# 中心思想 本报告的核心观点如下： * **新活素医保放量潜力巨大：** 新活素进入国家医保后销量增速显著，未来仍有较大的增长空间，是公司未来发展的核心驱动力。 * **依姆多稳健增长与模式复制：** 依姆多国内外市场均保持稳健增长，且其成功模式具有可复制性，有望推动公司业绩持续增长。 * **维持“增持”评级：** 综合考虑新活素的增长潜力、依姆多的稳健表现以及公司整体盈利预测，维持对西藏药业的“增持”评级。 # 主要内容 ## 公司业绩回顾 * **营收与利润增长：** 公司2017年实现营收9.16亿元，同比增长14.91%，归母净利润2.30亿元，同比增长15.81%。扣非归母净利润1.61亿元，同比减少3.60%，但扣除欧元借款导致的汇兑损失后，扣非归母净利润增长27.48%。 ## 经营分析 * **新活素：** 降价进入医保后收入增速有所降低，预计17年全年增速 20%左右；17 年销量增速 67.4%，预计第四季度增速超过 100%，但是由于进入医保后价格降幅超过 40%，因此整体收入增速约 20%，预计 18 年全年销量有望接近 100 万支，对应增速近 60%，收入增速约 20%，先前测算新活素适用患者潜在用量可达292万支。 * **依姆多：** 海外收入稳定，康哲销售部分略超先前承诺；17 年销量约 3500 万盒，其中海外实现收入约 2.5 亿，据此推算国内销量约 980 万盒，预计国内销量将保持 20+%的持续增长。 * **其他药品：** 诺迪康由于渠道调整收入下滑近70%；十味帝达胶囊和雪山金罗山涂膜剂增速略超 10%，诺迪康胶囊由于公司与康哲推广的推广协议不再进行单个品种的销售承诺而改为整体销售金额承诺，因此销量降幅较大。 * **利润贡献：** 依姆多贡献利润约 1.1亿，政府补助约2,700万，新活素目前贡献利润约1亿；债务重组带来的 4,987 万收益与前期欧元借款产生的近 5,204 汇兑损益抵消，公司整体利润主要来源于依姆多、新活素和产业扶持补助。依姆多实现净利润1,639万美金，新活素收入约3.8亿，贡献利润约1 亿。 ## 盈利预测 * **未来盈利预测：** 预计2018/2019/2020年归母净利润为2.63/3.30/4.11亿元人民币，对应增速14.38%/25.78%/24.40%，目前对应18年P/E 23.42倍。 ## 投资建议 * **核心增长点：** 新活素进入国家医保后，第四季度销量增速超过 100%，至少还有 5 倍的销量空间，2018 年由于单价同比降幅较大，预计收入增速仅 20%，后续有望加速。 * **增长动力：** 依姆多国内的增长和地产化带来的毛利率提升有望推动未来三年净利润复合增速 20%，同时“依姆多”模式具有可复制性，维持“增持”评级。 ## 风险提示 * **主要风险因素：** 新活素医保执行低于预期；依姆多生产转化进度低预期；汇兑损失等因素的影响；其他业务拖累。 # 总结 本报告分析了西藏药业2017年的业绩表现，重点关注了新活素进入医保后的放量潜力以及依姆多的稳健增长。报告认为，新活素是公司未来发展的核心驱动力，依姆多的成功模式具有可复制性，有望推动公司业绩持续增长。基于此，维持对西藏药业的“增持”评级，但同时也提示了新活素医保执行、依姆多生产转化、汇兑损失以及其他业务拖累等风险因素。

中心思想 业绩强劲增长与结构优化 华润双鹤在2017年实现了显著的业绩增长，营业收入同比增长16.87%至64.22亿元，归母净利润同比增长17.98%至8.43亿元，扣非归母净利润更是同比增长24.09%。这一增长主要得益于输液板块的超预期表现和制剂板块的稳健发展。输液业务通过高端品种收入占比提升和塑瓶提价，显著推升了毛利率；制剂业务中，慢病业务平台毛利率已达80%，专科领域保持高增长，显示出公司产品结构的持续优化和盈利能力的提升。 战略定位明确与外延发展潜力 公司作为华润医药体系内“化学药”平台的定位日益明确，管理效率得到提升，并重启了外延收购策略，为未来的持续增长奠定了基础。华润医药的股权激励计划也为公司经营的稳健性提供了保障。基于核心品种提价、二线品种医保放量以及大输液板块回暖和成本下降，预计2018-2020年归母净利润将保持14.95%至19.10%的复合增长。公司账面资金充足，为未来的外延式扩张提供了坚实支撑，预计未来三年利润峰值有望达到14亿元，显示出巨大的上升空间。 主要内容 业绩简评 2017年财务表现亮眼： 公司在2017年实现营业收入64.22亿元，同比增长16.87%；归属于母公司股东的净利润为8.43亿元，同比增长17.98%；扣除非经常性损益后的归母净利润为8.16亿元，同比增长24.09%。 经营分析 收入端表现超预期 输液板块与制剂板块： 输液板块收入增长超预期，制剂板块收入符合预期。毛利率方面，输液高端品种收入占比提升及塑瓶提价进一步推高毛利率，制剂毛利率稳步提升，其中慢病业务平台毛利率已达80%。 慢病领域： 收入增速达14.2%，高于前三季度和中报的10.63%和7.98%，毛利率高达80.6%。具体品种方面，降压0号提价16.7%（销量小幅下滑），匹伐他汀销量增长45%（受医保降价影响单价下降16.1%），糖适平和氨氯地平保持个位数增长，利民整体大幅超预期，胞磷胆碱钠片和硝苯地平缓释片均实现双位数增长。 专科领域： 全年保持高增长趋势，增速达47.85%。珂立苏收入增长21%，小儿氨基酸收入增长50%，肾科收入增长85%。 输液领域： 收入增速达14.33%，远高于上半年的3.25%，毛利率稳步提升至44.88%。这主要得益于塑瓶提价成为行业共识以及直软增速预计回升，其中BFS增速为17.37%。 利润端管理与并购成效 销售费用与管理费用： 销售费用延续三季度趋势大幅增加，四季度单季度销售费用率达36.74%。管理费用控制良好，尽管研发支出费用化1.52亿元，同比增长40.5%，剔除研发后的管理费用率降至8.1%。 并购企业贡献： 全年三家并购企业合计贡献利润3.38亿元，增速21.7%。其中，赛科并表海南中化后实现利润2.68亿元，超过业绩承诺的2.31亿元；双鹤利民利润1.18亿元，远超8930万元的业绩承诺。 充足资金支持外延预期 资金状况： 公司账面理财产品4.42亿元，现金12.48亿元。此外，15亿元公司债已于2017年4月获得证监会批复，首期需在12个月内发行，为公司持续的外延式发展提供了充足的资金保障。 盈利预测 未来业绩展望： 基于化药板块核心品种提价、二线品种新近医保放量以及大输液板块回暖和成本下降带来的运营效率提升，预计2018/2019/2020年归母净利润分别为10.04亿元、11.60亿元和13.34亿元，对应增速分别为19.10%、15.61%和14.95%。 投资建议 战略定位与管理效率： 公司作为华润医药体系内“化学药”平台的定位明确后，管理效率显著提升，并重启了外延收购（现金收购、提升经营杠杆），进入新的发展阶段。 股权激励与稳健经营： 华润医药于2017年11月启动股权激励计划，行权条件为2018-2020年净利润增速分别为8.7%、8.8%和9.0%，有望确保公司经营保持稳健。 利润增长潜力： 根据现有业务估算，公司未来三年利润峰值有望达到14亿元，利润上升空间巨大。具体构成包括：降压0号3亿元、赛科3亿元（压氏达2.5亿元，其他0.5亿元）、匹伐他汀等二线成长品种2.5亿元、大输液2.5亿元、利民和中化联合1.5亿元、其他普药等1.5亿元。 评级维持： 考虑到公司制剂业务的稳健发展和大输液业务景气度的提升，维持“买入”评级。 风险提示 产品提价不及预期： 核心产品提价幅度或执行情况可能低于预期。 收购资产整合不利： 外延收购的资产可能面临整合风险，未能达到预期协同效应。 招标执行不及预期： 药品招标政策变化或执行情况可能对公司业绩产生不利影响。 总结 华润双鹤在2017年展现出强劲的业绩增长，营业收入和归母净利润分别同比增长16.87%和17.98%，扣非归母净利润更是增长24.09%。这一优异表现主要得益于输液板块的超预期增长和制剂板块的稳健发展，特别是慢病业务平台毛利率高达80%，专科领域保持高增长，显示出公司产品结构的优化和盈利能力的提升。 公司作为华润医药“化学药”平台的战略定位明确，管理效率得到显著提升，并积极重启外延收购，为未来发展注入新动力。华润医药的股权激励计划也为公司未来三年的稳健经营提供了保障。基于核心品种提价、二线品种医保放量以及大输液业务回暖和成本下降，预计2018-2020年归母净利润将保持14.95%至19.10%的复合增长。公司账面资金充裕，为持续的外延式扩张提供了坚实基础，预计未来三年利润峰值有望达到14亿元，具有巨大的上升空间。综合考虑公司制剂业务的稳健性和大输液业务景气度的提升，维持“买入”评级，但需关注产品提价不及预期、收购资产整合不利以及招标执行不及预期等风险。

# 中心思想 本报告分析了葵花药业2017年业绩超预期的原因，并展望了公司未来的发展前景。核心观点如下： * **经营效益提升驱动增长：** 低价药提价、原材料降价以及有效的成本控制是公司毛利率提升和盈利增长的关键因素。 * **大品种战略潜力巨大：** 小儿肺热咳喘口服液（颗粒）等大品种的持续放量，以及后续潜力品种的发力，将带动公司整体业绩增长。 * **销售体系优势显著：** 差异化的销售模式和强大的地推能力，为公司产品的市场拓展提供了有力支持。 # 主要内容 ## 业绩简评：超预期增长分析 * **业绩表现：** 葵花药业2017年收入和利润均实现显著增长，超出市场预期。 * 2017年公司实现营业收入38.55亿元，同比增长14.6%；归母净利润4.24亿元，同比增长40%；扣非归母净利润3.65亿元，同比增长55.25%。 * 经营活动产生的现金流量净额为5.59亿元，同比增长63.75%。 ## 经营分析：效益提升与控费策略 * **毛利率提升：** 低价药提价和原材料成本下降是毛利率提升的主要原因。 * 护肝片和胃康灵等低价药在部分区域提价，同时胃康宁的原料白芨价格回落，共同推动了毛利率的增长。 * **销售费用率下降：** 通过划小核算单位，独立核算单品种在处方和OTC渠道的投入，有效控制了销售费用。 * 护肝片、小儿肺热咳喘等品种通过精细化管理，降低了销售费用率。 * **大品种带动：** 大品种有望再上台阶，继而带动品种群放量。 * 小儿肺热咳喘口服液（颗粒）17年销售额突破6亿元，受益于新入医保目录和流感防治推荐用药，预计未来2-3年有望突破10亿元。 * 护肝片受益于低价药提价政策，有望实现量价齐升。 * 公司上市后并购储备的大量独家品种，后续潜力巨大。 * **销售体系：** 公司打造平台型销售体系。 * 品牌品种重视广告营销的品牌拉力。 * 普药采取控销模式，极大激发各环节的销售积极性。 * 公司已在全国建立了400支省级销售团队，产品覆盖全国30万家零售终端网点及近6000家医院，销售网络具备较强的地推能力。 ## 投资建议：维持“买入”评级 * **投资逻辑：** 药品流通领域整治因素消除，普药恢复正常出货和回款；大品种发力，小儿肺热咳喘在三四线城市拓展空间大；护肝片受益低价药提价；并购独家品种后续有望发力。 * **盈利预测与估值：** 预计公司2018-2020年EPS分别为0.89元、1.08元、1.31元，净利润同比增长22.1%、21.4%、21.4%。 * **投资评级：** 维持“买入”评级。 ## 风险提示 * 品牌药价格体系紊乱风险。 * 护肝片提价导致销量下滑的风险。 * 储备品种的推广低于预期的风险。 # 总结 葵花药业凭借其经营效益的提升、大品种战略的实施以及销售体系的优势，在2017年取得了超预期的业绩增长。报告预计，随着大品种的持续放量和后续潜力品种的发力，公司未来业绩将保持稳定增长。维持“买入”评级，但同时也提示了品牌药价格体系、护肝片提价以及储备品种推广等方面的风险。

# 中心思想 * **业绩稳健增长与结构优化** 仙琚制药2017年业绩符合预期，收入和利润均实现稳健增长，同时内部业务结构也在优化，核心业务占比提升。 * **甾体激素龙头地位稳固** 公司作为原料药+制剂一体化的甾体激素龙头企业，在多个治疗领域占据领先地位，受益于良好的竞争格局和新一轮招标，未来有望继续保持高速增长。 # 主要内容 * **事件概述** 仙琚制药发布2017年业绩预告，收入28.48亿，同比增长13.75%；归母净利润2.07亿，同比增长41.38%。 * **业绩符合预期** * **制剂端多领域增长** 生殖领域预计随着适应症拓展和学术教育，有望达到15%以上的增长；肌松药领域预计保持35-40%左右的增长；呼吸领域品种预计实现100%以上的增长；其他普药受益于销售推广和低价药提价，估计保持超越行业的增长。 * **原料药端触底反弹** 传统的甾体激素行业触底，未来有望出现好转。Newchem 收购完成，并表两个月，未来随着新品种的上市，公司可以依托 Newchem 进入国际市场，丰富产品品类。OTC 端得益于渠道清理和销售队伍到位，恢复性增长。商业配送作为非核心业务，收入有所下降，但是对利润影响有限。 * **原料药+制剂一体化甾体激素龙头公司** 甾体激素制剂产品线齐全，在性激素、肌松药、呼吸科等领域处于领先的地位，核心品种属于治疗一线用药，产品空间大，竞争格局好，受益于新一轮招标；公司扩张销售队伍，加强学术推广，制剂业务继续保持高速增长。 * **盈利及投资建议** 考虑到公司在甾体激素领域的强势布局，维持“买入”评级。预计公司 17-19 年净利润分别为 2.07/3.29/4.11 亿。 * **风险提示** 产品价格风险、原料药价格风险、临床进展不确定性。 # 总结 本报告分析了仙琚制药2017年的业绩表现，认为公司业绩符合预期，内部结构优化，核心业务占比提升。公司作为甾体激素领域的龙头企业，在制剂和原料药方面均具备竞争优势，未来有望继续保持高速增长。维持“买入”评级，但同时也提示了产品价格、原料药价格和临床进展等方面存在的风险。

# 中心思想 ## 业绩恢复与股权激励的双重驱动 本报告的核心观点是科华生物在经历调整后，业绩逐步恢复，同时股权激励计划的出台有望激发团队的积极性，从而推动公司增长。具体来说： * **业绩恢复：** 2017年四季度业绩显示公司经营状况正在改善，收入增速回升，利润下滑幅度收窄。 * **股权激励：** 股权激励计划覆盖面广，业绩目标设置合理，有望增强团队稳定性，协调股东与核心团队利益，激发团队主观能动性。 # 主要内容 ## 公司点评：业绩逐步恢复，未来增量可期 * **四季度业绩环比恢复：** 2017年四季度，科华生物的业绩持续恢复，收入和归母净利润分别增长32%和18%。全年收入同比增长15%，归母净利润同比下滑6%，归母扣非净利润同比下滑4%。 * **渠道布局带来协同效应：** 公司积极布局优质渠道资源，已先后完成对西安申科、广东新优、广州科华、南京源恒、江西科榕的控股，进一步提升对终端影响力，未来有望出现业绩并表+协同试剂采购上升的双重增量。 ## 股权激励计划出炉：有效激发团队主观能动性 * **股权激励计划覆盖面广：** 此次股权激励计划覆盖面广泛，包括高级管理层、中层管理人员和核心技术（业务）人员。 * **业绩目标设置合理：** 业绩目标（18-20年100%完成度要求收入利润增速分别相对17年增长10%、25%、45%，同时对个人业绩进行考核）设置合理，当前股价处于较低水平，激励有望达到较好效果。 ## 投资建议 * **盈利预测：** 预测公司2017-2019年EPS为0.43、0.50、0.57，同比增长-5%、17%、14%。如果并表公司业绩增长得力，存在超预期可能。 * **投资评级：** 维持“增持”评级。 ## 风险提示 * **市场风险：** 生化和酶免业务市场整体进入瓶颈期，增长乏力；化学发光和分子诊断业务成长不及预期；行业整体降价风险。 * **经营风险：** 流通和渠道业务比重增加带来利润率下降和账期上升。 # 总结 本报告分析了科华生物2017年四季度的业绩表现和股权激励计划，认为公司业绩正在逐步恢复，股权激励计划有望激发团队活力，从而推动公司增长。报告预测了公司未来几年的盈利情况，并维持“增持”评级。同时，报告也提示了市场风险和经营风险，提醒投资者注意。

# 中心思想 ## SPD业务落地与模式创新 本报告的核心观点是塞力斯SPD（供应/管理/配送）业务首单落地，标志着公司在集约化服务模式上的创新，并扩展了业务空间。 ## 受让股权与连续签约 通过受让广东以大股权，公司增强了SPD能力。同时，连续签约大型医院证明了公司的服务能力得到客户认可，为未来的业绩增长奠定了基础。 # 主要内容 ## 公司点评：SPD业务首单落地 扩展业务空间 公司与内蒙古医科大学附属人民医院签署医用耗材集约化运营服务框架协议，合同有效期6年，服务内容包括供应商管理、集中采购、仓储物流配送、院内物流管理、集中结算管理等。 ## SPD业务首单落地 模式创新扩大业务空间 公司在原本检验集约化服务的基础上进行模式创新，将医疗SPD业务纳入集约化业务模式，业务范围从检验科扩大到医用耗材的整体供应、采购、管理、配送和集中结算。 * **扩大采购规模与利润体量**：一方面扩大了单个医院的采购规模和利润体量。 * **增强客户粘性**：另一方面使公司更深地介入了医院的采购供应、物流管理、财务结算等体系，增强客户粘性。 * **丰富业务模式**：公司的潜在业务模式也得到丰富，如低值耗材自产、维修保养服务、供应链金融等成为可能选项。 ## 受让广东以大股权增强SPD能力 2017年10月，公司受让广东以大供应链18%股权，以大供应链包含集中采购和集中配送的云平台（HDI），还包含医院零库存管理和精细化管理的SPD，是具备整合包含药品、体外诊断、高值耗材、低值耗材等医用产品集约化服务的信息平台公司，同时利用数据分析可开展“供应链金融”、“单病种结算（DRGs）数据服务”等供应链伴生性服务。 ## 连续签约大型医院，公司获单能力得到证明 本次签约的内蒙古自治区肿瘤医院是一所三级甲等肿瘤专科医院，编制床位900张，开放床位700余张，整体规模可观。2017年以来公司先后在山东、江西、湖北、河北、内蒙等多地中标大型医院检验试剂/医用耗材集中配送项目，表明公司的服务模式和执行能力得到了客户认可。考虑到从公司各地布局到医院签约再到业绩反映存在时间滞后，2018年合约落地和业绩增长有望提速。 ## 投资建议 如公司布局能顺利落地，我们预计公司2017-2019 EPS分别为1.13、1.56、1.99元，同比增长16%、38%、28%。维持“增持”评级。 ## 风险提示 医院签约落地不达预期；人才储备不足影响扩张；2017年10月限售股解禁对股价压力；政策面降价压力对业绩造成短期影响。 # 总结 ## 业务拓展与模式创新 塞力斯通过SPD业务首单落地、受让股权和连续签约大型医院，实现了业务范围的拓展和集约化服务模式的创新。 ## 业绩增长潜力与风险并存 公司未来的业绩增长潜力巨大，但也面临医院签约落地、人才储备、限售股解禁和政策降价等多重风险。

# 中心思想 本报告的核心观点如下： * **依替巴肽市场潜力分析：** 普利制药的依替巴肽注射液在欧洲获批，有望通过欧洲合作方授权销售获得可观利润。同时，美国市场也有望在2018年获批上市，国内市场预计也将纳入优先审评审批，市场前景广阔。 * **制剂出口优势与盈利预测：** 普利制药在制剂出口方面具有完善的体系和先发优势，预计未来三年国内现有产品收入保持稳健增长，利润增速将超过收入增速。公司17-19年净利润预计将显著增长，因此维持“买入”评级。 # 主要内容 ## 依替巴肽注射液欧洲获批及市场前景 * **欧洲市场进展：** 普利制药的依替巴肽注射液已获得荷兰药物评价委员会的批准，预计在荷兰和德国的上市准备工作将在两个月内完成。公司有望通过与欧洲合作方合作，实现产品在欧洲市场的销售。 * **国内外市场竞争格局：** 美国市场方面，普利制药已于2016年12月向FDA递交申请，预计2018年有望获批上市。国内市场目前竞争格局良好，仅有江苏豪森和翰宇药业两家企业获批，普利制药有望近期递交注册申请并纳入优先审评审批。 ## 公司核心竞争力与发展战略 * **国内制剂业务：** 普利制药在国内以口服片剂为主，核心品种为独家剂型的分散片或干混悬液，未来将受益于招标放量，预计未来三年国内现有产品收入保持稳健增长。 * **制剂出口业务：** 公司经过十年投入，建立了完善的研发、注册、生产体系，具备自主研发能力，并与美国经销商合作，保证产品销售。预计每年申报3-5个左右品种，以注射剂为主，拓展多肽和抗肿瘤领域。 ## 盈利预测与投资评级 * **盈利预测：** 预计公司2017-2019年净利润分别为0.92亿、1.44亿和2.93亿人民币。 * **投资评级：** 考虑到公司已经搭建的完善的制剂出口平台和注射剂出口转报的先发优势，维持“买入”评级。 # 总结 本报告分析了普利制药依替巴肽注射液在欧洲获批的进展，并展望了其在美国和国内市场的潜力。报告强调了公司在制剂出口方面的竞争优势，并预测了公司未来几年的盈利增长。基于这些分析，维持对普利制药的“买入”评级。

# 中心思想 ## 定增获批与扩张加速 塞力斯定增获得证监会批文，预计募资近7亿元，实际控制人及员工持股计划承诺认购，彰显管理层信心。资金到位后，公司集约化合同落地数量有望增加，加速业绩改善。 ## 股份转让与信心提振 公司股东协议转让部分解禁股份，缓解了限售股解禁对股价的压力。同时，投资者计划增持公司股票，表明对公司未来发展的信心。 # 主要内容 ## 事件 公司收到中国证监会《关于核准武汉塞力斯医疗科技股份有限公司非公开发行股票的批复》，核准公司非公开发行不超过 1,400 万股新股，有效期 6 个月。 ## 点评 ### 区域领先企业积极扩张，强化平台价值 塞力斯是华中和华东区域优秀的检验集约化服务领先企业，在 IVD 渠道业务方面拥有深刻理解和丰富的运营经验。公司上市以来积极与各地合作方设立子公司，扩张业务区域，布局逐步从优势的两湖地区迅速扩展到东南沿海、西部和东北，并在山东、江西等地先后取得合同落地；同时在多地展开并购步伐，丰富公司供应品牌资源，扩展业务类型，公司发展迎来新阶段新格局。 ### 获得发展扩张资本，加速业绩改善 此次公司定增获批文，如能顺利进行，按照公司目前股价估计有望募资近7亿元，超过 IPO 募资规模。其中实际控制人以及员工持股计划承诺以现金方式，分别不低于 1 亿元以及不超过 1.2 亿元认购，表明管理层对公司发展前景具备重组信心。检验集约化在业务拓展期对资金消耗较为显著，公司人才及资源储备也需要对应进行提升，在资本获得充实后，我们认为公司战略推进速度有望加快，集约化合同落地数量有望增加，由此业绩有望出现拐点。 ### 部分解禁股份协议转让，缓解限售股解禁对股价压力 公司股东传化控股集团有限公司于 2017 年 12 月 13 日与邓跃辉签订了股份转让协议，拟以 39.47 元/股的价格转让其持有的公司 5.89%的股份，转让金额 1.66亿元。同时邓跃辉看好公司未来发展，计划自 2017 年 12 月 15 日起的三个月内，将继续通过上海证券交易所集中竞价交易方式增持塞力斯股票，合计增持股数下限为 10 万股, 增持上限为 100 万股。我们认为公司部分解禁股份通过协议转让平稳交易，将减轻股份解禁对二级市场股价压力，同时也表明了投资者对公司未来发展的信心。 ## 盈利预测及投资建议 不考虑公司未来非公开发行筹资对公司经营的拉动和对财务费用改善，我们预计公司 2017-2019 年 EPS 分别为 1.13、1.56、1.99 元，同比增长 16.5%、38.1%、28.1%。如果公司非公开发行成功完成，进一步推进公司集约化业务发展，业绩存在超预期可能。维持“增持”评级。 ## 风险提示 * 公司限售股解禁对股价压力 * 各地新设子公司集约化合同落地不达预期 * 检验政策降价风险对渠道利润的挤压 * 集约化服务规模上升后人才储备不足影响扩张速度 # 总结 ## 核心驱动与未来展望 塞力斯凭借定增获批带来的资金支持，有望加速集约化业务的拓展和业绩的改善。同时，部分解禁股份的协议转让缓解了股价压力，并提振了投资者信心。 ## 投资评级与风险关注 维持“增持”评级，但需关注限售股解禁、合同落地、政策降价以及人才储备等风险因素。