中心思想 实控人变更与政策红利双轮驱动，绿色能源主业加速发展 北清环能通过控股股东股权变动引入山东省国资委背景的“山高金融”作为新实控人，依托山东高速集团的资源优势，加速绿色能源主业拓展。同时，公司主业卡位国家“十四五”生物经济发展规划重点赛道（生物能源），作为国内餐厨废弃物资源化利用的领先企业，有望借政策东风打开长期成长空间。报告预计公司2022-2024年归母净利润将保持高速增长（204%/79.94%/32.06%），维持“买入”评级。 公司基本面与市场预期高度契合，盈利增速与估值具备吸引力 从财务数据看，公司2021年营收同比增长138.33%，归母净利润增长78.38%，2022年预测营收增速达115.24%，反映业务扩张加速。估值层面，2022年预测PE为20.40倍，2024年降至8.59倍，PEG显著低于行业均值，具备较高安全边际。同时，公司资产负债率从2020年64.67%下降至2021年52.24%，偿债能力改善，流动比率提升至1.02，经营现金流预计2022年转正，整体财务结构优化支撑成长逻辑。 主要内容 1. 携手山高金融，顺应减碳大趋势，加速绿色能源主业发展 2022年5月19日，公司控股股东北控清洁能源集团向山高金融发行488.04亿股，后者认购43.45%股权，公司实际控制人由北京市国资委变更为山东省国资委。山高金融作为山东高速集团旗下境外投融资平台，布局新能源、绿色环保等战略新兴产业。新实控人将依托山东高速集团在基础设施、金融投资等领域的资源，助力公司开拓绿色能源新赛道，实现跨区域规模集成和全产业链布局，推动业绩持续高增。 2. 主业卡位生物经济重点赛道，有望于国内市场迎来长期发展红利 2022年5月10日，国家发改委发布《“十四五”生物经济发展规划》，将生物能源纳入国家生物经济战略，明确推动生物能源与生物环保产业发展。公司作为深交所唯一以餐厨废弃物资源化利用为主业的上市公司，通过对有机废弃物提油和厌氧处理产出生物柴油原料、生物天然气等可再生能源产品。目前生物柴油主要销往欧洲，未来伴随国内政策推动，公司有望率先受益于国内生物柴油及相关市场的广阔前景。 3. 盈利预测&投资建议 报告预计公司2022-2024年营收分别为17.79/29.22/37.43亿元，同比增速115.24%/64.21%/28.10%；归母净利润2.45/4.40/5.82亿元，同比增速204%/79.94%/32.06%。当前股价14.31元，对应2022年PE 20.40倍，2024年PE 8.59倍，EV/EBITDA分别为11.49/7.00/4.53倍。基于公司赛道优势与实控人赋能，维持“买入”评级。风险提示包括国际战争、减碳政策变化、项目进展、补贴变化、产能扩张及商誉减值等。 总结 本报告以北清环能（000803）实控人变更为核心事件，深入分析了新股东山高金融的国资背景和资源优势对公司绿色能源主业的催化作用。同时，结合国家“十四五”生物经济发展规划对生物能源的明确支持，公司作为餐厨废弃油脂处理领域的龙头，有望在国内外两个市场实现高速增长。财务预测显示公司2022-2024年营收和利润将维持三位数至双位数的高增速，盈利能力（ROE从6.26%提升至21.59%）和偿债能力（资产负债率降至46.52%）持续优化。综合来看，报告认为公司已卡位生物经济重点赛道，在政策、资源与业绩三重共振下具备长期投资价值，维持“买入”评级。

　　华康医疗(301235) 　　致力医院感控十余年，参与火神山净化荣获业内口碑 　　华康医疗深耕医疗净化十余年，致力于为现代化医院提供洁净、安全、智能的医疗环境并解决医疗感染问题。服务内容涵盖医院净化系统项目建设全周期，包括前期平面规划布局设计、过程实施、运行维护管理等流程。同时，公司可研发、生产和销售配套医疗设备及医疗耗材。2020 年抗击新冠肺炎疫情期间，公司应邀参与火神山洁净手术室、负压 ICU 等抗疫重点区域的设计、施工和运维。公司充分展现扎实的洁净技术和高效协调能力，实现与土建施工、机电安装等设计、施工同步，从方案初始设计到竣工交付历时仅 10 天，建立全新风、全排风的高标准洁净手术室及负压 ICU，各项医疗环境指标一次性通过检测，为火神山实现医护人员零感染、患者零死亡提供了重要保障。 　　存量与新增市场共存，每年超 300 亿市场规模 　　医院净化系统建设是院感防控不可或缺的隔离墙，通过对手术部、ICU 等特殊科室合理设计规划，实现“医患分流”、“洁污分明”，降低医院感染风险。尤其在新冠疫情催化下，配套政策出台助力医疗新基建建设，期间一大批新建医疗机构布局加快，涉及现代化疾病预防控制体系建设、国家重大传染病防治基地建设、重点专科医院提标扩能等。此外，存量医院在疫情防控严峻背景下存在潜在的净化系统升级需求，对院感防控的要求更加趋严。在疫情背景催化+政策助力双重逻辑叠加下，华康医疗净化系统业务有望从中受益。公司预计，增量市场和存量市场的整体规模预计每年超过 300 亿，随着公司未来营销投入加大和净化技术升级迭代，华康医疗的市占率有望得到进一步提升。 　　医疗专项 EPC 将成未来看点 　　医疗专项工程 EPC 设计、施工、运维一体化的总承包净化系统项目，从中标和项目本身而言相较于传统的净化系统项目更具优势，从医院角度而言可以节省建设成本和时间，就承接方而言更考验技术和统筹设计能力，同时订单的质量更高。未来医疗专项EPC 项目将成为未来医院净化的趋势，公司的医疗专项工程 EPC 模式已在深圳市眼科医院、深圳市儿童医院、武汉大学中南医院、武汉科技大学附属天佑医院、湖北省新华医院、武汉市蔡甸区人民医院等成功落地。自 2022 年以来也陆续承接了部分 EPC 业务。未来随着公司净化技术研发实力的增强和市场进一步拓宽，EPC 订单有望成为公司净化业务新的业绩增长点。 　　盈利预测与投资评级 　　我们预计公司 2022-2024 年营业收入分别为 14.57、23.73、31.99 亿元，归母净利润分别为 1.43、2.37、3.20 亿元，采用可比公司 PE 相对估值法对公司进行估值，我们选取医疗新基建板块受益的三家公司迈瑞医疗、开立医疗、海泰新光作为可比公司，给予公司 2022 年目标 PE 为 39 倍，目标价为 52.61 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 　　风险提示：①市场竞争加剧风险；②新客户开拓波动风险；③经营活动现金流风险；④疫情反复施工延误等风险；⑤股价波动风险。

中心思想 华康医疗：院感防控综合服务领军企业，充分受益医疗新基建浪潮 华康医疗深耕医疗净化系统集成十余年，具备从设计、施工到运维的全周期服务能力，火神山项目树立行业口碑，技术实力与竞争优势突出。 后疫情时代，政策推动医疗新基建，新建医院与存量医院改造需求叠加，医疗净化系统每年市场规模超300亿元，公司有望持续受益于增量与存量双重逻辑。 医疗专项EPC模式成为趋势，公司已有多个成功案例，将成为未来业绩新增长点。 盈利预测显示2022-2024年营收和净利润高速增长，可比公司PE估值给予39倍，目标价52.61元，首次覆盖给予“买入”评级。 主要内容 1. 致力于院感防控综合服务领军企业 1.1. 深耕医院净化十余年，致力院感防控事业 华康医疗成立于2008年，2022年上市，为医院提供医疗净化系统研发、设计、实施、运维及医疗设备耗材销售，参与火神山项目，树立良好口碑。 1.2. 管理层深耕行业多年，掌舵助力公司发展 实际控制人谭平涛持有公司较高股份，具有净化行业背景，管理层稳定，保障公司行稳致远。 1.3. 医疗净化系统为核心，四轮齐驱 公司业务包括医疗净化系统集成、医疗设备销售、医疗耗材销售和运维服务四大板块，其中净化系统集成是核心业务。 1.4. 医院净化系统持续发力，2021贡献收入体量80%以上 2021年营收8.61亿元，同比+12.99%，归母净利润0.81亿元，同比+54.67%；净化系统集成业务占比81.99%，毛利率和净利率小幅提升。 2. 后疫情时代，医疗卫生机构将迎来一轮建设潮 2.1. 医疗净化系统—院感防控利器 通过合理流程设计和多系统集成，控制洁净环境指标，降低医院感染风险，是院感防控的关键手段。 2.2. 多政策助力公共卫生补短板强化建设 新冠疫情暴露公共卫生短板，国家出台多项政策推动医疗新基建，包括千县工程、国家医学中心、重大传染病防治基地等，医院建设需求旺盛。 2.3. 政府卫生投入加大，医疗订单金额快速拉升 政府卫生支出从2015年1.25万亿元增至2020年2.19万亿元，复合增速11.96%；中国建筑2021年新签医疗合同额2044亿元，同比+63.9%，反映医院建设订单快速增长。 2.4. 存量和增量市场并存，医疗机构院感防控需求亟待提升解决 医疗净化系统处于推广应用阶段，应用科室广泛。据测算，新增与存量市场合计年均规模超330亿元，包括手术室、ICU等科室的新建和改扩建需求。 3. 火神山急救先锋-华康医疗获业内口碑 3.1. 新增+存量市场并存，双重逻辑受益 增量受益于新建医院和改造升级，存量受益于维保和翻新；十四五规划强调疾控中心、重大传染病基地、县级医院等建设，公司订单来源充足。 3.2. 火神山改造十天奋战，交付效率凸现 公司参与火神山负压手术室和ICU建设，10天完成交付，展现扎实技术和高效协调能力，获市场高度认可。 3.3. 多家医院项目交付，行业经验和口碑逐渐积累 公司服务客户涵盖公立医院等，订单质量提升，2021年3000-5000万项目占比扩大，中标率稳定在30%以上，市场份额约2.86%，增速领先。 3.4. 旗下四家子公司业务协同 湖北菲戈特、上海菲歌特等子公司生产配套设备和耗材，河北华康负责物流，深圳华康开拓华南市场，形成协同效应。 3.5. 医疗专项EPC项目-净化系统业务后续发展引擎 EPC模式优势明显（节省成本、控制工期、提升质量），公司已成功落地多个EPC项目，2022年以来持续中标，有望成为新增长点。 4. 盈利预测与估值 4.1. 盈利预测及假设 基于医疗新基建推动订单、EPC模式拓展、联合营运中心扩张，预计2022-2024年营收14.57/23.73/31.99亿元，归母净利润1.43/2.37/3.20亿元。 4.2. 估值与投资评级 选取迈瑞医疗、开立医疗、海泰新光作为可比公司，给予2022年39倍PE，目标价52.61元，首次覆盖给予“买入”评级。 5. 风险提示 （无二级目录，故不呈现段落总结） 总结 本报告首次覆盖华康医疗，认为公司作为医疗净化系统综合服务商，受益于后疫情时代医疗新基建带来的增量与存量市场（每年超300亿规模），具备火神山项目经验、医疗专项EPC能力和全国化营销布局，业绩有望高速增长。预计2022-2024年营收复合增速超50%，给予39倍PE对应目标价52.61元，首次覆盖给予“买入”评级。主要风险包括市场竞争加剧、客户开拓波动、现金流及疫情施工延误等。

　　贝达药业(300558) 　　事件： 　　公司发布2022年一季报，2022年Q1实现营收5.85亿元，同比下降5.47%；归母净利润0.84亿元，同比下降43.36%，主要系股权激励计划影响，剔除该影响因素后归母净利润为1.45亿元，同比下降1.93%。 　　点评： 　　主要品种销量增长迅速，收入端业绩整体平稳 　　2022年Q1公司营收业绩整体平稳，各主要品种销量持续增长。其中埃克替尼（商品名：凯美纳）术后辅助适应症同时纳入医保，Q1销量亦同比增长19.56%；恩沙替尼（商品名：贝美纳）2021年12月二线治疗ALK阳性NSCLC适应症纳入医保后实现迅速放量，2022Q1销量同比大幅增长1103.87%。 　　股权激励致使归母净利润承压，剔除影响后经营状况良好 　　2021年开始公司实施五年期限制性股票激励计划，该计划对公司2022年Q1净利润产生0.61亿元影响，致使Q1归母净利润同比下滑43.36%，剔除影响因素后归母净利润同比微幅下调1.93%，整体保持稳定。 　　商业化品种不断拓展，创新管线研发迅速推进 　　主要商业化品种ALK抑制剂恩沙替尼一线治疗ALK阳性NSCLC适应症于2022年3月获NMPA批准上市，同适应症FDA上市申请准备正在进行，术后辅助适应症IND申请亦于4月获批。贝伐珠单抗于3月新增获批复发性胶质母细胞瘤、上皮性卵巢癌、输卵管癌或原发性腹膜癌、宫颈癌等多项适应症，目标患者群体大幅扩展。在研管线方面，多靶点激酶抑制剂CM082（伏罗尼布）二线肾细胞癌上市申请已于1月获得受理，PD-L1抑制剂BPI-371153、SHP2抑制剂BPI-442096两项实体瘤临床IND申请均于1月获批，进一步拓宽公司肿瘤免疫布局。 　　盈利预测与投资评级 　　我们预测公司2022至2024年营业收入分别为27.84、38.64、54.18亿元，实现归母净利润分别为4.59亿、6.84、9.23亿元。维持“增持”评级。 　　风险提示：疫情波动风险，研发失败风险，销售不及预期风险

　　2021年及2022年一季度全球八大农化企业经营情况 　　全球农药市场主要集中在跨国公司，八大农化企业合计占全球市场份额的比例超80%（2020年），其中包括四大创制药企业（先正达、拜耳、科迪华、巴斯夫）以及四大仿制药企业（安道麦、UPL、富美实、纽发姆）。 　　2021年四大创制药企业经营情况：四大创制药企业农化业务主要包括农药和种子业务，2021年各公司营业收入规模均实现同比增长。分业务看，受益于在全球市场的强劲市场需求，除草剂、杀虫剂、杀菌剂业绩整体表现强势，除科迪华杀虫剂业务同比小幅下滑外，其余跨国公司产品销售额均实现同比增长。分销售区域看，拉美和亚太地区为创制药企业主要销售增长市场。 　　2021年四大仿制药企业经营情况：销量增长和定价提升共同推动四大仿制药企业的营业收入规模均实现同比增长。安道麦/UPL/富美实/纽发姆分别实现收入48.68/52.13/50.45/24.06亿美元，YOY+11.7%/+3.3%/+8.7%/+26.5%。分季度看，四大仿制药企业从2021年下半年开始经营业绩同比明显提升，趋势延续至2022年第一季度，且毛利率水平整体较为平稳。 　　2021年及2022年一季度国内农药上市公司经营情况 　　2021年，中间体/原药/制剂/多业务/其他合计分别实现营业收入87/511/369/775/99亿元，同比增加19/94/32/218/16亿元，YOY+28%/22%/9%/39%/20%。收入及利润增长较快的板块主要集中在生产草甘膦、草铵膦等大众除草剂的上市公司，主要由于两个产品21年价格涨幅较大，带动企业营收规模扩张。分季度看，2021年至2022年第一季度，国内农药行业上市公司经营业绩逐步提高，其中营收规模保持稳步攀升态势。 　　全球与国内农药行业景气变化 　　2016年后由于外部宏观环境变化的不确定性，全球农药行业景气程度进入低速（收敛）弱波动状态，但总体呈现正增长。2020年以来国际主要作物价格大幅持续上涨，特别今年俄乌问题爆发后，全球主要农作物价格显著上涨，预计2022年全球农药产品需求及价格有望维持较为景气阶段。 　　我国为全球农药第一出口大国，按照我们测算，出口量占我国农药产量比例超过70%（2021年）；因此我国农药出口需求一方面与全球农化景气相关度高，同时我国农药制造供给端的波动也会对全球农药供给产生重要影响。 　　当前国内原药价格低于去年10月水平但仍处于历史较高水平，结合当前原材料价格高位、Q2为北半球传统用药季节，亦是我国传统出口旺季（当前出口价格处于历史高位），叠加区域性疫情不确定性等因素或对生产端产生的影响，预计二季度国内原药价格有望维持较为坚挺。 　　风险提示：新冠疫情发展情况持续恶化，全球种植进度递延，地缘政治冲突使全球农药贸易受到制约，农作物价格大幅波动，原材料价格大幅波动，公司新增项目产能投放不及预期

　　本周重点新闻跟踪 　　为深入贯彻落实党中央、国务院决策部署，科学规划和系统推进我国生物经济高质量发展，经报请国务院同意，国家发展改革委印发《“十四五”生物经济发展规划》。当前，生命科学基础前沿研究持续活跃，生物技术革命浪潮席卷全球并加速融入经济社会发展，为人类应对生命健康、气候变化、资源能源安全、粮食安全等重大挑战提供了崭新的解决方案。“十四五”规划《纲要》明确提出，推动生物技术和信息技术融合创新，加快发展生物医药、生物育种、生物材料、生物能源等产业，做大做强生物经济。 　　本周重点产品价格跟踪点评 　　本周WTI油价上涨0.7%，为110.49美元/桶。 　　重点关注子行业：本周轻质纯碱/尿素/重质纯碱/乙二醇/粘胶短纤/橡胶价格分别上涨5.3%/4.9%/3.4%/2.5%/2.2%/0.4%；VA/醋酸/烧碱DMF/液体蛋氨酸/乙烯法PVC/TDI/氨纶/电石法PVC/聚合MDI/钛白粉价格分别下跌4.8%/4.2%/3.6%/2.9%/2.9%/2.7%/2.4%/2.0%/1.4%/1.1%/1.0%；有机硅/纯MDI/VE/固体蛋氨酸/粘胶长丝价格维持不变。 　　本周涨幅前五子行业：硝酸（安徽金禾98%）（+15.7%）、草铵膦（华东）（+13%）、醋酸酐（华东）（+10.7%）、磷酸一铵（宏达化工55%颗粒）（+10.5%）、三聚氰胺（山东）（+10.5%）。 　　纯碱：本周节后归来，由于国内纯碱厂家节前接单较多，导致纯碱货紧价扬，拉涨节奏明显。周内行业开工率震荡，订单促进部分厂家提产积极，企业库存持续有下移表现，局部地区纯碱供应紧张明显，市场买涨情绪升温。下游用户多以刚需采购为主，整体市场交投氛围尚可。 　　草铵膦：本周草铵膦价格继续上调。从市场反馈看，国内主流生产商手中订单充足，目前均对外封盘停报，以执行订单为主，无力接新单；同时，草铵膦需求旺盛，部分新增产能爬坡不顺，市场供应增量不及需求增量，价格持续攀升。 　　本周化工板块行情表现 　　基础化工板块较上周上涨4.33%，沪深300指数较上周上涨2.04%。基础化工板块跑赢大盘2.29个百分点，涨幅居于所有板块第11位。据申万分类，基础化工子行业周涨幅较大的有：其他塑料制品（+8.26%），轮胎（+7.71%），其他化学制品（+6.97%），改性塑料（+5.98%），其他橡胶制品（+5.19%）。 　　重点关注子行业观点 　　（1）多因素影响子行业22年景气程度变化，农药行业在耕地面积预期提升、粮价维持在较高水平、国内供给有序且四季度价格走高之22年整体盈利水平有望改善，重点推荐扬农化工、润丰股份、广信股份、利民股份；轮胎行业景气见底，新能源领域带来发展机遇，建议关注赛轮轮胎、森麒麟。粘胶行业景气有望反转，重点推荐三友化工。（2）需求经济相关程度较弱，半导体材料、军工材料等新材料领域中长期自主可控；重点推荐化学合成平台型公司万润股份，国内民营气体龙头企业金宏气体。（3）下游需求稳定，高度关注光伏、风电、新能源、代糖等细分领域；重点推荐新能源功能材料龙头新宙邦，全球甜味剂龙头金禾实业。（4）龙头纵横扩张，一体化优势凸显，盈利中枢有望抬升；重点推荐万华化学、华鲁恒升、新和成（与医药组联合覆盖）。 　　风险提示：原油价格大幅波动风险；新冠疫情导致需求不及预期风险；安全环保风险

　　2021年全年度高景气，营收及利润大幅增长 　　2021年全年度基础化工行业上市公司（根据申万一级分类并调整后基础化工上市公司合计402家）共实现营业收入20562亿元，同比增长32.6%，实现营业利润2853亿元，同比增长109.6%，实现归属上市公司股东的净利润2222亿元，同比增长107.5%。行业整体综合毛利率为23.5%，同比增长2.6pcts；期间费用率为9.5%，同比下降2.1pcts。行业整体净利率为11.4%，同比增长4.3pcts。 　　2021四季度单季度基础化工行业样本上市公司（合计201家），共实现营业收入4266亿元，同比增长31.9%；实现营业利润450亿元，同比增长101.6%；实现归属母公司所有者净利润为324亿元，同比增长114.2%。提升幅度较大系去年同期受疫情影响较大。单季度毛利率21.1%，同比增长1.2pcts，单季度净利率8.0%，同比增长3.1pcts。 　　2022年Q1单季度营收及盈利水平均有所提升 　　2022年第一季度基础化工行业样本上市公司（合计201家），共实现营业收入4249亿元，同比增长25.0%；实现营业利润651亿元，同比增长39.0%；实现归属母公司所有者净利润为511亿元，同比增长36.0%。单季度净利率12.8%。期间费用率为8.2%，同比下降1.6pcts。 　　资产负债率维持低位水平，在建工程、经营性现金流维持增长趋势 　　2021Q4/2022Q1基础化工样本上市公司资产负债率分别为48.8%/49.0%，同比-0.9pcts/-0.8pcts；固定资产总额7022亿元/7020亿元，同比+6.4%/+8.4%；在建工程总额1626亿元/1807亿元，同比+21.8%/+26.0%。在建工程投资占总资产比例7.4%/7.8%，同比+0.3pcts/+0.6pcts。在塑料、聚氨酯、煤化工、其他化学制品等板块在建工程增加较多。基础化工行业样本上市公司存货占流动资产比重为24.9%/24.1%。经营性现金流净额为771亿元/335亿元，同比+39.2%/+114.2%。从子行业看，2021Q4仅涂料油墨单季度经营性现金流为负，其他均为正；2022Q1子行业中，12个子行业单季度经营性现金流为负，其余26个子行业均为正。 　　投资策略与观点 　　1）农药行业在耕地面积预期提升、粮价维持在较高水平，22年整体盈利水平有望继续改善，重点推荐扬农化工、润丰股份、广信股份、利民股份；轮胎行业景气见底，新能源领域带来发展机遇，建议关注赛轮轮胎、森麒麟。 　　2）需求经济相关程度较弱，半导体材料、军工材料等新材料领域中长期自主可控；重点推荐化学合成平台型公司万润股份。 　　3）下游需求稳定，高度关注光伏、风电、新能源、代糖等细分领域；重点推荐新能源功能材料龙头新宙邦，全球甜味剂龙头金禾实业。 　　4）龙头纵横扩张，一体化优势凸显，盈利中枢有望抬升；重点推荐万华化学、华鲁恒升、新和成（医药组联合覆盖）。 　　风险提示：原油等原料价格大幅波动风险；产能大幅扩张风险；新冠疫情后续对行业冲击风险；安全生产与环保风险；统计偏差风险

　　羚锐制药(600285) 　　事件 　　公司延续高质量发展，2022一季度利润端超预期 　　公司发布2021年报及2022年一季报，2021年实现营收26.94亿元，同比+15.52%；归母净利润3.62亿元，同比+11.08%；扣非归母净利润3.55亿元，同比+18.46%。2021年Q4实现收入6.40亿元，同比+10.01%，归母净利润0.35亿元，同比-37.75%，扣非净利润0.44亿元，同比+6.68%，主要系成本费用增加及非流动资产报废所致。2022年Q1公司收入6.82亿元，同比+15.73%，归母净利润1.31亿元，同比+35.41%；扣非净利润1.05亿元，同比+15.99%，若不考虑股权激励费用，利润水平超预期。 　　贴膏剂和胶囊剂稳步增长，片剂快速放量 　　1）2021年贴膏剂收入16.24亿元，同比增长14.64%，毛利率75.30%，减少2.17pct；2）2021年胶囊剂收入6.66亿元，同比增长15.90%，毛利率78.94%，减少2.1pct；3）2021年片剂收入1.48亿元，同比增长36.59%，毛利率62.82%，增加2.51pct；4)2021年软膏剂收入1.21亿元，同比减少10.34%，毛利率79.79%，减少3.73pct。毛利率下降主要由于直接材料增长所致，随着产品结构及成本控制进一步优化，毛利率有望企稳。 　　主力品种销量提升，结构优化叠加场景拓展助力二次腾飞 　　2021年公司核心产品通络祛痛膏销售2.9亿贴，同比+11.40%；培元通脑胶囊销售2.99亿粒，同比+13.21%；丹鹿通督片销售1.84亿片，同比+20.07%；参芪降糖胶囊销售3.3亿粒，同比+15.08%。两只老虎系列产品壮骨麝香止痛膏及伤湿止痛膏分别销售7.89/3.73亿贴，同比+8.51%/0.22%，销量处于市场领先地位。两只老虎系列拥有普通款（普药）和精装款（精品）两种规格，精品的舒适度、便捷性提升，价格高于普药，产品升级推动销售规模持续放量。2021年9月公司开启部分贴膏剂产品提价，有望持续增厚公司业绩。 　　盈利预测 　　公司通过在贴膏剂、片剂、胶囊剂等领域全面布局，覆盖临床和OTC终端的多品类产品矩阵，我们预计公司2022-2024年营业收入分别为31.29、36.00、41.37亿元；归母净利润分别为4.78、5.61、6.55亿元（未考虑股权激励及员工持股费用），对应当前市值13.8/11.8/10.1X。公司是贴膏剂龙头，品牌力具备优势，股权激励激发员工积极性，骨科及心脑血管市场空间广阔，具有良好的增长潜力，维持“买入”评级。 　　风险提示：1.产品销售不及预期2.提价效果或精品推广不及预期3.中药价格波动风险

　　1、景气度指标：企业/订货/投资/用工景气指数；CCPMI；工业增加值 　　2、价格指标：PPI\PPIRM\CCPI 　　3、供给端指标：产能利用率、固定资产投资、存货、能耗、在建工程情况 　　4、进出口指标：进出口指数、出口交货值、HS:进出口金额 　　5、下游行业运行指标：地产、家电、汽车、纺服 　　6、行业经济效益指标：三大行业经济效益指标 　　7、全球宏观和终端市场指标：采购经理指数、GDP同比、民用建筑开工、消费者信心指数、汽车销售 　　8、全球化工产品价格及价差：化学原料价格及价差、中间产品价格及价差、树脂/纤维子行业价格及价差 　　9、全球行业经济效益指标：销售额变动、盈利能力、成长能力、偿债能力、营运能力、每股指标 　　10、欧美地区化工产品价格及生产指标：产量指数、PPI、生产指数 　　风险提示：原油价格大幅波动风险；新冠疫情导致需求不及预期风险；安全环保风险 　　行业观点 　　（1）多因素影响子行业22年景气程度变化，农药行业在耕地面积预期提升、粮价维持在较高水平、国内供给有序且四季度价格走高之下22年整体盈利水平有望改善，重点推荐扬农化工、润丰股份、广信股份、利民股份；轮胎行业景气度有望回升，新能源领域带来发展机遇，建议关注赛轮轮胎、森麒麟。粘胶行业景气有望反转，重点推荐三友化工。（2）需求经济相关程度较弱，半导体材料、军工材料等新材料领域中长期自主可控；重点推荐化学合成平台型公司万润股份，国内民营气体龙头企业金宏气体。（3）下游需求稳定，高度关注光伏、风电、新能源、代糖等细分领域；重点推荐新能源功能材料龙头新宙邦，全球甜味剂龙头金禾实业。（4）龙头纵横扩张，一体化优势凸显，盈利中枢有望抬升；重点推荐万华化学、华鲁恒升、新和成（与医药组联合覆盖）。

中心思想 外延并购驱动业绩增长，中药与创新药双轮并进 报告核心观点指出，华润医药通过持续加速外延并购战略，在中药领域收购昆药集团以巩固三七产业链龙头地位，并在创新药领域通过华润双鹤与真实生物合作布局阿兹夫定片，有望显著增强公司整体经营能力和业绩。公司作为综合性医药龙头，预计未来三年归母净利润稳健增长，维持“买入”评级及5.50港元目标价。 资本运作与战略合作同步推进，强化市场竞争力 报告强调本次两大事件（收购昆药集团及合作真实生物）标志着公司在中药现代化及创新药高成长赛道上的关键布局。收购整合将提升品牌运营效能，而抗病毒新药合作则打开国产新冠口服药市场空间，有望推动公司长期价值提升。 主要内容 事件 2022年5月6日，子公司华润三九拟以现金方式收购昆药集团28%股份，成为其最大股东；5月10日，子公司华润双鹤与真实生物签订十年战略合作协议，聚焦阿兹夫定片的研发、生产及经销。 点评 重点打造三七产业链，巩固中药龙头地位 昆药集团专注于天然植物药物研发，拥有三七系列、蒿甲醚系列等产品。华润三九将借助品牌与运营能力，推动以三七为代表的中医药产业链高质量发展，并打造“昆中药1381”品牌，增强长期竞争优势。 持续布局高成长赛道，创新药领域加速发力 真实生物的抗艾滋病1类新药阿兹夫定有望成为首款国产新冠口服药。华润双鹤将负责委托加工，合作涉及生产、经销多方面，有利于拓展业务空间，提升整体业绩增长潜力。 盈利预测与评级 报告维持2022-2024年归母净利润预测分别为43.20、48.49、53.69亿港元，对应目标价5.50港元，维持“买入”评级。 风险提示 合作进展不及预期、疫情影响、产品销售不及预期、收购事项进展不及预期等风险。 总结 本报告以华润医药近期两项重大外延并购事件为核心，从战略布局、业务协同及市场前景角度进行深入分析。一方面通过收购昆药集团强化三七产业链中药龙头地位；另一方面与真实生物合作切入抗病毒创新药赛道，丰富产品线并提升成长空间。报告基于公司综合竞争力和稳健财务基础，维持盈利预测与买入评级，同时提示相关风险。整体呈现公司加速外延并购、中药与创新药齐头并进的投资逻辑。