利润均实现高速增长，这主要得益于公司在“两票制”政策背景下积极推进的医药流通渠道商并购整合战略。公司已成功建立起广泛的医药商业网络，并持续在创新药研发和高端医疗服务领域进行战略布局，特别是抗肿瘤新药的国际化临床试验和质子治疗中心的建设，为公司未来发展注入了新的增长动力。 然而，大规模并购带来的应收账款增加导致财务费用显著上升，对短期业绩增速构成压力。值得注意的是，公司已采取多项措施优化融资结构，并在2018年第二季度实现了经营性现金流的环比改善，表明其财务状况正逐步趋于健康。 综合来看，尽管存在商誉减值和行业政策风险，但鉴于公司在医药流通领域的领先地位、多元化的业务布局、研发进展以及现金流的改善趋势，分析师维持“强烈推荐”评级，并预计未来几年公司盈利能力将持续提升，估值具有吸引力。

中心思想 业绩强劲增长与双品牌战略成效 大博医疗2018年上半年业绩表现强劲，营收和归母净利润分别同比增长27.60%和33.12%，其中第二季度增速更为显著。公司积极推行的双品牌发展战略初显成效，子公司博益宁实现扭亏为盈并贡献显著增长。 业务结构优化与盈利能力提升 公司各项核心业务，特别是脊柱类产品和微创外科耗材，均实现稳定或高速增长，显示出良好的市场拓展能力。尽管市场推广投入增加导致销售费用率上升，但通过有效的管理和财务优化，整体净利率仍有所提升，盈利能力保持稳健。分析师给予“强烈推荐”评级，并预计未来三年业绩将持续增长。 主要内容 2018年半年度业绩概览与双品牌战略成效 整体财务表现：2018年上半年，大博医疗实现营业收入3.52亿元，同比增长27.60%；归属于母公司股东的净利润为1.75亿元，同比增长33.12%；扣除非经常性损益后归母净利润为1.53亿元，同比增长22.12%。 第二季度业绩亮点：第二季度单季营收达到1.97亿元，同比增长33.84%，环比增长27.24%；归母净利润1.07亿元，同比增长41.86%，环比增长55.55%，显示出加速增长态势。 双品牌战略的积极影响：公司双品牌发展战略顺利推进，子公司博益宁的产品陆续推向市场并实现扭亏为盈，其营业收入和净利润分别同比增长297.02%和311.18%，成为业绩增长的重要驱动力。 各项业务板块稳定增长分析 创伤类产品：上半年实现营收2.21亿元，同比增长20.67%。 脊柱类产品：实现营收7145万元，同比增长31.48%，增速领先。 神经外科及手术器械：分别实现营收1400万元和749万元。 其他产品及微创外科：其他产品实现营收3878万元，同比增长高达132.60%，其中微创外科产品表现尤为突出。子公司施爱德的微创外科业务经过市场开发，总体营收增长50%，随着新产品推出，有望成为公司新的利润增长点。 盈利能力与费用结构分析 毛利率保持稳定：2018年上半年公司整体毛利率为82.36%，与去年同期基本持平（下降0.28%）。其中，创伤类产品毛利率为87.06%，脊柱类产品毛利率为89.69%。 销售费用率上升：销售费用率为14.59%，较去年同期提升4.15个百分点，主要系市场推广投入加大所致。 管理与财务费用优化：管理费用率为13.94%，较去年同期降低1.48个百分点；财务费用率为-3.09%，较去年同期降低3.73个百分点，主要得益于赎回结构性存款收益增加。 净利率提升：2018年上半年整体净利率为50.66%，较去年同期提升2.27个百分点，显示出公司在费用控制和盈利能力方面的良好表现。 盈利预测与投资建议 未来业绩展望：根据公司现有业务情况，分析师预测公司2018-2020年每股收益（EPS）分别为0.95元、1.22元和1.55元。 估值与评级：对应预测市盈率（PE）分别为32倍、25倍和20倍。分析师给予“强烈推荐”评级，目标价38元，预计股价有25%的上涨空间。 风险提示：需关注行业监管政策变动、市场竞争加剧及产品降价、知识产权等风险。 总结 大博医疗2018年上半年业绩表现亮眼，营收和归母净利润均实现高速增长，特别是第二季度增速显著。这主要得益于公司双品牌发展战略的初步成功，子公司博益宁的扭亏为盈和各项核心业务的稳定增长，尤其是脊柱类产品和微创外科耗材的突出表现。尽管市场推广投入增加，但公司通过有效的费用管理，整体净利率仍有所提升，显示出稳健的盈利能力。分析师基于对公司未来业务发展的积极预期，维持“强烈推荐”评级，并预计公司未来三年业绩将持续增长，具备较好的投资价值。同时，报告也提示了行业监管、市场竞争和知识产权等潜在风险。

# 中心思想 本报告对葵花药业(002737)的2018年半年度报告进行了分析，核心观点如下： * **品牌主品驱动增长**：葵花药业通过品牌化营销和连锁药店合作，主打产品量价齐升，推动了营收的高增长。 * **聚焦战略提升盈利**：公司深入贯彻“聚焦主品”战略，转变营销模式，有效降低了销售费用率，提升了盈利能力。 * **研发体系支撑未来**：公司不断完善研发体系，加深对产品的挖掘和临床研究，为未来的发展提供支撑。 * **投资评级与盈利预测**：维持“强烈推荐”评级，预测公司2018-2020年归母净利润分别为5.6亿、7.1亿和8.8亿，对应PE分别为20倍、16倍、12倍。 # 主要内容 ## 公司业绩与市场表现 2018年8月15日，葵花药业发布2018年半年度报告，实现营业收入23.36亿元，同比增长19.39%；归母净利润2.83亿元，同比增长47.62%。 ## 营收增长分析 ### 品牌营销与渠道深化 公司聚焦主品、连锁分类营销创新，金银花露及小儿柴桂退热颗粒陆续上市，受益于主产品量价齐升；同时公司实施品牌化操作，打造连锁和诊所样板市场，拓展了与整合连锁的合作深度和广度，助推公司经营指标的提升。 ## 盈利能力提升分析 ### 聚焦战略与营销模式转变 公司“聚焦主品”战略得到深入贯彻，营销模式从广告、控销转向价值营销、学术营销，主产品价格持续稳步提升，营销考核由规模增长变为利润同步考核，推动销售费用率降低，销售净利率提升。 ## 研发体系建设 公司的研发中心现形成下设北京、哈尔滨、重庆、天津四家研究院与 12 所/部的平台布局，持续提升研发投入，积极开展药品及大健康产品研发工作。 ## 盈利预测与估值 根据公司现有业务，预测公司2018-2020年归属母公司净利润分别为5.6亿、7.1亿和8.8亿；EPS分别为0.96元、1.21元和1.5元，对应PE分别为20倍、16倍、12倍。维持“强烈推荐”评级。 ## 风险提示 行业监管政策变动风险；运营管理的风险；质量控制风险。 # 总结 本报告分析了葵花药业2018年半年度报告，指出公司通过品牌化营销、聚焦主品战略和研发体系建设，实现了业绩高增长和盈利能力提升。维持“强烈推荐”评级，但同时也提示了行业监管、运营管理和质量控制等风险。

中心思想 业绩稳健增长，基层市场渗透是核心驱动 通化东宝在2018年上半年实现了营收和净利润的显著增长，主要得益于其胰岛素产品在基层市场的持续深入渗透。公司通过多元化的市场推广和教育活动，有效提升了基层医疗机构对糖尿病诊疗水平，从而推动了重组人胰岛素系列产品销售额的稳健增长，并结合良好的费用控制，实现了净利率的提升。 创新研发布局，构筑未来增长潜力 公司积极投入研发，在第三代胰岛素（胰岛素类似物）产品线上取得了重要进展，多个产品已进入申报生产或临床试验后期。同时，通过与国际领先企业合作，公司已启动第四代超速效型胰岛素类似物的研发，这不仅将提升其在全球胰岛素市场的竞争力，也为公司未来的长期增长奠定了坚实基础。 主要内容 核心业务驱动与财务表现 2018年上半年业绩概览： 公司实现营业收入14.63亿元，同比增长23.85%；归属于母公司净利润5.37亿元，同比增长30.78%；扣除非经常性损益后归母净利润为5.2亿元，同比增长28.23%。 胰岛素产品持续高增长： 重组人胰岛素系列产品营收达10.85亿元，同比增长18.98%，是公司业绩增长的主要动力。医疗器械收入1.65亿元，同比增长24.12%。房地产业务收入1.579亿元，同比增长86.75%，但其毛利率较低，导致整体毛利率略有下降。 盈利能力提升与费用控制： 尽管整体毛利率因房地产业务占比提升而下降1.36个百分点至73.74%，但公司整体净利率提升了1.88个百分点至36.6%。这主要得益于胰岛素业务的规模效应带来的盈利能力提升，以及销售费用率（同比降低0.28个百分点至22.83%）和管理费用率（同比降低0.92个百分点至8.51%）的良好控制。 基层市场推广策略： 公司以基层市场为核心，通过科室会、城市会、区域年会等多种形式对基层医师进行糖尿病诊疗知识的宣传教育。同时，通过“白求恩项目”提升县级及乡镇基层医师的诊疗水平，并通过“路标”研究项目探索符合中国国情的糖尿病分级诊疗模式，有效扩大了市场覆盖。 创新研发布局与未来增长潜力 第三代胰岛素研发进展： 甘精胰岛素： 已申报生产，并于2018年6月收到补充材料要求，公司正积极准备，预计CDE将于2018年下半年进行临床数据核查。 门冬胰岛素及其预混制剂： 预计2018年12月完成总结报告并申报生产。 地特胰岛素： 正处于临床试验筹备阶段。 赖脯胰岛素及其预混制剂： 已于2017年11月申报临床。 第四代胰岛素国际合作： 公司与法国Adocia公司签署了“四代胰岛素-超速效型胰岛素类似物（BCLispro）和胰岛素基础餐时组合（BCCombo）”项目合作协议，标志着公司研发体系与国际领先标准接轨，开启了第四代胰岛素迈入国际市场的新局面。 研发投入： 2018年上半年公司研发费用达3.8亿元，显示出公司对创新研发的高度重视和持续投入。 盈利预测与估值： 报告预测公司2018-2020年每股收益（EPS）分别为0.53元、0.68元、0.87元，对应市盈率（PE）分别为35倍、27倍、21倍。基于此，分析师给予“强烈推荐”评级。 风险提示： 主要风险包括第三代胰岛素获批进度或第四代胰岛素研发进展不及预期，以及招标降价风险。 总结 通化东宝在2018年上半年展现出强劲的业绩增长势头，这主要得益于其重组人胰岛素产品在基层市场的成功渗透和精细化推广策略。公司通过有效的费用控制和规模效应，实现了净利率的显著提升。同时，公司在第三代胰岛素的研发上取得了实质性进展，多个产品即将进入收获期，并积极通过国际合作布局第四代胰岛素，为未来的持续增长注入了强大动力。尽管面临新产品获批进度和招标降价等风险，但鉴于其稳健的现有业务表现和前瞻性的研发布局，分析师给予“强烈推荐”评级，认为公司具备良好的投资价值和增长潜力。

中心思想 凯普生物中期业绩稳健增长，第三方检验服务成新引擎 凯普生物2018年半年度业绩表现符合市场预期，营业收入同比增长18.69%，归母净利润同比增长23.20%。公司在分子诊断产品领域保持稳步增长，特别是HPV试剂产品贡献稳定营收。同时，公司积极拓展第三方医学检验服务网络，该业务收入实现近90%的大幅增长，有望成为未来业绩增长的重要驱动力。 研发投入持续高企，巩固技术领先优势 公司高度重视创新研发，研发投入占营业收入的比例达到8.19%，并拥有大量研发人员和在研项目，包括多项进入临床试验阶段的三类医疗器械产品。持续的研发投入确保了公司在核酸分子诊断领域的技术领先优势，为产品创新和市场竞争力提供了坚实保障。 主要内容 事件 凯普生物于2018年8月16日发布半年度报告，数据显示公司上半年实现营业收入2.50亿元，同比增长18.69%；归属于母公司股东的净利润为4629万元，同比增长23.20%；扣除非经常性损益后的归母净利润为4052万元，同比增长16.45%。 点评 分子诊断产品稳步增长，营收同比增长15.19% 公司依托导流杂交和通用荧光PCR技术平台，持续创新并拓展市场。其中，HPV试剂产品表现稳定，2018年上半年实现营收1.93亿元，同比增长10.09%，毛利率达88.93%，较同期提升0.30%。此外，STD检测、耳聋易感基因检测等其他试剂产品增长迅速，上半年营收3460万元，同比增长55.35%，毛利率为83.60%，较同期提升1.96%。 全面铺设第三方医学检测服务网络，检验服务收入同比增长89.81% 凯普生物通过分子医学检验所全面布局第三方医学检验服务网络，目前已设立20家医学检验所，其中17家已取得医疗机构执业许可证。香港分子病理检验中心已发展成熟，广州、上海、北京、郑州等地的检验所业务发展迅速。2018年上半年，医学检验服务收入达到1628万元，同比大幅增长89.81%。尽管检验所前期投入较大导致毛利率为35.44%（较同期下降13.49%），但随着建设和运营的加速，该业务预计将成为公司业绩新的增长点。 重视创新研发，研发投入占营业收入的比例为8.19% 作为技术密集型企业，凯普生物高度重视研发投入以保持技术领先。上半年研发投入2044万元，同比增长25.42%，占营业收入的比例为8.19%，较同期提升0.44%。公司拥有216名研发与技术人员，占总人数的21.07%；在研项目40项，其中10项三类医疗器械产品已进入临床试验阶段。公司及子公司已获得17项三类、6项二类医疗器械产品注册证书和21项一类医疗器械产品备案凭证，并取得13项CE认证。 盈利预测与估值 根据公司现有业务情况，分析师预测凯普生物2018-2020年每股收益（EPS）分别为0.64元、0.79元和0.97元，对应市盈率（PE）分别为26倍、21倍和17倍。基于此，报告给予公司“强烈推荐”评级，目标价22元，预计股价空间为30.95%。 风险提示 报告提示了多项潜在风险，包括行业监管政策变动风险、市场竞争风险、质量控制风险、规模迅速扩张引致的管理风险，以及第三方医学检验服务业务不能尽快盈利的风险。 总结 凯普生物2018年上半年业绩表现稳健，营业收入和归母净利润均实现两位数增长，符合市场预期。公司在分子诊断产品领域，特别是HPV试剂，保持了稳定的市场份额和高毛利率。同时，公司积极拓展第三方医学检验服务网络，该业务收入实现近90%的显著增长，展现出巨大的增长潜力，有望成为未来业绩增长的核心驱动力。公司持续高比例的研发投入，巩固了其在核酸分子诊断领域的技术优势和市场竞争力。综合来看，凯普生物凭借其稳健的分子诊断业务、快速发展的第三方检验服务以及持续的研发创新，具备良好的成长前景，因此获得“强烈推荐”的投资评级。投资者需关注行业政策、市场竞争及新业务盈利能力等潜在风险。

中心思想 战略转型与制药版图升级 景峰医药（000908）通过战略性聚焦高端仿制药，并辅以持续的并购整合与制药资产优化升级，已成功实现企业转型，并取得了阶段性成果。公司致力于走与国际接轨的仿制药产业化道路，不断完善制药产业链，形成了以心脑血管、抗肿瘤、骨科疾病和妇儿用药为核心的四大产品线。通过对上海景峰、贵州景峰、大连德泽、贵州景诚、海南锦瑞及慧聚药业等子公司的整合与升级，公司在多个细分市场建立了竞争优势，并积极推动产品创新和剂型改良，以适应不断变化的市场需求和政策环境。 多元化布局驱动未来增长 公司不仅通过内生增长优化现有产品结构，更通过投资和合营研发企业进行外延式扩张，大力丰富产品管线，为中长期发展奠定基础。持续加大的研发投入，尤其是在生物药、高端仿制药、原料药和高端注射剂领域的战略性布局，以及与美国尚进、科新生物等创新型企业的合作，预示着公司在国内外市场均具备显著的增长潜力。尽管短期内受行业政策和营销改革影响，公司业绩有所波动，但其清晰的战略方向、丰富的产品储备和积极的创新投入，使其有望在未来实现稳健增长，并获得“强烈推荐”的投资评级。 主要内容 核心业务板块的市场表现与研发进展 景峰医药在2015年至2017年间持续通过并购和整合制药资产，成功转型为高端仿制药企业。2017年，公司实现营业收入25.84亿元，同比下降2.15%；归母净利润1.62亿元，同比下降52.33%。业绩下滑主要受辅助用药政策、国家降价及招投标政策影响，同时营销队伍改革和研发投入增加也导致销售费用和人员薪资上涨。从收入构成看，2017年注射剂、固体制剂、原料药及其他主营业务的营收占比分别为74.33%、11.93%、7.05%和6.69%。公司整体毛利率稳定在80%左右，其中注射剂毛利率高达86%。 上海景峰：玻璃酸钠市场领先与产品升级 上海景峰作为景峰医药的全资子公司，其核心产品玻璃酸钠在骨科和眼科市场表现强劲。2017年，景峰玻璃酸钠营收规模约2.3亿元，在PDB样本医院市场份额约10%，位居国产企业第二。玻璃酸钠市场规模持续扩大，骨科领域从2010年的6.97亿元增长至2017年的40.08亿元，复合年增长率（CAGR）达28.39%，预计未来三年CAGR有望保持20%以上；眼科领域2017年市场规模约16.86亿元，预计2020年有望突破25亿元。为应对市场竞争，上海景峰已完成长效玻璃酸钠生产线技改及产能扩建，并研发了HA1（交联玻璃酸钠注射液）和HA2（玻璃酸钠曲安奈德复方注射剂）等国家一类新药，以及JZC11注射液等长效制剂，这些产品有望在未来大幅提升玻璃酸钠的营收。此外，上海景峰在研项目丰富，包括JZC23、JS01等抗肿瘤脂质体，以及JZB01、JZB28等创新药及高端仿制药，为公司长远发展奠定基础。 贵州景峰：参芎葡萄糖注射液稳定与替罗非班上市 贵州景峰作为景峰医药的全资子公司，其核心产品参芎葡萄糖注射液2017年营收销售约10.5亿元。尽管受国家医保目录对中药注射剂使用限制及列入辅助用药政策影响，其增速有所放缓，但过去一年中标省份累计达13个，中标价格稳定在45-48元区间，预计2018年销售规模将维持稳定。在PDB样本医院市场中，贵州景峰的参芎葡萄糖注射液市场份额约33.54%，排名第二，具有相对优势。同时，贵州景峰的研发产品盐酸替罗非班注射液和盐酸替罗非班氯化钠注射液已处审评生产阶段，预计2018年有望实现上市，为公司业绩增长注入新动力。 大连德泽：榄香烯高速增长与市场潜力 大连德泽药业在被景峰医药并购后，营收从并购当年的2.5亿元规模增长至2017年的5.55亿元，过去五年复合增速高达25.45%。其核心产品榄香烯注射液和榄香烯口服乳是独家的中国原研专利药和国家抗肿瘤新药，已进入全国医保用药目录。2017年，植物药在抗肿瘤药物市场中排名第二，市场份额为21.39%。大连华立金港药业在植物碱类抗肿瘤药物生产企业中占据6.74%的市场份额，位居前列。榄香烯注射液作为脂质体剂型，能靶向作用于肿瘤细胞，对正常细胞无损伤，2017年PDB样本营收达2.68亿元。榄香烯口服乳作为目前唯一脂质体剂型的口服抗肿瘤药，2017年样本医院增速超100%，销售额达2781万元。考虑到其独特优势和景峰医药的营销推广力度，预计未来三年榄香烯产品有望维持约20%的增速，成为景峰医药抗肿瘤领域的旗舰产品。 贵州景诚：口服制剂受益流感爆发 贵州景诚制药主要产品为心脑