百利天恒(688506) 　　公司点评 　　公司是聚焦肿瘤的ADC创新药企，具备全球早期研发、临床开发、规模化生产及商业化能力。公司17款临床管线，30余项注册临床，数项海外临床；iza-bren与BMS达成全球合作，潜在总交易额最高达84亿美元，已收到8亿美元首付款及2.5亿美元里程碑付款。iza-bren后线鼻咽癌、后线食管鳞癌NDA受理并纳入优先审评；三阴性乳腺癌III期达主要终点，计划提交NDA。T-Bren（HER2ADC）在海内外开展17项临床，包含8项III期。T-Bren单药治疗初治HER2阳性乳腺癌cORR达86.0%，联合帕妥珠单抗cORR为87.5%，12个月PFS率最高达90.8%。DLL3ADCBL-M14D1治疗二线SCLC mPFS达8.1个月，CLDN18.2ADC BL-M05D1对二线的胃癌、胰腺癌mOS为12.8个月、14.2个月。EGFR×HER3双抗SI-B001联合联合紫杉醇治疗复发/转移性头颈鳞癌mOS长达11.2个月。持续覆盖，给予“买入-B”评级。 　　iza-bren全球临床提速，多瘤种III期研究获双终点阳性。iza-bren海内外开展40余项临床，国内布局12项III期，海外联合BMS推进一线晚期三阴性乳腺癌、EGFR-TKI耐药后晚期非小细胞肺癌、经治晚期转移性尿路上皮癌3项全球II/III期注册临床。多项III期成果亮眼：鼻咽癌后线III期，相比化疗，ORR54.6%vs27.0%，mPFS8.38个月vs4.34个月（HR=0.44）；食管鳞癌二线III期，iza-bren组mOS9.79个月vs化疗组7.20个月（HR=0.64），mPFS4.17个月vs1.97个月（HR=0.50），ORR35.3%接近化疗组3倍；2L+三阴性乳腺癌III期，mPFS8.5个月vs3.1个月（HR=0.29），mOS15.9个月vs12.5个月（HR=0.60），有望重塑三阴性乳腺癌二线格局。 　　iza-brenI/II期临床单药及联合方案在多瘤种展现巨大潜力。肺癌多项数据刷新行业纪录：一线联合奥希替尼治疗EGFR突变非小细胞肺癌，2.5mg/kg组ORR达100%，12个月PFS率92.1%、12个月OS率94.8%；单药治疗EGFR-TKI耐药患者，整体mPFS达12.5个月，19外显子缺失突变亚组达14.1个月；联合斯鲁利单抗一线治疗广泛期小细胞肺癌，mPFS8.2个月，1年OS率85.7%。针对EGFR外显子20插入等非经典突变非小细胞肺癌，cORR达69.2%，mPFS10.5个月。在其他实体瘤也表现优异：经治尿路上皮癌患者2.2mg/kg剂量组ORR40.7%，仅接受单线化疗的患者ORR高达75%。 　　风险提示 　　za-bren海外临床及商业化不及预期风险；与BMS合作的里程碑款项兑现不及预期风险等。

　　康辰药业(603590) 　　公司点评 　　公司覆盖出凝血、肿瘤等疾病领域。成熟产品筑牢现金流，创新管线稳步迭代。2025年营收9.15亿元（+10.87%）、归母净利润1.66亿元（+293.13%），其中苏灵收入6.68亿元（+12.9%），密盖息收入2.46亿元（+5.6%）。全球首创KAT6/7双靶点抑制剂KC1086处于I期临床，多靶点抗肿瘤药KC1036多项适应症迈入III期临床；公司新增多款自研候选药物，中药创新药ZY5301冲刺上市申请，犬用尖吻蝮蛇血凝酶补充研究已完成上报。预计2026-2028年公司营收分别为10.07/11.15/12.95亿元，归母净利润1.87/2.11/2.51亿元，对应5月27日收盘价，PE为30.4/26.9/22.6倍，持续覆盖，给予“买入-B”评级。 　　全球首创双靶点抑制剂KC1086临床价值与国际化进度同步提升。KC1086为全球首创KAT6/7双靶点药物，经AACR壁报数据佐证，具备同类最优潜力。药物对KAT6A/B、KAT7靶点抑制活性优异，IC50数值显著优于辉瑞同靶点竞品，靶点选择性更强。单药针对ER阳性乳腺癌模型抑瘤率超90%，联合内分泌、靶向药物联用后同样展现强效抑瘤效果，联用治疗潜。药代动力学与安全性表现亮眼，口服利用度高、体内代谢平稳、药力可 　　物蓄积风险低，未观测到心脑血管、呼吸等系统明显毒性，安全用药窗口充足。2025年8月国内完成I期首例患者入组，同年12月获美国FDA临床许可，正式开启中美双中心临床开发。 　　KC1036食管鳞癌后线优势明确，多适应症III期临床全面加速。药物既往食管鳞癌后线II期临床数据亮眼，ORR26.1%、mOS达7.1个月，疗效显著优于传统化疗方案，为晚期患者提供优质后线治疗选择。2026年项目研发进程进一步加快，陆续拿下胸腺癌、二线食管鳞癌两项关键性III期临床批件。作为首批入选儿童抗肿瘤星光计划的品种，药物同步布局儿童尤文肉 　　瘤适应症；同时积极开展联合PD-1单抗的一线食管鳞癌、晚期实体瘤联合疗法临床研究，肿瘤适应症矩阵持续拓宽，临床应用场景不断丰富。 　　全新自研项目落地，丰富研发储备与产品延伸布局。公司依托自有研发平台持续产出全新候选药物。公司储备预研项目十余项，每年稳定新增2-3个立项品种。KC1101为新型抗肿瘤小分子药，在多类肿瘤模型中药效突出，脑部药物暴露量具备优势，针对肿瘤脑转移病灶治疗潜力较大；KC5827属于非GLP-1口服减重药，可实现减脂保肌、改善肝脏代谢，胃肠道副作用更低，长期用药安全性更佳。 　　风险提示 　　临床试验、上市审批进度不及预期；核心产品市场竞争加剧等。

　　欧林生物(688319) 　　投资要点： 　　主营稳健，研发专注以金葡菌疫苗为首的“超级细菌”疫苗赛道。欧林生物主营破伤风疫苗，是公司最核心上市销售产品；在研创新疫苗主攻院内耐药菌感染赛道，核心在研产品金葡菌疫苗已进入3期临床尾声，有望成为全球首个上市产品。除了金葡菌疫苗外，公司还布局口服重组幽门螺杆菌疫苗、重组铜绿假单胞菌疫苗、重组鲍曼不动杆菌蛋白疫苗、A群链球菌疫苗等“耐药细菌”，均为全球1.1类创新候选疫苗，是目前国内已知在“超级细菌”疫苗领域布局最为完善的疫苗企业。 　　金葡菌疫苗研发进入尾声，有望全球首发。在创新管线布局上，公司拥有全球领先的靶向“超级细菌”的疫苗研发管线，针对世界卫生组织列为优先级的多种耐药细菌展开疫苗研发。核心在研产品包括重组金葡菌疫苗、口服重组幽门螺杆菌疫苗、重组铜绿假单胞菌疫苗、重组鲍曼不动杆菌蛋白疫苗及A群链球菌疫苗。其中，重组金葡菌疫苗（rFSAV）作为全球同类项目中进展领先的候选疫苗，已于2025年年报期内完成III期临床试验全部受试者入组，预计将在2026年上半年完成数据揭盲，有望率先填补该领域全球空白。 　　主营破伤风疫苗经营稳健。吸附破伤风疫苗作为公司的基石产品，自上市以来在中国市场始终保持领先地位，根据行业批签发数据，近年来市场份额稳居行业前列，稳定的现金流为公司的持续创新与发展奠定了坚实基础。2025年吸附破伤风疫苗贡献6.14亿收入，占整个营收87.1%，且仍在放量中。传统被动免疫制剂保护周期短，且容易产生过敏反应，而主动免疫（疫苗）保护作用更长久且过敏率低。为规范非新生儿破伤风诊疗行为，2019年10月，国家卫生健康委办公厅发布《非新生儿破伤风诊疗规范（2019年版）》，该规范指导基层医疗机构做好外伤后破伤风的预防控制工作，尤其是外伤后的预防处置，降低破伤风发病率及死亡率。该政策明确要求非新生儿破伤风预防以疫苗为主，被动制剂为辅，推动破伤风疫苗市场放量。 　　盈利预测、估值分析和投资建议。暂不考虑金葡菌疫苗、AC-hib结合疫苗、四价流感病毒裂解疫苗未来销售情况下，预计2026-2028年公司营收分别为8.1/9.3/10.7亿元，归母净利润0.45/0.53/0.65亿元，对应EPS为0.11/0.13/0.16元，根据5月14日收盘价，对应PE为349/295/240倍。公司是全球领先的“超级细菌”疫苗研发企业，现已完成III期临床试验全部受试者入组，预计将在2026H1完成数据揭盲，有望超越辉瑞、赛诺菲、GSK等疫苗巨头，实现该领域全球突破。公司瞻性布局多个“超级细菌”创新疫苗研发，我们预计未来2年将陆续进入临床研究，基于公司在“超级细菌”疫苗赛道的稀缺属性，未来成长属性突出，但鉴于当前估值较高，给予公司“增持-B”评级。 　　风险提示：产品研发失败或进度不及预期风险；破伤风疫苗产品市场竞争加剧以及销售不及预期风险；AC结合疫苗和Hib结合疫苗纳入免疫规划风险；公司短期高估值风险。

　　新和成(002001) 　　事件描述 　　公司公布2025年年报及2026年一季度报。2024年公司实现营收222.51亿元，同比增长2.97%，实现归母净利润67.64亿元，同比增长15.26%。第四季度公司实现营收56.09亿元，同比降低3.75%，环比增长1.22%。实现归母净利润14.43亿元，同比降低23.18%，环比降低15.95%。2025年全年毛利率为44.67%，同比上升2.89pct；净利率为30.57%，同比上升3.28pct。2026年一季度实现营业收入62.95亿元，同比增长15.72%，环比增长12.22%；归母净利润18.27亿元，同比降低2.80%，环比增长26.59%，对应毛利率为42.88%，同比下降3.82pct，环比上升0.80pct，净利率为29.16%，同比下降5.54pct，环比上升3.35pct。 　　事件点评 　　蛋氨酸量价齐升，新材料产品高速发展。分板块看，2025年公司营养品、香精香料业绩小幅下降。营养品实现营收147.8亿元，同比降低1.79%，对 　　应毛利率47.77%，同比上升4.59pct，其中，蛋氨酸量价齐升，表现亮眼，山东新和成氨基酸有限公司作为固体蛋氨酸生产和销售主体子公司实现净利润29.72亿元，同比增长31.10%。香精香料实现营收38.66亿元，同比降低1.29%，对应毛利率53.14%，同比上升1.30pct。新材料和其他业务则增长迅速，2025年分别实现营收21.15\14.87亿元，同比增长26.17%\54.43%。 　　产能布局持续优化，项目建设成效显著。2025年，公司各项目稳步推进。营养品板块，公司与中石油合资建设的18万吨/年液体蛋氨酸（折纯）项目顺利完成一次性试车，已正式投入生产运营；7万吨蛋氨酸一体化提升项目已完成全部建设工作并通过验收，顺利投产运行。香精香料板块，公司系列醛项目、香料产业园一期项目按计划稳步推进，各项建设工作有序开展。新材料板块，公司天津基地尼龙产业链项目已完成资源合规审批手续，正式开 　　工建设；PPS四期项目按既定计划有序实施。 　　中东冲突影响，维A、维E、蛋氨酸价格大幅上涨。受中东冲突导致霍尔木兹海峡航运受阻影响，能源、运输等成本上涨，加之全球化工原料短缺导致赢创新加坡蛋氨酸工厂、住友化学亚洲公司等海外产能停产，公司核心产品维生素A、维生素E、蛋氨酸价格大幅上涨。截至4月29日，维生素A价格达到9.80万元/吨，相比年初增长56.80%；维生素E价格达到9.65万元/吨，相比年初增长73.87%；蛋氨酸价格达到4.30万元/吨，相比年初增长144.32%。受益于核心产品价格上涨，2026年公司营养品板块营收、利润均有望显著提升。 　　投资建议 　　我们预测2026年至2028年，公司分别实现营收264.92/280.66/295.37亿元，同比增长19.1%/5.9%/5.2%；实现归母净利润87.46/95.06/102.02亿元，同比增长29.3%/8.7%/7.3%，对应EPS分别为2.85/3.09/3.32元，PE为12.3/11.3/10.5倍，维持“买入-B”评级。 　　风险提示 　　贸易摩擦风险；行业竞争格局恶化风险；新产能投放不及预期风险；环保安全风险。

　　投资要点： 　　ADC重塑肿瘤治疗格局，全球市场爆发增长。ADC凭借抗体精准靶向、载荷杀伤及旁观者效应，治疗优势显著，历经多代技术迭代，疗效与安全性持续提升。在癌症成为全球主要死因、年新增病例超2,130万例的背景下，ADC疗法通过精准机制以及与免疫、化疗的协同，从晚期后线治疗向早期一线推进，重塑治疗格局。得益于ADC在实体瘤和血液肿瘤领域的适应症拓展，全球ADC市场呈现爆发式增长。全球市场规模从2019年的28亿美元跃升至2024年的141亿美元，并预计在2035年突破1227亿美元。 　　HER2、EGFR、TROP-2、B7-H3均为实体瘤核心治疗靶点，对应ADC药物可有效解决难治肿瘤的未满足临床需求。HER2ADC已拓展至HER2低 　　表达乳腺癌等人群，重塑乳腺癌治疗格局；EGFRADC已获批鼻咽癌适应症，推进肺癌、结直肠癌等多项后期临床，中国药企EGFRxHER3双抗ADC进入临床关键阶段；TROP-2ADC为三阴性乳腺癌、非小细胞肺癌等难治肿瘤提供新方案，多款药物已获批并前移至早期治疗线；B7-H3ADC多款候选药已进入III期临床，中国药企研发进度领先且国际合作频繁。 　　肺癌和乳腺癌是重点研发方向，ADC+IO(肿瘤免疫)成为趋势。非小细胞肺癌占肺癌病例约85%，全球及中国发病数持续增长，国内外药企布局EGFR、TROP2、HER2等ADC。乳腺癌为女性最高发恶性肿瘤，ADC药物已极大改善难治乳腺癌亚型的治疗现状。HR+/HER2-占比最高、三阴性乳腺癌侵袭性强且治疗选择有限，整体药物市场规模庞大，HER3×EGFR、TROP2、HER2等是乳腺癌ADCIII期临床重点靶点。ADC联合免疫疗法（ADC+IO）凭借协同抗肿瘤、克服耐药的优势，成为肿瘤治疗前沿方向，在尿路上皮癌、非小细胞肺癌、乳腺癌等实体瘤展现突出潜力，当前研发聚焦新一代ADC与PD-(L)1/VEGF双特异性抗体等联合方案，国内外正推进多项相关临床研究，是未来肿瘤治疗的重要发展趋势。 　　相关公司：中国药企ADC研发与国际化布局活跃，技术持续升级，我们看好具备优质ADC技术、拥有出海潜力的创新药企，相关公司如恒瑞医药、百利天恒、科伦博泰、荣昌生物、映恩生物、复宏汉霖等。 　　风险提示：核心技术迭代风险，热门靶点研发竞争超预期风险，临床研发的安全性与联合疗法不确定性风险，生产工艺与供应链稳定性风险，医保谈判价格承压与商业化不及预期风险，海外市场政策与竞争壁垒风险。

　　事件描述： 　　确定生物医药为新兴支柱产业。2026年全国两会期间，生物医药产业成为国家政策重点支持产业。2026年政府工作报告中提出，要培育壮大新兴产业和未来产业，实施产业创新工程，鼓励央企国企带头开放应用场景，打造集成电路、航空航天、生物医药、低空经济等新兴支柱产业，这也是首次将生物医药提升到“支柱产业”的高度。 　　事件点评： 　　国产创新药已成为生物医药产业核心发展方向，已进入持续爆发期。2025年是中国创新药出海爆发式增长的一年，各项数据均创下历史新高。根据医药魔方数据库显示，2025年中国创新药BD出海授权全年交易总金额达到1356.55亿美元（2024年为519亿美元），首付款70亿美元，交易总数量达到157起（2024年94起），各个维度的数据统计均达到了历史新高。其中，信达生物与武田制药达成总金额高达114亿美元的BD交易，这也成为中国医药BD史上最大一单交易；而三生制药与辉瑞就PD-1/VEGF双抗达成的授权，首付款就高达12.5亿美元，这笔交易不但拿下了2025年首付款冠军，还刷新了国内BD首付款记录。2026开年，中国创新药BD出海已展现出延续2025年的势头。2026年1-2月，国产创新药BD交易总额达532.76亿美元，交易数量多达44项，开年仅两个月的交易金额超过2025年任一单季度，与2024年全年水平接近。其中，1月30日，石药集团公告与阿斯利康就创新多肽分子的发现和长效递送产品的开发展开全面战略合作，石药集团将获得12亿美元预付款并有权最高获得35亿美元潜在研发里程碑付款和最高138亿美元的潜在销售里程碑付款。 　　投资建议：国家已将生物医药上升为新兴支柱产业，国产创新药也迎来持续的爆发阶段。我们建议重点关注国产创新药板块优质资产，建议关注恒瑞医药、百济神州、信达生物、三生制药、康方生物、中国生物制药、石药集团、荣昌生物、科伦博泰、百利天恒、欧林生物、博瑞医药、海思科、必贝特、映恩生物、广生堂、先声药业、上海谊众、维立志博等。 　　风险提示：全球经济增长不及预期风险、创新药研发竞争加剧及研发失败风险、创新药上市销售低于预期风险等。

　　投资要点： 　　政策呵护：中国医药创新大发展时代来临。“十四五”以来国家药监局批准的创新药达到204个、创新医疗器械265个，其中2025年1到7月份，批准创新药50个、创新医疗器械49个。目前，我国医药创新药在研数目达到全球的30%左右。根据医药魔方发布的《2025Q1-Q3医药交易趋势分析》，2025年前三季度，中国医药交易license-out总金额共计920.3 　　亿美元。中国创新药BD授权金额快速增长体现出中国创新药产业的快速发展和国际竞争力的提升。 　　商业健康险迎来大发展，多层次支付体系支持创新药&器械发展。2024年7月国常会审议通过《全链条支持创新药发展实施方案》，提出发展商业保险，合力助推创新药发展。国家医保局也多次表态探索创新药的多元支付机制，支持引导普惠型商业健康保险及时将创新药品纳入报销范围。 　　2025年12月7日，2025版国家医保药品目录发布，本次调整新增114种药品，其中包括50个一类创新药。同期，国家医保局也公布了我国首版商业保险创新药目录。有19种药品被纳入商保创新药目录，包含了CAR-T、TCE疗法、双特异性抗体等热门靶点药物。“基本医保+商业健康险”的多层次支付模式，为具备国际领先水平的治疗技术和产品搭建了商业化路径，从实质上促进了中国创新药&器械发展。 　　CXO：中国制造扬帆出海&景气度回升。中国CXO公司、生命科学上游公司凭借其过硬的技术实力和高效的服务优势以及极致的性价比，其全球市场竞争力持续提升。国内方面，随着创新药行业投融资环境逐步好转，CXO公司2025年以来订单持续回暖，随着较低价格的订单执行完毕，2026年有望获得订单量价齐升的局面。 　　器械&服务：技术驱动产业升级，重视脑机接口、AI医疗等行业机会。高端定制化医疗耗材代工行业突破0-1的阶段，龙头代工企业在产品质量、供应链安全稳定、供应效率和成本优势等多方面获得全球竞争力，供应链加速从欧美转移至中国的趋势出现。脑机接口产业技术持续进步。此外，AI医疗也在持续发展，各种垂类模型、AI应用快速发展。 　　投资策略：医药板块PE估值处于历史平均值以下。考虑到2026年行业有望获得正增长，预计2026年板块会获得正收益。重点关注板块：创新药、CXO、AI医疗、脑机接口、创新医疗器械、医疗设备招标复苏、消费复苏等。 　　风险提示：宏观经济环境风险、市场流动性风险、医药行业政策风险、地缘政治与国际贸易风险等。

　　爱得科技(920180) 　　投资要点： 　　爱得科技主要从事以骨科耗材为主的医疗器械的研发、生产与销售。公司产品包括脊柱类、创伤类、创面修复类、运动医学类、关节类等制造类产品和骨水泥、关节假体等贸易类产品。公司是国家高新技术企业，先后获得“江苏省专精特新中小企业”、“苏州市市级企业技术中心”认定，公司产品椎体成形系统和外固定支架先后获得“苏州名牌产品”荣誉。根据医械汇数据，2023年度公司在国内脊柱类椎体成形系统医疗器械厂商中排名第三，在国内脊柱类内植入医疗器械厂商中排名第六。 　　人口老龄化驱动的刚需属性与诊疗渗透率提升保障了骨科植入医疗器械行业长期增长空间。作为医疗器械最大子行业，骨科植入医疗器械领域 　　2024年市场规模达246亿元，其中脊柱、创伤、关节三大品类已全面纳入国家集采，短期虽经历价格体系调整，但人口老龄化驱动的刚需属性与诊疗渗透率提升保障了长期增长空间。需求端，我国65岁以上人群骨质疏松患病率为32%，80岁以上椎体压缩性骨折（OVCF）患病率逾30%，叠加2亿腰椎病患者及年超600万骨折住院患者，患者基数持续扩大；供给端，微创介入技术成为主流趋势，椎体成形术（PVP/PKP）凭借创伤小、恢复快的优势快速渗透，运动医学等新兴细分领域以近20%的年复合增长率领跑，椎体成形系统细分市场空间达14.85亿元；政策端，集采常态化倒逼企业从单一的产品销售向提供手术整体解决方案转型。 　　作为深耕骨科医疗器械行业十余年的综合解决方案提供商，公司已建立起多维协同的竞争优势。在产品矩阵上，围绕退行性疾病治疗需求形成了覆盖脊柱、创伤、运动医学及创面修复等领域的132项产品体系，核心产品椎体成形手术系统凭借全系列解决方案在脊柱微创领域占据领先地位；在客户资源上，成熟的全国性销售网络覆盖所有省份，与各地医院及临床骨科医生 　　建立的深度沟通机制，有效提升了产品认可度和市场渗透率；在技术能力上，累计获得108项专利（发明专利41项），2022-2024年研发投入占比达6.96%，配备高端品牌加工中心与GMP十万级净化车间，并承担“苏州市椎体成形微创手术系统研究中心”等多项省市级课题，与江苏科技大学等重点院校开展校企合作；在团队管理上，经验丰富的管理层结合系统化的专业知识与实操培训体系，打造出兼具专业深度与成长潜力的组织模式。 　　估值分析和投资建议：公司业绩受集采以价换量影响有所下滑，不过公司不断加强对相关非集采产品的推广及市场渗透，一定程度上抵销集采产品收入下降的影响。2022-2025年分别实现营业收入2.86亿元、2.62亿元、2.75亿元和3.02亿元，同比增速分别为-4.11%、-8.22%、4.87%和9.74%。公司2022-2025年，实现归母净利润分别为9327.94、6356.86、6713.05、7775.27万元，同比增长-0.21%、-31.85%、5.60%和15.82%。公司可比公司威高骨科、大博医疗、凯利泰、三友医疗、春立医疗2024年PE分别为53.49、57.25、-41.30、612.05、62.59倍，均值为57.78倍（剔除PE异常的凯利泰、三友医疗后）。公司发行后股本为118.12万股，发行价对应发行后市值为9.06亿元，对应2024年市盈率为13.50倍，相较于可比具备一定的折价。 　　风险提示：“带量采购”相关风险；行业监管政策变化风险；销售模式变动风险；经销渠道管理风险；毛利率波动风险；存货减值风险；应收款项回收风险；产品质量及潜在责任风险；新产品的研发和注册风险；实际控制人不当控制的风险；业绩下滑的风险。

　　投资要点： 　　基本面：海内外双轮驱动需求温和修复，反内卷政策推动供给格局优化。需求端，国内利好政策鼓励房地产及消费发展，内需有望温和复苏；海外美欧财政货币双宽，对全球需求形成有效支撑，叠加中美关系缓和，外需有望为国内终端产品出口提供支撑。供给端，2025年11月，国内化学原料及制品固定资产投资完成额累计同比降低8.2%，自2021年开始的化工行业扩产已进入尾声。供给端，“反内卷”成为重要任务。伴随着“内卷式”竞争综合整治持续推进，行业供给格局预计显著改善，行业盈利水平或将得到修复，化工行业将从“市占率优先”转向“利润优先”，有望开启化工周期新起点。 　　投资建议：从长周期来看，化工材料行业将面临新的变革周期，主要体 　　现在三方面：1）能源转型加速，由化石能源向可持续能源转型发展；2）AI智能化及合成生物学开始渗透，由传统化工转向“新化工”；3）绿色低碳构建核心竞争力，全球化工竞争格局有望重塑。新材料将会在变革周期中承担重要角色，朝着高端化、差异化、绿色化迈进，建议关注地缘博弈加剧背景下的国产替代及自主可控机遇，重视“泛科技”新质生产力及产业升级驱动下的新兴市场机会。1）国产替代及自主可控方向，包括半导体材料、新能源材料、涂料；2）新质生产力方向，包括AI材料、人形机器人材料、合成生物学及SAF材料。 　　半导体材料：需求复苏+进口替代双重机遇，关注材料国产化机会。需求端，得益于全球晶圆厂加速扩张，成熟制程产品需求回暖，2.5D/3D封装渗透率持续提升等因素，2025年全球半导体材料市场规模预计将达到759.8亿美元，同比增长8.4%，创历史新高。供给端，CMP抛光材料、光刻胶和电子特气等核心材料国产化率不足30%，进口替代空间仍旧广阔。CMP抛光材料板块建议关注鼎龙股份、安集科技；光刻胶板块建议关注彤程新材、 　　艾森股份；电子特气板块建议关注中船特气、华特气体、南大光电、金宏气体。 　　新能源材料：“十五五”启程风电预期向好，储能驱动锂电景气高涨。风电高景气格局延续，预计到2030年中国风电累计装机容量将达13亿千瓦；行业强化反内卷工作，发展方向从规模扩张转变为质量与效益的同步提升，产业链盈利能力有望持续改善。建议关注风电产业链材料公司，包括时代新材、中材科技。“政策+AI+出口”三重驱动储能产业需求爆发，带动六氟磷酸锂、VC等关键原材料采购量显著增长。叠加此前行业产能出清，难以快速复产，六氟磷酸锂、VC供给紧缺，价格持续上涨。建议关注六氟磷酸锂产业链，包括天赐材料、永太科技、深圳新星、多氟多；VC产业链，包括华盛锂电、海科新源。 　　涂料：高附加值新兴赛道领跑，重视战略材料自主可控机会。涂料行业转向“价值竞争”，军工特种涂料、高端工业涂料等高附加值涂料成为驱动涂料发展的新增长引擎。国际局势复杂多变，积极推进国防和军队的现代化建设意义重大，相比美国，国内隐身战机数量仍有提升空间，隐身涂料增量需求广阔。建议关注华秦科技、佳驰科技。船舶、风电需求高企，带动高端工业涂料市场扩张。船舶涂料方面，2025年全球市场规模预计62.8亿美元。外资厂商依托技术积累、供应链体系、客户粘性等优势占据国内船舶涂料85%以上市场份额，国内企业快速追赶，进口替代空间广阔。风电涂料方面，2025年对应市场规模约为45亿元，同比增长60%以上。外资厂商凭借先发优势占据风电涂料五成以上市场份额，未来在政策端及需求端驱动下，国内厂商占有率有望持续提升。建议关注麦加芯彩。 　　人形机器人：需求放量在即，重视上游材料蓝海市场。人形机器人正处于量产前夕，上游材料迎来集中催化。电子皮肤可实现机器人的触觉感知，假设单台人形机器人总价值量可达8000元左右，预计2030年市场规模将达到80亿元。腱绳+保护套管方案，可实现灵巧手的精细控制能力的基础上，解决单一腱绳方案磨损严重、寿命较短的问题，需求有望持续提升。电子皮肤板块建议关注福莱新材、晶华新材、汉威科技等；腱绳+保护套管板块建议关注骏鼎达。 　　人工智能：AI驱动PCB升级迭代，关注高频高速材料发展。AI服务器中需要PCB拥有更高层数并采用高频高速覆铜板方案。算力需求拉动AI服务器放量，预计到2028年全球AI服务器市场规模将增长至955.99亿美元。PPO树脂、碳氢树脂、Low-DK电子布、HVLP铜箔等PCB用高频高速材料需求增长空间广阔。供给方面，目前高频高速材料仍以海外企业为主，国内企业加速布局，未来有望逐步取代美日等国际品牌。电子树脂板块建议关注圣泉集团、东材科技；电子布板块建议关注中材科技、宏和科技、国际复材；电子铜箔板块建议关注铜冠铜箔、德福科技、隆扬电子。 　　生物制造：关注合成生物学及SAF需求放量机遇。当前合成生物产业仍处于生命周期早期，产品型公司更易成长，选品能力对短期财务业绩产生关键性影响，建议关注合成生物学领域公司华恒生物、梅花生物、凯赛生物、蓝晓科技。SAF：全球政策共振推动需求端持续扩张，预计2030年全球SAF需求量将达到2000万吨。建议关注生物航煤产业链，SAF分子筛催化剂生产商建龙微纳，UCO（SAF上游原材料）企业山高环能。 　　风险提示：国产替代不及预期风险；AI服务器需求波动风险；人形机器人材料技术迭代不及预期风险；SAF政策推进不及预期风险。

　　爱舍伦(920050) 　　投资要点： 　　公司专注医疗健康领域，主营康复护理与医疗防护类一次性医用耗材研发、生产及销售，以ODM/OEM模式服务国际知名品牌。公司技术与产能实力雄厚，获多项国际认证，系国内医用护理垫龙头、本土医用敷料头部企业，铺垫类敷料出口全国前十。 　　医用敷料行业中，康复护理与手术感控耗材市场空间广阔。康复护理产品涵盖医用护理垫、医用冰袋等，应用于老年人护理、术后产后护理等场景，需求受全球及我国老龄化加剧驱动，国内失能老人规模超5000万且持续增长，叠加成人失禁用品市场渗透率提升及康复医疗机构扶持政策落地，市场空间持续扩容。手术感控产品包括手术铺单、手术衣等，是外科手术必备耗材，受益于外科手术量增长及感控措施加强，全球市场规模2023年达242.79亿元，预计2026年增至270.62亿元；国内该类产品出口规模2023年达7.4亿美元，需求尚未完全开发，未来增长潜力较大。 　　公司在医疗领域积淀深厚，客户黏性强且竞争力突出。公司长期专注于医疗健康事业，经过多年的经验积累和人才储备，公司生产规模位居行业前列，采购环节凭借大规模原材料采购降低成本、平抑价格波动影响，生产环节通过设备改造与自动化升级提升生产效率，构筑显著成本壁垒。在客户资源上，公司深耕医疗健康领域，凭借稳定的产品质量、高效的产能保障与全流程优质服务，积累了Medline集团、ZarysInternationalGroup等全球知名企业客户，长期战略合作推动客户黏性持续提升，支撑企业可持续发展。 　　盈利预测、估值分析和投资建议：公司2022-2025H1年营业收入持续增长，分别为5.74亿元、5.75亿元、6.92亿元、4.38亿元，同比增长0.03%、0.19%、20.36%、44.81%；公司2022-2025H1年，实现归母净利润持续增长，分别为6,280.15、6,695.70、8,071.11、4,967.89万元，同比增长-37.12%、6.62%、20.54%、12.35%。公司可比公司振德医疗、奥美医疗、健尔康2024年PE分别为46.77倍、20.71倍和36.92倍，均值为34.80倍。公司发行后股本为6767.93万股，发行价对应发行后市值为10.82亿元，对应2024年市盈率为13.40倍，相较于可比具备一定的折价。 　　风险提示：客户集中度较高和单一客户重大依赖的风险；市场竞争风险；境外市场收入占比较高的风险；原材料价格波动的风险；汇率波动风险；商誉减值风险；OEM业务模式风险。